金磚國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備的比較分析

■ 梁 順（上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 上海 200444）

問題的提出

高盛報(bào)告預(yù)測(cè)，到2050年，世界經(jīng)濟(jì)格局將重新洗牌，“金磚四國(guó)”將超越包括英國(guó)、法國(guó)、意大利、德國(guó)在內(nèi)的西方發(fā)達(dá)國(guó)家，與美國(guó)、日本一起躋身全球新的六大經(jīng)濟(jì)體。2010年12月，南非被吸收為成員，金磚四國(guó)（巴西、俄羅斯、印度、中國(guó)）（BRICs）改稱金磚國(guó)家（BRICS），影響力進(jìn)一步加強(qiáng)。林躍勤（2011）預(yù)計(jì)，按照市場(chǎng)匯率估算，金磚四國(guó)（不含南非）的GDP總量將從2008年占世界份額的15%上升到2015年的22%——四國(guó)經(jīng)濟(jì)總量將超過美國(guó)，同時(shí)四國(guó)的GDP增量也將占世界增量的1/3。作為新興市場(chǎng)國(guó)家的代表，金磚國(guó)家崛起對(duì)未來全球格局的影響值得期待。

在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的同時(shí)，金磚國(guó)家積累了巨額的國(guó)際儲(chǔ)備。金磚國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備占世界國(guó)際儲(chǔ)備的比例從1995年的10.9%迅速增長(zhǎng)到2010年的40.9%。適度的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模可以表明一國(guó)干預(yù)外匯市場(chǎng)、維持匯率穩(wěn)定的能力，并為國(guó)際收支提供足夠的清償力，提高國(guó)際信譽(yù)，防范金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)的產(chǎn)生。但超額的國(guó)際儲(chǔ)備會(huì)帶來機(jī)會(huì)成本的損失，而且在當(dāng)今不合理的國(guó)際貨幣體系下，還會(huì)產(chǎn)生種種風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于國(guó)際儲(chǔ)備迅速增長(zhǎng)的新興市場(chǎng)國(guó)家而言，分析本國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模是否適宜，并同其他新興市場(chǎng)國(guó)家進(jìn)行比較，從而采取相應(yīng)的政策和措施，具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

研究方法及指標(biāo)選擇

筆者認(rèn)為，在理論上構(gòu)建一國(guó)或地區(qū)的適度國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模的模型并不困難，但在實(shí)踐中的意義微乎其微，主要原因是影響國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模的因素眾多且難以量化。尤其是同時(shí)研究幾個(gè)不同國(guó)家的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模問題時(shí)，鑒于各國(guó)經(jīng)濟(jì)制度、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的異質(zhì)性，構(gòu)建一個(gè)適用于所有國(guó)家的國(guó)際儲(chǔ)備適度規(guī)模模型帶有太多的主觀性和隨意性，必然導(dǎo)致測(cè)算結(jié)果有失偏頗。因此，筆者認(rèn)為因數(shù)據(jù)的可得性和金磚各國(guó)具體情況的差異性，按某一標(biāo)尺去衡量?jī)?chǔ)備充足與否，用較直觀的視角分析這一比例的變化趨勢(shì)及其背后的經(jīng)濟(jì)含義，更能觸及到問題的實(shí)質(zhì)，并且能夠得到直觀的比較效果。IMF就是采用這種體系評(píng)價(jià)成員國(guó)的信用，并且在預(yù)測(cè)金融危機(jī)中取得不錯(cuò)的成效。

筆者從數(shù)據(jù)的可得性和金磚各國(guó)具體情況出發(fā)，考察國(guó)際儲(chǔ)備額與進(jìn)口額、短期外債、GDP之間的比例關(guān)系和變化趨勢(shì)，選取1995-2010年十六年作為樣本時(shí)間來分析各國(guó)與國(guó)際儲(chǔ)備有關(guān)的經(jīng)濟(jì)比率及其所蘊(yùn)含的經(jīng)濟(jì)含義。

