公司治理效率研究評述

（暨南大學(xué)管理學(xué)院 廣東廣州510632）

縱觀近20年來公司財(cái)務(wù)領(lǐng)域的理論與實(shí)踐，公司治理無疑是最受學(xué)者們關(guān)注的問題。而如何衡量和評價公司治理的成效，即公司治理效率又是公司治理問題的核心。一個科學(xué)、合理的衡量公司治理的手段，不僅是只受學(xué)術(shù)界所關(guān)注，更是公司治理實(shí)踐活動亟待解決的難題。但是對于公司治理效率的內(nèi)涵、如何衡量公司治理的效率等問題，無論是公司治理理論起源地的國外，還是新近興起研究熱潮的國內(nèi)都沒有形成一個系統(tǒng)的觀點(diǎn)。因此，筆者認(rèn)為有必要深入探討公司治理效率及其衡量指標(biāo)問題。

一、公司治理效率內(nèi)涵研究

公司治理效率是對公司現(xiàn)有的一套治理機(jī)制以及保障機(jī)制實(shí)施的組織結(jié)構(gòu)的運(yùn)行效果的評價，是公司治理理論的落腳點(diǎn)。眾所周知，公司治理理論起源于國外，對于其結(jié)果的評價，國外學(xué)者通常運(yùn)用直接的“好”或“壞”來描述公司治理的效果。如蒂羅爾（Tirole）認(rèn)為，好的治理機(jī)制是指能夠選任最佳管理層，并保證管理層對投資者負(fù)責(zé)任的機(jī)制。施雷費(fèi)爾（Shleifer）和維施尼（Vishny）則認(rèn)為，好的治理機(jī)制能夠保證公司的資金提供者獲得應(yīng)有的投資收益。而國內(nèi)學(xué)者則創(chuàng)造出公司治理效率一詞用于評價公司治理的效果。雖然公司治理效率一詞是由國內(nèi)學(xué)者所始創(chuàng)，但是，回顧國內(nèi)公司治理領(lǐng)域的文獻(xiàn)我們就不難發(fā)現(xiàn)不同學(xué)者對其內(nèi)涵卻持有不同的觀點(diǎn)。

鄭紅亮認(rèn)為，有效的公司治理是利用一套制度安排最大限度地降低代理成本，即表現(xiàn)為股東如何有效地控制和監(jiān)督管理層行為的問題。劉漢民認(rèn)為，治理效率不僅包含股東價值最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度，還應(yīng)當(dāng)考慮治理的成本。周清杰、嚴(yán)若森認(rèn)為，有效的公司治理效率是在既定的制度背景下，治理機(jī)制能在多大程度上降低各利益主體的治理成本，以使這些主體在企業(yè)運(yùn)營中獲得各自應(yīng)有的報(bào)酬，其中治理成本應(yīng)當(dāng)是治理效率的本源。綜上所述，可以看出學(xué)者們普遍認(rèn)為，有效率的公司治理能夠使特定利益主體的收益最大化以及治理成本最小化。由此，桑士俊等指出，由于最小化公司治理成本與最大化公司價值構(gòu)成一組對偶問題，因此，無論從成本、收益還是價值的角度，公司治理效率都可以等同于治理機(jī)制與公司績效之間的關(guān)系。

因此，在許多研究中，學(xué)者們用公司績效作為公司治理的代理變量，來研究公司治理的優(yōu)劣。然而筆者認(rèn)為，雖然兩者之間有一定的關(guān)系，但是公司績效和公司治理效率是不能等同的。前者更多地強(qiáng)調(diào)企業(yè)在一定期間的經(jīng)營狀況、資本運(yùn)營的效益或者是經(jīng)營管理的業(yè)績，涵義比較廣泛；而后者則是對公司治理機(jī)制以及治理結(jié)構(gòu)的運(yùn)行的有效性的一種衡量手段。

