美國經(jīng)濟復蘇前景展望及QE4評估

肖 煉 研究員

一、美國經(jīng)濟溫和復蘇但仍疲軟

2012年美國經(jīng)濟溫和復蘇，但未進入快車道。相對于2011年美國全年GDP增長1.7%而言，2012年一季度美國GDP增速提高到1.9%，二季度GDP增速又回落到1.3%。

三季度，由于消費增長 (人均消費增長2%，高于二季度的1.5%)、樓市復蘇加快 (住宅類固定投資增長14.4%，高于二季度的8.5%)及國防開支增加 (3年來最快的增長) (路透社，2012.10.26)，三季度GDP增速環(huán)比回升到3.1%。預計四季度經(jīng)濟增長有可能放緩。

短期看，如果失業(yè)率繼續(xù)下降，樓市持續(xù)復蘇，2012年美國全年GDP增速可能達到2.1%(IMF，2012.10)。如果上述兩個問題解決不順利，GDP增速將回落到1.7% ～2%區(qū)間 (美聯(lián)儲，2012.10)。盡管如此，2012年美國經(jīng)濟增長率可能是發(fā)達國家經(jīng)濟體中唯一高于2011年的國家。

長期看，復蘇疲軟可能成為美國經(jīng)濟“新常態(tài)”。美國國會預算局認為，自2009年美國經(jīng)濟衰退以來，經(jīng)濟產(chǎn)出積累增長率比衰退前降低9%(其中1/3原因與經(jīng)濟周期相關(guān))的主要原因在于政府對商品和服務(wù)的采購減少、住宅投資下降和消費開支減少。以歷史平均水平衡量，商業(yè)投資處于“異常低的水平”。投資、消費及潛在產(chǎn)出率下降之間的惡性循環(huán)，導致未來10年美國經(jīng)濟處于復蘇疲軟的長期過程之中。2022年的潛在GDP將下降1.5%，真實 GDP增速在2.1%～2.4%之間。美聯(lián)儲將2013年的經(jīng)濟增長率從2012年9月份的2.5%～3%之間下調(diào)到2.3% ～3%之間。

二、美國經(jīng)濟復蘇面臨的主要問題

(一) “財政懸崖”(Financial Cliff)危險能否消除

目前“財政懸崖”是指，美國國會和奧巴馬在其第一任期通過法案 (2011年8月)規(guī)定10年內(nèi)降低赤字1.2萬億美元，如果達不到目標，那么將在2013年1月份采取自動全面削減支出措施。這個時間與小布什與奧巴馬先前實行的一系列減稅措施的到期日相同。

概括講，“財政懸崖”包括三個內(nèi)容:①布什減稅政策 (被奧巴馬延續(xù)了兩年)2012年年底到期，屆時，長期失業(yè)救濟金將用完;防止債務(wù)違約預算將用完;工人工薪減稅將到期。②將采取緊縮6000億美元 (占GDP的4%)財政政策。③啟動自動減赤機制。聯(lián)邦政府支出自動削減機制將導致2013年聯(lián)邦預算減少1090億美元。如果白宮與國會共和黨議員之間的會談破裂，美國財政部可能發(fā)生違約，因而試圖避免啟動自動減支。

美國國會預算局警告，“財政懸崖”將使美國2013年GDP減少3%，失業(yè)率上升到9.1%。提高高收入人群稅率將使 GDP降低0.1%，減少20萬個工作崗位 (英國《金融時報》2012.11.8)。

國際貨幣基金組織 (IMF)計量模型顯示，如果美國果真墜入財政懸崖，將使美國2013年GDP減少4.8%，拖累中國2013年經(jīng)濟增長1.2%，如果金融市場的壓力大于預期，對中國的影響可能翻倍。

此前，穆迪、惠譽兩大評級機構(gòu)對美國財政懸崖也發(fā)出警告，將其評級從AAA下調(diào)為Aa1。惠譽預計財政懸崖將把美國經(jīng)濟拖入本可避免的衰退，并導致美國失業(yè)率在2013年升至10%以上。

