歐債危機與歐元的前景

劉軼

(中國人民大學 經(jīng)濟學院,北京100872)

從2010年開始,以希臘為首,葡萄牙、西班牙等國相繼被下調(diào)主權(quán)債務(wù)評級,歐元隨之大幅貶值,此后希臘不得不向國際貨幣基金組織(IMF)以及德國等其他歐洲國家申請緊急貸款援助。這是繼2008年冰島爆發(fā)主權(quán)債務(wù)危機之后,發(fā)達國家再次發(fā)生的相似行為。為幫助希臘走出危機,2010年5月IMF和歐盟啟動經(jīng)濟救助機制,向希臘提供第一輪總額1100億歐元貸款。但外部的救援并沒有擋住債務(wù)危機蔓延的步伐:2010年11月,愛爾蘭債務(wù)危機爆發(fā);2011年3月,葡萄牙債務(wù)危機爆發(fā);2011年8月,意大利和西班牙10年期國債收益率急劇上升,債務(wù)風險越發(fā)緊迫。雖然歐盟已推出7500億歐元的救助計劃,希臘也即將成功實施“私人參與債券互換計劃”(PSI),但仍未遏制債務(wù)危機持續(xù)惡化的趨勢。從本質(zhì)上說,主權(quán)債務(wù)危機實際上是歐元這一貨幣體系的危機,是歐元區(qū)存在的體制性缺陷和歐盟內(nèi)部社會經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性缺陷等深層次原因綜合作用的結(jié)果。

一、歐元區(qū)債務(wù)危機的成因

歐債危機的原因是多方面的,有國際經(jīng)濟社會所施加的外部影響,有歐債危機國內(nèi)部的原因,也有歐元區(qū)制度性的缺陷。

1.外部原因

從國際經(jīng)濟環(huán)境的角度看,國際金融危機是歐債危機爆發(fā)的外部原因。2008年國際金融危機爆發(fā)以來,歐元區(qū)各國為了應(yīng)對危機加大了財政支出的力度,對處于困境中的銀行進行注資,頒布財政刺激方案等,以支撐經(jīng)濟的穩(wěn)定與增長。這些措施將私人部門的債務(wù)轉(zhuǎn)化為各國政府部門的債務(wù),通過政府部門資產(chǎn)負債表的膨脹和杠桿化,達到改善私人部門資產(chǎn)負債表和去杠桿化的目的。財政支出的加大雖然在當時有效維持了歐元區(qū)金融市場的穩(wěn)定,為歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇創(chuàng)造了條件,但同時也導致了歐元區(qū)各國政府資產(chǎn)負債表嚴重惡化,以“歐豬五國”(PIIGS)①“歐豬五國”(PIIGS)是指歐元區(qū)的葡萄牙、愛爾蘭、意大利、希臘和西班牙。為代表的歐元區(qū)國家財政赤字和公共債務(wù)的規(guī)模大幅增加,完全突破了歐盟建立伊始所制定的《穩(wěn)定與增長公約》。①1997年6月17日在阿姆斯特丹首腦會議上通過的歐盟《穩(wěn)定與增長公約》規(guī)定,歐元區(qū)各國政府的財政赤字不得超過當年國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的3%,公共債務(wù)不得超過GDP的60%。按照該公約,一國財政赤字若連續(xù)3年超過該國GDP的3%,該國將被處以最高相當于其GDP之0.5%的罰款。由于國債和政府赤字占GDP的比例節(jié)節(jié)攀升,國際評級機構(gòu)也逐漸表現(xiàn)出了對部分歐元區(qū)國家信用評級的下調(diào)預(yù)期,進而導致了債務(wù)危機的爆發(fā)[1]。歐盟27國財政赤字占GDP的平均比例從2008年的2.4%上升到了2009年的6.9%,同期的一般行政總債務(wù)占GDP的比例從62.5%上升到了74.7%,處于風口浪尖的希臘則更甚,赤字比例從9.8%飆升至15.8%,債務(wù)比例從113%上竄至129.3%。②數(shù)據(jù)來源:歐盟統(tǒng)計局(StatisticalOfficeof the European Communities)。

2.內(nèi)部原因

從歐盟內(nèi)部看,債務(wù)問題較嚴重的國家其國內(nèi)經(jīng)濟失衡、經(jīng)濟增長乏力、國內(nèi)產(chǎn)業(yè)市場競爭力下降,以及不顧后果的高福利政策是促使這些國家債務(wù)危機爆發(fā)的重要內(nèi)因。

