完善房地產(chǎn)夾層融資制度的法律建議

賀桂華，鄔艷鳳

（1.長安大學(xué)法學(xué)系，陜西西安 710064；2.內(nèi)蒙古蒙西建設(shè)投資集團(tuán)有限公司，內(nèi)蒙古蒙西 010020）

嚴(yán)格來說，夾層融資并不是一個(gè)法律概念，僅是一種融資方式，也可認(rèn)為是一種融資交易結(jié)構(gòu)，指企業(yè)或項(xiàng)目通過夾層資本的形式融通資金的過程?！皧A層”是指在劇院中一層樓和二層樓之間的中間層，后來“夾層”概念在華爾街得到廣泛使用，被用于指投資級(jí)債券和垃圾債券之間的債券等級(jí)。在傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)投資市場中，由于夾層融資較強(qiáng)的實(shí)用性備受人們關(guān)注，隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，逐漸演變成一種介于優(yōu)先債務(wù)和股權(quán)之間的一種融資方式。對(duì)于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)而言，夾層投資通常提供期限較長的且形式非常靈活的融資，這種融資對(duì)股權(quán)的稀釋程度要小于股市，且能夠根據(jù)企業(yè)的特殊需求作出調(diào)整。

在我國目前的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控政策下，拓寬房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資渠道是一個(gè)急需解決的問題，夾層融資在房地產(chǎn)融資市場的出現(xiàn)有其必然性。單純的債權(quán)融資和單純的股權(quán)融資已遠(yuǎn)不能滿足我國房地產(chǎn)融資市場的現(xiàn)實(shí)需要，為了加快房地產(chǎn)融資方式多元化的步伐，有必要進(jìn)一步完善與房地產(chǎn)夾層融資有關(guān)的法律規(guī)范。

一、完善《公司法》中對(duì)一人公司的規(guī)定

在采用夾層借款模式時(shí)，房地產(chǎn)夾層融資中的借款人是一個(gè)有特定目的的主體，它是為進(jìn)行夾層融資而專門設(shè)立的控股企業(yè)。除了持有房地產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)，夾層融資的借款人再無其他資產(chǎn)，而且也沒有其他營業(yè)活動(dòng)。它存在的唯一目的就是將其所持有的房地產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)向夾層貸款人抵押并得到借款，而且將其收益作為還款的保證。我國法律并沒有對(duì)特定目的主體的設(shè)立作出明確的規(guī)定。該特定目的主體（即控股企業(yè)）的設(shè)立，也可以是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的股東以其對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的股權(quán)出資成立該控股企業(yè)?？梢姡毓善髽I(yè)則成為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的唯一股東。這樣，夾層借款人變成了一人有限公司。根據(jù)我國《公司法》第58條的規(guī)定，一人有限責(zé)任公司，是指只有一個(gè)自然人股東或者一個(gè)法人股東的有限責(zé)任公司。我國的《公司法》對(duì)一人有限責(zé)任公司進(jìn)行了特殊規(guī)定，如一人有限責(zé)任公司不設(shè)股東會(huì)，應(yīng)當(dāng)在每一個(gè)會(huì)計(jì)年度終了時(shí)編制財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告，并報(bào)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)等，設(shè)立的夾層借款人只要符合相關(guān)的法律規(guī)定即可。

需要注意的問題是，《公司法》第64條規(guī)定：“一人有限責(zé)任公司的股東不能證明公司財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于股東自己的財(cái)產(chǎn)的，應(yīng)當(dāng)對(duì)公司債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任”，這就是通常所說的揭開公司的面紗。如果夾層借款人不能證明房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于夾層借款人的話，則抵押權(quán)人可以依此條款向夾層借款人主張清償。這時(shí)，可以由抵押人的法律顧問向抵押權(quán)人出具法律意見，保證夾層借款人獨(dú)立于抵押人及其任何上層實(shí)體。還有一個(gè)關(guān)鍵性的問題就是股權(quán)出資的問題，我國《公司法》第27條規(guī)定，股東可以用貨幣出資，也可以用實(shí)物、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等可以用貨幣估價(jià)并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財(cái)產(chǎn)作價(jià)出資，但是法律、法規(guī)規(guī)定不得作為出資的財(cái)產(chǎn)除外。依照此規(guī)定，除了貨幣出資外，股東如果用非貨幣財(cái)產(chǎn)出資，需要滿足兩個(gè)條件，即可用貨幣估計(jì)且可依法轉(zhuǎn)讓，而股權(quán)出資剛好符合非貨幣出資的條件。但還存在一個(gè)第27條第三款規(guī)定的貨幣出資問題，全體股東的貨幣出資金額不得低于有限責(zé)任公司注冊資本的30%，如果僅僅為了符合這一條而將一部分股權(quán)變現(xiàn)似乎又不合理，故筆者認(rèn)為，以股權(quán)出資設(shè)立公司的目的只是為了進(jìn)行夾層融資，此處可以突破對(duì)貨幣出資不得低于有限責(zé)任公司注冊資本30%的規(guī)定。

