基于EV/MVA的財(cái)富創(chuàng)造與管理層薪酬實(shí)證研究

夏 寧，劉淑賢，房茂濤

(1.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)科學(xué)研究中心，山東濟(jì)南 250014;2.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院，山東濟(jì)南 250014;3.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)管理創(chuàng)新研究院，山東 濟(jì)南 250014)

一、引 言

自我國(guó)證監(jiān)會(huì)要求上市公司年報(bào)中必須披露高層管理人員的年度薪酬信息以來(lái)，高管薪酬問題日益成為社會(huì)各界的關(guān)注焦點(diǎn)。政府和社會(huì)公眾對(duì)高管薪酬的關(guān)注，無(wú)形中提高了高管薪酬的透明度。因此正確評(píng)價(jià)高管人員工作努力程度，提高高管人員努力目標(biāo)與股東利益的一致性，是解決公司股東與高管人員委托代理矛盾的一個(gè)關(guān)鍵。那么高管們?nèi)绾蝿?chuàng)造企業(yè)價(jià)值與影響公司業(yè)績(jī)，這成為我國(guó)理論界一個(gè)亟待考慮的問題。

國(guó)外相關(guān)研究起步較早，自從Jensen和Meckling提出假設(shè)，認(rèn)為管理層持股能有效降低代理成本，管理層股權(quán)與公司業(yè)績(jī)正相關(guān)之后，大量的文獻(xiàn)便開始關(guān)注管理層報(bào)酬和公司業(yè)績(jī)的相互關(guān)系。但是，由于學(xué)者在研究二者關(guān)系的時(shí)候所采用的公司業(yè)績(jī)指標(biāo)有所不同，故得出了迥然相異的結(jié)論。本文以2006－2010年我國(guó)滬深股市上市公司為樣本，在借鑒Ali Fatemi、Anand S D和Jeffrey P K［1］對(duì)高管薪酬與績(jī)效關(guān)系研究的基礎(chǔ)上，將衡量的企業(yè)績(jī)效的市場(chǎng)附加值(MVA)和企業(yè)價(jià)值(EV)作為自變量，高管薪酬作為因變量，在控制公司規(guī)模和公司風(fēng)險(xiǎn)的前提下分析二者之間的相關(guān)關(guān)系。

二、文獻(xiàn)述評(píng)

關(guān)于高管薪酬與企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系的研究成果中，由于樣本選擇和對(duì)公司績(jī)效度量的不同使研究結(jié)論存在較大差異，目前尚未形成一致的結(jié)論。前人的研究指出最優(yōu)高管薪酬契約使高管與公司股東的利益追求趨向于一致。理論上，這種契約充當(dāng)著激勵(lì)機(jī)制，激勵(lì)高管從事著使公司價(jià)值最大化的活動(dòng)，并且在這個(gè)過程中高管受到獎(jiǎng)勵(lì)，但高管薪酬契約事先還是事后實(shí)現(xiàn)最優(yōu)，這將是一個(gè)需要研究的實(shí)證問題 (Tosi、Werner、Katz、Gomez－ Mejia)［2］。

Taussings和Baker最早開始薪酬與企業(yè)績(jī)效關(guān)系問題的研究，他們發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)理報(bào)酬與企業(yè)業(yè)績(jī)之間的相關(guān)性很小。Murphy發(fā)現(xiàn)了薪資水平與績(jī)效在統(tǒng)計(jì)上的顯著關(guān)系。Mehran以凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為公司業(yè)績(jī)的衡量指標(biāo)，研究發(fā)現(xiàn)CEO的激勵(lì)報(bào)酬是CEO提高公司績(jī)效的動(dòng)力，而Jensen和Murphy得到了公司價(jià)值變化與高管薪酬變化之間沒有顯著相關(guān)關(guān)系。Miller表示沒有證據(jù)表明工資與績(jī)效之間存在線性關(guān)系，但他發(fā)現(xiàn)它們存在很強(qiáng)的凸性關(guān)系。Hadlock和Lumer［3］，發(fā)現(xiàn)工資—績(jī)效敏感性在小公司中隨著時(shí)間的推移顯著增加，但大公司并非如此。McConnell和Servaes、Mangel和Singh、Chen、Hexter和Hu’s分別研究了托賓Q與管理層報(bào)酬之間的關(guān)系，同樣發(fā)現(xiàn)二者之間呈現(xiàn)非單調(diào)線性關(guān)系。

