2013：全球新舊世界的大轉(zhuǎn)換

◎屈宏斌等

作者JanetHenry：匯豐歐洲經(jīng)濟(jì)學(xué)家；IzumiDevalier：匯豐日本經(jīng)濟(jì)學(xué)家

全球新舊世界的大轉(zhuǎn)換

?中國(guó)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)作用日益增強(qiáng)

?與中國(guó)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系增強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)相對(duì)更好

當(dāng)人們忙于為美國(guó)財(cái)政狀況、歐元區(qū)前景與刺激緊縮之爭(zhēng)憂慮之時(shí)，或許忽略了全球經(jīng)濟(jì)所正在發(fā)生的重大變化。我們正處在一個(gè)快速轉(zhuǎn)變的時(shí)代，從歐、美、日主導(dǎo)的“舊世界”轉(zhuǎn)向由中國(guó)引領(lǐng)的“新世界”。誠(chéng)然，“新世界”這個(gè)名字對(duì)于享有數(shù)千年文明的中國(guó)來(lái)說(shuō)并不恰當(dāng)，但是中國(guó)近年來(lái)對(duì)世界的影響，不可不謂之革命性。承認(rèn)中國(guó)的拉動(dòng)作用，已成為分析當(dāng)今全球經(jīng)濟(jì)的大前提。我們正處在一個(gè)大轉(zhuǎn)換的時(shí)代。

以中國(guó)為首，“新世界”主導(dǎo)了近10年來(lái)的全球經(jīng)濟(jì)。盡管由“舊世界”對(duì)于增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)日益萎縮，但全球經(jīng)濟(jì)卻在加速。在過(guò)去的10年中，舊世界的人均收入幾乎沒(méi)有變化，中國(guó)的人均收入?yún)s以二戰(zhàn)后最高速度在增長(zhǎng)。其他主要新興市場(chǎng)國(guó)家也呈現(xiàn)出了令人矚目的經(jīng)濟(jì)增速，但是無(wú)一可以與飛速崛起的中國(guó)相提并論。

當(dāng)然，中國(guó)與其他所有國(guó)家一樣，都不可避免地會(huì)受全球經(jīng)濟(jì)周期起伏波動(dòng)的影響。如在2012年，中國(guó)出口就因歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)疲軟而有所下滑。然而，不同于印度、巴西兩國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)表現(xiàn)欠佳是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受阻的主要原因，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的推動(dòng)之下，最終有效對(duì)沖了外部沖擊帶來(lái)的負(fù)面影響。2012年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)7.8%，我們預(yù)計(jì)將在2013年溫和復(fù)蘇至8.6%。盡管以中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看8.6%的增長(zhǎng)并不算高，但鑒于中國(guó)經(jīng)濟(jì)盤子已經(jīng)躋身全球第二?？梢灶A(yù)見(jiàn)，2014年中國(guó)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用（貢獻(xiàn)度）也會(huì)創(chuàng)下新高。那么，一個(gè)由中國(guó)引領(lǐng)的新世界，同被美歐主導(dǎo)的舊世界有什么不同呢？到目前為止，受益于這一大轉(zhuǎn)向的國(guó)家都與中國(guó)保持著密切聯(lián)系，要么是地域上與中國(guó)鄰近，要么是貿(mào)易上滿足了中國(guó)對(duì)商品的巨大市場(chǎng)需求。

通過(guò)比較21世紀(jì)初以來(lái)對(duì)中國(guó)出口占一國(guó)GDP的比重，我們可以進(jìn)一步分析大轉(zhuǎn)向的影響。結(jié)果是驚人的。目前韓國(guó)對(duì)中國(guó)出口占其GDP的12%，而在2003年，這一比例僅為3.5%。馬來(lái)西亞和新加坡也發(fā)生了類似的情形。澳大利亞、智利、哈薩克斯坦和沙特阿拉伯等國(guó)的商品生產(chǎn)國(guó)也都在這一過(guò)程中分了一杯羹。此外，在日益緊密的中非關(guān)系的影響之下，安哥拉已成為中國(guó)的第14大進(jìn)口來(lái)源國(guó)，甚至超過(guò)了印度、法國(guó)、加拿大、意大利和英國(guó)。

