上市公司股價(jià)與財(cái)務(wù)指標(biāo)相關(guān)性分析

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（中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 湖北武漢430073）

一、引論

（一）研究背景與意義

會(huì)計(jì)界對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)一直存在兩種看法。一種是：財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)是為會(huì)計(jì)信息使用者提供對(duì)其決策有用的信息。另一種是：財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)是反映管理層受托責(zé)任的履行情況。從第一種目標(biāo)中，我們可以看出會(huì)計(jì)信息可以影響使用者的決策。

在資本市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)的今天，股票已成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的晴雨表，與我們的生活息息相關(guān)。在我國(guó)股民中，有些是專(zhuān)業(yè)人士，對(duì)金融和會(huì)計(jì)十分了解，有些則是外行。但是，不管是專(zhuān)業(yè)人士，還是非專(zhuān)業(yè)人士，選取股票、交易股票都離不開(kāi)企業(yè)提供的各種信息。而最能反映企業(yè)營(yíng)運(yùn)情況的就是企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告。財(cái)務(wù)報(bào)告包括財(cái)務(wù)報(bào)表和報(bào)表附注。基本的財(cái)務(wù)報(bào)表是由資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表和所有者權(quán)益變動(dòng)表組成的。但是，僅僅依靠財(cái)務(wù)報(bào)告中的一手?jǐn)?shù)據(jù)還是不夠的，因?yàn)樗鼈冎皇欠从称髽I(yè)過(guò)去一年中的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流量，屬于歷史數(shù)據(jù)。而投資者進(jìn)行投資決策時(shí)，更關(guān)注的是企業(yè)的現(xiàn)狀和未來(lái)發(fā)展。所以，需要使用者對(duì)會(huì)計(jì)報(bào)表中的數(shù)據(jù)進(jìn)行一些處理，得出一些有用的財(cái)務(wù)指標(biāo)，這些指標(biāo)可以反映出企業(yè)現(xiàn)在的和未來(lái)的償債能力、盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金流量能力和股東獲利能力。這些指標(biāo)可以幫助投資者更好地了解企業(yè)，預(yù)測(cè)企業(yè)的未來(lái)發(fā)展前景。

（二）文獻(xiàn)綜述

2005年，于海燕、黃一鳴選取40只股票樣本，對(duì)這些公司的2002年財(cái)務(wù)報(bào)告中的數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，建立模型參數(shù)估計(jì)并進(jìn)行檢驗(yàn)后，提出“每股收益、資產(chǎn)報(bào)酬率、銷(xiāo)售毛利率與股票價(jià)格密切相關(guān)”的結(jié)論。2010年，吳旭華提出，財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)同公司的股價(jià)不存在正相關(guān)關(guān)系。他選取了2004年滬深兩市的1 321家A股上市公司作為樣本，利用統(tǒng)計(jì)方法、MATLAB軟件和pcacov函數(shù)進(jìn)行研究并得出股價(jià)與財(cái)務(wù)指標(biāo)不相關(guān)。王以恒在2011年利用多元統(tǒng)計(jì)學(xué)中的聚類(lèi)分析和SAS軟件，對(duì)電力行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)、旅游業(yè)和有色金屬開(kāi)采業(yè)四大行業(yè)中的20家企業(yè)進(jìn)行分析，并提出了公司股價(jià)增長(zhǎng)與所處行業(yè)及其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)并不具備顯著性的關(guān)聯(lián)度。2012年石方瑩提出每股收益、速動(dòng)比率與企業(yè)股價(jià)有顯著影響。她選取了2011年河南省50家上市公司第四季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為樣本，通過(guò)建立多元線性回歸方程，并通過(guò)多次回歸后得出了相應(yīng)的結(jié)論。以上這些學(xué)者雖然對(duì)一部分上市公司進(jìn)行了檢驗(yàn)，但是筆者認(rèn)為其樣本量太小，行業(yè)略微窄小，數(shù)量過(guò)低，不足以證明我國(guó)上市公司的整體實(shí)際情況。

二、理論分析與研究假設(shè)

在會(huì)計(jì)理論中，每股收益=凈利潤(rùn)/普通股股數(shù)，當(dāng)企業(yè)普通股股數(shù)不變時(shí)，凈利潤(rùn)越大，企業(yè)每股收益越高。而企業(yè)凈利潤(rùn)越大，可能說(shuō)明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶?。市?chǎng)上絕大多數(shù)投資者是根據(jù)企業(yè)盈利的多少來(lái)判斷企業(yè)的未來(lái)發(fā)展。如果企業(yè)凈利潤(rùn)越多，那么市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)股票的需求就越高。根據(jù)供求關(guān)系理論可以推測(cè)出，最終會(huì)導(dǎo)致企業(yè)股價(jià)的上漲。