二、從法律上承認(rèn)優(yōu)先股的地位

1.優(yōu)先股的內(nèi)涵和特征

優(yōu)先股是國際通行的一種基本股份種類，是指股份有限公司發(fā)行的，與普通股相對(duì)稱的，在公司利潤分配和破產(chǎn)清償時(shí)享有優(yōu)先權(quán)的一種特殊類型股份，其特點(diǎn)主要在于：（1）在公司利潤分配時(shí)，優(yōu)先股股東可以優(yōu)先獲得股息，公司破產(chǎn)清償時(shí)優(yōu)先股股東可以優(yōu)先分配剩余財(cái)產(chǎn)；（2）優(yōu)先股的股息率是確定的，在發(fā)行優(yōu)先股時(shí)，就事先約定好了股息的比例；（3）一般情況下優(yōu)先股股東沒有表決權(quán)，對(duì)股份公司的重大經(jīng)營無投票權(quán)；（4）在長期的發(fā)展過程中，優(yōu)先股演化出了不同的種類，具有很大的適用性；（5）一般規(guī)定優(yōu)先股只能占到公司總股本或者有表決權(quán)股的一定比例；（6）優(yōu)先股可以在公司設(shè)立時(shí)發(fā)行，也可以在公司增資擴(kuò)股時(shí)發(fā)行。優(yōu)先股通常分為四類：按照累積和非累積優(yōu)先股、參與優(yōu)先股與非參與優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股與不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可收回優(yōu)先股與不可收回優(yōu)先股。

2.構(gòu)建優(yōu)先股制度

第一，優(yōu)先股權(quán)利。要想在房地產(chǎn)夾層融資中采用優(yōu)先股的模式，須引入優(yōu)先股制度，要盡快修改《公司法》，在法律上承認(rèn)優(yōu)先股的地位，首先應(yīng)明確優(yōu)先股股東的權(quán)利，賦予股東權(quán)利以維護(hù)其合法地位，主要有以下幾項(xiàng)權(quán)利：（1）優(yōu)先分配固定股息的權(quán)利。（2）剩余財(cái)產(chǎn)優(yōu)先分配權(quán)。（3）有限表決權(quán)。（4）請(qǐng)求回購權(quán)。

第二，設(shè)置優(yōu)先股比例限制。優(yōu)先股涉及到公司的表決權(quán)，并直接影響普通股股東的利益。因此，優(yōu)先股的設(shè)置有一個(gè)量的限制問題。各國立法對(duì)公司發(fā)行無表決權(quán)的優(yōu)先股的比例都設(shè)置了上限，這些國家從兩個(gè)方面來規(guī)定對(duì)優(yōu)先股的數(shù)量限制：一是以公司發(fā)行普通股股票的股本總額為參照，規(guī)定優(yōu)先股只能占股本總額的一定比例，二是以有表決權(quán)股的優(yōu)先股為參照規(guī)定一個(gè)比例。我國優(yōu)先股試行階段也應(yīng)該借鑒這些經(jīng)驗(yàn)，將優(yōu)先股的比例限制在公司股本總額的1／2以內(nèi)。

第三，對(duì)優(yōu)先股股東的保護(hù)。當(dāng)公司經(jīng)營情況不佳，一定時(shí)期內(nèi)不能完全支付優(yōu)先股股東規(guī)定的股利時(shí)，應(yīng)允許優(yōu)先股股東行使表決權(quán)對(duì)公司日常經(jīng)營進(jìn)行干預(yù)，即表決權(quán)復(fù)活。此外，對(duì)于涉及到影響優(yōu)先股股東利益問題的事項(xiàng)時(shí)，需要召開優(yōu)先股股東大會(huì)，獲多數(shù)同意后方可實(shí)施。