舊世界卻尚未投入借力中國(guó)的浪潮之中。美國(guó)對(duì)中國(guó)出口僅占GDP的0.7%。加拿大、法國(guó)、意大利的對(duì)中國(guó)出口也差不多在同一水平上下。英國(guó)對(duì)中國(guó)出口更是低得可憐：僅占GDP的0.4%，比舍入誤差大不了多少。日本和德國(guó)盡管對(duì)中國(guó)出口相對(duì)較高，但也存在各自的問(wèn)題：釣魚島領(lǐng)土紛爭(zhēng)惡化了中日政治關(guān)系，導(dǎo)致2012年下半年日本對(duì)中國(guó)出口驟減；盡管中德貿(mào)易關(guān)系日益加強(qiáng)，但這一好處已經(jīng)被德國(guó)對(duì)歐元區(qū)其他國(guó)家的依賴提升所淹沒(méi)，這也是為什么盡管德國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)仍然明顯，卻仍在2012年下半年被席卷歐盟的債務(wù)危機(jī)拖入了經(jīng)濟(jì)的泥沼之中。

無(wú)疑，與中國(guó)加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系會(huì)帶來(lái)收益。增加對(duì)中國(guó)出口、減少對(duì)舊世界出口的國(guó)家，近10年來(lái)經(jīng)濟(jì)都有較快發(fā)展。反之，錯(cuò)失這一良機(jī)的國(guó)家GDP增長(zhǎng)則一直低迷。中國(guó)的蓬勃甚至進(jìn)一步提高了舊世界的增長(zhǎng)成本：商品價(jià)格升高，外包所致的工資水平降低，都使得這些舊世界國(guó)家在應(yīng)對(duì)沉重債務(wù)負(fù)擔(dān)時(shí)面臨更大的困難。加之危機(jī)后嚴(yán)重受創(chuàng)的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，舊世界國(guó)家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇始終不見(jiàn)起色，中期財(cái)政前景更加不容樂(lè)觀。這些國(guó)家的官方預(yù)測(cè)卻尚未校準(zhǔn)他們所使用的模型，仍頑固地相信可持續(xù)復(fù)蘇不久就會(huì)到來(lái)。

資本投資就是反映預(yù)測(cè)誤差的一個(gè)絕佳范例。許多舊世界公司——起碼大型跨國(guó)公司——都現(xiàn)金充裕，然而舊世界的總體投資額卻很低。對(duì)于這一不正?，F(xiàn)象的解釋五花八門，諸如政治動(dòng)蕩說(shuō)，甚至還有的解釋認(rèn)為這是iPad風(fēng)行淘汰了不菲而笨重的大型計(jì)算機(jī)所造成的影響。然而從全球性的視角看來(lái)，這一現(xiàn)象并不難解釋。擁有資金的公司確實(shí)在投資，只不過(guò)投資對(duì)象多位于新興市場(chǎng)罷了。

我們對(duì)中國(guó)前景的預(yù)期較為樂(lè)觀，但是對(duì)他國(guó)的預(yù)測(cè)則不盡然。在這一期季度報(bào)告里，我們對(duì)日本、印度和巴西經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)測(cè)都有所下調(diào)。盡管對(duì)歐元區(qū)解體的擔(dān)憂已經(jīng)逐漸消退，我們對(duì)歐元區(qū)前景仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。同時(shí)我們也認(rèn)為財(cái)政懸崖談判會(huì)實(shí)現(xiàn)一定的建設(shè)性結(jié)論，因此2013年初美國(guó)經(jīng)濟(jì)不會(huì)大幅下滑。盡管如此，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較之過(guò)去仍然會(huì)維持在較低水平。政策方面，我們認(rèn)為2013年非常規(guī)政策將在主流政治占據(jù)更大的一席之地，中央銀行和政府將會(huì)尋求控制通脹以外的目標(biāo)：美聯(lián)儲(chǔ)已將降低失業(yè)率作為工作重點(diǎn)，英格蘭銀行行長(zhǎng)MarkCarney則有意要將名義GDP的增長(zhǎng)作為目標(biāo)。

作者StephenKing：匯豐全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

美國(guó):3月可能再次面臨財(cái)政危機(jī)

?短期內(nèi)避免了財(cái)政懸崖的沖擊但對(duì)于長(zhǎng)期減赤未能有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展

?目前看2013年財(cái)政緊縮的規(guī)模1150億美元，約為之前預(yù)期的一半，但未來(lái)幾個(gè)月國(guó)會(huì)將會(huì)進(jìn)一步縮減財(cái)政支出

?可自由裁量財(cái)政支出削減推遲了兩個(gè)月，3月可能再次面臨財(cái)政危機(jī)

