鐵路企業(yè)股改上市的借鑒與思考

王鶴峰

（上海鐵路局 辦公室，上海 200071）

自2011 年開始，鐵路已逐步由建設(shè)擴張型向經(jīng)營效益型轉(zhuǎn)變，由于大規(guī)模鐵路建設(shè)形成的資金壓力，使鐵路資產(chǎn)負責(zé)率依然持續(xù)攀升。鐵路如何在資本市場提高融資能力，已經(jīng)成為加快發(fā)展進程中值得深入思考的重要課題。

1 鐵路企業(yè)股改上市現(xiàn)狀及成效

1.1 鐵路企業(yè)股改上市的現(xiàn)狀

自 2005 年開始，鐵道部將既有鐵路股改上市、從資本市場募集資金作為鐵路企業(yè)發(fā)展的重要融資模式。目前，除中國中鐵股份有限公司、中國鐵建股份有限公司、中鐵二局股份有限公司、中國南車股份有限公司、中國北車股份有限公司等一批與鐵道部脫鉤企業(yè)相繼上市并活躍于資本市場外，隸屬于鐵道部的鐵路上市公司僅有 3 家，分別是大秦鐵路股份有限公司、廣深鐵路股份有限公司和中鐵鐵龍集裝箱物流股份有限公司，另有 1 家停牌 5年的北亞集團已進行股權(quán)重組。

（1）大秦鐵路股份有限公司。大秦鐵路股份有限公司是由北京鐵路局作為主發(fā)起人，聯(lián)合大唐國際發(fā)電股份有限公司、中國華能集團公司、大同煤礦集團公司、中國中煤能源集團公司、秦皇島港務(wù)集團有限公司和同方投資有限公司 6 家發(fā)起人于 2004 年 10 月共同發(fā)起設(shè)立的，是我國第一家以路網(wǎng)核心主干線為公司主體的股份有限公司。2005 年 3 月鐵道部實行鐵路局直管站段體制改革，公司控股股東由北京鐵路局變更為太原鐵路局。2006 年 7 月成功發(fā)行 A 股 30.3 億股、募集資金人民幣 150 億元后在上海證券交易所掛牌上市；2010 年 11 月通過公開增發(fā)股票募集資金 162.2 億元，用于收購太原鐵路局運輸主業(yè)相關(guān)資產(chǎn)和股權(quán)，實現(xiàn)了太原鐵路局運輸主業(yè)資產(chǎn)整體改制上市。

（2）廣深鐵路股份有限公司。廣深鐵路股份有限公司是由廣州鐵路 ( 集團 ) 公司獨家發(fā)起并于1996 年 3 月在深圳注冊成立，同年 5 月發(fā)行 H 股14.31 億股并在香港、紐約成功上市，是我國第一家進行股份制改造并在境外發(fā)行上市的鐵路運輸企業(yè)。2006 年 12 月，公司發(fā)行 27.5 億股 A 股并在上海證券交易所上市，境內(nèi)外上市共融資人民幣 145億元。

（3）中鐵鐵龍集裝箱物流股份有限公司。中鐵鐵龍集裝箱物流股份有限公司由大連鐵道責(zé)任有限公司、大連鐵路經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)總公司等 5 家單位于 1993 年 2 月成立，1998 年 5 月在上海證券交易所上市，募集資金 1.64 億元，成為中國鐵路第一家A 股上市公司。公司于 2003 年配股，于 2007 年增發(fā)，分別募集資金 1.93 億元和 6.82 億元。

1.2 鐵路企業(yè)股改上市的成效

（1）實現(xiàn)在資本市場的大規(guī)模融資。以大秦鐵路股份有限公司為例，公司于 2006 年首次公開發(fā)行 A 股股票，募集資金 150 億元，2009 年發(fā)行總額 135 億元的中期票據(jù)，2010 年增發(fā)股票募集資金162.2 億元，共計在資本市場募集資金 447.2 億元。

