地方政府債務擴張機理：基于分位數回歸的實證研究

張文君

審計署公布的數據顯示，截至2010年底，全國省、市、縣三級地方政府性債務余額約占2010全年GDP的1/4，計10.7萬億元。2012和2013年需要償還的三類債務合計本金超過3萬億元。至此，我國“金融救市”政策下的副產品——地方政府債務的迅速擴張，再一次引發(fā)了社會各界對于地方債務安全的高度重視。

控制地方政府債務風險，僅從事后的風險管理入手顯然不夠，必須要將風險管理環(huán)節(jié)前置，即必須從源頭上開始防范地方債務風險的形成。因此，深入分析地方政府債務擴張的深層次機理就顯得十分必要。對此，學者們從不同的角度展開了分析，概括起來主要有“內因”“外因”兩種觀點：“外因派”認為，量化寬松的貨幣政策等外部因素，通過我國商業(yè)銀行的信貸渠道，刺激了地方政府債務擴張［1］?！皟纫蚺伞闭J為，官員政績考核等內部因素，在當前的地方競爭制度框架下，使得地方官員具有債務擴張的天然動力［2］。

綜上所述，地方政府的債務擴張是由于內、外因等多種因素共同作用的結果。然而，目前的大多數研究只集中于某一個方面來分析我國地方政府債務擴張的深層次機理，缺少把所有因素放到一起進行橫向比較。在地方政府債務擴張的過程中，“內因”與“外因”的作用機理與作用程度到底如何？對此，本文力圖彌補這一缺陷。（1）量化分析地方政府債務擴張的原因。由于地方政府債務數據的不透明，這方面的研究以定性分析為主。因此，本文轉變視角，通過金融機構公布的銀行“對政府債權”反推出地方政府債務的規(guī)模，使得結論更科學。（2）突破僅從一個視角分析地方政府債務擴張的局限性。在模型中綜合考慮內、外部因素，并比較內、外因影響程度的大小，從而對我國地方政府債務擴張的形成機理有一個更全面、立體的認識。（3）引入分位數回歸建模方法，詳細分析了我國地方政府債務規(guī)模在分布上受各種內、外部因素的影響程度，從而突破了傳統(tǒng)回歸方法只能進行均值回歸的局限，因而使得分析更全面、更深入。

一、理論分析

在綜合比較國內外文獻的基礎上，結合國內實際，我們就地方債務擴張機理的內、外因方面提出兩個假設。

假設1：基于政績考核體制下的投資動機是地方政府債務擴張的主要內因

內因是事物發(fā)展的決定因素。在我國這種單一制體制下，地方政府的經濟行為更多的是貫徹了地方官員的政治意圖。所以，針對地方官員的政績考核體制，無疑成為了地方政府經濟行為的內因，也是根本動因。因此，分析地方政府債務擴張的內因，必須對我國當前的政績考核體制有一個清晰的認識。在當前的市場經濟體制下，我國的地方官員政績考核體制存在三個明顯特征：（1）激烈的晉升競爭機制誘使地方官員過多的關注任期內的“政績工程”；（2）上下級之間的信息不對稱導致地方官員以“資源密集型”工程發(fā)出有關自己政績的信號，以求得職務上的晉升；（3）上述行為又因同級政府官員之間的職場競賽而強化和延續(xù)。上述三種機制的相互作用，形成了“官員政績考核-固定資產投資-債務擴張”的傳導機制。因此，基于政績考核體制下的投資動機是地方政府債務擴張的主要內因。

第一，“官員政績考核-固定資產投資”傳導機制。按照公共選擇理論，政府和政府官員在進行社會管理和市場交易過程中同樣扮演著“經濟人”的角色，并追求政治集團和個人利益最大化原則［3］。地方官員關心的主要是他們在職業(yè)生涯中的晉升或避免被淘汰出局。因此政績考核體制對于地方官員而言，具有根本的行為指導意義。

政績考核體制刺激固定資產投資，與當前的中央與地方政府間關系密切相關。目前，中央與地方政府間的事權和財權關系，已經由單純的上下級命令關系逐步轉變成為市場經濟的委托代理關系。作為委托人，中央政府追求的是全社會福利最大化，并委托地方政府執(zhí)行。然而，正如委托代理理論所揭示的那樣，作為代理人的地方政府的行為取向往往存在逆向選擇與道德風險。地方政府官員基于自身政治利益的最大化，往往熱衷于完成最容易體現自身績效的任務，最終導致了地方官員都熱衷于進行“看得見、摸得著”的固定資產投資。