美國(guó)國(guó)會(huì)在最后一刻通過(guò)了化解“財(cái)政懸崖”的協(xié)議，避免了短期內(nèi)大規(guī)模增稅對(duì)經(jīng)濟(jì)的災(zāi)難性影響，但削減聯(lián)邦財(cái)政支出以減赤計(jì)劃則被推遲到3月。短時(shí)間內(nèi)大規(guī)模財(cái)政緊縮的威脅得以稍減，金融市場(chǎng)情緒得以暫時(shí)平復(fù)。然而，國(guó)會(huì)通過(guò)的協(xié)議法案對(duì)于長(zhǎng)期減赤以及聯(lián)邦債務(wù)占GDP比重的繼續(xù)上升并未能起到作用。

國(guó)會(huì)通過(guò)的法案意味著短期內(nèi)財(cái)政緊縮對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響有所下降，財(cái)政緊縮規(guī)模約為1150億美元，約為之前預(yù)期的一半。但未來(lái)幾個(gè)月隨著國(guó)會(huì)開(kāi)始規(guī)劃長(zhǎng)期財(cái)政支出縮減計(jì)劃，財(cái)政緊縮的影響仍將持續(xù)。我們之前預(yù)期2013年財(cái)政緊縮對(duì)美國(guó)GDP的總體影響約為1個(gè)百分點(diǎn)。但目前看可能實(shí)際影響要小一些。具體多少要看國(guó)會(huì)未來(lái)幾個(gè)月的作為。

由于長(zhǎng)期減赤方案未能有明確進(jìn)展，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)今年再次下調(diào)美國(guó)主權(quán)債信用評(píng)級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)上升。美國(guó)政府未來(lái)幾個(gè)月可能面臨若干潛在的危機(jī)爆發(fā)點(diǎn)。全面財(cái)政支出縮減的封閉法案實(shí)施推遲了僅僅兩個(gè)月。此外，國(guó)會(huì)在2013年1月1日凌晨通過(guò)的協(xié)議并未提高聯(lián)邦債務(wù)上限，預(yù)計(jì)之后兩個(gè)月將再次面臨財(cái)政危機(jī)。

國(guó)會(huì)并未通過(guò)2013財(cái)年的預(yù)算案，聯(lián)邦政府正實(shí)施的為期六個(gè)月的繼續(xù)決議案（Continuingresolution）預(yù)算將于3月27日到期。國(guó)會(huì)需要通過(guò)2013財(cái)年余下時(shí)間的預(yù)算案。如果不能通過(guò)則可能繼而發(fā)生政府關(guān)閉的事件。金融市場(chǎng)情緒能很快再次被華盛頓的政策動(dòng)作所困擾。

美國(guó)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）2012年12月12日公布了新一輪貨幣政策決議，開(kāi)啟了美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策新篇章。聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)貨幣政策調(diào)整設(shè)定失業(yè)率閾值為6.5%，通脹率閾值為2.5%。與此同時(shí)，新一輪量化寬松政策將取代扭轉(zhuǎn)操作，并增加國(guó)債購(gòu)買計(jì)劃。利率也將維持低水平，美元料將持續(xù)走低，黃金預(yù)計(jì)穩(wěn)步上揚(yáng)。此前，委員會(huì)決定直至2015年年中，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間都將維持在0%-0.25%超低水平范圍內(nèi)。委員會(huì)預(yù)期聯(lián)儲(chǔ)基金這種異常低的利率水平至少在以下兩個(gè)條件下將持續(xù)：失業(yè)率維持在6.5%以上，以及美官方通貨膨脹率預(yù)測(cè)在未來(lái)一年到兩年時(shí)間中不會(huì)超過(guò)委員會(huì)確定的2%長(zhǎng)期目標(biāo)以上0.5個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)更長(zhǎng)期的通貨膨脹預(yù)期繼續(xù)得到良好錨定時(shí)。委員會(huì)認(rèn)為這些閾值目標(biāo)和早些時(shí)候的指引原則是一致的。

美聯(lián)儲(chǔ)同時(shí)宣布，在賣出短期國(guó)債、買入中長(zhǎng)期國(guó)債的“扭轉(zhuǎn)操作”年底到期后，每月除了繼續(xù)購(gòu)買400億美元抵押貸款支持證券（MBS）外，還將額外購(gòu)買約450億美元長(zhǎng)期國(guó)債。美聯(lián)儲(chǔ)也表示，在未來(lái)進(jìn)行進(jìn)一步政策操作時(shí)，還將考慮就業(yè)、通脹以及金融市場(chǎng)等各方面的情況。只要就業(yè)市場(chǎng)沒(méi)有顯著好轉(zhuǎn)，就將繼續(xù)實(shí)施大規(guī)模資產(chǎn)收購(gòu)操作。我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)這一輪刺激經(jīng)濟(jì)措施，將使利率維持在較低水平，美元走勢(shì)承壓，量化寬松效應(yīng)則會(huì)成為驅(qū)動(dòng)黃金走強(qiáng)的主要力量。

