解碼并購(gòu)基金投資路線圖

《支點(diǎn)》記者 蔣李

解碼并購(gòu)基金投資路線圖

《支點(diǎn)》記者 蔣李

上市公司對(duì)外并購(gòu)發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力是促使綁定上市公司的并購(gòu)基金未來得以發(fā)展的重要原因。未來五到十年，將迎來一個(gè)并購(gòu)重組整合的浪潮，只有對(duì)并購(gòu)與行業(yè)現(xiàn)狀具備足夠理解的機(jī)構(gòu)，才能抓住機(jī)遇。

獨(dú)占兩座杭州西溪濕地獨(dú)立樓的浙江天堂硅谷股權(quán)投資管理集團(tuán)有限公司，富有詩(shī)意的辦公環(huán)境。本刊資料

隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下行，加之A 股市場(chǎng)發(fā)行制度變革，昂首數(shù)年的投資回報(bào)率和IPO增速曲線直轉(zhuǎn)而下，以IPO為主要退出模式的國(guó)內(nèi)PE行業(yè)紛紛轉(zhuǎn)型發(fā)展并購(gòu)基金。2012年，鼎暉、弘毅、中信等大型基金都紛紛在這一領(lǐng)域進(jìn)行布局。

成立于2000年的浙江天堂硅谷股權(quán)投資管理集團(tuán)有限公司（下稱天堂硅谷），投資的企業(yè)有數(shù)十家陸續(xù)成功登陸中小板、創(chuàng)業(yè)板。2009年，在旗下PE/VC業(yè)務(wù)漸入佳境時(shí)，天堂硅谷卻居安思危，率先殺入操作難度更大的并購(gòu)領(lǐng)域。這一決策使天堂硅谷享受到豐厚收益，其獨(dú)創(chuàng)的與單一上市公司合作發(fā)起設(shè)立小規(guī)模并購(gòu)基金的模式，更成為國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金的起步范本。

對(duì)接產(chǎn)業(yè)升級(jí)

“2008-2009年創(chuàng)業(yè)板開始時(shí)，一夜之間中國(guó)誕生了成千上萬(wàn)家PE管理公司。我們都覺得這種暴增本身是不正常的，要提前做一些準(zhǔn)備?！碧焯霉韫葓?zhí)行總裁梁正說。

最大變化，就是公司名稱的改變。2010年，浙江天堂硅谷創(chuàng)業(yè)集團(tuán)有限公司更名為浙江天堂硅谷股權(quán)投資管理集團(tuán)有限公司，意味著轉(zhuǎn)型為投資和資產(chǎn)管理公司，業(yè)務(wù)從創(chuàng)投延伸到資產(chǎn)重組、產(chǎn)業(yè)并購(gòu)整合方面。

接下來的一年多里，天堂硅谷將已發(fā)行股權(quán)投資基金的PE投資占比降低，新發(fā)行基金則明確規(guī)定PE投資比重降至25%以下，同時(shí)加大對(duì)中早期項(xiàng)目與并購(gòu)重組的投資力度，形成VC、PE與并購(gòu)重組雙管齊下的業(yè)務(wù)鏈。在集團(tuán)2012年“務(wù)虛會(huì)”上，天堂硅谷更確立了“2012年業(yè)務(wù)中只要有并購(gòu)，并購(gòu)必定優(yōu)先”的方針，將并購(gòu)作為公司發(fā)展的重中之重。

梁正從產(chǎn)業(yè)演進(jìn)規(guī)律著眼，分析了轉(zhuǎn)型并購(gòu)的必然性，“中國(guó)很多產(chǎn)業(yè)都存在產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象，究其原因就是行業(yè)集中度低、信息不對(duì)稱。天堂硅谷轉(zhuǎn)型產(chǎn)業(yè)并購(gòu)，以金融力量促進(jìn)產(chǎn)業(yè)的橫向集中和縱向整合，可以幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)，從而消化過剩產(chǎn)能、實(shí)現(xiàn)節(jié)能環(huán)保。這不但為資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)創(chuàng)造出一片藍(lán)海，更能促進(jìn)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)?！?/p>

天堂硅谷設(shè)定產(chǎn)業(yè)整合戰(zhàn)略還另有原因。一方面，2010年以來天堂硅谷的并購(gòu)嘗試獲得了很大成功，使他們相信這條道路會(huì)給企業(yè)帶來不一樣的未來。另一方面，國(guó)際的私募股權(quán)投資公司中，70%的收入來自于企業(yè)的兼并重組，只有30%的收入通過投資IPO項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)，為這一戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型提供了行業(yè)參考。

“長(zhǎng)沙天堂大康基金”——國(guó)內(nèi)首個(gè)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金

獨(dú)創(chuàng)定制并購(gòu)

目前，市場(chǎng)上很多機(jī)構(gòu)都在試水并購(gòu)基金，但其運(yùn)作的并購(gòu)基金大多采取一對(duì)多的模式。

梁正對(duì)此不以為然：“并購(gòu)基金如果為很多家企業(yè)去服務(wù)，那整合、退出能力便受到很大約束，尤其最后退出渠道也只能選擇IPO，但那就是做PE ，絕非并購(gòu)?！?/p>