第四，優(yōu)先股的退出機(jī)制。（1）溢價(jià)回購方式。公司可以在章程中或發(fā)行優(yōu)先股的招股說明書中說明，在發(fā)行優(yōu)先股后的一段時(shí)間，可以在優(yōu)先股面值的基礎(chǔ)上再按一定比例回購，并可以規(guī)定溢價(jià)回購的比例值。（2）轉(zhuǎn)換方式。可按規(guī)定將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股。

綜上，在《公司法》中系統(tǒng)、全面地構(gòu)建優(yōu)先股制度，會(huì)大幅度減少房地產(chǎn)夾層融資交易中的成本，并且可以縮短融資的時(shí)間，提高融資的效率。

三、完善《公司法》中權(quán)利擔(dān)保的規(guī)定

筆者認(rèn)為，在房地產(chǎn)夾層融資貸款模式中，債務(wù)人抵押的股東權(quán)利應(yīng)該包括非財(cái)產(chǎn)性權(quán)利。原因在于，與普通的股權(quán)質(zhì)押貸款不同的是，夾層借款人所提供的擔(dān)保物上的權(quán)利是夾層借款人在房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的股權(quán)，而房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的房地產(chǎn)本身已被抵押給抵押權(quán)人，夾層貸款人的清償順序略后于抵押權(quán)人，而在夾層借款人違約的情況下，夾層貸款人必須通過行使取消回贖權(quán)來獲得房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的控制權(quán)，如果債務(wù)人抵押的股東權(quán)利中不包括這些非財(cái)產(chǎn)性權(quán)利，那么夾層貸款人便無法通過行使取消回贖權(quán)的救濟(jì)權(quán)利來實(shí)現(xiàn)控制房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的目的。同時(shí)，在簽訂夾層貸款合同之后，為了防止房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的價(jià)值不合理下跌導(dǎo)致?lián)Ｎ锏膬r(jià)值貶損，夾層貸款人往往會(huì)要求對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的經(jīng)營行為有一定的監(jiān)督權(quán)利。

房地產(chǎn)夾層融資中的權(quán)利抵押與我國《擔(dān)保法》和《物權(quán)法》中所規(guī)定的股權(quán)質(zhì)押是有所不同的。首先，在夾層融資中，夾層借款人用于設(shè)定抵押的權(quán)利是其對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)即抵押借款人的全部權(quán)利，而一般的股權(quán)質(zhì)押可以是一部分股東的股權(quán)。其次，在行使抵押權(quán)的情況下，在夾層融資中可以規(guī)定由夾層貸款人直接獲得該權(quán)利，從而控制企業(yè)。而在股權(quán)質(zhì)押中，不能直接規(guī)定在債務(wù)人違約時(shí)，由債權(quán)人直接取得股權(quán)，只能由債權(quán)人將股權(quán)以拍賣、變賣的方式處理。第三，債務(wù)人主體不同，夾層融資中的債務(wù)人是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的100%權(quán)利擁有者，是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的完全控股企業(yè)。而在股權(quán)質(zhì)押中，債務(wù)人僅僅是擁有房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)股份的股東，并不要求完全控股。夾層融資中的權(quán)利抵押與我國《物權(quán)法》第181條中規(guī)定的浮動(dòng)抵押也有很大的不同。［1］兩者最大的區(qū)別在于擔(dān)保物的性質(zhì)不同，前者是權(quán)利性質(zhì)的擔(dān)保，后者是財(cái)產(chǎn)性質(zhì)的擔(dān)保。