作者KevinLogan：匯豐證券（美國(guó)）經(jīng)濟(jì)學(xué)家

中國(guó):2013年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)8.6%左右

?保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性以及加快改革應(yīng)理解為2013年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的兩大政策主題

?同時(shí)也應(yīng)注意到，未來(lái)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力和外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的挑戰(zhàn)仍在

?穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)的背景下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍將延續(xù)目前溫和回升的態(tài)勢(shì)

2012年12月中旬召開(kāi)的年度中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)確定了穩(wěn)健的貨幣政策及積極的財(cái)政政策這一基調(diào)，保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性以及加快改革應(yīng)理解為2013年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的兩大政策主題。這一政策基調(diào)的確定也是基于對(duì)目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)已于2012年三季度見(jiàn)底回升的判斷。同時(shí)也應(yīng)注意到，未來(lái)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力和外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的挑戰(zhàn)仍同時(shí)并存。展望2013年，穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)的背景下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍將延續(xù)目前溫和回升的態(tài)勢(shì)，2013年全年GDP同比增速可能達(dá)到8.6%左右，通脹水平盡管略有回升但仍然可控，大約在3%上下。

回顧2012年，人們注意到市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行底部的判斷從一季度到三季度不斷后移，造成這一結(jié)果的最主要原因在于外部需求超預(yù)期下滑，從國(guó)內(nèi)的政策應(yīng)對(duì)角度看，自5月以來(lái)出臺(tái)了一系列旨在穩(wěn)增長(zhǎng)的政策措施，其中貨幣政策層面包括兩次存款準(zhǔn)備金率下調(diào)及兩次利率下調(diào)及公開(kāi)市場(chǎng)操作逆回購(gòu)，實(shí)際貸款利率有所回落，信貸增速小幅回升。年中以后，發(fā)改委集中批復(fù)了一批基建項(xiàng)目，財(cái)政支出也相應(yīng)擴(kuò)大。從10月及11月公布的月度數(shù)據(jù)來(lái)看，工業(yè)生產(chǎn)增速企穩(wěn)回升，11月同比達(dá)到八個(gè)月高點(diǎn)10.1%。11月末的固定資產(chǎn)投資增速與前10個(gè)月持平，為20.7%。究其原因，政府主導(dǎo)的基建投資增速加快明顯，拉動(dòng)了整體投資的企穩(wěn)回升。而之前放緩明顯的房地產(chǎn)投資受近幾個(gè)月銷售量反彈拉動(dòng)也有所回升，單月增速?gòu)?月的低點(diǎn)9%逐漸加快至10月的15%，至11月更達(dá)到28%，基本回到了年初的水平。

前瞻地看，未來(lái)基建主導(dǎo)的投資支持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)回升的態(tài)勢(shì)仍有望持續(xù)，新開(kāi)工計(jì)劃投資總額2012年11月末同比增速也比之前加快了兩個(gè)百分點(diǎn)至28.8%，這批項(xiàng)目之中的不少大型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)周期平均在五年以上，因而需求不成其為問(wèn)題。市場(chǎng)多有擔(dān)憂的融資在我們看來(lái)盡管是一個(gè)挑戰(zhàn)，但仍有不少值得樂(lè)觀的因素：一方面，通常占基建投資來(lái)源近三分之一的財(cái)政資金支持仍有望持續(xù)，盡管2012年以來(lái)財(cái)政收入增速有所放緩，但財(cái)政支出增速在2012年11月末達(dá)到了19%，未來(lái)要支持以鐵路為主導(dǎo)的基建項(xiàng)目投資需要財(cái)政支出增長(zhǎng)16%以上，從目前的財(cái)政狀況看不成問(wèn)題。另一方面，2012年以來(lái)債券發(fā)行成為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的重要融資渠道之一，債券發(fā)行占社會(huì)融資總量的比重三年間增長(zhǎng)了近一倍至11月末達(dá)到了15%。這一勢(shì)頭在未來(lái)一段時(shí)間可能延續(xù)。

