港交所大動(dòng)作

在全球主要的交易所忙于在并購(gòu)潮中分享利益之時(shí)，香港交易及結(jié)算所有限公司（港交所），這個(gè)交易所并購(gòu)潮中的后來(lái)者，一出手就接近了成功。

2012年6月15日，港交所與倫敦金屬交易所（London Metal Exchange， LME）共同宣布，港交所與LME100％控股股東LME Holdings Limited（LMEH）簽訂了框架協(xié)議，推薦由港交所間接全資擁有的附屬HKEx Investment公司以現(xiàn)金收購(gòu)LMEH全部已發(fā)行普通股本。收購(gòu)?fù)瓿珊螅劢凰鶎⑷Y持有LME。

按收購(gòu)事項(xiàng)的條款，港交所收購(gòu)價(jià)位為每股LMEH普通股約107.60英鎊（折合約1292.55港元），按照1290萬(wàn)股LMEH的普通股（LMEH已發(fā)行普通股本的100％）計(jì)算，收購(gòu)總價(jià)為13.88億英鎊（折合約166.73億港元）。

整個(gè)收購(gòu)戰(zhàn)歷時(shí)半年有余，經(jīng)過(guò)多輪價(jià)格拼殺和資格淘汰，港交所最終從15名候選競(jìng)購(gòu)者中脫穎而出，最后一刻擊敗了最早有意收購(gòu)LME的美國(guó)洲際交易所（Intercontinental Exchange Inc. NYSE:ICE），過(guò)程可謂跌宕起伏。

港交所之所以能勝出，端賴于其“發(fā)展而不整合”的策略，港交所沒(méi)有商品交易的背景，更讓LME的諸多會(huì)員相信，收購(gòu)?fù)瓿珊?，港交所比其他交易所更有理由發(fā)展現(xiàn)有LME業(yè)務(wù)，而不是改變其業(yè)務(wù)模式，損害會(huì)員的根本利益。

此外，更能吸引LME董事會(huì)的，是港交所背后的“中國(guó)故事”。中國(guó)作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，其高速增長(zhǎng)對(duì)金屬等大宗商品的巨大需求前景，對(duì)LME最具憧憬。

LME發(fā)言人Chris Evans表示，港交所脫穎而出的原因是，它給了LME將業(yè)務(wù)拓展至中國(guó)的機(jī)會(huì)。中國(guó)是金屬的主要消費(fèi)國(guó)，因此，對(duì)于國(guó)際金屬市場(chǎng)和LME而言，中國(guó)都非常重要。他還表示，港交所所處的地理位置及其在交易所經(jīng)營(yíng)方面的專長(zhǎng)，能夠確保這宗并購(gòu)最后獲得成功。

由于交易所在金融領(lǐng)域的特殊性，以及其轉(zhuǎn)讓含有的主權(quán)意識(shí)和民族情結(jié)，全球交易所大型并購(gòu)近年成功的案例并不多，港交所收購(gòu)LME，亦遭到英國(guó)媒體的質(zhì)疑，這成為這樁交易最大的變數(shù)。不過(guò)，香港作為英國(guó)曾經(jīng)的殖民地，雙方彼此熟悉，且英國(guó)開(kāi)放的金融環(huán)境，將有助交易的最后獲批。

此樁收購(gòu)?fù)瓿蓛H僅是開(kāi)始，缺乏大宗商品運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)是港交所的軟肋，而其描述的“中國(guó)故事”，更有賴于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)、內(nèi)地金融的開(kāi)放程度，同時(shí)與內(nèi)地幾大期貨交易所敏感的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，也是需要港交所小心處理的問(wèn)題。

超過(guò)180倍的收購(gòu)市盈率，引起爭(zhēng)議頗多，如何讓本次收購(gòu)實(shí)現(xiàn)物有所值，還需要其行政總裁李小加帶領(lǐng)港交所實(shí)現(xiàn)其描繪的中國(guó)業(yè)務(wù)藍(lán)圖。這一過(guò)程并不容易。

艱難的競(jìng)爭(zhēng)

由于諸多會(huì)員的利益通過(guò)交易實(shí)現(xiàn)，而交易費(fèi)用又是LME的利潤(rùn)來(lái)源，因此LME的交易收費(fèi)一直很低，從而保證了會(huì)員的利益，但這也限制了LME的利潤(rùn)積累和發(fā)展。

收購(gòu)LME的拉鋸戰(zhàn)中，最初并未有港交所的身影，而是其最后的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手ICE。