凈資產(chǎn)報(bào)酬率=凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)，其中凈資產(chǎn)就是指所有者權(quán)益。如果企業(yè)的凈利潤(rùn)很高，在所有者權(quán)益數(shù)量一定的情況下，凈資產(chǎn)報(bào)酬率就越高，這說(shuō)明股東可以得到更多的收益，其投資報(bào)酬率就會(huì)提高。那么會(huì)有更多的投資者愿意將資金投入到該企業(yè)，這主要是通過(guò)購(gòu)買(mǎi)股票的方式來(lái)注資。根據(jù)LM模型可以得出，企業(yè)的股票供小于求，股票價(jià)格會(huì)隨之上漲。因此得出：

假設(shè)1：股東盈利能力與公司股票價(jià)格顯著正相關(guān)。

流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債；速動(dòng)比率=速動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債。這兩個(gè)比率越高，說(shuō)明企業(yè)短期內(nèi)償債能力較強(qiáng)，其面臨資不抵債，甚至是破產(chǎn)的可能性就會(huì)非常小。向投資人傳遞出的信息就是，企業(yè)在未來(lái)一段時(shí)間將不會(huì)面臨債務(wù)的約束，可以正常的經(jīng)營(yíng)運(yùn)行。這會(huì)使投資人對(duì)企業(yè)的未來(lái)有一個(gè)很好的預(yù)期，從而加大對(duì)該企業(yè)的投資，所以需求就帶動(dòng)股票價(jià)格的上漲。通過(guò)后面的檢驗(yàn)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)流動(dòng)比率和速動(dòng)比率相關(guān)性較大，所以本文中，只選取流動(dòng)比率作為解釋變量。

每股股利=股利/發(fā)行在外的普通股股數(shù)。每股股利可以反映股東獲利能力。公司股利是受公司凈利潤(rùn)和管理層決策等諸多因素的影響。

在本文中，筆者假定公司股利只受凈利潤(rùn)的影響，且股利和凈利潤(rùn)成正相關(guān)關(guān)系，股利和企業(yè)價(jià)值也成正相關(guān)關(guān)系。筆者認(rèn)為，當(dāng)公司運(yùn)行良好時(shí)，公司的凈利潤(rùn)會(huì)迅速增長(zhǎng)，那么公司的股利也會(huì)增加。在發(fā)行在外的普通股股數(shù)不變的情況下，公司的股利就會(huì)增加。公司股利增加，代表股東可以獲得的股利就會(huì)增加，其投資收益就會(huì)增加，會(huì)有更多人愿意購(gòu)買(mǎi)該公司股票。受供求關(guān)系的影響，在二級(jí)市場(chǎng)上，當(dāng)股票數(shù)量不變時(shí)，股票價(jià)格會(huì)隨著需求的增加而增長(zhǎng)。因此得出：

假設(shè)2：每股股利與公司股票價(jià)格顯著正相關(guān)。

資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/總資產(chǎn)。這個(gè)指標(biāo)可以反映企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力的強(qiáng)弱。企業(yè)的總資產(chǎn)有兩個(gè)來(lái)源，一個(gè)是從債權(quán)人處借債，另一方面是從投資者處籌資。當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率較低時(shí)，表示企業(yè)有很小一部分的資產(chǎn)是通過(guò)借外債來(lái)購(gòu)買(mǎi)的，反而是有很大一部分比例的資產(chǎn)是通過(guò)股東投資來(lái)購(gòu)買(mǎi)的。股票籌資與債務(wù)籌資的最大不同點(diǎn)便是通過(guò)股票籌來(lái)的資金是沒(méi)有償還期限的，而且股利也不固定。這與債務(wù)融資有很大區(qū)別，因?yàn)閭鶆?wù)不僅有償還期限，還要定期支付固定利息。當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率較低時(shí)，說(shuō)明企業(yè)沒(méi)有很大的還款壓力，其經(jīng)營(yíng)效率還很高，不會(huì)在短期內(nèi)破產(chǎn)，使得投資者受損。在這種情況下，投資人會(huì)愿意購(gòu)買(mǎi)該公司股票，來(lái)獲取較穩(wěn)定的收益。所以，在流通市場(chǎng)上，對(duì)于公司的股票需求會(huì)增大，在股票數(shù)量不變的情況下，公司股票的價(jià)格就會(huì)上升。因此得出：

假設(shè)3：資產(chǎn)負(fù)債率與公司股票價(jià)格顯著正相關(guān)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

筆者以2011年滬深兩市的部分A股上市公司為樣本進(jìn)行了分析，選取樣本時(shí)，主要進(jìn)行了以下處理：1.本文剔除了ST公司，主要選取了非ST公司為樣本，以避免出現(xiàn)異常值。2.為了保持完整性，剔除了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有缺失的公司。經(jīng)處理后，得到的樣本觀察值698家。本文的樣本數(shù)據(jù)均來(lái)自于國(guó)泰安研究服務(wù)中心CSMAR系列數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)的處理和分析使用STATA軟件。