投資的另一個(gè)重要組成部分房地產(chǎn)投資的走勢(shì)也很關(guān)鍵。2012年初以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和成交量均有溫和下調(diào)，8月以來(lái)開(kāi)始企穩(wěn)，之后房地產(chǎn)投資增速見(jiàn)底回升。在房地產(chǎn)調(diào)控政策總體上仍會(huì)繼續(xù)的背景下，預(yù)計(jì)2013年房地產(chǎn)投資不太可能大幅回升。盡管長(zhǎng)期來(lái)看，需求面仍然相對(duì)堅(jiān)實(shí)，但鑒于領(lǐng)導(dǎo)人強(qiáng)調(diào)城鎮(zhèn)化作為擴(kuò)大內(nèi)需的重要抓手這一點(diǎn)，房?jī)r(jià)顯然也不具備大幅上升的條件，因?yàn)楦叻績(jī)r(jià)本身可能成為城鎮(zhèn)化的一大障礙。未來(lái)仍需密切關(guān)注政策層面的動(dòng)向來(lái)分析房地產(chǎn)相關(guān)走勢(shì)。

此外，結(jié)合中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議關(guān)于2013年適當(dāng)擴(kuò)大社會(huì)融資總量的規(guī)模以及保持適度貸款增長(zhǎng)速度的表述，預(yù)計(jì)未來(lái)流動(dòng)性仍將保持相對(duì)寬松，支持投資保持相對(duì)較快的增速，并繼續(xù)作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的主要驅(qū)動(dòng)力量。

消費(fèi)需求方面，11月社會(huì)消費(fèi)品零售同比加快至14.9%，季調(diào)后的環(huán)比也從之前的1.35%加快至1.47%。從前三個(gè)季度的城鄉(xiāng)居民收入增長(zhǎng)勢(shì)頭來(lái)看，農(nóng)村家庭現(xiàn)金收入實(shí)際同比增長(zhǎng)12.3%，而城鎮(zhèn)家庭可支配收入同比增長(zhǎng)9.8%。盡管勞動(dòng)力市場(chǎng)疲軟，但并未出現(xiàn)如2008-2009年的大規(guī)模裁員現(xiàn)象。相反，工資收入強(qiáng)勁增長(zhǎng)，同比增速超過(guò)20%，接近10年來(lái)的最高水平。因而消費(fèi)需求仍有望繼續(xù)保持相對(duì)平穩(wěn)。

物價(jià)方面，消費(fèi)物價(jià)指數(shù)(CPI)近期有所回升，主要是受蔬菜等食品價(jià)格上漲拉動(dòng)。從趨勢(shì)來(lái)看，2013年CPI翹尾因素不到1%，考慮資源價(jià)格改革對(duì)于物價(jià)的影響因素，2013年全年CPI可能在3%左右。工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）也于近期見(jiàn)底，需求回暖拉動(dòng)PPI降幅收窄。

預(yù)計(jì)未來(lái)通脹水平將溫和上升，但目前經(jīng)濟(jì)仍在潛在增長(zhǎng)率之下運(yùn)行并存在小幅負(fù)產(chǎn)出缺口抑制了需求拉動(dòng)通脹上行的空間。不少人擔(dān)憂美歐日仍在繼續(xù)加大數(shù)量寬松的貨幣政策力度，全球范圍內(nèi)流動(dòng)性的充?？赡芡苿?dòng)大宗商品價(jià)格的上升并給中國(guó)帶來(lái)新的輸入通脹壓力，但給定中國(guó)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇，中國(guó)需求對(duì)于國(guó)際大宗商品價(jià)格所帶來(lái)的需求拉動(dòng)效應(yīng)與2009年的“V”形反彈相比顯然有限。通脹總體溫和可控也給國(guó)內(nèi)宏觀政策根據(jù)形勢(shì)變化適度寬松支持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)回暖留下了充?？臻g。外部環(huán)境方面仍未有明顯好轉(zhuǎn)，出口低迷的情況在2013年可能繼續(xù)。歐盟作為中國(guó)最大的貿(mào)易伙伴，盡管自2012年8月以來(lái)金融市場(chǎng)的信心有所恢復(fù)，外圍國(guó)家與核心國(guó)家之間的國(guó)債收益率差額縮小，債務(wù)融資流動(dòng)性企穩(wěn)，但債務(wù)危機(jī)仍遠(yuǎn)未結(jié)束，且歐元區(qū)內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整也遠(yuǎn)非短期內(nèi)所能完成的。其實(shí)體經(jīng)濟(jì)在2013年也仍將在零增長(zhǎng)和微幅衰退之間掙扎。大洋彼岸的美國(guó)經(jīng)濟(jì)盡管2012年三季度取得3.1%的環(huán)比增速，但難以持續(xù)，四季度GDP為2009年二季度以來(lái)首次下跌。2013年美國(guó)政府仍面臨財(cái)政緊縮，GDP增速可能從2012年的2.2%下滑至2013年的1.7%。