金磚國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備比率分析

（一）國(guó)際儲(chǔ)備額與進(jìn)口額比率（R/M）

該比率是衡量國(guó)際儲(chǔ)備適度規(guī)模常用的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。該比率的經(jīng)濟(jì)含義是指單獨(dú)依靠國(guó)際儲(chǔ)備能夠支持一國(guó)進(jìn)口的年數(shù)，國(guó)際慣例對(duì)儲(chǔ)備的要求是支持3-4個(gè)月的進(jìn)口。由圖1可知，從總體上來看，除南非以外，中國(guó)、巴西、印度、俄羅斯四國(guó)都達(dá)到了這個(gè)最低的比率要求。其中以中國(guó)的比率增長(zhǎng)最快，近年來也保持了最高的值，中國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備水平處于一個(gè)過高的水平。巴西和印度的比率相對(duì)而言比較平穩(wěn)，變化幅度較小，國(guó)際儲(chǔ)備為進(jìn)口支付提供了合理的支撐。俄羅斯的比率變動(dòng)幅度為五國(guó)之首，一方面反映了俄羅斯國(guó)際儲(chǔ)備的迅速增長(zhǎng)，另一方面也反映了俄羅斯進(jìn)口增長(zhǎng)的相對(duì)滯后。南非的比率在1999年前一直低于國(guó)際最低限度，2000-2004年間居于區(qū)間之中，2004年后才突破30%的上限，考慮到進(jìn)口需求只是儲(chǔ)備需求的一個(gè)方面，南非的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模并不充足。

（二）國(guó)際儲(chǔ)備額與短期外債比率（R/SD）

圖 1 金磚國(guó)家歷年國(guó)際儲(chǔ)備與進(jìn)口額比率（1995-2010年）

圖 2 金磚國(guó)家歷年國(guó)際儲(chǔ)備與短期外債比率（1995-2010年）

圖 3 金磚國(guó)家歷年國(guó)際儲(chǔ)備與GDP比率（1995-2010年）

表1 金磚國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模估算（2010-2015年） 單位：億美元

格林斯潘和圭多蒂曾提出過一條經(jīng)典法則，一個(gè)國(guó)家要想避免債務(wù)違約，其儲(chǔ)備要大于等于12個(gè)月內(nèi)到期的短期外債。從圖2可以看出，印度的該比率最高，反映了其一直保持了較小規(guī)模的短期外債，短期外債的償付風(fēng)險(xiǎn)最低。中國(guó)和巴西緊隨其后，其國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模對(duì)于短期外債規(guī)模的覆蓋也遠(yuǎn)超過了“格林斯潘—圭多蒂法則”所要求的一年的限度，短期外債的償付風(fēng)險(xiǎn)較低。由圖2可知，俄羅斯由于受到1997-1998年本國(guó)金融危機(jī)的影響，1998年和1999的比率一度降低到最低限度以下，在此次金融危機(jī)中，巨額的外債負(fù)擔(dān)和國(guó)際儲(chǔ)備的匱乏是危機(jī)爆發(fā)和持續(xù)的重要原因。危機(jī)過后，俄羅斯加快了國(guó)際儲(chǔ)備的積累和外債的償還，比率迅速提高。在2002年以前，南非的國(guó)際儲(chǔ)備不足以覆蓋短期外債；2002年以后，該比率雖然有所上升，但在金磚國(guó)家中仍處于最低水平，反映了其較大的短期外債償還風(fēng)險(xiǎn)。

（三）國(guó)際儲(chǔ)備額與GDP比率

國(guó)際儲(chǔ)備與GDP的比率，反映一個(gè)國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備相對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)總量的相對(duì)規(guī)模，對(duì)本國(guó)貨幣是非國(guó)際貨幣的新興市場(chǎng)國(guó)家而言，該比率相對(duì)高一些會(huì)使總體風(fēng)險(xiǎn)低一些。從各國(guó)的比率來看，中國(guó)的比率一直保持最高，這也在一定程度上解釋了中國(guó)為什么沒有經(jīng)歷巴西、印度、俄羅斯所經(jīng)歷過的經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)。國(guó)際上一般以外債余額/GDP的比例作為債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，國(guó)際指標(biāo)定位在50%左右，而國(guó)際儲(chǔ)備占外債余額的比例在30%-50%被認(rèn)為是合理的，這樣就可以把國(guó)際儲(chǔ)備/GDP的適度區(qū)間定位在10%-30%的水平上。從圖3可以看出，巴西和南非的比率較低，其平均值低于標(biāo)準(zhǔn)區(qū)間的下限。

綜上所述，金磚國(guó)家所持有的國(guó)際儲(chǔ)備總量巨大，但各國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模各異，國(guó)際儲(chǔ)備的質(zhì)量也不盡相同。近些年來，中國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模過大，增速過快，巨額的國(guó)際儲(chǔ)備為中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融安全創(chuàng)造了一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的宏觀環(huán)境，但超額的國(guó)際儲(chǔ)備給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來了負(fù)面影響。俄羅斯和印度的國(guó)際儲(chǔ)備在金磚國(guó)家中處于中游水平，反映其國(guó)際儲(chǔ)備政策比較得當(dāng)，國(guó)際儲(chǔ)備并沒有達(dá)到超額的程度。2010年，巴西的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)到2871億美元，居于世界前列，但通過對(duì)國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模與GDP之比的分析，巴西的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模并不充足，且對(duì)于外債余額的覆蓋不夠充分。南非多項(xiàng)指標(biāo)均居于金磚國(guó)家末位，其國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模一直不夠充足，需要防范因?yàn)槿狈?guó)際儲(chǔ)備帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

