化解人民幣國(guó)際化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

孫立堅(jiān)

1962年出生于上?！，F(xiàn)為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院證券研究所常務(wù)副主任、復(fù)旦大學(xué)世界經(jīng)濟(jì)研究所副所長(zhǎng)。

5月10日晚間，央行發(fā)布《2012年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》，強(qiáng)調(diào)將進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制，增強(qiáng)人民幣匯率雙向浮動(dòng)彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定；擴(kuò)大人民幣在跨境貿(mào)易和投資中的使用，穩(wěn)步拓寬人民幣流出和回流渠道；推進(jìn)在銀行間外匯市場(chǎng)掛牌人民幣對(duì)新興市場(chǎng)貨幣交易，更好地為跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)展服務(wù)等。

眾所周知，2008年由美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融大海嘯，讓全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展格局和增長(zhǎng)模式發(fā)生了翻天覆地的變化。

從對(duì)濫用金融創(chuàng)新問(wèn)題的全球監(jiān)管，到控制國(guó)際收支失衡以避免引發(fā)流動(dòng)性泛濫問(wèn)題，都反映出人們對(duì)“優(yōu)化”經(jīng)濟(jì)全球化環(huán)境下治理模式的渴望。因?yàn)椋?dāng)全球進(jìn)入到信用本位（目前就是美元主導(dǎo)）的國(guó)際貨幣體系階段后，主導(dǎo)貨幣的國(guó)家一旦出現(xiàn)危機(jī)，尤其是危機(jī)管理方式再次以本國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面為基礎(chǔ)，而不顧主導(dǎo)貨幣在全球貨幣體系中的貨幣錨作用，那么，泡沫破滅和“救市”所需要的寬松貨幣環(huán)境，會(huì)給其他國(guó)家的財(cái)富及其價(jià)值帶來(lái)不可估量的負(fù)面影響。

對(duì)中國(guó)而言，今后“對(duì)外資產(chǎn)的管理”，比其他新興市場(chǎng)國(guó)家所遭遇到的短期資本流入帶來(lái)的“對(duì)外負(fù)債的管理”要困難許多。從這個(gè)意義上講，對(duì)推進(jìn)人民幣國(guó)際化有著深遠(yuǎn)的戰(zhàn)略意義。

此時(shí)，我們需要告誡自己的是，不能在人民幣國(guó)際化的推進(jìn)中忘記我們需要不斷推進(jìn)“能夠承受風(fēng)險(xiǎn)和化解風(fēng)險(xiǎn)”的制度建設(shè)和市場(chǎng)培育，否則，國(guó)際投機(jī)資本會(huì)乘虛而入，將中國(guó)取得的財(cái)富果實(shí)，在金融危機(jī)中被無(wú)情的“人民幣資產(chǎn)的集中拋售新行為”的方式所卷走。這是1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)留給我們的最大教訓(xùn)。

事實(shí)上，一個(gè)主權(quán)貨幣或區(qū)域貨幣能夠在世界舞臺(tái)上站住腳，需要圍繞貨幣的三大功能來(lái)提高其在國(guó)際間貨幣較量中競(jìng)爭(zhēng)力。

首先是支付結(jié)算功能，這正是我們現(xiàn)在正在推進(jìn)的工作。這一功能是否能正常發(fā)揮取決于以下兩大方面，一方面是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的（產(chǎn)品、資源要素的進(jìn)出口、航運(yùn)物流所提供的服務(wù)等）競(jìng)爭(zhēng)力能否提高對(duì)外貿(mào)易和直接投資外匯結(jié)算中所產(chǎn)生的人民幣需求；另一方面，我們通過(guò)什么方式輸出市場(chǎng)所需要的人民幣。

目前，政府層面上的貨幣互換對(duì)人民幣輸出效果還是十分有限，而啟動(dòng)境外人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)會(huì)成為推進(jìn)人民幣輸出的重要手段之一。當(dāng)然，中國(guó)的貿(mào)易結(jié)構(gòu)中，尤其是在亞洲地區(qū)，對(duì)周邊地區(qū)的貿(mào)易逆差也為我們輸出人民幣提供了有利的條件。

其次是人民幣的保值和增值功能。人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)能否有實(shí)質(zhì)性的增長(zhǎng)，取決其他兩大功能的發(fā)揮情況。如果貿(mào)易結(jié)算帶來(lái)的人民幣盈余無(wú)法進(jìn)行有效的保值，那么，我們還是無(wú)法擺脫美元主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系。

貨幣第三大功能的缺失同樣會(huì)影響人們?cè)谫Q(mào)易和投資結(jié)算中的貨幣選擇。如果以人民幣本位的資產(chǎn)和商品的定價(jià)機(jī)制不成熟，人民幣貨幣的價(jià)格波動(dòng)就沒(méi)有充分的對(duì)沖機(jī)制。

今天，美元的貶值沒(méi)有帶來(lái)資本大量流出美國(guó)，主要原因之一是美國(guó)市場(chǎng)提供了以美元計(jì)價(jià)的大宗商品對(duì)沖機(jī)制。原油、黃金等都是以美元定價(jià)，它們和美元資產(chǎn)的波動(dòng)，形成了此消彼長(zhǎng)的分散風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)在機(jī)制。如果沒(méi)有充分以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)進(jìn)行對(duì)沖，貿(mào)易和投資結(jié)算中人民幣持有的份額會(huì)大大降低。

要做到繁榮人民幣貿(mào)易結(jié)算業(yè)務(wù)，就必然會(huì)直接或間接地加快人民幣的市場(chǎng)化改革。從這個(gè)意義上講，降低中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的對(duì)外依存度，增強(qiáng)金融體系的制度和產(chǎn)品創(chuàng)新能力，改善我們落后的監(jiān)管模式，會(huì)大大緩解推進(jìn)人民幣國(guó)際化所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

比如，隨著人民幣貿(mào)易結(jié)算業(yè)務(wù)的推進(jìn)，利用中國(guó)目前剛性的匯率調(diào)整機(jī)制，外資企業(yè)和商社可能會(huì)借用貿(mào)易渠道，大量接受“看漲”的人民幣頭寸。

如果這種預(yù)期不能在人民幣匯率和外匯管理市場(chǎng)化之前加以消化，那么，持有大量人民幣頭寸的外部各類(lèi)市場(chǎng)參與者，在中國(guó)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的資本市場(chǎng)開(kāi)放時(shí)，就很有可能集中拋售人民幣，以獲取無(wú)法持續(xù)的剛性匯率所帶來(lái)的巨額投機(jī)收益，這也是人民幣境外貿(mào)易結(jié)算推進(jìn)過(guò)程中要密切關(guān)注的問(wèn)題。