綜合起來(lái)看，2013年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍將延續(xù)目前溫和回升的態(tài)勢(shì)。新一屆領(lǐng)導(dǎo)人上臺(tái)后所做出的一系列政策宣示表明了強(qiáng)烈的改革意愿及決心。這對(duì)于正處于轉(zhuǎn)折期的中國(guó)經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要，是完成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。我們預(yù)計(jì)包括利率市場(chǎng)化、債券市場(chǎng)發(fā)展在內(nèi)的金融領(lǐng)域的改革將在未來(lái)一段時(shí)間繼續(xù)加速，財(cái)稅體制改革、收入分配體制改革有望破題，并通過(guò)開(kāi)放更多行業(yè)和領(lǐng)域給民營(yíng)資本，以鼓勵(lì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

作者屈宏斌：匯豐銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

歐元區(qū):中期挑戰(zhàn)仍在日本:進(jìn)一步寬松

?歐元區(qū)已經(jīng)從解體的懸崖邊走了回來(lái)

?2013年仍需要在單一銀行監(jiān)管、經(jīng)濟(jì)、財(cái)政等幾個(gè)領(lǐng)域取得進(jìn)展

?日本央行致力于進(jìn)一步寬松

歐元區(qū)

2012年歐元區(qū)站在深淵的邊緣，面臨著因?yàn)闅W洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的壓力而導(dǎo)致歐元區(qū)解體的恐懼。但是至少?gòu)默F(xiàn)在來(lái)看，歐元區(qū)已經(jīng)從懸崖邊走了回來(lái)。

我們已經(jīng)有了一個(gè)初步的經(jīng)濟(jì)和貨幣聯(lián)盟未來(lái)整合的路線圖，特別是銀行業(yè)。在人們最為擔(dān)心希臘會(huì)退出歐元區(qū)的2012年6月，希臘的聯(lián)合政府正式當(dāng)選，目前希臘的局勢(shì)已逐漸穩(wěn)定，特別是自歐元區(qū)同意延長(zhǎng)貸款合約，提供必要的手段進(jìn)行債務(wù)回購(gòu)計(jì)劃。最重要的是，我們有了歐洲央行的承諾，即“不惜一切代價(jià)”保護(hù)歐元的承諾，這個(gè)官方承諾看起來(lái)是十分可靠的，以至于即使歐洲央行在直接貨幣交易計(jì)劃（OMT）中至今尚未購(gòu)買一歐元的政府債券，自2012年3月以來(lái)周邊國(guó)家債券利差依然維持在最低的水平。其結(jié)果是，到2012年底，歐元區(qū)的市場(chǎng)情緒大為改觀。

在2013年，歐元區(qū)仍需要在以下幾個(gè)領(lǐng)域取得進(jìn)展。單一銀行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)（SSM）計(jì)劃需要繼續(xù)跟進(jìn)完善，使得該計(jì)劃可以在2014年年初開(kāi)始運(yùn)行。其他的關(guān)于有效銀行聯(lián)盟的基本要素，包括統(tǒng)一的問(wèn)題解決機(jī)制，將需要花費(fèi)更長(zhǎng)的時(shí)間才能得以實(shí)施，但至少能保證在2013年制定出一份詳細(xì)的提案。其他的重要議題，包括經(jīng)濟(jì)、財(cái)政和政治問(wèn)題，作為緊急事項(xiàng)將會(huì)在2013年6月的歐洲議會(huì)會(huì)議上進(jìn)行討論。為了達(dá)成共識(shí)，歐元區(qū)各國(guó)政府和機(jī)構(gòu)將不得不在各方面進(jìn)行大幅度的妥協(xié)。我們預(yù)期，在2013年和2014年期間，市場(chǎng)有可能懷疑對(duì)于歐元區(qū)成員國(guó)的強(qiáng)制統(tǒng)一是否是可行的。