（2）自籌資金完成大規(guī)模鐵路建設(shè)投資。如大秦鐵路股份有限公司投資 276 億元用于機車車輛的升級換代，84 億元用于大秦鐵路擴能改造等基本建設(shè)投資。

（3）建立符合要求的現(xiàn)代企業(yè)制度。上市公司作為公眾公司的特性，決定了企業(yè)公司治理必須達到新的層面和高度，主要表現(xiàn)在必須嚴(yán)格按照現(xiàn)代企業(yè)制度和《中華人民共和國公司法》的要求，設(shè)立股東大會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層等決策、監(jiān)督及經(jīng)營管理機構(gòu)，形成互相制衡、健全有效的法人治理結(jié)構(gòu)；必須嚴(yán)格按照市場機制及規(guī)則程序運作，贏得市場認(rèn)可；必須從業(yè)務(wù)的可行性、完整性、公允性出發(fā)，嚴(yán)格規(guī)范關(guān)聯(lián)交易。

（4）提升鐵路企業(yè)的公眾形象。上述 3 家公司上市后積極適應(yīng)新情況、新變化，建立并改善與監(jiān)管者、投資者、政府、媒體等方面的關(guān)系，實現(xiàn)公司與外界的良性互動。其中包括管理投資者關(guān)系、強化信息披露、提升危機公關(guān)能力等方面，使鐵路企業(yè)形象得到有效提升。

2 鐵路企業(yè)股改上市緩慢成因分析

目前，中國內(nèi)地僅 A 股資本市場上已經(jīng)有近2 000 家上市公司，上市公司中的大部分在上市之前為國有企業(yè)，是通過國企改制實現(xiàn)上市的。鐵路企業(yè)自 2006 年大秦鐵路股份有限公司、廣深鐵路股份有限公司上市后，再沒有出現(xiàn)新的上市企業(yè)，究其原因有以下幾個方面。

（1）鐵路資金需求量巨大，股改上市融資處于從屬地位。近年來鐵路建設(shè)融資的主渠道沒有變化，依然是政府投資 ( 包括地方政府 )、銀行貸款、鐵路建設(shè)基金和發(fā)行債券。上市募集的幾百億資金對于一個鐵路企業(yè)而言，會起到很大的作用，但是這些資金相對于鐵路改革與發(fā)展所需的巨額資金而言，其作用是邊際上微小增量的變化，不會對鐵路整體融資格局帶來實質(zhì)性的影響。事實上，上市融資在解決鐵路建設(shè)資金缺口上的作用較小。

（2）鐵路行業(yè)特性復(fù)雜，增加了股改上市融資的難度。鐵路網(wǎng)建設(shè)投資規(guī)模大、回報周期長，并且鐵路企業(yè)承擔(dān)著大量的公益性運輸任務(wù)，鐵路運價因涉及國計民生，長期與市場背離，資產(chǎn)收益率遠低于同類企業(yè)水平，難以吸引民間投資者。另外，高度集中統(tǒng)一指揮、大聯(lián)動機生產(chǎn)、半軍事化管理，以及強調(diào)路網(wǎng)完整性的特點，在客觀上影響著鐵路企業(yè)的自主經(jīng)營和盈利模式。

（3）鐵路企業(yè)長期行政化管理，降低了股改上市的主動性和積極性。鐵路企業(yè)一旦上市，隨即成為一個公眾公司，面臨著外部市場全方位的監(jiān)督和有關(guān)部門最嚴(yán)格的監(jiān)管，而市場規(guī)則的不可違逆性與鐵路行政化管理適度合理性的矛盾，降低了鐵路企業(yè)股改上市的主動性和積極性。