傳統(tǒng)的公司治理效率重點(diǎn)考察了公司治理過程中所發(fā)生的成本，認(rèn)為提高治理效率的最有效方式是最大限度地降低這一過程中的治理成本，學(xué)者們總是試圖尋求一種能夠很好降低公司治理成本的制度安排，以提高公司治理效率，而很少關(guān)注治理收益問題。然而，源自經(jīng)濟(jì)學(xué)的效率一詞其本質(zhì)是一種成本與收益的比較結(jié)果。因此，近幾年的研究中，加入了公司治理收益這一元素。如徐傳諶等（2007）認(rèn)為，治理效率應(yīng)該涵蓋治理收益與治理成本兩方面內(nèi)容，因?yàn)槿魏喂镜闹卫磉^程不存在治理收益不變或者治理成本不變的過程，普遍的情況是治理成本增加的同時治理收益也可能增加或者減少，如果治理成本的增加速度快于治理收益的增加速度，那么可以認(rèn)為公司的治理處于非效率狀態(tài)，因此有必要引入治理收益內(nèi)容。

綜合上述，本文認(rèn)為公司治理效率可以用治理成本的最小化或者治理收益的最大化來表示，即公司治理的效率是公司治理的收益與公司治理的成本之差。有效的公司治理就是邊際治理收益等于邊際治理成本的公司治理機(jī)制。

二、公司治理成本研究

最早對治理成本的范疇作了界定的是Hansmann（1996），他把治理成本看作是企業(yè)與所有者、所有者與所有者之間發(fā)生的交易成本，并稱之為所有權(quán)成本，國內(nèi)學(xué)者朱羿錕 （2001）則將其定義為治理成本。隨后，Shleifer和Vishny（1997）從控制性投資者與其他分散投資者之間的關(guān)系這一角度入手，提出了所謂的“第二類代理問題”，認(rèn)為解決這類問題的關(guān)鍵是如何能夠?qū)p害分散投資者利益的“隧道行為”降至最小程度，而由于其存在而增加的成本被稱為第二類代理成本。而Dietl（1998）認(rèn)為，治理成本是由于委托人與代理人利益目標(biāo)相沖突而導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)損失，是公司治理的必要支出。Jurgen Ruland（2002）通過對歐盟國家的研究，發(fā)現(xiàn)多地區(qū)合作將引致治理成本提高。 Wolfgang Weigel（2003）從企業(yè)內(nèi)外部相關(guān)主體關(guān)系角度研究界定治理成本，認(rèn)為治理成本包括交易成本、代理成本、組織成本、執(zhí)行成本等。進(jìn)入21世紀(jì)后，隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對于公司治理的視角由公司的內(nèi)部拓展到了公司外部，提出了包括資本市場和經(jīng)理人治理市場等的治理成本和政府治理成本在內(nèi)的外部治理機(jī)制的治理成本。