另一個(gè)值得關(guān)注的問題是抵押權(quán)的公示問題?！稉?dān)保法》第78條第3款規(guī)定，以有限責(zé)任公司股份出質(zhì)的，質(zhì)押合同自股份出質(zhì)記載于股東名冊之日起生效。在房地產(chǎn)夾層融資中，夾層借款人以其對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)擁有的股東權(quán)利作為抵押可以視作夾層借款人以其全部股份質(zhì)押，準(zhǔn)用擔(dān)保法規(guī)定的關(guān)于登記公示問題應(yīng)該沒有問題。而真正存在問題的是，我國《擔(dān)保法》第66條規(guī)定，出質(zhì)人和質(zhì)權(quán)人在合同中不得約定在債務(wù)履行期屆滿質(zhì)權(quán)人未受清償時(shí)，質(zhì)物的所有權(quán)轉(zhuǎn)移為質(zhì)權(quán)人所有，明確規(guī)定了流質(zhì)條款無效，而夾層貸款最關(guān)鍵的一點(diǎn)恰恰就是以債權(quán)人取得被夾層借款人設(shè)定抵押的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)股權(quán)而控制該企業(yè)作為債務(wù)人違約時(shí)的救濟(jì)措施。如果這一點(diǎn)無法解決，夾層貸款形式的夾層融資就無法操作。

在美國的衡平法中，原則上禁止阻礙抵押人（債務(wù)人）的回贖權(quán)。為了降低此法律風(fēng)險(xiǎn)，美國的夾層貸款人往往會(huì)要求產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)人對(duì)其購買權(quán)進(jìn)行承保。也可以在合同中約定在未來某個(gè)事件成就時(shí)，可以把對(duì)夾層借款人的債權(quán)轉(zhuǎn)換為對(duì)其股權(quán)的所有權(quán)。如果出現(xiàn)抵押人違約的情形，即使合同中房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)向抵押權(quán)人提供的和交易相關(guān)的購買權(quán)被法庭認(rèn)定為實(shí)質(zhì)性地構(gòu)成了對(duì)借款人回贖權(quán)的阻礙，法庭也會(huì)允許抵押權(quán)人行使該購買權(quán)，法院只是不允許抵押權(quán)人行使可能構(gòu)成阻礙的額外權(quán)利而已。

由此可見，采用簽訂附購買權(quán)為生效條件的合同可解決獲得抵押股權(quán)的問題。我國的合同法也有附條件生效合同的相關(guān)規(guī)定，似乎也可以采用這個(gè)辦法。但是問題的關(guān)鍵在于，第一，如果采用這個(gè)方法，債權(quán)人所獲得的僅是基于合同的請(qǐng)求權(quán)，改變了權(quán)利的屬性，也就是說由“擔(dān)保物權(quán)”變成了“債權(quán)”。從此處可以看出，與以房地產(chǎn)本身作為抵押的優(yōu)先債權(quán)相比，夾層貸款人的債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)來說是比較高的，從這個(gè)層面上來說也可以把夾層貸款人的債權(quán)視作無擔(dān)保的次級(jí)債權(quán)。第二，因股權(quán)轉(zhuǎn)讓而牽涉到其他債權(quán)人的利益問題，可能需要諸如優(yōu)先抵押權(quán)人等其他相關(guān)債權(quán)人的同意，解決的辦法可以是簽訂債權(quán)人協(xié)議。

四、借鑒債權(quán)人制度解決貸款人之間的利益沖突

夾層借款人與夾層貸款人之間有兩重關(guān)系，一是債權(quán)債務(wù)關(guān)系，也就是通常所說的借貸關(guān)系，二是以股權(quán)作為擔(dān)保物的擔(dān)保關(guān)系。如果房產(chǎn)所有人是有限責(zé)任企業(yè)或有限合伙，那么該所有者權(quán)益就是成員權(quán)益或合伙權(quán)益。抵押擔(dān)保權(quán)益包括夾層借款人的收入分配權(quán)，從而保證在清償違約時(shí)，夾層貸款人可以優(yōu)先于夾層借款人得到清償，用結(jié)構(gòu)性的方式使夾層貸款人權(quán)益位于普通股權(quán)之上、債券之下。夾層借款人和抵押借款人之間的關(guān)系是控股關(guān)系，夾層借款人是一個(gè)為了進(jìn)行夾層融資而專門設(shè)立的實(shí)體。抵押借款人直接擁有房地產(chǎn)，并以房地產(chǎn)作為抵押向抵押貸款人貸款，抵押借款人和抵押貸款人之間的關(guān)系也有兩重，一是借貸關(guān)系，二是抵押擔(dān)保關(guān)系。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在采用夾層貸款的方式進(jìn)行融資時(shí)，夾層借款人并不直接運(yùn)營房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)或擁有房地產(chǎn)，其僅僅作為持股企業(yè)而存在。夾層借款人以其對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的所有者權(quán)益作為擔(dān)保，而房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)直接是房地產(chǎn)的所有權(quán)人，其以該房地產(chǎn)作為抵押物向抵押貸款人提供擔(dān)保。這樣一旦房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)破產(chǎn)，夾層借款人在償還順序上略后于抵押貸款人。因此，從法律效力層面來講，夾層借款人的權(quán)利抵押不得對(duì)抗房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的抵押貸款人。

