M2余額上行是正?，F(xiàn)象

2013年3月底，中國的M2達(dá)到了1036141.16億元，首次突破百萬億元，M2與2012年GDP總額之比超過1.99，遠(yuǎn)高于美國等發(fā)達(dá)國家的不足1的水平。一時(shí)之間，海內(nèi)外諸多非議紛至而來。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，中國貨幣超發(fā)將引致通貨膨脹、投資過熱和經(jīng)濟(jì)過熱，要求運(yùn)用政策機(jī)制抑制經(jīng)濟(jì)增長率的上行；

也有觀點(diǎn)指出，貨幣超發(fā)將引起中國銀行業(yè)的不良資產(chǎn)大量發(fā)生，加大經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)；還有人認(rèn)為，貨幣超發(fā)將引致房地產(chǎn)等資產(chǎn)泡沫的快速膨脹，給經(jīng)濟(jì)社會(huì)帶來嚴(yán)重隱患。似乎M2的上行將會(huì)引發(fā)眾多問題。

但筆者認(rèn)為，中國M2余額的上行是一個(gè)正?，F(xiàn)象，不必大驚小怪，更無需緊張應(yīng)對(duì)，隨著經(jīng)濟(jì)增長的高位運(yùn)行，M2余額還將進(jìn)一步增加。

中國的貨幣統(tǒng)計(jì)有三個(gè)口徑：M0為人民銀行發(fā)行的現(xiàn)金，M1為M0+企業(yè)等機(jī)構(gòu)的活期存款，M2為M1+準(zhǔn)貨幣（準(zhǔn)貨幣由企業(yè)等機(jī)構(gòu)的定期存款、城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款、財(cái)政存款及其他存款構(gòu)成），由此可見，M2-M0的差額為各類存款。以2013年3月底為例，在1036141.16億元M2中，M0為55723.6億元，剩余的980417.56億元為“各類存款”。其中，“住戶存款”為447512.01億元，“非金融企業(yè)存款”為362349.84億元，“機(jī)關(guān)團(tuán)體存款”為138834.64億元，“財(cái)政存款”為25298.91億元，“其他存款”為24183.09億元。

“存款”所以被統(tǒng)計(jì)為貨幣，既因?yàn)檫@些存款在商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表中位于“負(fù)債”一方，又因?yàn)槔碚摷俣ā般y行獲得的存款均可通過貸款途徑放出”。但存款并非貨幣本身，一個(gè)明顯的事實(shí)是，當(dāng)人們將手中貨幣不用于購物而存入銀行時(shí)，是增加了購買力從而引致物價(jià)上漲還是抑制了物價(jià)上漲？同理，這一行為對(duì)GDP的增加時(shí)起到推進(jìn)作用還是抑制作用？有人強(qiáng)調(diào)，這些存款又將被銀行貸放出去，因此，它們對(duì)物價(jià)、GDP等的影響程度依舊。但如果強(qiáng)調(diào)的是這些貨幣的“貸放”，那么，該關(guān)注的指標(biāo)就不是“存款”，而是“貸款”了，更不用說，以“存款”進(jìn)入銀行的資金并不都以“貸款”流出銀行。2013年3月底，“各項(xiàng)存款”為980417.56億元，“各項(xiàng)貸款”僅為704884.99億元，二者差額達(dá)到275532.7億元。

如果僅將M2看作是貨幣，減少M(fèi)2的措施就如一些人強(qiáng)調(diào)的那樣，人民銀行應(yīng)當(dāng)實(shí)行緊縮的貨幣政策，抑制貨幣增量的過快增加。但由于人民銀行發(fā)行的只是M0部分的貨幣，緊縮也只能針對(duì)這部分展開，對(duì)“各項(xiàng)存款”而言，人民銀行幾乎無能為力。如果要減少“各項(xiàng)存款”以減少M(fèi)2的余額，將涉及到減少誰的存款和怎么減少的問題。