(1)債務(wù)問題國家的經(jīng)濟增長模式存在缺陷

在歐盟國家中,南歐國家普遍更加依賴于勞動密集型的制造業(yè),它們是歐盟主要的勞動密集型產(chǎn)品的輸出國。但隨著經(jīng)濟日益全球化,包括中國在內(nèi)的亞洲新興市場國家逐步加入全球產(chǎn)業(yè)競爭,削弱了歐盟債務(wù)問題國家在傳統(tǒng)優(yōu)勢行業(yè)的競爭力[2]。另外,如希臘、西班牙、愛爾蘭等國家,其經(jīng)濟結(jié)構(gòu)比較單一,過度依賴于受金融危機影響嚴重的周期性行業(yè)。如希臘經(jīng)濟中的旅游業(yè),2008年前占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重達20%左右,解決了希臘近85萬人的就業(yè)。2008年金融危機爆發(fā)后,人們大大減少了旅游開支,旅游業(yè)嚴重萎縮,極大影響了希臘旅游產(chǎn)業(yè)的收入。

由于國內(nèi)產(chǎn)業(yè)失去國際市場競爭力且產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一,使得危機國難以形成核心國際競爭力,GDP增速乏力甚至倒退。為了挽回經(jīng)濟的頹勢,這些國家普遍推行高消費和貿(mào)易利差的模式來刺激經(jīng)濟增長,但這種模式必然導致國內(nèi)儲蓄減少,政府在無法利用國內(nèi)儲蓄為其財政赤字融資的情況下,只能轉(zhuǎn)而依靠發(fā)行外債融資。而且,歐盟PIIGS五國在加入歐元區(qū)后,國債利率大幅下降,也刺激了其過度舉債。

(2)債務(wù)問題國家的福利政策與經(jīng)濟發(fā)展不協(xié)調(diào)

歐盟的福利制度建于二戰(zhàn)結(jié)束后,到上世紀70年代,基本建立了以高福利為特色的社會保障制度,包括失業(yè)救濟、養(yǎng)老保險、教育補貼、醫(yī)療保險等社會生活的各個方面。但高昂的社會保障性支出也推高了政府的債務(wù)水平(見圖1),形成了高稅收和高成本的惡性循環(huán)。歐盟目前平均社會保障性支出已占到接近GDP的30%,遠高于美國(16.3%)和日本(19.1%)。過高的福利支出使歐盟各國不同程度地承受著巨額的財政赤字,但不同的是,德國、法國等經(jīng)濟競爭力較強的國家可以依靠經(jīng)濟增長來維持高福利支出,而債務(wù)危機國卻因其經(jīng)濟增長乏力,導致巨大的福利支出造成財政支出的沉重負擔,財政入不敷出,形成了負債式的福利體系,這種不斷累積的國家債務(wù)在遭遇金融危機的沖擊后就迅速引發(fā)了政府的債務(wù)危機。

圖1 歐盟及PIIGS五國2000年-2010年公共債務(wù)占GDP的比率③數(shù)據(jù)來源:歐盟統(tǒng)計局(StatisticalOfficeof the European Communities)。

3.歐元區(qū)的制度性缺陷

財政政策與貨幣政策是一個國家調(diào)控宏觀經(jīng)濟運行的兩大重要手段,兩者必須相互協(xié)調(diào)才能實現(xiàn)對經(jīng)濟運行的有效調(diào)控。雖然歐元區(qū)建立了歐洲中央銀行,實現(xiàn)了統(tǒng)一的貨幣政策,但卻沒有建立歐洲財政部,統(tǒng)一的貨幣政策與分散的財政政策形成了矛盾。在應(yīng)對國際金融危機的時刻,對于完全喪失獨立貨幣政策的歐元區(qū)國家,財政政策就成為促進經(jīng)濟增長、應(yīng)對危機的唯一調(diào)控手段,而這一手段的主要政策空間就是擴大政府支出,增加預(yù)算赤字。歐元區(qū)較低的融資成本,統(tǒng)一貨幣與分散財政的歐元區(qū)體制,使歐元區(qū)各國可以基本忽視赤字對本國貨幣和物價的影響,各國預(yù)算有著難以遏制的赤字傾向(見圖2)。雖然歐盟的《穩(wěn)定與增長公約》要求成員國的公共債務(wù)不能超過該國GDP的60%,預(yù)算赤字不能超過該國GDP的3%,但由于缺乏硬性約束和限制,其執(zhí)行力形同虛設(shè),至今沒有哪個國家因違規(guī)而支付過罰款。

圖2 歐盟及PIIGS五國2000年-2010年赤字或盈余占GDP的比率①數(shù)據(jù)來源:歐盟統(tǒng)計局(StatisticalOfficeof the European Communities)。