較早開展并購(gòu)業(yè)務(wù)并享受到了豐厚投資收益，令天堂硅谷在本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)中頗顯獨(dú)特，也給予了梁正做出以上評(píng)價(jià)的底氣。

天堂硅谷采取的是“一對(duì)一”的定制式并購(gòu)。在多數(shù)并購(gòu)案中，天堂硅谷并購(gòu)背后都站著一個(gè)上市公司，天堂硅谷發(fā)起的并購(gòu)基金作為并購(gòu)主體，并購(gòu)標(biāo)的最終被這個(gè)公司接手。運(yùn)營(yíng)過程則分工明確：共同尋找項(xiàng)目，天堂硅谷進(jìn)行并購(gòu)運(yùn)作，控股后由企業(yè)和并購(gòu)基金共同培養(yǎng)和整合，有一定盈利能力后再將項(xiàng)目裝入企業(yè)。

“并購(gòu)基金的參與，能夠解決上市公司對(duì)外收購(gòu)的很多問題?！绷赫J(rèn)為并購(gòu)基金具有很多相對(duì)優(yōu)勢(shì)，與上市公司存在天然的合作契機(jī)。

“上市公司雖然坐擁融資平臺(tái)，但由于定增、配股的審批時(shí)限限制，通過股權(quán)融資的周期起碼在9個(gè)月以上。這對(duì)于機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)瞬即逝的并購(gòu)市場(chǎng)十分不利。如果把再融資比作跑馬拉松，并購(gòu)基金就是‘穩(wěn)、準(zhǔn)、狠’的短跑沖刺，上市公司與并購(gòu)基金合作，能彌補(bǔ)資金時(shí)效性的問題?！?/p>

與湖南生豬龍頭企業(yè)大康牧業(yè)合作，就是在此思路之上的一次嘗試。

2011年9月19日，大康牧業(yè)與天堂硅谷共同設(shè)立了我國(guó)第一只圍繞農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的并購(gòu)基金“長(zhǎng)沙天堂大康基金”（下稱天堂大康）。天堂大康出資總額為3 億元，其中大康牧業(yè)和天堂硅谷各自出資3000萬(wàn)，其余2.4億由天堂硅谷分兩期對(duì)外募集。

資金到位前，天堂硅谷發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，由十多個(gè)分公司配合大康牧業(yè)在全國(guó)多處進(jìn)行實(shí)地調(diào)研，選擇了多家并購(gòu)對(duì)象，并提供了交易結(jié)構(gòu)、支付結(jié)構(gòu)、稅務(wù)籌劃等一百多種設(shè)計(jì)方案，對(duì)整個(gè)并購(gòu)過程做了充分規(guī)劃。

“跑馬圈地”從2012年開始。3月22日，天堂大康正式簽約收購(gòu)武漢和祥畜牧。同年10月20日，大康牧業(yè)發(fā)布公告，湖南富華生態(tài)農(nóng)業(yè)發(fā)展有限公司將交由天堂硅谷共同管理。至此，大康牧業(yè)在完善養(yǎng)殖模式、拓展產(chǎn)業(yè)鏈的基礎(chǔ)上，將長(zhǎng)株潭、武漢城市圈的市場(chǎng)收入囊中。

聯(lián)手天堂硅谷，大康牧業(yè)不僅以3000萬(wàn)撬動(dòng)3億元，更借助天堂硅谷的資源優(yōu)勢(shì)、品牌效應(yīng)及專業(yè)的投資管理能力，使得企業(yè)實(shí)力得到飛躍。而天堂硅谷則通過與行業(yè)龍頭上市公司成立合伙企業(yè)，助其培養(yǎng)整合產(chǎn)業(yè)鏈上、下游，當(dāng)項(xiàng)目達(dá)到一定能力時(shí)，則可裝入上市公司，一方面增強(qiáng)了其盈利能力，一方面并購(gòu)基金實(shí)現(xiàn)套現(xiàn)退出。

“未來這些將由天堂大康控制的并購(gòu)標(biāo)的，可能以包括定增在內(nèi)的多種方式注入上市公司之中?！绷赫硎?，目前天堂硅谷還在與多家上市公司洽談共同設(shè)立并購(gòu)基金，涉及行業(yè)包括醫(yī)藥、高端制造業(yè)等多個(gè)領(lǐng)域，今后計(jì)劃每與一家上市公司合作即發(fā)行一只新基金。

就在與大康牧業(yè)合作后不久，天堂硅谷又綁定了另一家上市公司合眾思?jí)眩餐O(shè)立了重點(diǎn)以并購(gòu)整合衛(wèi)星導(dǎo)航定位產(chǎn)業(yè)上下游相關(guān)企業(yè)為方向的新一只并購(gòu)基金。