2011年4月，由于LME所使用的清算系統(tǒng)跟不上業(yè)務(wù)的發(fā)展需要，LME提出建立獨(dú)立的清算所，這引起了ICE的注意。

總部位于美國(guó)亞特蘭大的ICE于2000年5月成立，是一家以強(qiáng)大的網(wǎng)上交易平臺(tái)為基礎(chǔ)的新興交易所。經(jīng)過(guò)十多年的多次收購(gòu)兼并，已經(jīng)發(fā)展為和芝加哥商品交易所（下稱CME）并列的美國(guó)兩大期貨交易所之一。

在了解LME欲建立清算系統(tǒng)后，ICE就跟LME管理層接觸，希望能收購(gòu)LME，以ICE現(xiàn)有的強(qiáng)大清算系統(tǒng)做支持，LME無(wú)需自建清算所，可以和ICE設(shè)在倫敦的清算所直接對(duì)接。當(dāng)時(shí)，ICE的出價(jià)約在9億英鎊至10億英鎊左右。

ICE的收購(gòu)意圖，引起了LME的重視，這家有著135年歷史的英國(guó)老牌交易所，一直為其進(jìn)一步發(fā)展受限所困擾。

而LME的出售，起初并未引起尚無(wú)大宗商品交易運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的港交所重視，這是港交所當(dāng)時(shí)未敢認(rèn)真去想的事情。

其時(shí)，港交所已經(jīng)在謀求自己發(fā)展商品交易業(yè)務(wù)。

按照港交所原先的計(jì)劃，希望在金屬商品和農(nóng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)中二選其一作為突破口。經(jīng)過(guò)其在內(nèi)地密集的調(diào)研發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的有色金屬企業(yè)很早就走出國(guó)門(mén)，參與到國(guó)際市場(chǎng)，而且中國(guó)現(xiàn)在已經(jīng)是有色金屬商品的一個(gè)巨大消費(fèi)國(guó)，因而決定從金屬商品入手，開(kāi)展金屬大宗商品期貨業(yè)務(wù)。

同時(shí)，港交所一直積極地與內(nèi)地的大型礦業(yè)公司接觸，尋求發(fā)展商品業(yè)務(wù)的方法和支持。港交所已經(jīng)接觸了100多家潛在的金屬交易商，并和內(nèi)地的三家商品交易所及中國(guó)金融期貨交易所保持溝通。

然而，大宗商品期貨交易的業(yè)務(wù)在全球幾大交易所的格局早已形成，由于交易的聚合效應(yīng)，港交所再?gòu)牧汩_(kāi)始談何容易，港交所亦深知其艱難程度。

2011年10月，在南非召開(kāi)的世界交易所聯(lián)盟會(huì)議上，李小加對(duì)LME的出售有了深入的了解。會(huì)后他直飛倫敦，會(huì)晤LME總裁馬丁?阿伯特。了解此事的人士稱，馬丁聽(tīng)聞港交所要參與競(jìng)購(gòu)，十分吃驚，稱知道港交所很有實(shí)力，但沒(méi)有覺(jué)得港交所會(huì)對(duì)收購(gòu)LME有興趣。

實(shí)際上，港交所當(dāng)時(shí)仍未做好充足的技術(shù)準(zhǔn)備和心理準(zhǔn)備，港交所內(nèi)地業(yè)務(wù)發(fā)展部主管楊秋梅說(shuō)，對(duì)于我們而言，最理想的是LME能夠推遲一年半載出售，這樣我們可以準(zhǔn)備更充分。但機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)不我待，所以我們積極應(yīng)戰(zhàn)并最終獲得成功。

與其同時(shí)遞交的，還有其他14家交易所，紐交所、CME、ICE等諸多強(qiáng)手悉數(shù)在列。據(jù)英國(guó)一位投行人士表示，15家交易所當(dāng)時(shí)與LME簽署了保密協(xié)議。

真正的競(jìng)購(gòu)開(kāi)始了。

最后的勝利

最后的競(jìng)購(gòu)局面確定，只剩港交所和ICE進(jìn)行最后的對(duì)決。當(dāng)時(shí)，無(wú)論從大宗商品業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，或是跟LME主要股東的關(guān)系，港交所都不占優(yōu)勢(shì)，港交所勝出的幾率并不大。

包括ICE在內(nèi)，其他交易所未來(lái)對(duì)LME的發(fā)展方向均受到股東們的懷疑。而港交所認(rèn)為，其沒(méi)有大宗商品業(yè)務(wù)，不需要整合LME并對(duì)其做出改變，而LME現(xiàn)有的業(yè)務(wù)模式?jīng)]有過(guò)度金融化，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展貼近，符合港交所依托中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展大宗商品交易的目的

