中國私募股權(quán)行業(yè)的危機

中國的民營經(jīng)濟正面臨著一場緩慢演變且不易察覺的危機。不僅那些最成功、最重要的民營企業(yè)的財務(wù)狀況和發(fā)展壯大受到了威脅，同時中國未來GDP的增速和組成結(jié)構(gòu)也將受到影響，國營經(jīng)濟與民營經(jīng)濟的平衡或?qū)⒈淮蚱啤?/p>

伴隨著國內(nèi)外IPO窗口的關(guān)閉，以及隨之停滯的私募股權(quán)基金的投資，中國的民營經(jīng)濟突然之間就面臨著前所未有的資金短缺。

一

IPO集資與私募股權(quán)融資已成為中國中小民營企業(yè)發(fā)展所需資金的最主要來源?？梢哉f，這兩者為中國的GDP提供了強大動力，才使其增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過世界上其他大國。

僅在過去不久的2012年，IPO與私募股權(quán)融資就幫助中國的中小民營企業(yè)一共募集資金超過2500億元人民幣。這些資金有著很強的“放大器”效應(yīng)——中小民營企業(yè)利用這些資金來擴大規(guī)模、提高質(zhì)量、雇傭成千上萬的員工，從而更快、更強地發(fā)展，進(jìn)入一個良性循環(huán)。

其實，不僅是中小民營企業(yè)受惠于IPO和私募股權(quán)融資所提供的大筆資金，整個社會都是受益者。例如，中國的消費者正享受著質(zhì)量更好的產(chǎn)品、品質(zhì)更高的服務(wù)，并且擁有諸多選擇的余地。而如今，這些都面臨著威脅。這一突發(fā)狀況在中國的金融史上是史無前例的。幾乎是一夜之間，這兩大資金來源不約而同地從泉涌變?yōu)榭萑?/p>

由于IPO退出渠道不暢，截至今日，私募股權(quán)基金投資于中國中小民營企業(yè)的資金中有超過6000億元人民幣仍未實現(xiàn)退出。隨著這一狀況的不斷持續(xù)，這些投出去的錢完全虧損的可能性也在不斷增加。雖說這些錢都是由私募股權(quán)基金投資的，但其最終的來源卻是中國以及西方數(shù)以億計的普通老百姓。

私募股權(quán)基金用來進(jìn)行投資的錢有很大一部分來自于全世界各個公共及私人的退休基金，其中包括中國社?；?。因此，私募股權(quán)基金的虧損實際上被分?jǐn)偟矫恳粋€投保于退休基金的人身上。在這6000億元人民幣中，究竟會虧損多少是無法確切計算的。但可以肯定的是，IPO及其他退出渠道受阻的時間越長，所造成的虧損就會越大。

二

IPO退出受阻始于美國市場。2011年，赴美上市的中國企業(yè)的財務(wù)丑聞在美國市場上逐漸開始傳播。一時間，原本對“中國故事”充滿熱情的美國投資者紛紛對中國企業(yè)避之唯恐不及。隨著時間推移，這一情況變得更加糟糕。此前不久，美國最大的建筑設(shè)備公司卡特彼勒發(fā)現(xiàn)了它之前收購的一家中國企業(yè)存在財務(wù)造假。在這筆交易中，卡特彼勒蒙受了巨大的損失，美國投資者對中國企業(yè)的看法因此也更加負(fù)面且消極了。

如今，中國企業(yè)想要赴美上市已經(jīng)成為了不可能完成的任務(wù)。而從去年開始，中國企業(yè)境外上市的另一大根據(jù)地——香港股票市場也基本上對中國中小民營企業(yè)關(guān)上了大門。最終，自去年夏天開始，證監(jiān)會也采取行動，先是嚴(yán)格把控，之后近乎完全停止了境內(nèi)IPO的審批。

也是從去年夏天開始，私募股權(quán)基金公司也停止了對新項目的投資。它們的問題在于過度依賴IPO這個渠道來實現(xiàn)退出并套現(xiàn)獲利。而在世界上其他地方，私募股權(quán)基金公司擁有四種退出方式——IPO、并購、二級交易以及股權(quán)回購。

而在中國，并購交易極其少見，二級交易也從未發(fā)生過，股權(quán)回購由于法律及財務(wù)原因也被證明是幾乎不可能實現(xiàn)的。

因此，當(dāng)IPO停滯時，也就意味著私募股權(quán)基金的投資被完全困住了。這些私募股權(quán)基金手里還有超過1000億元人民幣的資金仍未使用。這些錢是它們前幾年通過美好的承諾換取的，它們向其LP們承諾將會投資于中國最優(yōu)秀的中小民營企業(yè)，而這些承諾目前看來還沒有兌現(xiàn)。

事實證明，私募股權(quán)基金更擅長募資，而非投資。IPO的停滯將會帶來退出危機的這一事實本應(yīng)該是顯而易見的。目前，有超過7500個私募股權(quán)基金投資過的項目還未實現(xiàn)退出。此外，還有800多家企業(yè)正在排隊等待過會，以及100多家企業(yè)已經(jīng)過會但仍未被批準(zhǔn)發(fā)行。