國(guó)內(nèi)對(duì)高管薪酬與公司績(jī)效的實(shí)證研究起步較晚，相關(guān)研究較少。李增泉［4］研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司經(jīng)理人員的年度報(bào)酬并不依賴企業(yè)業(yè)績(jī)，而是與公司規(guī)模以及公司所在區(qū)域具有密切關(guān)系。魏剛［5］發(fā)現(xiàn)高級(jí)管理人員薪酬和公司績(jī)效沒有顯著關(guān)系。杜興強(qiáng)、王麗華［6］立足于中國(guó)資本市場(chǎng)的特殊制度背景，分別選擇會(huì)計(jì)績(jī)效指標(biāo)(ROA、ROE)、市場(chǎng)指標(biāo)(Tobin’q)以及股東財(cái)富指標(biāo)(OF)構(gòu)建模型，對(duì)我國(guó)上市公司高層管理者的薪酬激勵(lì)與公司績(jī)效之間的相關(guān)性進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)研究。研究結(jié)果表明，高層管理者的薪酬與公司績(jī)效以及股東財(cái)富前后兩期的變化均成正相關(guān)關(guān)系，而與本期Tobin’q的變化成負(fù)相關(guān)關(guān)系，與上期Tobin’q的變化成正相關(guān)關(guān)系。扈文秀、穆慶榜［7］以2001－2008年為時(shí)間窗口，研究了滬深兩市金融類上市公司高管薪酬結(jié)構(gòu)、薪酬水平與公司績(jī)效的相關(guān)性問題，通過績(jī)效評(píng)價(jià)模型和回歸模型的求解，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)金融類上市公司高管薪酬水平、薪酬結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效均不相關(guān)。

通過前人的研究，我們知道，大多數(shù)關(guān)于高管薪酬與績(jī)效關(guān)系的研究都使用會(huì)計(jì)指標(biāo)計(jì)量的績(jī)效(如ROE或ROA)，而這些指標(biāo)與公司賺的經(jīng)濟(jì)收益幾乎沒有任何相關(guān)性，因?yàn)闀?huì)計(jì)計(jì)量指標(biāo)不涉及公司經(jīng)理們?cè)谧非蟀l(fā)展與利潤(rùn)的過程中遇到的風(fēng)險(xiǎn)。例如，決定擴(kuò)大公司規(guī)模后的收益增長(zhǎng)并不會(huì)自動(dòng)導(dǎo)致公司價(jià)值的每股增長(zhǎng)，因?yàn)榍罢呖赡芡ㄟ^高的資本成本來(lái)實(shí)現(xiàn)。此外，甚至有研究采用市場(chǎng)回報(bào)率來(lái)計(jì)量績(jī)效而這種計(jì)量方式無(wú)法調(diào)整回報(bào)率的風(fēng)險(xiǎn)暴露水平。因此，基于常用的績(jī)效衡量指標(biāo)并不能足夠的解釋風(fēng)險(xiǎn)的影響作用，所以薪酬—績(jī)效準(zhǔn)確關(guān)系的實(shí)證結(jié)果會(huì)略有不同。

所以，本研究通過將風(fēng)險(xiǎn)添加到影響因素中來(lái)進(jìn)一步闡明薪酬—績(jī)效的本質(zhì)關(guān)系，具體來(lái)說，本文將研究高管薪酬與風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后公司績(jī)效的兩個(gè)衡量指標(biāo)EV(企業(yè)價(jià)值)、MVA(市場(chǎng)附加值)的關(guān)系。我們認(rèn)為EV和MVA是所有者財(cái)富最大化最恰當(dāng)?shù)拇?，而且它們考慮了這個(gè)過程中的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)成本。基于工資—績(jī)效假設(shè)，本文預(yù)期高管薪酬與公司績(jī)效存在顯著正相關(guān)關(guān)系。本文還將試圖驗(yàn)證這種因果關(guān)系——薪酬是作為過去績(jī)效的一個(gè)獎(jiǎng)勵(lì)還是提高未來(lái)績(jī)效的一個(gè)激勵(lì)。為了回答這個(gè)問題，本文將使用公司績(jī)效的領(lǐng)先數(shù)據(jù)和滯后數(shù)據(jù)。如果在某種意義上薪酬是高層管理者表現(xiàn)的一種激勵(lì)，那么我們預(yù)期高管薪酬與過去的績(jī)效無(wú)關(guān)，相反會(huì)得到當(dāng)期薪酬與未來(lái)績(jī)效的正相關(guān)關(guān)系。另一方面，如果薪酬是前期績(jī)效的獎(jiǎng)勵(lì)，那么我們將預(yù)期高管薪酬與過去績(jī)效而不是與未來(lái)績(jī)效成正相關(guān)關(guān)系。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)處理