從技術(shù)上講，華盛頓能否在年底前避開“財政懸崖”，基線的選擇至關(guān)重要。比如10年削減4萬億美元，跟什么相比?是假定小布什時代減稅措施2012年年底到期、帶來大量收入，還是假定減稅措施延期、留下一個巨大的收入缺口?再如，每增加1美元的稅收，就要削減3美元的支出。對年收入超過25萬美元的人群提高稅率 (提高到2%以上)，然后再在這個基礎(chǔ)上提出增加稅收，這就會降低增稅/減支的比率。說到底， “財政懸崖”不是純財政問題，而是美國兩黨的政治斗爭問題，它綁架了未來美國乃至世界經(jīng)濟。

無論白宮還是國會都心知肚明，如果美國果真墜入財政懸崖，將是一個誰也無法承擔的后果。距離“財政懸崖”最后期限的前兩周，美國白宮與眾議院的一場“政治秀”終于妥協(xié)。白宮和國會雙方妥協(xié)的焦點已從是否應(yīng)全面提高稅率等理念之爭轉(zhuǎn)為更為實際的由誰來付稅的問題。

奧巴馬作出讓步，將向富人年收入增稅門檻從25萬美元提高至40萬美元 (仍低于眾議院提出的100萬美元門檻)，未來10年增稅額從1.6萬億美元下調(diào)至1.2萬億美元，削減政府開支從1.4萬億美元下調(diào)至1萬億美元，不再要求永久提高聯(lián)邦債務(wù)上限，而是2年調(diào)整一次。

盡管避免了90度的“財政懸崖”高臺跳水，卻似乎拉扯成45度的“財政斜崖”。爭論的焦點在于55度“斜崖”亦或35度的“斜崖”。拋開時間上是否來得及達成最終一致的框架協(xié)議，并通過國會審議不說，不管“府院之爭”的兩方接下來作出怎樣的妥協(xié)和讓步，美國最終都必將面對的是規(guī)模龐大的債務(wù)問題。無論“懸崖”還是多少度的“斜崖”都難以從根本上解決美國天文數(shù)字的債務(wù)，只不過把今天的債推到明天。

(二)歐債危機影響能否緩解

歐元區(qū)國家GDP占全球GDP的18%，占美國出口總額的14%，占美國服務(wù)業(yè)出口總額的20%，歐元區(qū)國家對外投資 (FDI)42%流入美國 (2011年)。全球海外金融機構(gòu)持有24萬億歐元債券，是其12.6萬億歐元GDP的2倍，是持有美國銀行債券的2倍。歐元區(qū)陷入衰退將逼美元兌歐元升值，使美國對歐洲出口減少，打擊美國在歐投資，使美國持有的歐債縮水，使美國家庭財富減少。歐債危機導致需求萎縮，美國已取代歐洲重新成為中國最大的出口目的地。2011年中國對美國出口總額達3240億美元，占中國出口總額的18.6%，占中國 GDP的4.4%。2012年中國對美國出口將大大超過歐洲，中美貿(mào)易順差的增加將使今后4年中美之間的貿(mào)易摩擦和爭端增多。

(三)失業(yè)率上升能否扼制

2009年二季度至2012年二季度，美國潛在就業(yè)量僅增長2.3%，不到第二次世界大戰(zhàn)后平均水平的一半。人口增長放緩、嬰兒潮一代勞動者退休以及婦女就業(yè)數(shù)量停止增長，都對經(jīng)濟復蘇造成負面影響。

