資金空轉(zhuǎn)“黑洞”的禍根在哪

有資金、無(wú)增長(zhǎng)的矛盾凸顯

2013年前五個(gè)月，社會(huì)融資總額同比增長(zhǎng)51.8%，規(guī)模已經(jīng)超過(guò)2012年前7個(gè)月社會(huì)融資總額之和。與此同時(shí)，GDP季節(jié)環(huán)比增速、PPI、PMI等經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)卻呈下滑趨勢(shì)，社會(huì)融資高增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲弱二者顯著相悖。目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中有資金、無(wú)增長(zhǎng)之間的矛盾凸顯，為何如此？

觀點(diǎn)莫衷一是

有觀點(diǎn)認(rèn)為，社會(huì)融資之所以尚未與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況相匹配，原因在于新增加的社會(huì)融資多被用于還舊債，即所謂“舉新債還舊債”，資金未被充分運(yùn)用到投資上來(lái)。這種說(shuō)法有一定道理，現(xiàn)在正是地方債密集到期的時(shí)候，但是證據(jù)是否確鑿值得商榷。

另一種相對(duì)的主流觀點(diǎn)認(rèn)為社會(huì)融資資金并沒(méi)有進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是在空轉(zhuǎn)。這其中影子銀行扮演了重要的角色，其就像是磁鐵和黑洞，把社會(huì)融資資金都“吸”走了，導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)與社會(huì)融資資金沒(méi)有機(jī)會(huì)結(jié)合。這固然有一定合理性，然而國(guó)內(nèi)對(duì)影子銀行的判定本身尚無(wú)定論，對(duì)影子銀行的特征也未形成一致看法。

還有一種說(shuō)法是，社會(huì)融資反映到實(shí)體經(jīng)濟(jì)上需要一個(gè)時(shí)差。“時(shí)滯”現(xiàn)象在經(jīng)濟(jì)社會(huì)中普遍存在，社會(huì)融資增速領(lǐng)先GDP一段時(shí)間很正常。但這個(gè)時(shí)間差一般是有科學(xué)規(guī)律的，過(guò)長(zhǎng)的間隔代表了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的異常情況。此前的經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｊ绞巧鐣?huì)融資增速領(lǐng)先GDP一個(gè)季度，但很明顯這種經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｊ讲⒉贿m用于解釋現(xiàn)在的情況。

本質(zhì)是社會(huì)融資結(jié)構(gòu)不合理

自2011年央行首次公布社會(huì)融資總額至今已兩年，從全社會(huì)角度關(guān)注融資總量，用社會(huì)融資規(guī)模取代銀行新增貸款作為貨幣政策的監(jiān)測(cè)指標(biāo)和中間目標(biāo)，正是為了能夠更加準(zhǔn)確地反映金融與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，使金融能夠更好地對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)行資金支持。

關(guān)注社會(huì)融資總量彰顯中央銀行致力于優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)的決心。這中間的核心是關(guān)注融資結(jié)構(gòu)，而合理引導(dǎo)融資結(jié)構(gòu)則是中央銀行和監(jiān)管部門政策制定的基本出發(fā)點(diǎn)。以銀行信貸為主的間接融資方式一直都是國(guó)內(nèi)社會(huì)融資的主渠道，亦是監(jiān)控經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要指標(biāo)。但伴隨中國(guó)金融業(yè)的改革與發(fā)展，商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)對(duì)銀行貸款的替代作用正不斷增強(qiáng)，越來(lái)越多的融資通過(guò)股票、債券等直接融資手段完成，直接融資比重不斷提高，間接融資比重不斷下降。要順應(yīng)融資結(jié)構(gòu)變化的趨勢(shì)，宏觀監(jiān)控范疇也應(yīng)該與時(shí)俱進(jìn)，這也正是央行公布社會(huì)融資總量的初衷：將各種融資方式的規(guī)模、在社會(huì)融資總規(guī)模中的比重等納入監(jiān)管指標(biāo)體系。

然而，從目前來(lái)看，反映社會(huì)融資情況的數(shù)據(jù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)嚴(yán)重不匹配，各種形態(tài)的社會(huì)融資沒(méi)有對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行予以支撐。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)中融資需求最旺盛的兩個(gè)主體，一個(gè)是地方政府，一個(gè)是民營(yíng)機(jī)構(gòu)。他們一個(gè)代表官方力量，一個(gè)代表民間力量，是目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)中最活躍的投資主體。但是囿于經(jīng)濟(jì)地位、傳統(tǒng)觀念等因素，社會(huì)融資對(duì)二者發(fā)展的貢獻(xiàn)程度差異顯著。