第二，“固定資產投資——債務擴張”傳導機制。所有的地方官員都圍繞“固定資產投資”展開了一場激烈的“政治錦標賽”，以期通過固定資產投資來拉動GDP，從而實現自己政績的“信號顯示”。然而，地方官員要在短期內實現大規(guī)模的固定資產投資規(guī)模，就必須有能力集聚足夠多的資源，突破原有的預算約束。對此，可能的渠道包括攤派、增加各種稅費和向銀行借債。但是前兩種渠道既容易導致官員的聲譽受損，又會使得上級覺得下級的辦事能力不強，反而對官員的職務晉升不利，而且違約成本太高。于是通過成立融資平臺向銀行借款就成了地方官員最好的路徑選擇。

現實中，一方面，地方政府的約束條件弱化。地方政府通過城市建設投資公司、城建資產經營公司和城建開發(fā)公司等各種不同類型的融資平臺向銀行進行舉債，從而有效的規(guī)避了《預算法》、《擔保法》等對地方政府舉債的法律限制。另一方面，地方官員的約束條件弱化。由于在我國這樣一個單一制國家里，地方政府作為中央政府的代理人不存在破產制度。一旦下級政府的債務無法償還，上級政府將承擔最終償還人的責任，這就是“預算軟約束”［4］。

假設2：寬松的貨幣政策是債務擴張的主要外因

雖然說決定事物發(fā)展的首要條件是內因，但是外因在往往在一定時期內對事物的發(fā)展起著重要的推動作用。實踐證明，這一輪地方政府債務擴張與我國基于“金融救市”實施的寬松的貨幣政策息息相關。從2008年11月我國政府采取金融救市政策到2009年12月這一期間，我國各類銀行業(yè)金融機構新增貸款接近11萬億元。從季度數據來看，2008年第四季度后的連續(xù)四個季度新增貸款都在1萬億元以上，尤其是在2009年第一季度更是超過了4萬億元。從貸款的期限結構來看，中長期貸款占新增貸款的比例最高，達到了56.1%，超過了半數，體現了銀行業(yè)對政府中長期項目貸款的偏好，即以地方政府為背景的中長期項目貸款是貨幣資金的主要流向［1］。上述存在的事實引發(fā)了我們對此現象的進一步追問：為什么寬松的貨幣政策容易導致地方政府的債務擴張？對此，我們認為根本原因在于我國銀行業(yè)金融機構對于政府項目的天然偏好：

一是有利于銀行積累豐富的社會資本。雖然商業(yè)銀行的商業(yè)化改革明確了銀行與政府間的產權關系，使得地方政府不再有權干涉銀行金融機構的人事任免和經營決策。然而，在我國這樣一種單一制國家里，良好的“政企關系”一直是各類經營主體追求的目標。銀行支持地方政府的投資項目，不僅能獲到豐富的經濟利益的，更能夠積累豐富的社會資本，從長期來看對其它的經營活動存在“溢出效應”。

二是預算軟約束為地方政府提供了隱性擔保。在我國目前的這種行政管理體制下，地方政府作為中央政府的代理人不存在破產制度。即使下級政府出現了資不抵債的情況，上級政府也將理所當然的承擔最終償還人責任，這就是“預算軟約束”。因此，與企業(yè)融資項目比較，地方政府的投資項目安全性更高，銀行金融機構對之具有天然偏好。

三是銀行業(yè)信貸員終身追究制的負面效應。實際調研中我們中發(fā)現，雖然實行信貸員終身追究制后減少了銀行的壞賬、呆賬，但是卻導致了信貸員放貸行為的過度審慎。例如同樣一筆壞賬，如果發(fā)放的對象是地方政府或者國有大型企業(yè)，雖然信貸員要接受罰款，但是一般僅被認作是工作失誤。如果發(fā)放對象是私營企業(yè)，信貸員就容易被認為是利用放貸權利實施尋租導致的后果。對此，彭興韻、施華強指出，中國存在貸款的“利率期限結構之謎”，即期限越長,加權利率反而越低［5］。這一違反金融學常識的現象正好說明了中國銀行業(yè)對政府中長期項目貸款的偏好。