奧巴馬上臺時美國失業(yè)率為7.2%(2009年)，大選前，失業(yè)率不僅沒有下降反而上升到7.9%(官方登記失業(yè)率)。目前，約有500萬美國人失業(yè)已有6個月之久(360萬美國人已失業(yè)1年以上)，技能退化令他們未來更難找到工作的風險也加大，收入增長放緩引發(fā)的擔憂可能會限制企業(yè)招聘。年齡在25～54歲的人群中，幾乎每5個人中就有1個人失業(yè)。美國周期性失業(yè)與結(jié)構(gòu)性失業(yè)并存，失業(yè)與崗位空缺并存，就業(yè)者參與率下降。美國就業(yè)總?cè)藬?shù)1.46億，登記失業(yè)人數(shù)1270萬，半失業(yè)800萬，隱性失業(yè)200萬，總失業(yè)率達16%，遠遠高于官方登記失業(yè)率。服務(wù)業(yè)占總失業(yè)的20%(25.8萬人)。失業(yè)率降到6.1%大約需要5～6年時間，2016年前 (即下屆總統(tǒng)選舉前)降低高失業(yè)率是美國政府面臨的一大難題。轉(zhuǎn)移美國國內(nèi)選民的視線，將造成失業(yè)的責任推向國外(尤其是中國)，將會加大今后4年中美之間經(jīng)濟與政治矛盾。

(四)樓市復蘇能否持續(xù)

次貸危機以來，美國92%的地區(qū)房地產(chǎn)凈虧損，價值縮水6.4萬億美元。美國家庭財富損失了12萬億美元，其中1/3是由于自住房屋市值下降。最近出現(xiàn)新情況——住房市場復蘇進程似乎啟動。2012年8月份單戶型住宅新屋開工數(shù)較7月份增加5.5%，創(chuàng)下28個月新高。2012年8月份成屋銷量較7月份增長7.8%，達27個月新高。8月份全美177個市場中，91個市場的房屋價值上升。傳統(tǒng)自住型購房者正在大批返回市場，取代了投資型購房者。抵押貸款利率下降對住房需求起到積極的提振作用。過去12個月新屋銷量增長了28%，如果這種狀況能夠延續(xù)，住房行業(yè)可能出現(xiàn)拐點，將6年來首次為美國經(jīng)濟復蘇作出貢獻。

三、QE4政策能否振興美國經(jīng)濟

不出所料，奧巴馬大選連任后不到兩個月就推出QE4。美聯(lián)儲把刺激疲弱美國經(jīng)濟的猛藥押在量化寬松貨幣政策上。對比前三次量化寬松政策，與 QE1和 QE2不同，QE3沒有時間和數(shù)量限制，既可以購買抵押支持債券 (MBS)，又可以購買國債。QE3主要內(nèi)容包括:①美聯(lián)儲每月投放400億美元無止境購買 MBS。②“扭曲操作”(Operation Twist)，美聯(lián)儲每月投入450億美元買國債。前兩項相加，美聯(lián)儲每月投入850億美元購買MBS和國債。③QE3將使美聯(lián)儲負債從2.3萬億美元上升到2.8萬億美元。④ 零利率政策將延遲到2015年。與QE3相比，QE4在數(shù)量上沒有大的變化，只不過“扭曲操作”到2012年年底將結(jié)束，QE4投入450億美元繼續(xù)購買國債，但沒有時間限制。

QE4的新特點在于:第一，美聯(lián)儲推出新的債券購買計劃(2012年12月12日)，向銀行系統(tǒng)注入儲備資金，其實際效果將是增發(fā)貨幣。而“扭曲操作”是用利息收入購買國債，不會直接導致流動性增加。第二，把未來貨幣政策與就業(yè)狀況直接掛鉤。也就是說，只要失業(yè)率超過6.5%(通貨膨脹率不超過2.5%)，美聯(lián)儲就持續(xù)采取量化寬松政策，利率保持在接近于“零”的水平 (至少直到2015年);只要就業(yè)市場沒有好轉(zhuǎn)跡象，美聯(lián)儲將繼續(xù)購買MBS。伯南克稱，貨幣政策不會進入“自動駕駛”模式，除失業(yè)率以外，美聯(lián)儲還將觀察長期失業(yè)人數(shù)和勞動參與率等指標。

