淺議人民幣匯率改革與跨國公司外匯財務(wù)風(fēng)險管理

車曉寧 沈繼倫

（華南理工大學(xué)經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院，廣東 廣州 510641；珠海城市職業(yè)技術(shù)學(xué)院，廣東 珠海 519090）

一、引言

人民幣匯率自2005年7月21日起不再盯住單一美元，開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一攬子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度，形成更富有彈性的人民幣匯率形成機制。自2005年匯改以來，人民幣對美元匯率中間價屢創(chuàng)新高，人民幣匯率形成了持續(xù)地小幅單向升值的特征。但2008年7月以后，為減緩國際金融危機的沖擊，人民幣匯率機制改革步伐放慢，期間人民幣對美元中間價基本在6.82—6.84元人民幣/美元之間窄幅波動。截至2009年10月末，人民幣對美元中間價報收6.8281，較2008年末（6.8346）升值65 個基點。2009年10月末，人民幣名義有效匯率指數(shù)為113.13，較匯改前（2005年6月）累計升值14.1%，較上年末貶值4.2%。剔除通貨膨脹影響后的人民幣實際有效匯率指數(shù)也呈現(xiàn)相同走勢， 9月末指數(shù)為116.49，較匯改前累計升值19.1%，較上年末貶值3.8%。自2011年底開始，人民幣對美元中間價卻開始漲漲跌跌，而不僅僅是單向升值。這表明雙向浮動的彈性不斷增強，將是未來人民幣匯率變動的特征。

總體而言，人民幣匯率機制改革引起全球、特別是一直呼吁人民幣升值的美歐生產(chǎn)商以及摩托羅拉、沃爾瑪?shù)葒H性大企業(yè)的關(guān)注；多數(shù)在華跨國企業(yè)歡迎中國政府對人民幣匯率機制實施改革，認(rèn)為這是中國向市場經(jīng)濟進一步邁進的良好體現(xiàn)。此番由人民幣匯率改革帶來的升值既造就了部分贏家，也導(dǎo)致了部分輸家。但人民幣匯率改革并不一定導(dǎo)致人民幣長期升值，而是意味著人民幣對主要國際貨幣的波動幅度在中長期內(nèi)將擴大。許多國際性企業(yè)已將商業(yè)供應(yīng)鏈深深融入中國經(jīng)濟，所以加強外匯財務(wù)風(fēng)險管理不僅是內(nèi)資企業(yè)面臨的問題，也是在華跨國公司必須面對的重要而緊迫的任務(wù)。

二、財務(wù)風(fēng)險之交易風(fēng)險與折算風(fēng)險產(chǎn)生的原因

當(dāng)跨國公司因進行對外交易而取得外幣債權(quán)或承擔(dān)外幣債務(wù)時，由于交易發(fā)生日的匯率與結(jié)算日的匯率不一致，可能使收入或支出與預(yù)期相比發(fā)生變動。與折算風(fēng)險不同，交易風(fēng)險會導(dǎo)致跨國公司現(xiàn)金流的變化，是一種流量風(fēng)險。交易風(fēng)險是在跨國公司發(fā)生商品和勞務(wù)交易中產(chǎn)生的，跨國公司在從事國際間的商品交易活動時，所采取的付款方式很少是即期付款方式，90%以上的付款都是延期付款。這種異地延期的付款方式給跨國公司帶來很大的風(fēng)險。簡單地說，匯率波動給交易帶來的風(fēng)險表現(xiàn)為：（1）以外幣表示的借款或貸款；（2）以外幣表示的商品及勞務(wù)的賒賬業(yè)務(wù)。

折算風(fēng)險又稱會計風(fēng)險、會計翻譯風(fēng)險等，是指跨國公司將子公司財務(wù)報表從東道國記賬貨幣轉(zhuǎn)換成母公司記賬貨幣的過程中，資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益發(fā)生變化的可能性。企業(yè)在將外幣折算為本幣的過程中，由于匯率變動會引起企業(yè)賬面價值的變化，即外幣折算風(fēng)險。折算風(fēng)險所帶來的賬面損益在子公司未清算之前一般不會影響公司總體的。事實上，已經(jīng)進入資產(chǎn)負(fù)債表的外幣交易所形成的交易風(fēng)險與折算風(fēng)險共同組成了外匯風(fēng)險中的會計風(fēng)險部分。