短期和中期的挑戰(zhàn)依然很大。歐洲央行采取救助行動(dòng)的承諾沒(méi)有降低需要緊縮和結(jié)構(gòu)改革的需要，也沒(méi)有改善失業(yè)人數(shù)不斷增加的狀況。伴隨著失業(yè)率的上升，全國(guó)性的罷工和示威游行是不可避免的。市場(chǎng)也缺乏足夠的穩(wěn)定性，無(wú)法使得企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)中期前景有足夠的信心來(lái)繼續(xù)投資。這可能會(huì)鼓勵(lì)一些公司利用債務(wù)融資，但是私人和公共部門的去杠桿化過(guò)程仍然在繼續(xù)進(jìn)行。財(cái)政乘數(shù)效應(yīng)仍然是不確定的，但顯然大于之前所預(yù)想的。

也有一些積極的信號(hào)：勞動(dòng)力市場(chǎng)不像原來(lái)那么僵化且更具有競(jìng)爭(zhēng)力，而且目前已有跡象表明，最近的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)改觀已經(jīng)體現(xiàn)在出口表現(xiàn)上。盡管如此，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景仍然非常疲弱。

去杠桿化，緊縮和不斷上升的平均失業(yè)率將依賴于外部需求的回暖，外圍國(guó)家尤其如此。世界貿(mào)易的周期性復(fù)蘇將為2013年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供一些動(dòng)力，但是這仍然無(wú)法為政府提供足夠的收入增長(zhǎng)來(lái)支持公共財(cái)政。對(duì)中期國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的官方預(yù)測(cè)仍然顯得過(guò)于樂(lè)觀，尤其是在外圍國(guó)家，這其中也包括法國(guó)，雖然我們對(duì)法國(guó)的擔(dān)憂更多地涉及到2014年而非2013年。

來(lái)源于重拾競(jìng)爭(zhēng)力需要的低通貨膨脹率和低增長(zhǎng)率，意味著政府主權(quán)債務(wù)，尤其是在外圍國(guó)家政府的債務(wù)水平預(yù)測(cè)將繼續(xù)上調(diào)。我們?nèi)匀徽J(rèn)為，無(wú)法滿足財(cái)政目標(biāo)或是堅(jiān)持改革將引發(fā)市場(chǎng)的壓力，而且西班牙將最終要求啟動(dòng)預(yù)防性的歐洲穩(wěn)定機(jī)制（ESM）（歐洲央行購(gòu)買債券的先決條件）。對(duì)于這些債務(wù)能否按時(shí)償還的質(zhì)疑將可能再度出現(xiàn)。在希臘，這些疑慮從來(lái)就沒(méi)有消失過(guò)。希臘的局勢(shì)逐步趨于穩(wěn)定，但仍然沒(méi)有出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退結(jié)束的跡象，而且未來(lái)進(jìn)一步降低債務(wù)存量的提案遲早得被官方債權(quán)人接受。

部分由于在9月份的德國(guó)大選中，由默克爾（Angela Merkel）領(lǐng)導(dǎo)的大聯(lián)盟極有可能當(dāng)選，2013年被視為下一階段的歐元區(qū)整合以及相關(guān)法案開(kāi)始草擬的一年，而不是相關(guān)法案開(kāi)始實(shí)施或債務(wù)注銷的一年。默克爾不會(huì)針對(duì)未來(lái)的財(cái)政一體化和最終發(fā)行共同債券草率地做出任何決定，因此，短期的合作將主要來(lái)自歐洲央行。雖然這樣將能夠穩(wěn)定局勢(shì)，但是它不會(huì)是沒(méi)有代價(jià)的。目前在德國(guó)已經(jīng)有很多反對(duì)正在計(jì)劃的沖銷式購(gòu)債方案（OMT）的聲音。

另外隨著樓價(jià)上升的趨勢(shì)，未來(lái)將很難遏制德國(guó)對(duì)于最終通脹上升的擔(dān)憂，即使短期通脹仍然很低。

所有這些現(xiàn)象都說(shuō)明，歐洲最新出現(xiàn)的穩(wěn)定局面仍然岌岌可危。解決一些懸而未決的問(wèn)題可能需要很多年，最有可能在10年左右。但是，不管未來(lái)一年發(fā)生什么，從2012年的懸崖邊走回來(lái)的歐元區(qū)，必須盡一切努力讓自己在2013年不會(huì)再次陷入深淵。