此前，多數(shù)經(jīng)濟學家對美聯(lián)儲推出QE3質(zhì)疑，但其中大部分最終還是支持了伯南克。美國經(jīng)濟學家對美聯(lián)儲量化寬松政策評估，結(jié)果分為四檔:A檔占11%;B檔占29%;C檔占34%;D檔 (失敗)占26%。相對于而言，經(jīng)濟學家對貨幣政策的評價高于財政政策。

奧巴馬總統(tǒng)連任為美聯(lián)儲繼續(xù)實施寬松政策鋪平道路，不排除QE5推出的可能性。盡管美聯(lián)儲保持相對獨立性，總統(tǒng)通常無法直接對其政策制定過程施加政治影響，但總統(tǒng)可通過指定美聯(lián)儲理事會人選來影響貨幣政策方向。根據(jù)美國法律，美聯(lián)儲七人理事會人選由總統(tǒng)提名，之后經(jīng)參議院批準。在頭一總統(tǒng)任期，奧巴馬通過兩度任命伯南克及其他六名理事會成員中的五名，已為美聯(lián)儲繼續(xù)實行量化寬松政策埋下了伏筆。奧巴馬的成功連任意味著他在第二任期內(nèi)的2014年有權(quán)選擇伯南克的繼任者，從而保持量化寬松政策的連續(xù)性。

“QE1+QE2+QE3+QE4”對美國經(jīng)濟的好處在于:

第一， “QE1+QE2”刺激美國經(jīng)濟增長近3個百分點，增加了近200萬個就業(yè)崗位。每個就業(yè)崗位成本高達100萬美元。大量印鈔導致美國財富越來越向少數(shù)人聚集。低利率有助于保護富人的資本和金融財產(chǎn)，導致貧富差距加大。新增就業(yè)主要體現(xiàn)在政府以及金融等服務(wù)業(yè)等部門，而實體經(jīng)濟部門的就業(yè)恢復有限。

第二，減少了利息支出?；鶞世式抵?00年以來最低水平。美國政府每個工作日的借款額超過30億美元，但支付的利息是有史以來最低的。例如，美聯(lián)儲印新美鈔購買債券，從財政部手中得到了利息，同時也通過投資MBS獲得了利息，然后，美聯(lián)儲這些收益中的大部分又重新流入了美國財政部。2011年，從美聯(lián)儲重新流入財政部的資金為750億美元。2011財年，政府的凈利息支出相當于全年GDP的1.5%，遠遠低于過去30年的平均水平。如果把美聯(lián)儲匯回的資金也考慮在內(nèi)，則2011財年政府的凈利息支出僅相當于全年GDP的1%左右。美聯(lián)儲的政策也幫助縮減了美國政府的年度經(jīng)營赤字。

第三，壓低長期利率 (尤其是抵押貸款利率)。1.7萬億美元的QE1將10年期美國國債收益率壓低了40～110個基點，6000億美元的QE2又將美國國債收益率進一步壓低了15～45個基點。

第四，挽救垂死的房地產(chǎn)市場。長期低利率誘導美國老百姓將儲蓄投向樓市，次貸危機以來，住宅建筑業(yè)累計上漲了133%，不動產(chǎn)行業(yè)累計上漲了315%，未來走勢看好，成為美國經(jīng)濟復蘇的一個支撐點。

第五，有利于大型銀行擺脫債務(wù)和擴大經(jīng)營。奧巴馬承認，銀行救助行動使大銀行口袋塞滿現(xiàn)金，肥得流油。現(xiàn)在 QE4不會遇到QE1和QE2的絆腳石，因為銀行狀況好轉(zhuǎn)。銀行擴大放貸規(guī)模意愿有所升溫。私人存款類機構(gòu)2012年第二季度總計持有11.21萬億美元的信貸市場工具 (包括美國國債、抵押貸款和信用卡債務(wù)等)，較2011年同期增長3.8%，創(chuàng)下2008年第二季度以來的最大增幅。盡管低于 50年平均水平(7.3%)，但由于房價上升使更多借款者擺脫負資產(chǎn)狀況，使增速加快。難怪華爾街無法與奧巴馬政府分道揚鑣。