5月30日，港交所和ICE分別向LME董事會(huì)陳述收購(gòu)計(jì)劃和未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略。ICE主打清算所這張王牌，這是LME所急需的。

6月13日LME就將召開(kāi)董事會(huì)，并決定LME的最終歸屬。此前兩天，局面不甚樂(lè)觀的港交所方面作出了最后一搏的決定，港交所董事會(huì)主席周松崗、總裁李小加一行三人再次奔赴倫敦，為收購(gòu)做最后也是最關(guān)鍵的努力。

6月11日至12日，李小加和周松崗等在倫敦密集跟LME的12家股東人員見(jiàn)面，詳細(xì)談了港交所的承諾和發(fā)展思路。這期間，摩根大通和高盛兩家最大股東被成功說(shuō)服，也為最后的勝出奠定了基礎(chǔ)。

在最后一刻，港交所的努力收到了成效，在LME的13名董事會(huì)成員中，最后絕大多數(shù)都贊成賣給港交所。

港交所的勝出，主要在其承諾保持LME現(xiàn)有的業(yè)務(wù)模式，并在2015年1月前不提高交易費(fèi)用，這符合LME現(xiàn)有會(huì)員的根本利益。

LME是目前世界上少數(shù)幾家由會(huì)員控制的交易所之一，核心會(huì)員就是它的股東。摩根大通、高盛、瑞士銀行等既是其主要的會(huì)員，又是其股東。正因如此，它135年來(lái)一直采取的“限制溢利”的經(jīng)營(yíng)模式保證了會(huì)員利益。

一位接近上海期貨交易所的人士說(shuō)，LME不時(shí)地舉辦各類期貨知識(shí)培訓(xùn)，幫助證監(jiān)會(huì)培養(yǎng)期貨業(yè)務(wù)方面的人才，LME從未放棄與中國(guó)監(jiān)管層溝通，希望能夠盡快進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。

港交所提出，如果能夠收購(gòu)LME，將運(yùn)用港交所在區(qū)內(nèi)的資源、基礎(chǔ)設(shè)施及網(wǎng)絡(luò)，協(xié)助LME拓展在亞洲及中國(guó)市場(chǎng)的業(yè)務(wù)及運(yùn)營(yíng)，提供重大兼長(zhǎng)遠(yuǎn)的增長(zhǎng)平臺(tái)。

港交所還描繪出了一幅拓展使用人民幣交易業(yè)務(wù)的藍(lán)圖。這對(duì)LME是一個(gè)不小的吸引，此前市場(chǎng)就曾傳出LME有計(jì)劃開(kāi)展使用人民幣交易的業(yè)務(wù)。

高溢價(jià)高風(fēng)險(xiǎn)

過(guò)高的收購(gòu)價(jià)格讓市場(chǎng)選擇規(guī)避短期風(fēng)險(xiǎn)，摩根大通、美林、花旗等投行紛紛下調(diào)港交所盈利預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)位。理由不外乎交易昂貴、發(fā)新股攤薄盈利、股息分派下降等。

自港交所宣布競(jìng)購(gòu)LME以來(lái)，其股價(jià)跟隨香港大市跌落近30％。6月15日晚間公告后，港交所在隨后一個(gè)交易日大跌4.5％，而其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手ICE則反升5％。

過(guò)高的收購(gòu)價(jià)格讓市場(chǎng)選擇規(guī)避短期風(fēng)險(xiǎn)，摩根大通、美林、花旗等投行紛紛下調(diào)港交所盈利預(yù)測(cè)和目標(biāo)價(jià)位。理由不外乎交易昂貴、發(fā)新股攤薄盈利、股息分派下降等。

其中，國(guó)開(kāi)行提供的長(zhǎng)期貸款，在利率上更具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。港交所的一位人士透露，港交所選擇多家銀行，是防范歐債危機(jī)及國(guó)際市場(chǎng)動(dòng)蕩，導(dǎo)致有的銀行屆時(shí)可能提供不了貸款而做的特別安排。德意志銀行、匯豐和瑞銀，也將成為港交所再融資的承銷商。

不過(guò)國(guó)開(kāi)行的身影，還是引起海外尤其是英國(guó)媒體質(zhì)疑，認(rèn)為港交所的收購(gòu)有中國(guó)政府的意圖，LME不應(yīng)賣給港交所。