而在國內(nèi)，李維安、武立東（1999）認(rèn)為治理成本是維持公司治理有效運(yùn)作而發(fā)生的成本，主要包括治理的組織結(jié)構(gòu)成本以及組織協(xié)調(diào)成本。張維迎（1996）、朱羿錕（2001）、劉漢民（2002）從委托代理關(guān)系角度界定治理成本的組成，認(rèn)為治理成本包括控制經(jīng)營者的成本、集體決策成本、監(jiān)督成本、激勵成本、信息披露成本等。周清杰（2003）從委托代理關(guān)系的角度出發(fā)，認(rèn)為公司治理成本主要包含：治理的交易成本、代理成本、治理結(jié)構(gòu)的組織成本、遵循成本。認(rèn)為目前提高我國公司治理效率的關(guān)鍵是建立健全治理機(jī)構(gòu)，將公司治理的組織成本控制在最合適的規(guī)模，把遵循成本控制在合理范圍。孫國強(qiáng)（2003）根據(jù)其對波特成本模型的剖析，從網(wǎng)絡(luò)組織的角度提出了治理成本是涵蓋網(wǎng)絡(luò)組織運(yùn)行過程中的所有成本，包括協(xié)調(diào)成本、妥協(xié)成本、剛性成本、傳播成本、整合成本與維護(hù)。嚴(yán)若森（2005）認(rèn)為公司治理成本應(yīng)包括治理主體的交易成本、代理成本、第二類代理成本、治理結(jié)構(gòu)的組織成本、市場治理成本、服從成本、政府的治理成本、制度摩擦成本。劉紅霞、劉敏（2006）分析了治理成本與代理成本、交易成本之間的關(guān)系，認(rèn)為公司治理成本分為公司治理機(jī)構(gòu)的組織成本、總代理成本和協(xié)調(diào)決策成本三大部分，與非家族企業(yè)相比，家族企業(yè)治理成本的特征主要體現(xiàn)在代理成本相對較低，決策成本和協(xié)調(diào)成本隨著企業(yè)的發(fā)展而不斷增大三個方面。桑士?。?007）認(rèn)為公司治理成本是指為進(jìn)行公司治理活動所付出的各種支出，以及由于公司治理機(jī)制設(shè)計(jì)及運(yùn)行不當(dāng)造成的價值損失。將公司治理成本劃分為兩部分,一部分是進(jìn)行公司治理活動付出的各種費(fèi)用，稱之為“公司治理費(fèi)用”，另一部分是由于公司治理機(jī)制設(shè)計(jì)或執(zhí)行不當(dāng)引起的各種損失，稱之為“公司治理價值損失”。公司治理成本包含代理成本、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)成本、股東之間利益沖突帶來的成本、公司與利益相關(guān)者之間發(fā)生的市場治理成本和政府過度監(jiān)管帶來的治理成本。鄭浩、王欣（2008）認(rèn)為，公司治理成本是指在進(jìn)行公司治理過程中所發(fā)生的各種費(fèi)用支出，是在治理過程中企業(yè)的一種必要投入，主要包括公司的監(jiān)督成本、激勵成本、代理成本、信息披露成本、利益相關(guān)者成本和集體決策成本。

綜上所述，可以看出國內(nèi)外學(xué)者從不同角度出發(fā)，對于公司治理成本的內(nèi)容、范圍與構(gòu)成分別持有不同的觀點(diǎn)。本文認(rèn)為公司治理成本是指為進(jìn)行公司治理活動所發(fā)生的各項(xiàng)支出，以及由于公司治理機(jī)制設(shè)計(jì)、操作以及運(yùn)行不當(dāng)造成的各種經(jīng)濟(jì)價值損失。公司治理成本應(yīng)包括公司治理費(fèi)用和公司治理價值損失，其中公司治理費(fèi)用應(yīng)包含監(jiān)督成本、激勵成本、代理成本、信息披露成本、公司與利益相關(guān)者之間發(fā)生的市場治理成本和集體決策的治理成本。因此，公司治理目標(biāo)就是在既定的治理收益目標(biāo)下，使上述治理成本達(dá)到最小化。

三、公司治理效率的衡量指標(biāo)研究

公司治理效率的衡量指標(biāo)是用來評價公司治理的效果的，因此公司治理效率應(yīng)該具有目標(biāo)導(dǎo)向性和可計(jì)量性兩大特征。在公司治理效率的內(nèi)涵研究的基礎(chǔ)上，學(xué)者們致力于開發(fā)出一套科學(xué)合理地衡量公司治理效率的指標(biāo)，這就引發(fā)了對于公司治理效率衡量指標(biāo)的研究。