第六，推高股市。奧巴馬2009年1月份上任以來，紐約道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)從6000點回升到接近危機前的14000點，標準普爾指數(shù)已經(jīng)累計上漲了76%，納斯達克指數(shù)的漲幅更是高達128%。與此對照，小布什第一屆任期內(nèi)，標準普爾指數(shù)累計下跌13%，納斯達克100指數(shù)下跌了45%。里根首屆任期內(nèi)標準普爾指數(shù)漲幅只有25%。20世紀90年代初克林頓首屆任期內(nèi)漲幅也只有60%。

第七，減少家庭債務(wù) (排除公共債務(wù))，擴大消費。美國家庭的負債水平已經(jīng)低于4年前金融危機爆發(fā)時。2012年第一季度美國家庭總負債為13.4萬億美元，低于2008年第三季度創(chuàng)下的14.4萬億美元的高點。

第八，美元貶值，擴大美國商品出口，以實現(xiàn)美國出口倍增的目標。美國對中國的出口從危機前的670億美元增加到目前的1060億美元，增幅高達56%。出口增加使美國貿(mào)易逆差占GDP的比重從危機前的峰值的5.8%(2006年)下降到2012年的3.8%。

“QE1+QE2+QE3+QE4”是以犧牲世界經(jīng)濟長期發(fā)展 (包括美國)為代價的，具體表現(xiàn)為:

第一，增加了美國巨額公共債務(wù)。2012財年聯(lián)邦赤字1.089萬億美元 (2012年9月30日)，相當于GDP的7%，盡管低于前3年的比例，但仍高于第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束以來的其他年份。2012財年美國政府未償債務(wù)16.07萬億美元，相當于GDP的103%(包括社會保障和醫(yī)療保險信托基金中的美國國債)。2012財年公眾債務(wù)(財政部欠社保基金的債務(wù))11.27萬億美元，相當于GDP的72.5%，高于第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束以來的任何時期 (10年前公眾債務(wù)僅相當于 GDP的33.6%)。以上三項債務(wù)合計28.4萬億美元，相當于GDP的179.9%。

第二，美元超發(fā)導致美元貶值。QE2實施 (2010年11月至2011年6月)的8個月期間，美元貨幣供應(yīng)量 (M2)總共增加了4.61%，從 2010年 10月份的86945億美元增至2011年6月份的90950億美元。折年率增加6.92%。QE2結(jié)束后，貨幣供應(yīng)量(M2)增長加快，2012年7月增至100210億美元，比2011年6月增加10.18%，折年率9.40%。從QE2實施到完成，華爾街日報美元指數(shù)下跌了10%。美國加快印鈔速度使美聯(lián)儲的負債規(guī)模已經(jīng)從本輪金融危機前的不到1萬億美元擴大至近3萬億美元。

第三， “QE1+QE2+QE3+QE4”將導致國債貨幣化風險。如果未來利率上調(diào)1%，將使16.07萬億美元國債的償債利息增加1607億美元。美國可交易債務(wù)的近50%由外國人持有，可能導致美國主權(quán)債務(wù)風險。全球養(yǎng)老基金持有20萬億美元、專業(yè)運作國債資產(chǎn)60萬億美元、各種金融衍生產(chǎn)品600萬億美元，這些資產(chǎn)的估值及預期收益都與美國國債存在直接和間接的關(guān)系。一旦上述某個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，將導致全球金融市場的癱瘓。