二、歐債危機給世界經(jīng)濟帶來的負面影響

歐債危機對歐洲經(jīng)濟和世界經(jīng)濟都帶來了深遠的影響。2011年歐盟經(jīng)濟總量占世界經(jīng)濟總量的25.65%,歐盟經(jīng)濟的運轉(zhuǎn)狀況不可避免地影響了全球經(jīng)濟的走勢。歐債危機的發(fā)展引發(fā)了全球經(jīng)濟的動蕩,使得金融危機后的全球經(jīng)濟復(fù)蘇蒙上了一層陰影。

歐債危機是由于全球金融危機爆發(fā)后,歐盟各國政府通過積極的財政政策救助銀行體系所引起的。金融危機引發(fā)經(jīng)濟衰退,經(jīng)濟衰退促使采用寬松的財政政策,寬松的貨幣政策導致債務(wù)危機,形成了惡性循環(huán)[3]。隨著歐盟PIIGS五國債務(wù)問題惡化,很多發(fā)達國家如美國和日本的主權(quán)債務(wù)問題也逐漸引起了人們關(guān)注。從長期來看,全球的各個經(jīng)濟體都將面臨債務(wù)問題,歐債危機的不斷發(fā)展使得全球經(jīng)濟的二次探底很有可能被促發(fā),從而阻礙全球經(jīng)濟復(fù)蘇的步伐。

對歐洲而言,為了應(yīng)對債務(wù)危機的不斷發(fā)展,歐盟各債務(wù)危機國紛紛采取了緊縮的財政政策,這將導致消費和投資的下降,經(jīng)濟增長放緩,同時也會導致各國外貿(mào)競爭力的下降,相對于亞洲新興市場的比較優(yōu)勢也會被進一步侵蝕,對經(jīng)濟復(fù)蘇構(gòu)成制約。

歐債危機也使得歐洲各國的失業(yè)率居高不下,進一步阻礙了經(jīng)濟的增長。自歐債危機爆發(fā)以來,歐盟各國失業(yè)率一路攀升,平均上升了約1%。歐盟PIIGS五國中,除了意大利之外,其余四國的失業(yè)率均保持在10%以上,西班牙和希臘的失業(yè)率更是高達20%以上,是歐盟平均失業(yè)率的兩倍還多,成為歐盟高失業(yè)率的重災(zāi)區(qū)。

國際貨幣基金組織2012年1月24日發(fā)布的世界經(jīng)濟展望最新預(yù)測顯示,歐元區(qū)2011年的經(jīng)濟增長率為1.6%,而2012年歐元區(qū)將會陷入輕度的衰退,經(jīng)濟增長率預(yù)計將會是-0.5%,這與亞洲新興經(jīng)濟體2012年預(yù)計增長7.3%形成了鮮明的對比。

歐盟是中國的第一大貿(mào)易合作伙伴,歐債危機的不斷發(fā)展使得歐盟經(jīng)濟復(fù)蘇放緩,歐元持續(xù)貶值,將不可避免地對我國經(jīng)濟造成直接或間接的影響。首先是對出口的影響。歐盟各國為應(yīng)對危機所普遍采用的財政緊縮政策使得進口需求減弱,同時為了保護各國自身實體經(jīng)濟將導致貿(mào)易保護主義抬頭。這兩個因素的疊加,使得我國對外貿(mào)易面臨困難。其次是對外匯儲備的影響。我國當前的外匯儲備中,歐元所占的比例約有20%左右,而歐債危機導致歐元持續(xù)貶值將影響我國外匯儲備資產(chǎn)的購買力。歐債危機也會影響我國外匯儲備的安全和對歐元的信心,不利于我國外匯儲備資產(chǎn)多元化的實施。另外,歐元匯率的持續(xù)走低,將對人民幣升值產(chǎn)生較大壓力,如果人民幣匯率大幅波動,將對我國的外貿(mào)部門產(chǎn)生負面影響。最后,歐債危機將可能對我國造成通脹。歐洲央行如果采取債務(wù)貨幣化的方式來緩解歐債危機,則會使得市場釋放大量的流動性?？紤]到美國的量化寬松政策的疊加影響,將大幅推升國際大宗商品的價格,并在全球范圍內(nèi)造成普遍的通脹。而國際大宗商品的價格上漲將推升我國的PPI水平,并通過CPI的傳導加大我國的通脹壓力。