李小加表示，港交所是在英國(guó)的判例法系與國(guó)際化的金融體系下發(fā)展的，獨(dú)立運(yùn)作，決策不會(huì)受內(nèi)地影響，相信對(duì)港交所的獨(dú)立情況，再也沒(méi)有誰(shuí)比英國(guó)更了解了。

實(shí)際上，目前FSA市場(chǎng)部門(mén)主管韋奕禮，此前就曾擔(dān)任過(guò)香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)主席，對(duì)港交所的運(yùn)營(yíng)較為熟悉，因此，F(xiàn)SA對(duì)港交所的判斷將不會(huì)受到媒體的影響。

中國(guó)背景的另一面

港交所發(fā)展的諸多業(yè)務(wù)，與上海期貨交易所、中國(guó)金融期貨交易所等形成了競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，香港和上海在金融業(yè)務(wù)上的彼此競(jìng)爭(zhēng)，往往是中央決策的敏感議題，港交所在政策取得方面有多大的把握仍是最大的變數(shù)

港交所描繪的“中國(guó)故事”，雖然依托于中國(guó)經(jīng)濟(jì)大發(fā)展及人民幣國(guó)際化的背景，但仍然存在不小的挑戰(zhàn)。

如何將LME的業(yè)務(wù)本地化，推出適合亞洲時(shí)區(qū)的新產(chǎn)品和服務(wù)，通過(guò)人民幣嫁接LME和亞洲市場(chǎng)（主要是中國(guó)）的需求，成為港交所必須妥善解決的問(wèn)題。

目前中國(guó)的企業(yè)在LME交易有三條途徑：一是中國(guó)外匯管理局和國(guó)資委正式批準(zhǔn)了31家可以在海外進(jìn)行交易的企業(yè)，它們中有部分可以跟LME的會(huì)員簽署協(xié)議，進(jìn)場(chǎng)交易，這類公司基本屬于國(guó)有大型企業(yè)；二是一些在海外有公司的企業(yè)，可以通過(guò)境外的交易商參與LME的交易；三是通過(guò)非監(jiān)管的期貨代理，中國(guó)內(nèi)地的企業(yè)通過(guò)跟海外的公司簽訂貿(mào)易合同，以貿(mào)易公司在海外的頭寸參與交易，但這條路徑并不符合法律法規(guī)。

港交所若能在內(nèi)地取得政策上的突破，將極大便利國(guó)內(nèi)的金屬交易商，但這也意味著將對(duì)上海期貨交易所帶來(lái)巨大的挑戰(zhàn)。

接近上期所的人士說(shuō)，國(guó)內(nèi)的期貨交易所已經(jīng)在測(cè)算外匯管制和倉(cāng)儲(chǔ)系統(tǒng)開(kāi)放后對(duì)自己的沖擊力有多大。

金鵬期貨總經(jīng)理喻猛國(guó)說(shuō)，LME進(jìn)入中國(guó)肯定會(huì)對(duì)上期所的業(yè)務(wù)帶來(lái)擠壓，但目前上期所部分品種的影響力在上升，可以借助中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求建設(shè)更加公平開(kāi)放的平臺(tái)，依賴政策保護(hù)只會(huì)讓自己的業(yè)務(wù)越做越小。

有接近證監(jiān)會(huì)的人士透露，港交所收購(gòu)LME后，正在通過(guò)一些國(guó)有的礦業(yè)公司如江西銅業(yè)、五礦集團(tuán)等交易商，說(shuō)服相關(guān)部委放開(kāi)LME向中國(guó)內(nèi)地倉(cāng)庫(kù)交割金屬，允許更多的中國(guó)企業(yè)去LME交易。

由此可見(jiàn)，港交所的諸多規(guī)劃，要看人民幣國(guó)際化在港發(fā)展的情況，以及中國(guó)內(nèi)地對(duì)LME開(kāi)放市場(chǎng)的態(tài)度。

更為重要的，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)不出大問(wèn)題，持續(xù)增長(zhǎng)的局面能夠長(zhǎng)期保持，但這點(diǎn)在海內(nèi)外都有人士擔(dān)憂。

此外，港交所發(fā)展的諸多業(yè)務(wù)，與上海期貨交易所、中國(guó)金融期貨交易所等形成了競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，香港和上海在金融業(yè)務(wù)上的彼此競(jìng)爭(zhēng)，往往是中央決策的敏感議題，港交所在政策取得方面有多大的把握仍是最大的變數(shù)。

孫悅根據(jù)財(cái)經(jīng)網(wǎng)、《福布斯》、彭博社綜合編譯。