第四， “QE1+QE2+QE3+QE4”將導致全球通貨膨脹風險。2007年世界經(jīng)濟危機以來，全球央行已經(jīng)向世界金融體系注入了超過11萬億美元的流動性。目前QE4引發(fā)的通貨膨脹不如QE2明顯，主要原因是全球經(jīng)濟增速大幅度下滑，暫時沖銷了部分通貨膨脹，一旦全球經(jīng)濟復蘇，將會帶來全球大宗商品價格上漲，引發(fā)新一輪輸入型通貨膨脹以及資產(chǎn)價格上漲。

第五，美元貶值倒逼其他國家本幣升值。為防止QE4對本國經(jīng)濟的傷害，世界各國都效仿美國“放水”搞五花八門的QE，從而引發(fā)各國匯率自戕式的競爭性貨幣貶值。歐洲央行 (European Central Bank)推出債券購買計劃;英國央行 (Bank of England)實施美聯(lián)儲式的“非沖銷”債券購買計劃;日本央行 (Bank of Japan)推出91萬億日元的QE;瑞士央行 (Swiss National Bank)無限量購買歐元防止瑞士法郎升值;巴西、土耳其等新興市場國家也紛紛動用多種手段抑制本幣升值。QE4之后，包括人民幣、韓元和新加坡元等在內(nèi)的多國貨幣兌美元紛紛走高。而對QE4指責最為強烈的依然是巴西。

第六， “QE1+QE2+QE3+QE4”或?qū)е氯颉柏泿艖?zhàn)”及“貿(mào)易戰(zhàn)”，使疲弱的世界經(jīng)濟復蘇雪上加霜。例如，為振興疲弱的經(jīng)濟，美國一方面“放水”搞量化寬松貨幣政策，另一方面搞貿(mào)易保護主義。例如，美國關(guān)稅修訂法案 (GPX法案)向中國商品征收某些進口關(guān)稅，擬向WTO提交對華汽車零部件貿(mào)易申訴;最近奧巴馬親自否決中國三一集團對美風能投資;美國國會為中國企業(yè)華為公司和中興通訊公司在美國投資設(shè)置障礙;共和黨領(lǐng)導人威脅將把中國列入?yún)R率操縱國，嚴懲中國所謂“欺詐行為”;這些都將中國企業(yè)置于一個不確定的法律環(huán)境，嚴重影響未來中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系的健康發(fā)展。

第七，對中國的外匯儲備、外貿(mào)、貨幣政策構(gòu)成嚴重挑戰(zhàn)。當下中國正在激烈辯論是否推行4萬億投資刺激計劃“2.0版”，就是應(yīng)對這種挑戰(zhàn)的本能反應(yīng)。

四、結(jié)論

(1)盡管2020年前美國復蘇疲軟，但仍然是全球的經(jīng)濟霸主、金融霸主、軍事霸主、科技霸主，至少20～30年內(nèi)世界上暫時還沒有任何一個國家可以動搖美國上述霸主地位。

(2) “QE1+QE2+QE3+QE4”是美國損人利己的貨幣政策，同時影響其財政政策及貿(mào)易投資政策，其目的是為了解決自身金融危機，振興美國經(jīng)濟，繼續(xù)維持其霸主地位。

(3) “QE1+QE2+QE3+QE4”對中國經(jīng)濟的直接和間接傷害遠遠大于收益。中國要及時調(diào)整對外經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略、調(diào)整對外貿(mào)易投資戰(zhàn)略、調(diào)整外匯儲備結(jié)構(gòu)，以避免美國“重返亞洲”新戰(zhàn)略下貨幣政策、財政政策、貿(mào)易投資政策調(diào)整對中國的負面影響。

(4)盡管中國經(jīng)濟總量在2020年前或?qū)⒊^美國，但在經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量，對全球金融、軍事、科技的影響和控制力等諸方面，與美國存在巨大差距。全面趕超美國需要50～100年的時間 (在政局穩(wěn)定的情況下)。脫離這個基本判斷，離開“韜光養(yǎng)晦”戰(zhàn)略，過早“攤牌”，將不利于中華民族在21世紀的復興。