隨著人民幣升值趨勢的明顯，外幣折算風(fēng)險也隨著這種匯率變動風(fēng)險的加大而不得不引起人們的高度關(guān)注。2006年2月15日，財政部頒布了新的會計準(zhǔn)則，其中《企業(yè)會計準(zhǔn)則第19號——外幣折算》對我國外幣交易的會計處理、外幣財務(wù)報表的折算和相關(guān)信息的披露，進行了規(guī)范。其中第12條規(guī)定，企業(yè)對境外經(jīng)營的財務(wù)報表進行折算時，應(yīng)當(dāng)遵循下列規(guī)定：（1）資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)和負(fù)債項目，采用資產(chǎn)負(fù)債表日的即期匯率折算，所有者權(quán)益項目除“未分配利潤”項目外，其他項目采用發(fā)生時的即期匯率折算。（2）利潤表中的收入和費用項目，采用交易發(fā)生日的即期匯率折算；也可以采用按照系統(tǒng)合理的方法確定的、與交易發(fā)生日即期匯率近似的匯率折算。按照（1）、（2）折算產(chǎn)生的外幣財務(wù)報表折算差額，在資產(chǎn)負(fù)債表中所有者權(quán)益項目下單獨列示。

三、可選擇的財務(wù)避險策略

跨國公司可通過風(fēng)險管理進行套期保值，例如，集權(quán)化的財務(wù)部門可以把一個子公司的外匯收入和另一個子公司的外匯收入進行匹配，通過這種方式，不良匯率變動產(chǎn)生的損失風(fēng)險就得以化解或消除。目前，中國的金融衍生產(chǎn)品市場還處于相當(dāng)初級的階段，缺乏必要的金融衍生產(chǎn)品市場在外匯市場方面。隨著匯率形成機制的進一步市場化，匯率風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)，迫切需要通過衍生品交易規(guī)避風(fēng)險。在華跨國公司只能采用傳統(tǒng)風(fēng)險管理方法進行單一管理，即只能是成本節(jié)約型的風(fēng)險交易管理目標(biāo)，較為被動，公司普遍采用遠期外匯交易進行風(fēng)險管理。

（一）交易風(fēng)險避險

交易風(fēng)險產(chǎn)生于涉外交易中，其保護性措施也應(yīng)通過外匯交易來實現(xiàn)，是交易產(chǎn)生的現(xiàn)金流完全抵消交易風(fēng)險的現(xiàn)金流。交易風(fēng)險的規(guī)避措施包括使用遠期合約、價格調(diào)整條款、貨幣期權(quán)以及使用外幣借貸。具體而言，可分為遠期市場套期保值、貨幣市場套期保值、風(fēng)險轉(zhuǎn)移、定價決策、風(fēng)險對沖、貨幣風(fēng)險分擔(dān)、貨幣雙限、交叉套期保值以及外幣期權(quán)。

（二）折算風(fēng)險避險

跨國公司可運用三種方法來管理折算風(fēng)險：調(diào)整資金流、購買遠期合約、風(fēng)險對沖。其中，資金調(diào)整是指通過改變母公司或子公司計劃現(xiàn)金流量的數(shù)額或者幣種（或者兩者兼而有之）來降低公司本地的會計風(fēng)險。

當(dāng)對外交易合同反應(yīng)在資產(chǎn)負(fù)債表上時，交易風(fēng)險表現(xiàn)為折算風(fēng)險，若財務(wù)人員采用遠期合約與風(fēng)險對沖進行交易風(fēng)險管理，不可避免地對折算風(fēng)險產(chǎn)生影響。

四、交易風(fēng)險與折算風(fēng)險的權(quán)衡

折算風(fēng)險是對跨國公司合并財務(wù)報表的影響，而交易風(fēng)險是對其現(xiàn)金流量的影響，對二者的規(guī)避可以實現(xiàn)不同的外匯風(fēng)險管理目標(biāo)：折算風(fēng)險最小化；交易風(fēng)險最小化。同時，外匯風(fēng)險管理成本最小化和避免意外作為兩者的共同目標(biāo)，也是不容忽視的。事實上，跨國公司財務(wù)人員在采取措施防范折算風(fēng)險時，有可能增加交易風(fēng)險，反之亦然。換而言之，交易風(fēng)險與折算風(fēng)險的避險效果不可兼得，在某些情況下，消除其中的一種風(fēng)險可能同時使另一種風(fēng)險減少；然而，在其他情況中，一種風(fēng)險的消除反而會增加另一種風(fēng)險。