3 鐵路企業(yè)股改上市的借鑒與建議

鐵道部近期下發(fā)了《關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間資本投資鐵路的實施意見》（鐵政法 [ 2012 ] 97 號），明確提出要積極支持鐵路企業(yè)股改上市。目前鐵路企業(yè)中已經(jīng)上市的公司為鐵路企業(yè)在資本市場贏得了一定的市場信譽、樹立了良好的鐵路企業(yè)品牌形象。與此同時，也為更多鐵路企業(yè)克服行業(yè)的復(fù)雜特性，在資本市場取得更大突破提供了重要借鑒。

（1）從鐵路企業(yè)轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的高度，深化對鐵路企業(yè)股改上市的認(rèn)識。首先，股改上市有利于推動鐵路政企分開、政資分開，使企業(yè)運營管理由行政化向市場化轉(zhuǎn)變。其次，股改上市有利于為鐵路企業(yè)獲得持續(xù)高效的融資平臺，有效促進國有資產(chǎn)的保值增值。第三，股改上市還有利于鐵路企業(yè)規(guī)范管理，強化內(nèi)控和監(jiān)督，建立有效的激勵和考核機制?？傊?，鐵路企業(yè)股改上市，不僅僅是向資本市場獲得發(fā)展資金，更重要的是無論是過程還是結(jié)果都能促進鐵路企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制，強化鐵路企業(yè)的市場意識、規(guī)則意識、服務(wù)意識，大力提升鐵路企業(yè)服務(wù)管理水平，加快推進鐵路協(xié)調(diào)、和諧和可持續(xù)發(fā)展。

（2）從鐵路實施多元化經(jīng)營戰(zhàn)略的高度，細化對鐵路企業(yè)股改上市的研究。僅從融資規(guī)模和融資難度而言，鐵路企業(yè)股改上市是發(fā)展方向。在當(dāng)前鐵路加快轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，推進政企分開，實施多元化經(jīng)營的總體格局下，積極支持鐵路企業(yè)股改上市的作用將會明顯放大。相比于前幾年，鐵路企業(yè)股改上市的情勢變化，主要體現(xiàn)在一些具有相對完備公司治理結(jié)構(gòu)、多元化投資主體、獨立運營線路的客運專線或城際高速鐵路公司，而一些公司化治理、市場化經(jīng)營、穩(wěn)定型業(yè)務(wù)的非運輸企業(yè)也在逐步壯大。因此，應(yīng)創(chuàng)新思維，拓展思路，特別是在鐵路運輸價格管制嚴(yán)、資產(chǎn)收益率低、投資回報周期長的不利情況下，細化研究和探討調(diào)整“存量換增量”、運輸主業(yè)資產(chǎn)整體上市的股改思路，以有利于化解鐵路企業(yè)股改上市的關(guān)鍵性問題和操作性疑惑、有利于促進鐵路企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制和拓展市場等為標(biāo)準(zhǔn)，積極支持鐵路企業(yè)，包括具有條件的非運輸企業(yè)股改上市。

（3）從充分發(fā)揮示范引導(dǎo)作用的高度，強化對已上市鐵路企業(yè)的管理。目前已上市的 3 家鐵路企業(yè)中，大秦鐵路股份有限公司已實現(xiàn)太原鐵路局運輸主業(yè)資產(chǎn)整體上市，廣深鐵路股份有限公司屬于相對獨立的城際鐵路上市企業(yè)，中鐵鐵龍集裝箱物流股份有限公司具有非運輸企業(yè)上市的背景意義。3 家公司雖均為鐵路上市企業(yè)，但具有不同的上市特性和示范意義。因此，應(yīng)以遵循市場規(guī)則、贏得市場認(rèn)可、創(chuàng)樹企業(yè)形象為目標(biāo)，以強化市場規(guī)則意識、規(guī)范公司治理、克服“一股獨大”、注重信息披露、加大政策扶持等為手段，加強對鐵路上市企業(yè)的管理，以期為更多不同層面、不同業(yè)務(wù)性質(zhì)的鐵路企業(yè)股改上市提供有益的經(jīng)驗和示范。