但如果夾層借款人未能按照夾層融資合同的約定，按時(shí)足額地向夾層貸款人歸還貸款，夾層貸款人可依據(jù)事先約定的期限或觸發(fā)條件，以事先約定的價(jià)格將債權(quán)轉(zhuǎn)換成股權(quán)，這樣夾層貸款人有可能在抵押人未完全清償債務(wù)前控制房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，這對(duì)抵押貸款人的利益會(huì)造成重大影響。因此，抵押貸款人一般不希望抵押人進(jìn)行再融資，并且更多的債務(wù)肯定會(huì)支出更多的利息，用于清償夾層貸款人的資金同樣也是來源于房地產(chǎn)的收益，這勢必影響抵押權(quán)的抵押權(quán)。根據(jù)我國《物權(quán)法》第191條規(guī)定“抵押期間，抵押人經(jīng)抵押權(quán)人同意轉(zhuǎn)讓抵押財(cái)產(chǎn)的，應(yīng)當(dāng)將轉(zhuǎn)讓所得的價(jià)款向抵押權(quán)人提前清償債務(wù)或者提存。抵押期間，抵押人未經(jīng)抵押權(quán)人同意，不得轉(zhuǎn)讓抵押財(cái)產(chǎn)，但受讓人代為清償債務(wù)消滅抵押權(quán)的除外”，如果夾層貸款人在抵押人未完全清償債務(wù)前控制房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，則其就成為抵押人，即抵押財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)人發(fā)生變化，按照此規(guī)定，必須經(jīng)抵押權(quán)人同意或者代為清償債務(wù)，而夾層貸款人只是短期介入，并無意長期控制房地產(chǎn)企業(yè)，也不愿意代為清償債務(wù)。在美國，如果抵押人未經(jīng)允許再次融資或者進(jìn)行夾層融資，抵押權(quán)人中一般會(huì)在抵押借款合同中要求立即清償全部債務(wù)，并且要求進(jìn)行違約賠償，這會(huì)使房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)很難承受。因此，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)要想通過夾層融資的渠道借款，首先應(yīng)該取得抵押權(quán)人的同意。由于抵押權(quán)人與夾層貸款人在進(jìn)行夾層貸款上有共同的利益，因而在夾層融資協(xié)議中，抵押權(quán)人和夾層貸款人通常會(huì)協(xié)商起草一份債權(quán)人協(xié)議。

在美國的房地產(chǎn)夾層融資中，如果抵押權(quán)人和夾層貸款人來自于同一方，如為同一家銀行，債權(quán)人之間的條款仍具有重要意義，這是由于銀行可能會(huì)將抵押貸款或者夾層貸款的部分或全部轉(zhuǎn)讓給第三方。如果抵押權(quán)人和夾層貸款人不是來自同一方，夾層貸款人的權(quán)利范圍變化很大。如果抵押權(quán)人信任夾層貸款人，抵押權(quán)人可能會(huì)同意后者享有較多的權(quán)利和救濟(jì)措施。反之，如果夾層貸款人是類似于抵押權(quán)人的關(guān)聯(lián)方等讓抵押權(quán)人感到不太信任的主體，一般抵押權(quán)人會(huì)對(duì)夾層貸款人行使救濟(jì)和控制權(quán)的權(quán)利施加更多的限制條件。債權(quán)人協(xié)議通常約定，夾層貸款人會(huì)通過行使取消贖回權(quán)的救濟(jì)方式，對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的股權(quán)擔(dān)保行使取消贖回，這將會(huì)使得夾層貸款人取得對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的控制權(quán)?！坝捎趭A層貸款人行使取消贖回權(quán)將破壞抵押貸款結(jié)構(gòu)中對(duì)抵押人控制權(quán)變化和股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制，因此，大多數(shù)抵押權(quán)人會(huì)堅(jiān)持要求對(duì)夾層貸款人享有預(yù)先批準(zhǔn)權(quán)?！保?］89“抵押權(quán)人的這種審慎主要表現(xiàn)在以下兩種情況：首先，抵押權(quán)人在允許房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)進(jìn)行夾層貸款融資之前往往對(duì)夾層貸款人進(jìn)行盡職調(diào)查；其次抵押貸款人要求夾層貸款人在對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的股權(quán)取消贖回、轉(zhuǎn)讓、擔(dān)保之前，須獲得抵押權(quán)人的同意。在債權(quán)人協(xié)議中，抵押權(quán)人同意在夾層貸款人行使取消回贖權(quán)而控制房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)時(shí)不主張加速清償行為的規(guī)定被稱為保持緘默條款?！保?］89