（二）模型與變量定義

模型為：Pi=β1+β2X2+β3X3+β4X4+β5X5+β6X6+β7X7+εi

其中：X2......X7表示會(huì)計(jì)財(cái)務(wù)指標(biāo)；εi為該時(shí)點(diǎn)的干擾項(xiàng)，它表示偶然因素的作用（見(jiàn)表1）。

表1 變量說(shuō)明

四、實(shí)證分析

（一）統(tǒng)計(jì)性描述與相關(guān)性分析

主要研究變量經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)性描述可知，資產(chǎn)負(fù)債率（t30100）平均值 0.35，最小值約為0，最大值為92%。從平均水平來(lái)看，我國(guó)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率較為合理，面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小。股東盈利能力（Y）的平均值為-2.4，股東盈利能力選取的是凈資產(chǎn)收益率。平均值表明，企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率較低，股東投入資本沒(méi)有得到很好的升值。

分析變量之間的相關(guān)性關(guān)系可知，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率（t30100）與股票價(jià)格（price）成顯著負(fù)相關(guān)；每股股利（t60900）與企業(yè)的股票價(jià)格（price）成顯著負(fù)相關(guān)，初步估計(jì)結(jié)果，與假設(shè)的結(jié)論相反；股東盈利能力（Y）與企業(yè)的股票價(jià)格（price）成顯著正相關(guān)，初步表明，股東盈利能力越高，企業(yè)的股票價(jià)格會(huì)隨供求關(guān)系的變動(dòng)而增加。

表2 多元回歸結(jié)果

（二）多元回歸結(jié)果

從表2數(shù)據(jù)可知：1.股東盈利能力和股票價(jià)格在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。在完全有效市場(chǎng)中，股票價(jià)格應(yīng)該可以反映出企業(yè)的實(shí)際盈利情況，所以在完全有效市場(chǎng)中，股東盈利能力和股票價(jià)格應(yīng)該成正相關(guān)關(guān)系。但是在本樣本中，兩者成負(fù)相關(guān)關(guān)系，這說(shuō)明我國(guó)的證券市場(chǎng)并不是完全有效市場(chǎng)，其股票價(jià)格并不能完全反映所有市場(chǎng)信息，所以投資者判斷的依據(jù)有錯(cuò)誤，對(duì)于那些給股東帶來(lái)收益較低的、但是股票價(jià)格較高的股票也進(jìn)行了投資，所以?xún)烧叱韶?fù)相關(guān)。假設(shè)1從反面得到驗(yàn)證。2.股票價(jià)格與每股股利在5%的水平上負(fù)相關(guān)，但是不顯著。這主要是因?yàn)?，我?guó)證券市場(chǎng)還不夠完善，公司盈利后并不會(huì)給股東分配股利，或者分配非常少的股利，大部分盈利都留在了企業(yè)內(nèi)部，用于其后續(xù)發(fā)展。在沒(méi)有法律、制度強(qiáng)制要求下，公司是很少給股東分配股利的。3.股票價(jià)格與資產(chǎn)負(fù)債率在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。公司資產(chǎn)負(fù)債率越高，說(shuō)明企業(yè)面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，即企業(yè)面臨的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)也越大。在這種情況下，企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)面臨很大的不確定性，所以投資者在向這種高負(fù)債的企業(yè)投資時(shí)，會(huì)格外小心，甚至是不投資，當(dāng)需求減少時(shí)，股票價(jià)格就會(huì)下降。假設(shè)3得到驗(yàn)證。

五、結(jié)論

證券市場(chǎng)在人們的生活中扮演著越來(lái)越重要的角色，股票價(jià)格的變動(dòng)也時(shí)時(shí)影響著人們的生活。在現(xiàn)在這樣一個(gè)半強(qiáng)式的有效市場(chǎng)中，如何利用現(xiàn)有的財(cái)務(wù)信息來(lái)做出有效的投資決策，是每個(gè)投資者都希望可以解決的難題。本文在以往文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合了最新的數(shù)據(jù)，檢驗(yàn)了財(cái)務(wù)指標(biāo)和股票價(jià)格之間的關(guān)系。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：公司的凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、銷(xiāo)售毛利率和每股收益與股票價(jià)格更加緊密。其中，銷(xiāo)售毛利率和每股收益與股票價(jià)格成正相關(guān)關(guān)系。其研究意義在于：更好地理解和利用財(cái)務(wù)報(bào)表中的財(cái)務(wù)指標(biāo)，提高證券市場(chǎng)的有效性，幫助投資者做好投資決策。