假定減少城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄存款，有三種措施：一是降低城鄉(xiāng)居民的收入水平，使得他們不得不從銀行中提取存款以滿足消費(fèi)支出需要；二是停止銀行吸收城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款，使得他們將消費(fèi)剩余資金留于手中；三是像塞浦路斯那樣收取存款稅。這三種措施恐怕都不具有可行性。如果要減少企業(yè)的存款，也有三種措施可選擇：一是減少企業(yè)的購銷活躍程度，令企業(yè)庫存增加或停產(chǎn)；二是減少給企業(yè)發(fā)放的貸款，使企業(yè)在資金嚴(yán)重緊缺中運(yùn)行（這將抑制職工收入的提高）；三是暫停企業(yè)的發(fā)股發(fā)債，抑制企業(yè)融資規(guī)模。面對(duì)2013年第一季度GDP增長率下落的7.7%、工業(yè)增加值跌到10%以下的走勢(shì)，如果企業(yè)面的運(yùn)作資金進(jìn)一步緊縮，2013年后幾個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)將令人堪憂。

一些人將近些年中國物價(jià)上漲歸因于M2余額超過了GDP，認(rèn)為在貨幣超發(fā)條件下，通脹必然發(fā)生。這種認(rèn)識(shí)是不符合實(shí)際情況的。首先，在中國，M2余額大于GDP是在1995年以后發(fā)生的。在此之前，M2余額均小于GDP數(shù)額，但中國依然發(fā)生過1984-1985年、1988年、1992-1994年等三次通貨膨脹。

因此，M2余額是否大于GDP不是決定通脹的主要成因。其次，新世紀(jì)以來，中國發(fā)生過2003-2004年、2007-2008年、2010-2011年等三次物價(jià)上行，其主要成因不在于貨幣多少。而在于某種或某幾種農(nóng)產(chǎn)品的暫時(shí)性供不應(yīng)求，它們不屬于通脹范疇。最后，由于企業(yè)并不購買消費(fèi)品，所以企業(yè)存款余額的多少不具有直接引致通脹的功能。居民儲(chǔ)蓄存款余額在持續(xù)增加的條件下，不具有引致通脹的貨幣條件；只有在居民儲(chǔ)蓄存款余額凈額減少的條件下（如1984-1985年、1988等年份），才將引致消費(fèi)品價(jià)格快速上漲。因此，真正需要關(guān)注的不是居民儲(chǔ)蓄存款余額的增加，而是它的突發(fā)性減少的成因和去向。

在1995年之前，M2GDP的現(xiàn)象才逐步展開，二者的差額從1996年的4918.3億元快速增加到2012年底的454826.8億元（2012年底，M2為974148.80億元，GDP絕對(duì)值為519322億元）。這種現(xiàn)象所以發(fā)生，最直接的成因不在于央行發(fā)行貨幣過多，而在于這一期間內(nèi)的各類存款快速增加。

存款快速增加的一個(gè)主要成因是城鄉(xiāng)居民的收入快速增加使得消費(fèi)剩余資金快速增加。城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款年凈增額突破1000億元是在1989年，從1949年建國算起，這花了40年時(shí)間；突破1萬億元是在2002年，從1989年算起，這花了13年時(shí)間；突破2萬億元是在2005年，從2002年算起，僅花了3年時(shí)間。城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款年凈增額沒有經(jīng)歷3萬億元關(guān)口，2008年它直接邁上了4萬億元大關(guān)，從2005年算起，也僅花了3年時(shí)間；2012年，城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款年凈增額又邁上了一個(gè)新臺(tái)階，達(dá)到近5.6萬億元；2013年第一季度又新增了37230.85億元。

因此，GDP中高儲(chǔ)蓄率是決定M2高企的根本成因。

近10多年來，在中國GDP構(gòu)成中，儲(chǔ)蓄率占比有著快速提高的趨勢(shì)，到2011年已超過了50%。一些人直接拿美國等發(fā)達(dá)國家的情況與中國對(duì)比，這種對(duì)比是不恰當(dāng)?shù)摹?/p>