二、研究設計

（一）模型設定

被解釋變量：對政府債權(gov)。由于地方政府債務數據的不透明，已有的這方面的研究以定性分析為主。因此，我們轉變視角，通過金融機構公布的銀行“對政府債權”反推出地方政府債務的規(guī)模。“對政府債權”指的是銀行對政府性及關聯(lián)企業(yè)的貸款。所謂政府性及關聯(lián)企業(yè)貸款是指銀行向政府發(fā)放的或者向與政府有關聯(lián)的企業(yè)發(fā)放的貸款。這些企業(yè)較多地經營著政府壟斷的項目，如政府壟斷的道路建設、城市改造、供水、供氣等，向銀行的貸款也往往由地方政府財政作擔保，或者以國有劃撥土地作抵押，或者是相類似公司相互擔保，貸款真正的使用者和債務的承擔者都是地方政府。

解釋變量：固定資產投資額(inv)，用來衡量地方政府基于政績考核體制下的投資動機；M2，通過廣義貨幣供給指標來衡量貨幣政策。其它的控制變量包括：GDP，用于控制國內的宏觀經濟的影響；出口總額(exp)，用于控制國外經濟對國內的影響；銀行間同業(yè)拆借利率(i)，用于控制地方政府融資的成本的影響?？紤]以上因素后建立計量模型如下，對所有變量均取對數，這是為了降低數據異方差性的同時保證變量系數的經濟意義。本文所有數據來自于國泰安經濟金融研究數據庫（CSMAR），樣本為2001-2011年的月度數據，使用的計量軟件為stata11.0。

（二）實證分析

在進行分位數回歸之前，我們首先進行了OLS回歸，即實現古典的“均值回歸”，然后分別在五個分位點上進行回歸。由于誤差項的精確分布未知，本文在實證研究中運用自助法方法來構造估計參數置信區(qū)間［6］，進行1000次迭代來計算分位數回歸的標準差，使得回歸結果更穩(wěn)健?；貧w結果見表1所示。

從OLS回歸結果來看，銀行拆借利率的回歸系數不顯著，說明地方政府債務規(guī)模對融資成本不敏感。其它解釋變量的回歸系數均顯著，其中：固定資產投資與M2的回歸系數顯著為正，說明內因與外因的共同作用刺激了地方政府債務的擴張；GDP和出口總額的系數顯著為負，說明國內外宏觀經濟對于地方政府債務規(guī)模負相關。這與我們觀察到的實際也相符，例如2008國際金融危機暴發(fā)后，國內外宏觀經濟普遍看淡，于是刺激了我國的救市政策的出臺，進而推動了地方政府債務規(guī)模的迅速擴張。

對于分位數回歸而言，得出的結果并不完全一致。比較5個分位數下各參數估計值的特征，我們得到如下結論：（1）lninv與lnm2在所有分位數水平下都顯著，且各分位數下的回歸系數值相近。說明在地方政府債務規(guī)模的所有分布條件下，固定資產額與貨幣供給都有顯著的正向作用。（2）lngdp在所有分位數水平下的回歸系數均為負，且在中高分位數水平下更顯著。說明國內經濟環(huán)境越嚴峻，地方政府的債務規(guī)模擴張越是更明顯。（3）lnexp在除中位數的其它各分位數水平下，回歸系數不顯著。說明外部的經濟環(huán)境雖然對地方政府債務規(guī)模存在負向沖擊，但是作用并不明顯。亦即：我國地方政府的債務擴張，更多是國內各種因素綜合作用的結果。（4）lni在所有分位數水平下的回歸系數均為負，但都不顯著。這是因為：一方面，提高利率會導致地方債務融資成本增加，從而存在負向沖擊；另一方面地方政府債務對融資成本不敏感，導致系數均不顯著。

表1 回歸結果（被解釋變量：lngov）

（三）結果分析

1.本文實證分析的結果說明，固定資產投資與貨幣供給對于債務規(guī)模具有顯著的正向作用，從而驗證了假設1與假設2。根據前文的理論假設，作為主要內因之一的政績考核體制，使得地方政府具有強烈的動機實施債務擴張。作為主要的外因之一貨幣供給，在寬松貨幣政策實施背景下為地方政府實現債務擴張?zhí)峁┝丝赡?。上述兩個因素的相互作用推動了地方政府的債務擴張。因此，“內因派”與“外因派”同時成立。