首先，對折算風(fēng)險本身采取的保值措施會增加跨國公司的交易風(fēng)險。例如，某在華子公司用其母公司的貨幣進行日常核算，雖然避免了折算風(fēng)險，但由于其在華經(jīng)營所使用的貨幣為人民幣，勢必在交易過程中產(chǎn)生由母公司貨幣與人民幣匯率波動帶來的交易風(fēng)險。另一方面，人民幣升值導(dǎo)致他國貨幣的相對貶值。在華跨國公司預(yù)期本幣貶值，可通過直接調(diào)整方法進行風(fēng)險規(guī)避，包括：用強勢貨幣定價出口產(chǎn)品和用本地貨幣定價進口產(chǎn)品。也就是說，該跨國公司采用人民幣標(biāo)價出口產(chǎn)品和本幣標(biāo)價進口產(chǎn)品，由此產(chǎn)生了人民幣的多頭和本幣的空頭，加大了交易風(fēng)險。

其次，跨國公司可以采用套期保值方式防范折算風(fēng)險與交易風(fēng)險，具體來說，就是在風(fēng)險管理中采取遠期合約，持有外匯多頭的公司賣出外匯遠期，持有外匯空頭的公司買入外匯遠期。在進行操作時，首先需要將資產(chǎn)負(fù)債表中的交易風(fēng)險剔除。如果折算風(fēng)險頭寸大于資產(chǎn)負(fù)債表中的交易風(fēng)險頭寸，則會顯著增大交易成本，并面臨衍生產(chǎn)品的合同風(fēng)險。如果跨國公司母公司財務(wù)報表中人民幣（即外幣）的受險資產(chǎn)小于受險負(fù)債，則在預(yù)期人民幣不斷升值的情況下，會出現(xiàn)折算損失。此時，該跨國公司簽訂一筆遠期合約進行保值。外匯交易上的收益可以彌補折算損失。但是，如果預(yù)測錯誤，外匯交易上就會出現(xiàn)損失，同時出現(xiàn)的折算收益也會被外匯交易損失所抵消。

人民幣升值使得人民幣遠期交易更加活躍。增大的匯率波動率是遠期交易活躍的主因之一，自“匯改”以來，人民幣對美元和對港幣一直遵循單邊升值路徑，樣本期間人民幣對美元和對港幣累計升值分別達8.2%和8.3%之多。通過遠期合約規(guī)避人民幣升值帶來的交易是保值的常用方式，而其中的投機性也是公司財務(wù)人員必須要考慮的因素之一。

第三，跨國公司可對折算風(fēng)險采取風(fēng)險對沖的方式進行管理，通過一種貨幣的風(fēng)險頭寸抵消另一種風(fēng)險頭寸，在考慮整個貨幣風(fēng)險頭寸組合的前提下，消除由于外幣凈收益或凈損失帶來的風(fēng)險，這會帶來很高的交易費用且無法達到各種外幣完全分離并抵消風(fēng)險的效果。當(dāng)在華跨國公司所持有人民幣應(yīng)收賬款和他國貨幣應(yīng)付賬款時，可以通過人民幣的多頭抵消他國貨幣的空頭，但這只有在兩者同時到期時，對沖才得以實現(xiàn)。在未實現(xiàn)對沖的期間內(nèi)，由于匯率變動為最終的結(jié)算帶來了交易風(fēng)險。

跨國公司在進行風(fēng)險管理時，不可避免地需要對折算風(fēng)險與交易風(fēng)險進行權(quán)衡。公司財務(wù)人員需要處理好兩者的關(guān)系，首先要明確公司風(fēng)險管理的目標(biāo)是什么。通常，在產(chǎn)負(fù)債表上所表明的價值成為賬面價值，而公司的真正價值在于市場價值，其根本影響因素是現(xiàn)金流。因此，進行折算風(fēng)險管理可能無法達到規(guī)避風(fēng)險的真正目的。當(dāng)然，市場價值是基于市場有效的前提下的，否定這個假設(shè)，折算風(fēng)險將會成為影響市場價值的因素之一。另外，折算風(fēng)險管理更多反映的是跨國公司管理者的意愿，不論是否真正能夠帶來公司價值的增加，管理者都會存在折算風(fēng)險管理的動機。因此，在華跨國公司面臨人民幣升值時，針對公司本身的財務(wù)目標(biāo)選擇適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險規(guī)避方式。

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