本研究使用的高管薪酬與公司績(jī)效的指標(biāo)來(lái)自于國(guó)泰安中國(guó)上市公司財(cái)務(wù)年報(bào)數(shù)據(jù)庫(kù)、中國(guó)上市公司治理數(shù)據(jù)庫(kù)和銳思數(shù)據(jù)庫(kù)，并以中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站刊登的上市公司相關(guān)信息為補(bǔ)充，利用spss完成數(shù)據(jù)處理。本研究選取了滬深股市上市公司樣本2006－2010年間的截面數(shù)據(jù)。在這些樣本中，由于要求數(shù)據(jù)的連續(xù)性，剔除了未能在此期間一直保持對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行披露的上市公司，最終獲得2416個(gè)有效樣本。

(二)模型與變量

1.因變量

我們將高層管理者定義為具有主席、CEO、董事長(zhǎng)和高級(jí)副總裁頭銜的人，薪酬采用三個(gè)衡量指標(biāo):前三名高管薪酬，薪酬總額和前三名董事的薪酬。我國(guó)上市公司高管人員報(bào)酬主要是以年薪報(bào)酬為主，年度報(bào)酬包括基本工資、各項(xiàng)獎(jiǎng)金、福利、補(bǔ)貼、住房津貼及其他津貼等收入。本文研究的報(bào)酬僅僅限定為上市公司年度報(bào)表中披露的年度報(bào)酬。薪酬總額為管理層的薪酬總額，它進(jìn)一步驗(yàn)證管理層薪酬與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系。本文還引進(jìn)了前三名董事的薪酬總額變量，來(lái)驗(yàn)證企業(yè)績(jī)效對(duì)高管們與董事們薪酬的影響是否存在差別。

2.自變量

3.控制變量

企業(yè)的薪酬受諸多因素的影響，如果不考慮這些因素的影響，那么研究得出的結(jié)果可能會(huì)有偏差，根據(jù)國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究和我國(guó)特殊的制度背景，本文選取下列控制變量:

(1)公司規(guī)模:經(jīng)濟(jì)理論，人力資本理論和代理理論指出高層管理者的工資與公司規(guī)模正相關(guān)(Agarwal［8］)。研究證明大公司的高職位要求更高的人力資本，因?yàn)榇蠊颈刃」靖鼜?fù)雜，更難于管理，承擔(dān)更大的責(zé)任。另一方面，規(guī)模越大也會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)反映遲鈍、決策效率低，影響公司業(yè)績(jī)進(jìn)而影響高管薪酬，因此為了控制公司規(guī)模的影響，本文用公司上一年度的資產(chǎn)總額來(lái)標(biāo)準(zhǔn)化我們的變量。

(2)公司風(fēng)險(xiǎn):有文獻(xiàn)指出高管薪酬某種程度上反映了公司所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)(Hadlock 和 Lumer［3］)。為了便于風(fēng)險(xiǎn)的有效測(cè)量，公司的資產(chǎn)負(fù)債率將作為風(fēng)險(xiǎn)的替代品。在橫截面檢驗(yàn)中，我們通過使用資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)的差異。盡管股權(quán)β系數(shù)常作為風(fēng)險(xiǎn)的一種計(jì)量指標(biāo)，但他們只衡量股東承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。由于我們關(guān)注的是公司的總體風(fēng)險(xiǎn)，因此應(yīng)該將公司其他證券持有人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也包括在內(nèi)。所以資產(chǎn)負(fù)債率是公司風(fēng)險(xiǎn)一個(gè)很合理的代理指標(biāo)。上述變量及其定義可見表1的概括。

表1 相關(guān)變量一覽表

(三)描述性統(tǒng)計(jì)

表1列示了2007－2010年2416個(gè)樣本橫截面檢驗(yàn)中所有變量的描述性統(tǒng)計(jì)?？?jī)效的常用會(huì)計(jì)計(jì)量指標(biāo)(ROA和ROE)均值為正，MVA均值為6008.69百萬(wàn)元，EV的均值為15300百萬(wàn)元。