在最好的時候，證監(jiān)會在一年當(dāng)中也不會批準(zhǔn)超過150家私募股權(quán)基金參股的企業(yè)過會。即使證監(jiān)會現(xiàn)在馬上開始按照這個速度批準(zhǔn)企業(yè)過會，現(xiàn)有的企業(yè)積壓也很難完全消除。而如果這一渠道遲遲不能打開，私募股權(quán)基金將會損失掉大部分甚至全部來自于投資者的資金。它們投資的企業(yè)也往往會快速衰落，因為這些企業(yè)將無法募集到新的資金用于正常的運營和發(fā)展。

所有私募股權(quán)基金都需要在一個有限的時期內(nèi)將投資者的錢投出去并順利收回來，這個期限通常是五年至七年。大部分私募股權(quán)基金已經(jīng)即將到期。對于任何一個剛開始上報資料的企業(yè)，有理由假定至少要再經(jīng)過五年的等待，這家企業(yè)才能順利上市，參股的私募股權(quán)基金才能實現(xiàn)退出。但私募股權(quán)基金很有可能等不到那個時候了。

私募股權(quán)基金也很清楚在中國其他的退出方式都很難實現(xiàn)。然而，它們卻不斷將資金投入中小民營企業(yè)，并盼望著它們所投的企業(yè)最終成為幸運兒，順利通過上市的獨木橋。這不是在投資，更像是在賭博，而且是拿著其他人的錢來賭博。它們從來沒有花費精力來努力探索實現(xiàn)其他的退出方式。

三

我們的研究表明，目前對于大多數(shù)私募股權(quán)基金來說，二級交易將是最有可能實現(xiàn)的退出方式，即把股權(quán)轉(zhuǎn)讓給那些能夠再等待五年至七年來實現(xiàn)退出的私募股權(quán)基金。

但是，在7500多個待退出的項目之中，只有一小部分可以成為二級交易的對象——只有那些擁有最佳業(yè)績的最優(yōu)秀的企業(yè)才能找到買家。根據(jù)我們的估計，目前有至少200個這樣的“優(yōu)質(zhì)二級項目”，而且這個數(shù)字還將不斷增加。對于交易中的買家而言，這些“優(yōu)質(zhì)二級項目”會是絕佳的選擇。因為在之前的私募股權(quán)融資中，這些企業(yè)已經(jīng)證明了自己的業(yè)績和規(guī)模。此外在二級交易中，企業(yè)也能夠募集新的資金用于未來的持續(xù)發(fā)展。

這才是問題的關(guān)鍵——很多獲得了私募股權(quán)基金投資的中小民營企業(yè)事實上是非常偉大、擁有光明前景的企業(yè)。但目前它們也受到了威脅。很多情況下，這些企業(yè)在三四年以前獲得了私募股權(quán)基金的投資；之后它們很好地利用了這筆資金，將企業(yè)規(guī)模擴大至2倍以上，并很快將有新的資金需求來滿足持續(xù)的發(fā)展壯大要求。然而，IPO看起來遙不可及，而目前參股的私募股權(quán)基金也無法投入更多的資金。假如這些企業(yè)不能獲得繼續(xù)發(fā)展所需的資金，那么不僅是企業(yè)本身，它的員工、供貨商以及客戶都將受到影響，而最終中國的GDP增長也將因此減緩。

時至今日，中國的私募股權(quán)基金仍對二級交易感到非?？咕?，盡管這樣的交易在其他國家的私募股權(quán)基金和風(fēng)投公司看來，已經(jīng)是很普通的交易類型之一。許多原因造成中國的私募股權(quán)基金不愿意參與到二級交易中來，其中很重要的一點便是面子問題。這些基金對于何時投了哪些企業(yè)采取嚴(yán)格的保密措施。它們不愿讓其他基金公司或者是包括退休基金、主權(quán)基金、保險公司在內(nèi)的機構(gòu)投資者們看到自己之前投資的項目陷入困境。

私募股權(quán)基金自己的日子還算好過，畢竟它們每年都能賺取一筆穩(wěn)定的基金管理費，哪怕它們的投資非常失敗，甚至是像今天這樣完全不進(jìn)行投資。在中國，整個私募股權(quán)基金行業(yè)每年能獲得超過10億元人民幣的管理費?；鸬墓芾碚咧再嵢∵@筆管理費，是因為投資者希望他們能夠進(jìn)行合理而明智的投資，但是現(xiàn)在基金管理者們卻完全不作為了。

中國的私募股權(quán)基金，在短短的五年里取得了爆發(fā)式的增長。成千上萬的中小民營企業(yè)受益于由全世界范圍內(nèi)的投資者所提供的資金。私募股權(quán)基金和IPO市場在中國經(jīng)濟的現(xiàn)代化過程中扮演著關(guān)鍵的角色。

對于我們每一個人來說，私募股權(quán)基金行業(yè)盡早解決當(dāng)前的危機，都將是非常必要的。

作者為中國首創(chuàng)董事長