在國外，1950年，杰克遜、馬丁德爾最早提出了對董事會績效的分析。隨后的1952年，美國機(jī)構(gòu)投資者協(xié)會設(shè)計(jì)出了第一套正式評價董事會的程序。公司治理評價研究真正引起學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的關(guān)注是到20世紀(jì)90年代末。以La Porta、LopezOdeOSilanes、Shleif er 和 Vishny（簡稱LLSV，1997和1998）為代表的一些學(xué)者從公司治理的外部環(huán)境出發(fā)，構(gòu)建了反映投資者法律保護(hù)程度的公司治理指數(shù)。以Gompers、Ishii和 Metrick（2003）構(gòu)建的G指數(shù)以及Bebchuck、Cohen 和 Ferrell（2004 和 2009）構(gòu)建的 E 指數(shù)為里程碑，公司治理評價研究開始關(guān)注公司治理機(jī)制在公司治理中的重要作用。盡管G指數(shù)和E指數(shù)在隨后的研究中得到了廣泛的應(yīng)用，但這兩類指數(shù)主要是從外部治理機(jī)制尤其是接管脆弱性（takeover vulnerability）視角來考察公司治理機(jī)制對股東權(quán)利的保護(hù)的局限性，導(dǎo)致其對內(nèi)部治理機(jī)制尤其是股權(quán)結(jié)構(gòu)的關(guān)注較少。Volpin（2002）采用了兩種方法對公司治理機(jī)制的效率進(jìn)行檢驗(yàn)，一種方法是考察高級管理人員變更與公司業(yè)績的相互關(guān)系，另一種則是檢驗(yàn)公司業(yè)績是否優(yōu)于其他同類公司。Gompers Ishii和Metrick（2003）通過構(gòu)建了一個包含24個公司治理?xiàng)l款的公司治理指數(shù)，然后構(gòu)造了一個投資組合：買進(jìn)公司治理指數(shù)高的股票，賣出公司治理指數(shù)低的股票，發(fā)現(xiàn)該投資組合可以給投資者帶來超額回報(bào)。Cremers和 Nair（2005）延續(xù)了GIM 的思路，研究了內(nèi)部治理機(jī)制和外部治理機(jī)制之間的關(guān)系，結(jié)論是只有當(dāng)外部治理較好時，上述組合才能獲得超額回報(bào)。因此，內(nèi)部治理機(jī)制與外部治理機(jī)制之間存在互補(bǔ)關(guān)系。

在國內(nèi)，劉漢民（2002）認(rèn)為資本所有權(quán)的明晰是企業(yè)有效治理的前提條件，而不是首要條件；在既定的經(jīng)濟(jì)技術(shù)和制度環(huán)境下,只要企業(yè)所有權(quán)安排得當(dāng)，任何與其經(jīng)濟(jì)技術(shù)和制度環(huán)境相適應(yīng)的資本所有制形式都是可以有效的。衡量治理效率的標(biāo)準(zhǔn)是多重的，治理原則應(yīng)是治理成本的最小化或治理主體收益的最大化。封文麗、田平鳳（2005）認(rèn)為應(yīng)該用成本收益法分析治理效率。邵國良、王滿四（2004）認(rèn)為，用治理成本的最小化或治理收益的最大化來表示公司治理效率。他們所說的治理成本包括監(jiān)督成本、激勵成本、信息披露成本、市場監(jiān)管成本等。嚴(yán)若森（2005）認(rèn)為，公司治理效率的提高應(yīng)該基于公司治理環(huán)境的整體優(yōu)化以及公司治理機(jī)制的逐步完善。公司治理效率最優(yōu)化問題等價于公司績效最大化時如何做到公司治理成本的最小化。公司治理效率的實(shí)質(zhì)在于：在既定的公司治理環(huán)境中，公司治理機(jī)制能夠在多大程度上降低公司治理的成本并同時獲得多大的公司治理收益，公司治理效率的最優(yōu)化問題即在其他條件既定之下的公司治理成本最小化或公司治理收益最大化的求解。陳曉蔚（2006）通過對治理成本、治理收益的模型化分析,認(rèn)為治理效率最優(yōu)就是在治理成本最小化的前提下治理效益最大，并結(jié)合股東、經(jīng)理層在股權(quán)分置改革前后的行為和效用變化，得出對所有股東而言，效用一致并可以達(dá)到最大，也就是治理效率可以達(dá)到最優(yōu)的結(jié)論。王化成（2008）認(rèn)為，公司業(yè)績、企業(yè)價值等同于公司治理效率，在比較利潤類、價值類與平衡類評價指標(biāo)的基礎(chǔ)上，認(rèn)為用經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）作為衡量公司治理效率的指標(biāo)最合理。鄭浩、王欣（2008）認(rèn)為公司治理的績效主要是指治理的效率和效果，即判斷治理效率的高低和治理效果的好壞，公司治理機(jī)制的功能與目標(biāo)就是在公司績效最大化時如何做到公司治理的成本最小化。徐傳諶等（2008）認(rèn)為，公司治理效率=Max（治理收益-治理成本），其中，治理成本包括治理主體的交易成本、代理成本、第二類代理成本（內(nèi)部股東與外部股東之間的代理成本）、治理結(jié)構(gòu)的組織成本、市場治理成本、服從成本、政府治理成本、制度摩擦成本等八個方面的內(nèi)容。治理收益指因這些成本的投入而導(dǎo)致的企業(yè)收入的增加量，其具體應(yīng)該包括除去因貨幣資本和工人勞動力投入所產(chǎn)生的正常收入之外的全部收入。