抵押權(quán)人之所以同意抵押人以夾層融資方式再次融資，其重要的原因是現(xiàn)在夾層融資的貸款人通常來自實(shí)力強(qiáng)大的投資基金或者是大的投資銀行、保險(xiǎn)公司。如果發(fā)生房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)違約或破產(chǎn)事件，夾層貸款人將控制房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)并買斷抵押債權(quán)，成為抵押借款人的第二還款來源，從而在某種程度上反而增強(qiáng)了抵押債權(quán)的安全性和流動(dòng)性。

債權(quán)人一般會(huì)對(duì)以下條款進(jìn)行協(xié)商：

其一，通知和補(bǔ)救條款。當(dāng)?shù)盅航杩钊顺霈F(xiàn)違約事件時(shí)，抵押權(quán)人可能會(huì)要求抵押人將抵押的房地產(chǎn)拍賣、變賣，用所得款項(xiàng)來優(yōu)先償還其貸款，這樣可能會(huì)導(dǎo)致夾層貸款人所持有權(quán)益終止。因此，夾層貸款人通常會(huì)要求抵押權(quán)人提供抵押貸款違約通知，并會(huì)要求抵押權(quán)人提供對(duì)抵押貸款違約行為的補(bǔ)救機(jī)會(huì)，以此來保護(hù)其在借款人那里所享有的擔(dān)保權(quán)益。通常夾層貸款人提出的補(bǔ)救措施期限會(huì)比抵押貸款合同中約定的借款人的補(bǔ)救期限更長，一般會(huì)比抵押貸款合同中借款人的補(bǔ)救期限長半年到一年。如果抵押權(quán)人沒有履行通知義務(wù)，夾層貸款人可以自知道拍賣、變賣事宜之日起一年內(nèi)，可向法院申請(qǐng)撤銷該行為。

其二，購買權(quán)條款。當(dāng)出現(xiàn)抵押借款人違約或破產(chǎn)的情形，為了防止抵押權(quán)人將抵押的房地產(chǎn)拍賣、變賣，用所得款項(xiàng)來優(yōu)先償還其貸款，夾層貸款人也可能會(huì)要求購買抵押貸款，以保護(hù)其擔(dān)保權(quán)益。通常在債權(quán)人協(xié)議中會(huì)約定，當(dāng)發(fā)生抵押借款人違約時(shí)，如果抵押權(quán)人要求拍賣、變賣房地產(chǎn)，夾層貸款人可以與抵押權(quán)人約定購買其抵押貸款，先支付一定數(shù)額的款項(xiàng)作為購買抵押貸款合同的預(yù)付金，一般約定支付抵押貸款合同的百分之四十作為預(yù)付金。