表3提供了變量間的簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)，Panel A是公司規(guī)模(資產(chǎn)總額)與三種薪酬指標(biāo)(未調(diào)整公司規(guī)模)的相關(guān)系數(shù)。所有相關(guān)系數(shù)均為正且顯著相關(guān)，這表明大公司的高管們比小公司的高管獲得更高的報(bào)酬。Panel B列示了公司績(jī)效與調(diào)整后的薪酬的相關(guān)關(guān)系，從表中可以看出，薪酬與 SEV、ROA顯著正相關(guān)，與ROE、△MVA則無(wú)關(guān)。

Panel B也指出了調(diào)整后的薪酬指標(biāo)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)(DEBT計(jì)量)的相關(guān)關(guān)系，除董事薪酬外，所有的相關(guān)系數(shù)均為負(fù)且在1%的水平上顯著相關(guān)，這表明企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬顯著負(fù)相關(guān)，與董事薪酬顯著正相關(guān)。這與前人的研究相悖，但筆者認(rèn)為這與我國(guó)當(dāng)前的形勢(shì)相適應(yīng)，我國(guó)高管們并不是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)判斷自己的應(yīng)得薪酬。陳震、張鳴［9］也指出在現(xiàn)實(shí)中，高管報(bào)酬契約具有一定的穩(wěn)定性，通常它在確定后的一段時(shí)間內(nèi)保持不變，高管人員報(bào)酬——業(yè)績(jī)敏感性與業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)之間就很難達(dá)到及時(shí)調(diào)整和匹配。

表2 相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表3 變量相關(guān)性測(cè)試

四、實(shí)證結(jié)果及分析

本文通過橫截面回歸分析來(lái)研究高管薪酬與公司績(jī)效的關(guān)系，在我們的回歸分析中因變量是調(diào)整公司規(guī)模后的高管薪酬。為了簡(jiǎn)便起見，我們將薪酬簡(jiǎn)稱為COMP。

(一)高管薪酬的決定性因素

我們第一個(gè)檢驗(yàn)是在控制風(fēng)險(xiǎn)后依次檢驗(yàn)薪酬與績(jī)效四個(gè)衡量指標(biāo)(ROE，ROA，SEV，和△MVA)的相互關(guān)系。我們建立下面這個(gè)模型:

績(jī)效變量(PERF)是 ROE，ROA，SEV 和△MVA。

研究結(jié)果如下表4:

表4 高管薪酬決定性因素的回歸結(jié)果

如上表4，ROA和SEV的α1估計(jì)量均顯著，這種回歸結(jié)果表明控制公司規(guī)模與風(fēng)險(xiǎn)后的高管薪酬與企業(yè)績(jī)效(ROA和SEV)顯著正相關(guān)。而ROE的α1估計(jì)量不顯著，即ROE與薪酬無(wú)關(guān)。ROE是從所有者的角度來(lái)考察企業(yè)的盈利水平，但并不能全面反映一個(gè)企業(yè)資金運(yùn)作的整體效果。我們也發(fā)現(xiàn)△MVA計(jì)量的業(yè)績(jī)沒有通過顯著性檢驗(yàn)，這與Ali Fatemi，Anand S.Desai，Jeffrey P.Katz［1］研究的結(jié)論相悖，下一部分將進(jìn)一步分析△MVA非顯著的原因。

不考慮估計(jì)模型使用的薪酬指標(biāo)與績(jī)效指標(biāo)，α2的估計(jì)系數(shù)(董事薪酬除外)都為負(fù)且在1%的水平上顯著相關(guān)，進(jìn)一步驗(yàn)證了上面關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)與高管薪酬負(fù)相關(guān)的結(jié)論，研究結(jié)果表明我國(guó)上市公司高管人員的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)還十分薄弱，沒有意識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司價(jià)值和高管人員自身報(bào)酬的影響。

許多前人的研究已經(jīng)討論了高管薪酬與ROA的關(guān)系。盡管EV和MVA是兩個(gè)表示價(jià)值最大化的績(jī)效衡量指標(biāo)，但是這些廣義的指標(biāo)誰(shuí)能更好的預(yù)測(cè)高管薪酬的橫截面數(shù)據(jù)并不清楚。為了研究這個(gè)問題，我們將ROA添加到模型中，進(jìn)一步檢驗(yàn)這三種指標(biāo)哪種更好的預(yù)測(cè)高管薪酬，建立了以下模型:

PERF是SEV或△MVA

研究結(jié)果如下表5:

表5 控制ROA后的高管薪酬決定性因素回歸結(jié)果

表5中的第一部分，PERF定義為△MVA，可以看出不論何種薪酬，公司規(guī)模調(diào)整后的MVA與高管薪酬無(wú)關(guān)。MVA代表一家公司從創(chuàng)立至今，包括保留盈余在內(nèi)，投資人投入的現(xiàn)金和現(xiàn)在股東以市價(jià)出售股份時(shí)所回報(bào)的現(xiàn)金差異，是最好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)外部評(píng)價(jià)指標(biāo)，然而在我國(guó)卻沒有很好的解釋力，這說明我國(guó)的MVA沒有包括對(duì)高管能力以及企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展前景的市場(chǎng)評(píng)價(jià)。

表5中第二部分列出了2416個(gè)觀測(cè)值的模型估計(jì)值，對(duì)于所有的薪酬，當(dāng)PERF定義為SEV時(shí)，ROA和SEV的系數(shù)均為正且在1%的水平上顯著，調(diào)整后的R2在0.017－0.024之間。但當(dāng)僅有COC和ROA作為自變量時(shí)，調(diào)整后的R2在0.008－0.011的范圍內(nèi)(如 Panel D，表4)。因此可以得出這樣的結(jié)論:EV確實(shí)是影響高管薪酬橫截面變量的一個(gè)顯著因子，它為解釋高管薪酬的橫截面數(shù)據(jù)提供了附加信息。

表5的第三部分，績(jī)效被定義為ROA，EV和 MVA這三個(gè)衡量指標(biāo)。這時(shí)，△MVA的系數(shù)仍不顯著，SEV的系數(shù)在1%的水平上顯著。我們的研究結(jié)論表明高管們所能創(chuàng)造的企業(yè)財(cái)富最能解釋高管薪酬這一橫截面數(shù)據(jù)。

(二)薪酬與獎(jiǎng)勵(lì)∕激勵(lì)假設(shè)

最后，我們將研究高管薪酬是作為對(duì)管理者前期優(yōu)異業(yè)績(jī)努力的一種獎(jiǎng)勵(lì)，還是為提高未來(lái)公司績(jī)效而實(shí)行的激勵(lì)。這些檢驗(yàn)使用了公司績(jī)效的滯后和領(lǐng)先數(shù)據(jù)。如果薪酬只是對(duì)本期管理者優(yōu)異業(yè)績(jī)的獎(jiǎng)勵(lì)，那么績(jī)效的滯后數(shù)據(jù)和領(lǐng)先數(shù)據(jù)都不會(huì)很有效的解釋本期薪酬。如果薪酬是對(duì)管理者過去優(yōu)異業(yè)績(jī)的獎(jiǎng)勵(lì)，那么只有滯后績(jī)效變量是有效的。相反，如果薪酬被用作去激勵(lì)管理者提升未來(lái)績(jī)效，那么只有績(jī)效的領(lǐng)先數(shù)據(jù)是有效的。

我們使用了控制風(fēng)險(xiǎn)差異后的SEV和△MVA的一組滯后數(shù)據(jù)和一組領(lǐng)先數(shù)據(jù)來(lái)驗(yàn)證薪酬，檢驗(yàn)這一假設(shè)需要三年的公司績(jī)效數(shù)據(jù)，一年的薪酬數(shù)據(jù)。我們選用2009年的薪酬數(shù)據(jù)，因此，年份t定義為2009年，衡量績(jī)效的滯后數(shù)據(jù)和領(lǐng)先數(shù)據(jù)就是相對(duì)于這一基準(zhǔn)年來(lái)測(cè)量的，下面是我們的估計(jì)模型:

回歸結(jié)果如下表:

表6 基于SEV變量的回歸結(jié)果

表7 基于△MVA變量的回歸結(jié)果

表6中列示了SEV作為公司績(jī)效衡量指標(biāo)的模型參數(shù)估計(jì)值。SEV的領(lǐng)先值、滯后值與當(dāng)前薪酬顯著負(fù)相關(guān)，當(dāng)前值則與之顯著正相關(guān)。這說明當(dāng)用SEV計(jì)量公司績(jī)效時(shí)，我國(guó)企業(yè)的管理層薪酬只與當(dāng)年的公司績(jī)效相關(guān)，并沒有明顯的證據(jù)表明薪酬是對(duì)管理者過去或未來(lái)績(jī)效的獎(jiǎng)勵(lì)。這也反映出上市公司高管薪酬整體上具有剛性特征，相對(duì)穩(wěn)定。