日本

2012年12月16日日本眾議院選舉中，最大在野黨自由民主黨取得壓倒性勝利，當(dāng)即向日本央行施壓要求進(jìn)一步放寬貨幣政策。這一出人意料的結(jié)果使得自民黨與其傳統(tǒng)盟友公明黨將控制下議院480個(gè)席位中的三分之二。大權(quán)在握的自民黨如今有能力否決大多數(shù)的上議院提議、緩解國(guó)會(huì)僵局、并鞏固新任首相著名鷹派政治家安倍晉三對(duì)政策的主導(dǎo)權(quán)。新任內(nèi)閣急欲打破日本長(zhǎng)久以來(lái)低迷的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)，極有可能采取較為激進(jìn)的擴(kuò)張性財(cái)政政策與貨幣政策。安倍晉三表示將通過(guò)大膽放寬貨幣政策抗擊持續(xù)十余年的通縮窘境，并將推動(dòng)新一屆日本政府編制大規(guī)模追加預(yù)算，以刺激日本經(jīng)濟(jì)。

在2012年12月20日的貨幣政策會(huì)議（MPM）上，如市場(chǎng)所預(yù)期，日本央行進(jìn)一步出臺(tái)貨幣寬松措施，將資產(chǎn)購(gòu)買項(xiàng)目（APP）規(guī)模擴(kuò)大10萬(wàn)億日元至100萬(wàn)億日元，同時(shí)維持0-0.1%超低利率水平不變。日本央行表示，決定增加資產(chǎn)購(gòu)買和貸款計(jì)劃規(guī)模獲得一致通過(guò)，把長(zhǎng)期國(guó)債和短期國(guó)債購(gòu)買規(guī)模各擴(kuò)大5萬(wàn)億日元；石田浩二委員建議將向金融機(jī)構(gòu)支付的額外儲(chǔ)備金利率從0.1%降至零，但這一提議被委員會(huì)以8∶1投票否決。日本央行宣布10月30日低成本、長(zhǎng)期性新貸款計(jì)劃細(xì)節(jié)，稱并未改變2013年年底完成資產(chǎn)購(gòu)買和貸款計(jì)劃目標(biāo)的期限，根據(jù)新的貸款計(jì)劃供應(yīng)貸款直至2014年3月，將自2013年6月開(kāi)始根據(jù)新的貸款計(jì)劃供應(yīng)資金。日本央行同時(shí)表示將在2013年1月22日結(jié)束的下一次貨幣政策會(huì)議上檢視中長(zhǎng)期物價(jià)穩(wěn)定性。日本央行還在會(huì)后發(fā)表的公報(bào)中下調(diào)了對(duì)日本經(jīng)濟(jì)景氣的前景判斷，認(rèn)為日本經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)將繼續(xù)呈疲軟狀態(tài)。

除了來(lái)自安倍晉三的巨大政治壓力，持續(xù)的經(jīng)濟(jì)疲態(tài)和通縮壓力已威脅到委員會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方案所設(shè)置的底線，迫使日本央行采取這一行動(dòng)。盡管生產(chǎn)暴跌階段看似已經(jīng)結(jié)束，日本的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)仍面臨較多外部不利因素。商業(yè)投資系當(dāng)前政策委員會(huì)的考慮之重。呼吁實(shí)施激進(jìn)貨幣寬松政策的自民黨在選舉中獲得壓倒性勝利，日本央行認(rèn)為需要回應(yīng)國(guó)民與市場(chǎng)的期待。因此日本央行等不及一月的GDP與通脹預(yù)測(cè)，而是先發(fā)制人地放寬貨幣政策以鼓勵(lì)市場(chǎng)情緒，改善陷入衰退的經(jīng)濟(jì)。

這是日本央行本年度第五次擴(kuò)大資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃的規(guī)模。然而這僅僅是經(jīng)濟(jì)刺激方案的開(kāi)始。在2013年上半年中定量寬松政策將保持激進(jìn)，以實(shí)現(xiàn)適度的通脹與預(yù)期的2014年增值稅上漲相匹配。目前來(lái)看，日央行未來(lái)寬松的趨勢(shì)比較明顯，但促寬松的手段將更加多樣化。日本央行也可能采取購(gòu)買距到期期限較長(zhǎng)的國(guó)債等措施實(shí)行開(kāi)放式定量寬松項(xiàng)目。日本央行還決定將在2013年初討論是否調(diào)整通脹目標(biāo)，此舉被視為是央行向安倍此前不斷施壓所做出的回應(yīng)。但是在2013年春新任日本央行行長(zhǎng)任命之前，貨幣體制是否會(huì)發(fā)生劇變?nèi)陨形疵鞔_。這對(duì)于自民黨來(lái)說(shuō)無(wú)疑會(huì)是一個(gè)隱藏的挑戰(zhàn)。