對(duì)于地方政府，從實(shí)踐來(lái)看，事實(shí)上已融到了資金，但受制于其投資項(xiàng)目資本金比例不達(dá)標(biāo)等條件，盡管申請(qǐng)到貸款，也無(wú)法立馬開(kāi)工。但這并未阻擋地方政府投資的熱情和積極性，地方政府認(rèn)為“機(jī)會(huì)只準(zhǔn)備給有機(jī)會(huì)的人”，就像北京小型客車搖號(hào)一樣，先申請(qǐng)著，一旦項(xiàng)目被批準(zhǔn)，立馬動(dòng)工，大有“時(shí)不我待，只爭(zhēng)朝夕”的勢(shì)頭，這其實(shí)是社會(huì)融資的一個(gè)重要去向。

民營(yíng)機(jī)構(gòu)融資卻一直是老大難，尤其是中小民營(yíng)企業(yè)融資難。從本質(zhì)來(lái)講，中國(guó)金融體系的所有制歧視和規(guī)模歧視是造成民營(yíng)企業(yè)融資難的重要外部因素，這導(dǎo)致社會(huì)融資對(duì)民營(yíng)機(jī)構(gòu)，特別是中小民營(yíng)機(jī)構(gòu)發(fā)展的“貢獻(xiàn)度”很小，這既不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和轉(zhuǎn)型，也給各種非法籌資、影子銀行等埋下禍根，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展、對(duì)于金融系統(tǒng)的穩(wěn)定都是巨大隱患。

貨幣信貸即便寬松，增量資金對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)作用依然有限，甚至不排除在部分領(lǐng)域和行業(yè)催生泡沫，給未來(lái)埋下經(jīng)濟(jì)或金融風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)突出的矛盾正是結(jié)構(gòu)性矛盾，社會(huì)融資不能反映到實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速上也主要是源于社會(huì)融資在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面存在結(jié)構(gòu)不合理的弊端，筆者認(rèn)為，這是認(rèn)識(shí)社會(huì)融資和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展二者關(guān)系時(shí)亟需厘清的關(guān)鍵問(wèn)題。

“用好增量、盤活存量”的深層用意

李克強(qiáng)總理近來(lái)指出，要在保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策穩(wěn)定性、連續(xù)性的同時(shí)，逐步有序不停頓地推進(jìn)改革，優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更有力地支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，更有針對(duì)性地促進(jìn)擴(kuò)大內(nèi)需，更扎實(shí)地做好金融風(fēng)險(xiǎn)防范。

金融要想支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，在關(guān)注社會(huì)融資規(guī)模的同時(shí)，應(yīng)更好地關(guān)注社會(huì)融資結(jié)構(gòu)，這才是李克強(qiáng)總理“用好增量、盤活存量”的深層用意，也是在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型調(diào)整過(guò)程中，注意藥方的謹(jǐn)慎性與防止藥劑過(guò)猛的良策。

從目前來(lái)看，解決社會(huì)融資與實(shí)體發(fā)展不相匹配的問(wèn)題，應(yīng)該做好如下事情：一是調(diào)整現(xiàn)有存量結(jié)構(gòu)，即將資金發(fā)放于效率較高、轉(zhuǎn)型較快的行業(yè)和企業(yè)，尤其是民營(yíng)企業(yè)，提高資金配置效率，提升經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量，而對(duì)于一些產(chǎn)能過(guò)剩的企業(yè)則要控制。二是鼓勵(lì)經(jīng)濟(jì)主體更多地到資本市場(chǎng)通過(guò)發(fā)行債券、股票、短期融資券等多種形態(tài)的市場(chǎng)化融資工具籌集資金，在為自身帶來(lái)經(jīng)濟(jì)福利的同時(shí)，也為社會(huì)經(jīng)濟(jì)的整體健康發(fā)展起到促動(dòng)作用。

（作者分別為對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院教授、博導(dǎo)；金融學(xué)博士）

責(zé)編/張瀟爽 美編/李祥峰