2006年至2012年國(guó)內(nèi)VC/PE機(jī)構(gòu)并購(gòu)?fù)顺鼋灰宗厔?shì)圖

探索背后奧妙

“天堂硅谷從2009年就開始做產(chǎn)業(yè)整合，花了兩年時(shí)間做戰(zhàn)略籌備：一是與浙江大學(xué)共同成立金融研究院，為并購(gòu)業(yè)務(wù)提供行業(yè)指導(dǎo)；二是用兩年時(shí)間組建了并購(gòu)實(shí)務(wù)操作團(tuán)隊(duì)；三是研討確定了產(chǎn)業(yè)整合路線圖、各利益相關(guān)方的盈利模式；四是廣泛接觸產(chǎn)業(yè)龍頭，特別是細(xì)分行業(yè)處于領(lǐng)先地位的上市公司。最終，推出了適合中國(guó)國(guó)情的，主要針對(duì)上市公司的并購(gòu)基金。” 梁正這段描述，既是對(duì)于天堂硅谷并購(gòu)模式誕生過程的總結(jié)，又是對(duì)其背后經(jīng)驗(yàn)的梳理。

天堂硅谷“產(chǎn)業(yè)+資本”的并購(gòu)基金模式，在合作對(duì)象的甄別選擇上標(biāo)準(zhǔn)頗高：對(duì)方必須是有志于做大做強(qiáng)的龍頭企業(yè)，這些企業(yè)已經(jīng)上市，并且有一定融資能力。

在具體行業(yè)的選擇方面，天堂硅谷有自己的獨(dú)特標(biāo)準(zhǔn)。首先要吃透產(chǎn)業(yè)政策，跟著國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策走，其次是做自己熟悉和擅長(zhǎng)的領(lǐng)域，比如節(jié)能環(huán)保、生物醫(yī)藥、高新科技、農(nóng)業(yè)等。

具體到每個(gè)項(xiàng)目，則要在投資前研究合作方的戰(zhàn)略思路是否與天堂硅谷對(duì)該行業(yè)的理解相吻合。梁正指出，在IPO熱潮期，一批企業(yè)上市圈錢，甚至大幅超募，飛速擴(kuò)大的資本控制規(guī)模讓上市公司很容易陷入戰(zhàn)略迷失，A股市場(chǎng)出現(xiàn)了不少“什么賺錢干什么”、將商業(yè)機(jī)會(huì)作為戰(zhàn)略的公司，這些公司是天堂硅谷首先要規(guī)避的。

“并購(gòu)的難點(diǎn)在于它并不只是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、戰(zhàn)略目標(biāo)的簡(jiǎn)單堆砌，更涵蓋了產(chǎn)業(yè)分析、公司文化等軟性因素的有機(jī)整合，其風(fēng)險(xiǎn)控制是一個(gè)系統(tǒng)性工程?！绷赫硎?，并購(gòu)前天堂硅谷會(huì)通過全國(guó)十多個(gè)分公司以及金融研究院進(jìn)行行業(yè)分析，繼而做出多個(gè)財(cái)務(wù)模型，分析企業(yè)并購(gòu)后議價(jià)能力、管理能力、銷售能力如何變化，經(jīng)公司決策委員會(huì)討論后，才決定是否開始后期實(shí)質(zhì)性的運(yùn)作。

梁正將并購(gòu)基金成功的主要因素歸為積淀與創(chuàng)新：“只有具備系統(tǒng)化資源的機(jī)構(gòu)，才能做出讓人拍手叫好的并購(gòu)?！?/p>

2012年部分VC/PE支持并購(gòu)案例

迎接并購(gòu)浪潮

綁定上市公司的并購(gòu)基金能夠如此快速的被復(fù)制，并非天堂硅谷單方面的需求所致。

梁正認(rèn)為，上市公司對(duì)外并購(gòu)發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力也是促使綁定上市公司的并購(gòu)基金未來得以發(fā)展的重要原因。

在充分市場(chǎng)化的行業(yè)中，經(jīng)過這幾年的密集上市，幾乎所有的行業(yè)龍頭或者細(xì)分行業(yè)龍頭都是上市公司。“這些企業(yè)要實(shí)現(xiàn)行業(yè)突破需要增加研發(fā)投入，而且孵化出來的產(chǎn)品不一定會(huì)受到市場(chǎng)認(rèn)可。因而，外延式并購(gòu)幾乎成為這些龍頭發(fā)展的必由之路?！绷赫赋觯@種對(duì)外擴(kuò)張的內(nèi)在動(dòng)力成為促使其與并購(gòu)基金合作的契機(jī)。

數(shù)據(jù)顯示，2012年7-10月，A股上市公司對(duì)外股權(quán)并購(gòu)案多達(dá)438起，超過了上半年上市公司并購(gòu)總數(shù)，表明上市公司并購(gòu)案近期明顯增多。

面對(duì)這種趨勢(shì)，梁正顯得信心滿滿：“未來五到十年，將迎來一個(gè)并購(gòu)重組整合的浪潮，只有對(duì)并購(gòu)與行業(yè)現(xiàn)狀具備足夠理解的機(jī)構(gòu)，才能抓住機(jī)遇。”

如何抓住機(jī)會(huì)，梁正似乎成竹在胸。