綜上所述，公司治理效率高低問題的實(shí)質(zhì)在于在既定的公司治理環(huán)境及其變遷中，如何使公司治理機(jī)制能夠在某種程度上降低公司治理的成本并同時獲得多大的公司治理收益，最優(yōu)的公司治理效率即在其他條件既定之下的公司治理成本最小化或公司治理收益最大化的求解。從以上學(xué)者們的觀點(diǎn)可以看出，公司治理效率的衡量指標(biāo)有：公司績效、公司治理成本、公司治理收益、公司價值、EVA，也有運(yùn)用不同指標(biāo)綜合計(jì)量公司治理效率的研究。

四、公司治理效率研究的評述

通過對現(xiàn)有文獻(xiàn)的回顧，發(fā)現(xiàn)雖然在公司治理效率研究領(lǐng)域已經(jīng)取得相當(dāng)豐碩的成果，但是，不同學(xué)者從不同的角度出發(fā)所得出的結(jié)論并不一致。這也從一個側(cè)面說明了現(xiàn)有的關(guān)于公司治理效率的研究的基礎(chǔ)還不完善。

比如，國內(nèi)外學(xué)術(shù)界對公司治理效率的評價方法主要以利潤類與價值類指標(biāo)為基礎(chǔ)或者通過構(gòu)造公司治理指數(shù)來評價公司治理效率。然而，在財(cái)務(wù)舞弊事件持續(xù)發(fā)生的背景下，利潤類與價值類指標(biāo)就無法成為公司治理效率的評價基礎(chǔ)，因?yàn)樗鼈兒芸赡苁遣徽鎸?shí)可靠的。另外，在構(gòu)造公司治理指數(shù)時，學(xué)者們大多基于股東權(quán)利保護(hù)視角，通過對常見的公司治理特征等進(jìn)行權(quán)重賦值來評價公司治理狀況，鮮有關(guān)注對公司治理環(huán)境以及其他利益相關(guān)者參與公司治理的評價。同時，在公司治理指數(shù)構(gòu)建方法上主要采用相加指數(shù)法，對公司治理機(jī)制之間的關(guān)系考慮較少，從而影響了公司治理指數(shù)的客觀性。

當(dāng)前要想對于公司治理效率進(jìn)行更進(jìn)一步的研究，并取得滿意的效果，我們亟待清晰界定公司治理效率的內(nèi)涵。在明確了公司治理內(nèi)涵的基礎(chǔ)上，才能科學(xué)合理地分析影響公司治理效率的收益和成本的具體構(gòu)成要素，并進(jìn)一步形成對公司治理效率進(jìn)行評價的可計(jì)量的衡量指標(biāo)。近年來，國內(nèi)外眾多學(xué)者已經(jīng)開始注意到公司治理環(huán)境對公司治理效率的重要影響，意識到在公司治理機(jī)制安排中應(yīng)使其與治理環(huán)境相適應(yīng)。因此，公司治理效率研究的發(fā)展趨勢應(yīng)該從理論上建立與公司治理環(huán)境相聯(lián)系的衡量公司治理效率有效性的模型，在實(shí)踐中檢驗(yàn)和完善該模型，進(jìn)一步明確公司治理效率的有效性與公司治理環(huán)境的關(guān)系，進(jìn)而通過不斷改善公司治理環(huán)境來逐步提升公司治理效率。J