三、歐債危機所反映的歐元之危

1999年歐洲貨幣聯(lián)盟成立之初,貨幣聯(lián)盟就為歐元區(qū)的國家定下了三個“唯一”:唯一的法定貨幣、唯一的貨幣管理當局、唯一的貨幣政策。而正是這三個“唯一”,為今天的危機埋下了制度隱患。

第一,統(tǒng)一的法定貨幣和匯率使歐元區(qū)成員國喪失了浮動匯率下的經(jīng)濟調(diào)節(jié)靈活性。

對于具有本國貨幣的國家,可浮動的匯率提供了自我調(diào)節(jié)的價格彈性,有助于燙平國家經(jīng)濟狀況的變化。如果國家發(fā)生經(jīng)濟衰退,其貨幣就會對外貶值。這種貶值一方面降低了本國商品的出口價格,進而刺激了出口;另一方面,這種貶值提高了國外商品的進口價格,國內(nèi)同種商品的替代效應(yīng)也促進了國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展。這些都將幫助國內(nèi)產(chǎn)業(yè)恢復(fù)國際競爭力,推動本國生產(chǎn)總值的實質(zhì)增長。

但統(tǒng)一的歐元鉗制了歐元區(qū)各成員國貨幣匯率浮動的靈活性,使得其經(jīng)濟實力較差的成員國在提高國際競爭力時面臨挑戰(zhàn)。成員國在需要提振經(jīng)濟時,無法通過貨幣貶值來快速形成外貿(mào)差,只能以擴大財政支出作為主要的政策手段,其結(jié)果必然導致大量債務(wù)負擔的不斷累積。

第二,統(tǒng)一貨幣管理機構(gòu)在安排統(tǒng)一的貨幣政策時,難以滿足不同成員國的政策需要,要么政策滯后,要么顧此失彼。

歐洲中央銀行是歐元區(qū)唯一的管理歐元區(qū)貨幣政策的超國家貨幣中央銀行。其按照《歐洲聯(lián)盟條約》的精神,以維持歐元幣值的穩(wěn)定為首要的甚至是唯一的目標,在不損害價格穩(wěn)定的前提下支持歐元區(qū)總體的經(jīng)濟政策。這意味著當成員國經(jīng)濟增長乏力,而控制物價的壓力又比較大時,歐洲中央銀行的貨幣政策往往會把維持物價的穩(wěn)定放在首要的位置,當?shù)鹊綒W洲央行感覺時機成熟可以降息時,往往已經(jīng)錯過了貨幣政策調(diào)整的最佳時機[4]。

一方面,利率工具的缺失使得歐元區(qū)成員國只能進一步依賴財政擴張政策刺激經(jīng)濟,越是經(jīng)濟狀況差的成員國,其擴大財政赤字刺激經(jīng)濟的動機就越強;另一方面,歐盟管理體制復(fù)雜,各成員國利益協(xié)調(diào)難度也大,導致貨幣政策的變化跟不上經(jīng)濟發(fā)展的需要。而在面對危機時,政策的拖延可能會使量變轉(zhuǎn)化為質(zhì)變。

第三,歐盟統(tǒng)一的利率政策無法因國而異適應(yīng)不同成員國的經(jīng)濟狀況,使經(jīng)濟較差的國家產(chǎn)生 “搭便車”行為[5]。

歐元區(qū)形成了基本統(tǒng)一的產(chǎn)品市場,但它也囊括了許多經(jīng)濟狀況差異明顯的經(jīng)濟個體。在歐元啟動之前,各成員國的政府債券利率可以反映成員國的經(jīng)濟差異,使得其借貸規(guī)模能夠被其借貸成本所約束。但歐元啟動后,歐洲中央銀行統(tǒng)一的貨幣政策為歐元區(qū)設(shè)置了統(tǒng)一的利率基礎(chǔ),大大抑制了歐元區(qū)外圍國家的國債風險溢價,造成了當時已陷債務(wù)危機的國家對信貸風險的忽視。這些成員國為了便宜行事,很少真正去改善國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)或整頓政府部門實行積極有效的改革,而更愿意搭歐元區(qū)的便車,借助低利率的信貸來維持國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展[6]。

此次爆發(fā)危機的有些歐盟國家,在很久以前就已經(jīng)超出了歐盟制定的60%債務(wù)上限的紅線,但形同虛設(shè)的歐盟懲罰機制使得道德風險越發(fā)嚴重,債務(wù)累積越來越大,最后到了難以解決的地步。PIIGS五國中,繼希臘、愛爾蘭、葡萄牙的10年期國債收益率居高不下后,歐元區(qū)第三大經(jīng)濟體意大利的國債收益率也一度沖破7%的紅線,西班牙也在警戒線附近徘徊。(見圖3)人們擔心的對象甚至進一步擴散到了AAA評級的法國、奧地利等國家。