表7中列示了△MVA作為績(jī)效計(jì)量指標(biāo)的估計(jì)結(jié)果?！鱉VAt系數(shù)的估計(jì)值均為正且對(duì)于薪酬的三個(gè)衡量指標(biāo)均顯著，說明高管們會(huì)為使本期MVA的增加而受到獎(jiǎng)勵(lì)。此外，△MVAt－1系數(shù)的估計(jì)值也為正且對(duì)于高管薪酬董事薪酬均顯著，這與薪酬是獎(jiǎng)勵(lì)管理者本期和過去績(jī)效的假設(shè)一致?！鱉VAt+1的系數(shù)對(duì)于前三名高管的薪酬來(lái)說不顯著，但對(duì)于薪酬總額和董事薪酬來(lái)說存在顯著正相關(guān)關(guān)系，說明管理層薪酬和董事薪酬對(duì)未來(lái)的績(jī)效有激勵(lì)作用。

一并考慮，我們的研究結(jié)果表明高官會(huì)因?yàn)樗麄優(yōu)楣緞?chuàng)造市場(chǎng)價(jià)值而受到獎(jiǎng)勵(lì)。深一步說，他們的薪酬也會(huì)為未來(lái)市場(chǎng)價(jià)值的增加起到激勵(lì)作用。

五、結(jié)論及建議

綜合上面分析可以得到這樣的結(jié)論:

1.高管薪酬與公司承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平顯著負(fù)相關(guān)，這與現(xiàn)實(shí)似乎有點(diǎn)相悖，但筆者認(rèn)為，在中國(guó)這種現(xiàn)象似乎能夠解釋。從上面的分析我們可以看出，高管薪酬與本年的公司績(jī)效顯著正相關(guān)，而對(duì)于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)水平較高的企業(yè)，取得較好的績(jī)效很難，因此高官們根據(jù)本年績(jī)效而定的薪酬也不會(huì)太高。陳震、張鳴也指出:我國(guó)上市公司高管人員的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)還十分薄弱，沒有意識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司價(jià)值和高管人員自身報(bào)酬的影響。

2.公司的EV是高管薪酬一個(gè)很重要的決定性因素。與傳統(tǒng)的績(jī)效計(jì)量方法相比，本文發(fā)現(xiàn)EV在評(píng)價(jià)薪酬的同時(shí)還提供了高管薪酬的本質(zhì)這一額外信息?？傊?，盡管EV和薪酬的關(guān)系很不充分，但本文發(fā)現(xiàn)EV比傳統(tǒng)績(jī)效衡量指標(biāo)ROA更能反映高管薪酬橫截面變量。

3.研究得出高管們并不僅激勵(lì)著去增加公司的EV，也會(huì)為當(dāng)期或過去MVA的增加而受到獎(jiǎng)勵(lì)。

基于以上分析和結(jié)論，我們的建議就是要建立科學(xué)規(guī)范的高管績(jī)效評(píng)價(jià)體系。高管薪酬是通過對(duì)企業(yè)本年度企業(yè)績(jī)效的考核來(lái)制定的，同時(shí)高管薪酬的高低又影響著企業(yè)績(jī)效的進(jìn)一步提升?，F(xiàn)在我國(guó)高管績(jī)效考核體系主要存在兩大問題:一是評(píng)價(jià)體系不科學(xué);二是評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)不完善。目前我國(guó)大多數(shù)企業(yè)只是使用財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)高管績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)，評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)極不規(guī)范，從而造成了我國(guó)高管薪酬評(píng)價(jià)質(zhì)量的參差不齊。因此，為了建立科學(xué)規(guī)范的薪酬評(píng)價(jià)體系，就必須選擇好高管績(jī)效考核的評(píng)價(jià)指標(biāo)?？?jī)效考核不能只把財(cái)務(wù)指標(biāo)作為考核的唯一標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)橐粋€(gè)企業(yè)的發(fā)展涉及很多方面，財(cái)務(wù)指標(biāo)只能反映企業(yè)一定時(shí)期的傳統(tǒng)會(huì)計(jì)績(jī)效，而且過分地采用財(cái)務(wù)指標(biāo)可能會(huì)引起高管們的短視效應(yīng)。本文通過驗(yàn)證分析得出EV比傳統(tǒng)績(jī)效衡量指標(biāo)ROA更能反映高管薪酬橫截面變量。因此本文認(rèn)為，我國(guó)企業(yè)應(yīng)避免傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的缺陷性，建立更加科學(xué)規(guī)范的績(jī)效評(píng)價(jià)體系，運(yùn)用全面合理的EV考核指標(biāo)來(lái)衡量高管的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

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