金磚國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備變動(dòng)趨勢(shì)分析

本文的目的并非要非常準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)未來金磚國(guó)家的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模，而是提供一個(gè)參考值。預(yù)測(cè)期限設(shè)定為未來5年，即2011-2015年。本文的預(yù)測(cè)基于以下三個(gè)假設(shè)：其一，國(guó)際儲(chǔ)備的增長(zhǎng)具有很強(qiáng)的持續(xù)性和內(nèi)生性；其二，伴隨著各國(guó)所處經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的變化、經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)型以及貨幣國(guó)際化程度的提高，國(guó)際儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度將緩慢下降；其三，在預(yù)測(cè)期內(nèi)，各國(guó)的內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境不會(huì)發(fā)生劇烈的變化。借鑒楊碧云，易行建（2011）對(duì)中國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的估算，設(shè)定金磚國(guó)家每年國(guó)際儲(chǔ)備的增長(zhǎng)率均遞減2個(gè)百分點(diǎn)，GDP的增長(zhǎng)率按照各國(guó)GDP在2010年的增長(zhǎng)率來計(jì)算。

從表1的估算結(jié)果可以看出，到2015年中國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模預(yù)計(jì)會(huì)達(dá)到5萬億美元以上，占GDP的比例達(dá)到56.15%，并且結(jié)果表明在2014年中國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模占GDP之比將達(dá)到最大值，然后伴隨著發(fā)展方式的逐步轉(zhuǎn)型以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的演進(jìn)中國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模占GDP之比將緩慢下降。巴西的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模增長(zhǎng)速度明顯高于GDP的增長(zhǎng)速度，到2015年巴西國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模占GDP之比將達(dá)到最大值，達(dá)到19.24%。印度近年來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)迅猛，2010的GDP增長(zhǎng)首次超過中國(guó)，達(dá)到10.4%，與此同時(shí)，其國(guó)際儲(chǔ)備增長(zhǎng)緩慢，因此其國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模占GDP之比在2010年達(dá)到最大值，之后則一直保持下降趨勢(shì)。俄羅斯的GDP增長(zhǎng)速度和國(guó)際儲(chǔ)備增長(zhǎng)速度相近，國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模與GDP之比一直保持在32%-33%的水平，并且在2013年達(dá)到最大值。南非的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模與GDP之比圍繞著13%左右的水平上下波動(dòng)，在2013年前后達(dá)到最大值。

根據(jù)估算結(jié)果，在未來五年中，金磚國(guó)家的國(guó)際儲(chǔ)備增長(zhǎng)速度將放緩，國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模與GDP之比都將出現(xiàn)峰值，然后進(jìn)入緩慢下降通道。中國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模與GDP之比在金磚國(guó)家中仍將居于較高的水平，這也反映出近年來中國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備規(guī)模過大，增長(zhǎng)速度過快，大大超過了其他新興市場(chǎng)國(guó)家。這一方面要求中國(guó)注意控制國(guó)際儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度和規(guī)模，另一方面也反映出其他金磚國(guó)家在國(guó)際儲(chǔ)備政策方面有值得借鑒之處。

結(jié)論與啟示

金磚國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備分布的不均勻性，為金磚國(guó)家區(qū)域貨幣合作提供了必要性；巨額國(guó)際儲(chǔ)備高昂的機(jī)會(huì)成本以及國(guó)際金融機(jī)構(gòu)資本獲取的不確定性為金磚國(guó)家區(qū)域貨幣合作提供了合理性。2012年6月，在G20峰會(huì)上，中國(guó)央行官員透露了一項(xiàng)有關(guān)在巴西、俄羅斯、印度和中國(guó)之間建立多邊貨幣互換并匯集國(guó)際儲(chǔ)備的提案。金磚國(guó)家有望圍繞著國(guó)際儲(chǔ)備加強(qiáng)合作，共同推進(jìn)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣體系改革，從而為新興市場(chǎng)國(guó)家在國(guó)際貨幣體系中爭(zhēng)取更大的權(quán)利和話語權(quán)?？偠灾?，隨著金融全球化的發(fā)展，為了維護(hù)國(guó)際清償力，防范金融危機(jī)，持有充足的國(guó)際儲(chǔ)備似乎是大多數(shù)國(guó)際和地區(qū)的最佳選擇。然而，區(qū)域貨幣合作能夠在實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)的前提下有效降低成員國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的持有水平。因此，盡管金磚國(guó)家的區(qū)域貨幣合作未必能解決國(guó)際儲(chǔ)備體系的根本弊端，但可以肯定的是，這將為改革現(xiàn)有的國(guó)際金融架構(gòu)做出有益的嘗試。

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