其三，貸款人對(duì)企業(yè)項(xiàng)目運(yùn)作的參與控制條款。借款者破產(chǎn)是夾層投資人面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)，為了保障投資人權(quán)益，夾層貸款人可以在公司章程中設(shè)計(jì)一票否決權(quán)，或者在借款者董事會(huì)中委任一個(gè)“獨(dú)立”董事，或設(shè)立擁有投票權(quán)的“特別股東”，來約束一些重大的事項(xiàng)，比如預(yù)決算、對(duì)外擔(dān)保、對(duì)外投資等，通過委派財(cái)務(wù)總監(jiān)，對(duì)公司帳務(wù)進(jìn)行監(jiān)管，實(shí)現(xiàn)對(duì)公司的監(jiān)督管理?？赏瑫r(shí)與房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)簽訂一些協(xié)議，明確借款者、抵押權(quán)人與夾層貸款人各自的權(quán)利和義務(wù)，尤其需要確定夾層貸款人和抵押權(quán)人分別對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的房地產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)作所擁有的審批權(quán)。

因擴(kuò)大了夾層貸款人的批準(zhǔn)權(quán)范圍，在確定各方權(quán)利和交易結(jié)構(gòu)過程中引發(fā)的爭議也越來越多。與抵押權(quán)人相比，夾層貸款人較為優(yōu)先審批借款人提議的關(guān)于房地產(chǎn)項(xiàng)目的運(yùn)作的特定事宜。同樣的問題也可能存在于租賃談判的過程中，由于抵押權(quán)人和夾層貸款人各自利益的差異，一些抵押權(quán)人可以接受的租賃安排，夾層貸款人卻并不一定認(rèn)為是最佳的選擇。尤其是夾層貸款的趨利性本質(zhì)往往會(huì)使得夾層貸款人偏好于高風(fēng)險(xiǎn)的交易，而抵押權(quán)人往往偏好于較為保守、風(fēng)險(xiǎn)較低的交易。

作為一種填補(bǔ)優(yōu)先債權(quán)與普通股權(quán)之間的融資方式，房地產(chǎn)夾層貸款在債權(quán)和股權(quán)之間廣大的區(qū)域之間的任何一處移動(dòng)，都會(huì)發(fā)生不同的法律問題，由不同的法律來規(guī)范。但筆者也發(fā)現(xiàn)，在夾層融資中有很多問題主要通過當(dāng)事人之間的協(xié)議來解決，而協(xié)議約定的內(nèi)容主要取決于各自的談判力量和交易目的。在不違反法律法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定的前提下，當(dāng)事人有較大的自主選擇權(quán)來設(shè)計(jì)與自己要求相符合的交易結(jié)構(gòu)，在法律的許可和經(jīng)濟(jì)的效率之間尋找平衡。但無論如何設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)都必須遵循兩個(gè)基本原則：一是合法性原則，另一個(gè)是當(dāng)事人意愿自由原則。

綜上所述，隨著房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展，房地產(chǎn)企業(yè)的融資需求越來越迫切，特別在國家宏觀調(diào)控政策背景下，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)必須探尋其它的融資渠道。房地產(chǎn)夾層融資作為一種填補(bǔ)優(yōu)先債權(quán)與普通股權(quán)之間的融資方式，成為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)另一重要資金來源，在我國房地產(chǎn)資本市場中有著現(xiàn)實(shí)生長的土壤，帶有某種必然性。作為一種融資交易結(jié)構(gòu)安排，在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，美國等發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)夾層融資方面的經(jīng)驗(yàn)可以為我們提供有益的借鑒。房地產(chǎn)夾層融資作為一種融資方式在國內(nèi)運(yùn)行是有相關(guān)的法律規(guī)范可以提供法律支持的，盡管存在不少問題，但這些問題在現(xiàn)行的法律框架下，只要相關(guān)各方不違背法律強(qiáng)制性規(guī)定，對(duì)相關(guān)事項(xiàng)均可以協(xié)商解決。夾層融資作為一種融資方式的興起本身說明了股權(quán)與債權(quán)之間并沒有天然的鴻溝，而這恰恰是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求，也是人們對(duì)客觀事物認(rèn)識(shí)深化的結(jié)果。因而有必要從立法的角度加以引導(dǎo)和規(guī)范，相關(guān)立法應(yīng)當(dāng)更加精細(xì)化、更加具有靈活性。

［1］江平.中華人民共和國物權(quán)法精解［M］.北京：中國政法大學(xué)出版社，2007：233.

［2］［美］約瑟夫·菲利普復(fù).夾層融資：房地產(chǎn)商業(yè)抵押擔(dān)保證券的創(chuàng)新［M］.聶琴，譯.北京：北京大學(xué)出版社.2009.