圖3 歐盟及PIIGS五國2011年4月-2012年1月10年期國債收益率①數(shù)據(jù)來源:歐盟統(tǒng)計局(StatisticalOfficeof the European Communities)。

四、危機陰影下的歐元未來將走向何方

歐債危機充分暴露了歐元區(qū)目前所存在的結(jié)構(gòu)性缺陷,即統(tǒng)一貨幣聯(lián)盟下的財政聯(lián)盟的缺失。就目前的形勢來看,歐債危機還遠沒有結(jié)束,危機的解決進程很大程度上取決于歐盟及歐元區(qū)核心國家的綜合考量和決策制定。但從歐盟的現(xiàn)實戰(zhàn)略利益上看,歐元瓦解的可能性是微乎其微的。

首先,如果歐元瓦解,將會造成如下嚴重的經(jīng)濟政治后果:

(1)資本外逃。當人們預(yù)期歐元區(qū)將會分裂時,就會出現(xiàn)轉(zhuǎn)移資金的行為,預(yù)期會退出歐元區(qū)的成員國的銀行將會面臨擠兌潮和強制兌換,銀行系統(tǒng)將面臨應(yīng)對崩潰風險和進行資本重整的高額成本。

(2)債務(wù)違約。如果歐元區(qū)成員國脫離歐元區(qū),它很可能會將歐元標價的債務(wù)轉(zhuǎn)為重新啟用的本國貨幣計價的債務(wù),這對債權(quán)方無疑將構(gòu)成違約,從而破壞退出國與貿(mào)易伙伴之間的貿(mào)易關(guān)系。

(3)貿(mào)易混亂。對于歐元區(qū)的經(jīng)濟弱國來說,也許退出歐元區(qū)可以使得它們重新使用匯率貶值的貨幣政策來推動出口和經(jīng)濟增長,但歐元區(qū)的其他國家也很可能對其實施懲罰性的關(guān)稅措施來保護聯(lián)盟的利益。退出國將喪失之前與歐盟各國之間的在歐元框架下的貿(mào)易協(xié)議。

(4)社會動蕩。法定貨幣的立足根本是國民對政府作為唯一貨幣發(fā)行人的信任。如果國民對貨幣的信任發(fā)生了動搖,那么對政府的信任也將岌岌可危,從而引發(fā)一系列的政治動蕩。

(5)歐洲整體力量將被大大削弱。歐盟作為世界第二大經(jīng)濟體,如果出現(xiàn)歐元瓦解、歐盟解體,將會對整個歐洲的國際地位造成嚴重的負面沖擊。

其次,從法律規(guī)定上看,歐元也不能夠走向瓦解。

歐元在創(chuàng)始之初就沒有在條約中就成員國退出作出相關(guān)的條款規(guī)定。也就是說,歐元區(qū)是一個不可撤銷的貨幣聯(lián)盟?！独锼贡緱l約》第50條雖說明了歐盟成員國的退出機制,但這一法律框架只適用于退出歐盟,而不是退出歐元貨幣聯(lián)盟。在沒有脫離歐盟的情況下脫離歐元貨幣聯(lián)盟在法律上是不允許的,這將違反歐盟的憲法。

綜合當前的歐盟利益和長遠的歐盟戰(zhàn)略考察,決定了面對危機的歐盟各國齊心協(xié)力共度難關(guān)才是正確的方向。但要真正團結(jié)一致,為債務(wù)危機國“埋單”,則歐元區(qū)各國還需要繼續(xù)不斷博弈和磨合,并取得各成員國國民的理解和支持。

歐債危機證明了歐元區(qū)貨幣聯(lián)盟存在制度性缺陷。既然歐元的瓦解是歐元區(qū)各國所不能承受之痛,那么不斷改革以形成更加緊密的歐元聯(lián)盟就成為歐盟唯一的前進方向。雖然要實現(xiàn)歐元區(qū)統(tǒng)一的財政政策還有待時日,但從積極的角度看,歐債危機是對歐元區(qū)國家難得的一次危機壓力測試,迫使歐元區(qū)各國重新審視一體化進程中存在的制度缺陷,以債務(wù)危機為契機,將壓力轉(zhuǎn)化為改革歐元區(qū)經(jīng)濟治理結(jié)構(gòu)的動力,進一步掃除歐洲真正一體化進程中的各種障礙,期許穩(wěn)固歐元在國際貨幣體系中的重要地位。

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