首先，中國是一個(gè)外貿(mào)長期順差國，美國是一個(gè)外貿(mào)長期逆差國。對(duì)中國工商企業(yè)而言，外貿(mào)順差獲得的資金只能存放于銀行中，表現(xiàn)為企業(yè)存款的增加。對(duì)美國企業(yè)而言，外貿(mào)逆差借入的只能表現(xiàn)為借款增大，企業(yè)在銀行的存款較少。

其次，中國的城鄉(xiāng)居民消費(fèi)在總量上處于資金結(jié)余狀態(tài)，美國的居民消費(fèi)在總量上屬于負(fù)債消費(fèi)范疇，因此美國居民在銀行的存款較少，居民儲(chǔ)蓄率較低。中國城鄉(xiāng)居民雖然因按揭貸款等原因，也有負(fù)債消費(fèi)的現(xiàn)象，但這些負(fù)債額（2012年底大約在10多萬億元）與儲(chǔ)蓄存款余額（2012年底為399551.04億元）相比，城鄉(xiāng)居民消費(fèi)總體上是一種資金剩余的狀態(tài)。

最后，且不說各州政府的財(cái)政狀況，就是美國聯(lián)邦政府也是債臺(tái)高筑，債務(wù)量超過了GDP的100%。但中國政府的債務(wù)量?jī)H為GDP的40%左右，遠(yuǎn)低于警戒線。如果說要將中國的M2直接與美國等發(fā)達(dá)國家的數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比（且不說各國的M2含義不盡相同），是否意味著中國經(jīng)濟(jì)格局應(yīng)與美國相同？顯然，這種情形不是我們所能接受的。

針對(duì)M2過百萬億元的現(xiàn)實(shí)，需要在政策面上注意幾個(gè)問題：

第一，以冷靜的態(tài)度對(duì)待M2的走勢(shì)，不應(yīng)對(duì)此過度緊張。隨著中國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，在相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)，M2的余額還將繼續(xù)上升，這對(duì)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展并非不利。為了避免社會(huì)各界對(duì)“貨幣超發(fā)”的誤解以及由此引致的憂患情緒，需要對(duì)M2的走勢(shì)和效應(yīng)做好宣傳解釋工作。

第二，進(jìn)一步落實(shí)擴(kuò)大內(nèi)需的政策，根據(jù)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)的客觀趨勢(shì)，展開經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，緩解城鄉(xiāng)居民在“住、行、學(xué)”等方面有效消費(fèi)供給不足矛盾，加大對(duì)醫(yī)療保健、教育、住房、道路以及各種城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施的投資，在學(xué)有所教、勞有所得、病有所醫(yī)、老有所養(yǎng)、住有所居上持續(xù)取得新進(jìn)展，努力讓人民過上更好生活。

第三，加快資本輸出的步伐。中國正處于難得的戰(zhàn)略機(jī)遇期，美國經(jīng)濟(jì)尚處于金融危機(jī)的泥沼之中，歐債危機(jī)還在延續(xù)，這給我們?cè)谌蛘归_資金配置提供了絕佳時(shí)機(jī)，我們應(yīng)把握好這一機(jī)遇，積極推進(jìn)資本輸出。在資本輸出中，借貸資本輸出和生產(chǎn)資本輸出并舉，既有利于對(duì)沖國際貨幣戰(zhàn)給我們帶來的損失，也有利于推進(jìn)人民幣國際化進(jìn)程。在資本輸出的背景下，國內(nèi)的一部分儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為對(duì)外投資，企業(yè)存款和居民儲(chǔ)蓄存款的增量走勢(shì)都可能發(fā)生變化。因此，在時(shí)間延續(xù)中，中國的M2余額就有減少的可能。