2.固定資產投資對于地方政府債務擴張的正向作用要強于貨幣供給。本文的實證模型為雙對數模型，解釋變量的回歸系數說明了各自的彈性系數。從表1的回歸結果來看，無論是OLS的均值回歸，還是在所有分位點上的分位數回歸，債務規(guī)模對固定資產投資的彈性都要高于對貨幣供給的彈性。綜上所述，本文的實證結論，更多的支持了“內因派”的觀點。對此，張文君利用結構突變模型研究發(fā)現，我國地方政府債務擴張的結構突變點在2007年第4季度，早于國際金融危機的爆發(fā)點（2008年第3季度）［7］。也就是說，早在應對國際金融危機實施的“金融救市”政策之前，我國的地方政府債務其實已經實現了一定規(guī)模的擴張。因此，那種把所有責任歸咎于寬松貨幣政策的“外因派”是片面的。

3.國內外宏觀經濟環(huán)境對于地方政府債務規(guī)模具有一定的負向沖擊。本文的實證發(fā)現，GDP、出口總額、銀行拆借利率與債務規(guī)模負相關，但各自的影響程度又不同。首先，GDP的回歸系數在所有模型中都顯著為負，說明地方債務擴張是我國實施“相機抉擇”的逆周期政策所導致的典型產物。這與我國2008年前后的事實吻合［1］。其次，出口總額在大多數分位數下都不顯著，說明影響我國地方政府債務的主要因素還是集中于國內。第三，銀行拆借利率在所有模型中的回歸系數都不顯著，說明地方政府債務的擴張很少考慮債務融資成本的因素。地方政府債務的上述“短視”行為，為銀行的信貸風險埋下了隱患。因此，同樣是外因，國內外經濟環(huán)境、融資成本等作用機理與作用程度都存在很大的差異。

三、結論與政策含義

本文綜合考慮了內因、外因在地方政府債務擴張中的作用。因此與單從某一個方面考慮地方債務形成機理的已有研究相比，在分析的視角上有很大的改進。實證結果發(fā)現，導致我國地方政府債務擴張的主要因素是“內因”，即基于政績考核體制下的投資動機是地方政府債務擴張的主要原因。該結論更多的支持了“內因派”的觀點。然而，諸如貨幣供給、國內外宏觀經濟環(huán)境等“外因”，對于地方政府債務擴張也具有十分重要的推動作用。其中，貨幣供給作為主要的外因之一，解決了地方政府債務資金的來源渠道問題；國內經濟環(huán)境對地方債務規(guī)模顯著負相關，說明地方債務擴張是我國實施“相機抉擇”的逆周期政策所產生的典型產物。相比之下，外部經濟環(huán)境與銀行拆借利率等外因則對債務規(guī)模的影響不顯著，說明我國地方政府債務規(guī)模更多的受國內經濟因素的影響。

上述關于地方政府債務形成的內、外因分析，讓我們對地方政府債務擴張機理有一個更全面的認識，從而有助于我們找到地方政府債務風險防范的有效途徑。首先，要科學建設針對地方官員政績考核的長效機制，杜絕“唯GDP是從”的政績觀，從根本上杜絕地方官員固定資產投資的強烈動機。其次，科學建立化解經濟危機的應急機制。國際金融風暴發(fā)生后，我國實施的寬松貨幣政策為地方政府的債務擴張?zhí)峁┝藱C會，為經濟的長期穩(wěn)定埋下了隱患。目前，伴隨著國內通貨緊縮、經濟增長放緩現象的出現，國內經濟將面臨著巨大的不確定性。對此，我們在實施經濟復蘇政策的時候，不能簡單重復的運用“凱恩斯主義”的經濟刺激政策，必須統(tǒng)籌兼顧長期利益與短期利益。

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[6]KOEEKER R,G W BASSETT.Regression Quantiles[J].E-conometrical，1978(46).

[7]張文君.貨幣政策與地方政府債務：基于結構突變理論的檢驗[J].上海金融學院學報，2012(1).