上市公司股利分配問題研究

□文/田 錦

（德州學(xué)院 山東·德州）

隨著我國資本市場的擴展和上市公司數(shù)量的不斷增加，股利分配在上市公司經(jīng)營活動中占有舉足輕重的地位。股利分配是對上市公司利潤再投資與回報投資者兩者之間的一種權(quán)衡，反映不同利益主體利益分配的結(jié)果。上市公司的股利分配不僅反映了公司內(nèi)部融資的程度，影響著公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)和融資活動，關(guān)系著公司的未來，而且反映了公司對股東投資的直接回報，影響著股東的投資熱情和投資態(tài)度，更關(guān)系到我國資本市場的健康發(fā)展。由于我國資本市場還不夠完善，上市公司不合理的股利分配現(xiàn)象普遍存在，因此對上市公司的股利分配問題進行研究關(guān)乎我國資本市場的健康發(fā)展。

一、股利分配的界定

股利分配是指企業(yè)向股東分派股利，是企業(yè)利潤分配的一部分，包括股利支付程序中各日期的確定、股利支付比率的確定、支付現(xiàn)金股利所需資金的籌集方式的確定等。股利是持有股份的股東從股份有限公司領(lǐng)取的投資報酬，即以一定的分配標準從企業(yè)所取得的收益，包括股息和紅利。我國有關(guān)法律規(guī)定，股份有限公司只能采用現(xiàn)金股利和股票股利兩種形式?，F(xiàn)金股利是股份有限公司最常用的股份分配形式；股票股利是股份有限公司以股票的形式從公司凈利潤中分配給股東的股利。

二、上市公司股利分配存在的問題

（一）上市公司不分配股利的現(xiàn)象帶有普遍性。股票是一種高風險的金融資產(chǎn)，給投資者超過儲蓄收益率的較高的投資回報是上市公司的責任。但是，我國的上市公司大多缺乏這種應(yīng)有的責任感，一直存在著上市公司大面積不分配的現(xiàn)象，并且其中不乏許多具備分配條件的上市公司。通過對我國上市公司股利政策的分析，可發(fā)現(xiàn)“暫不分配”的現(xiàn)象經(jīng)常出現(xiàn)，近幾年不分配利潤的上市公司數(shù)目幾乎占上市公司總數(shù)的一半。

（二）股利政策缺乏連續(xù)性、穩(wěn)定性。由于不重視投資者的利益，大多數(shù)上市公司的股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，股利政策的制定和實施缺乏遠見，目的不明確且具有隨意性。我國上市公司的股利政策不穩(wěn)定，股利支付率時高時低，股利形式多變，投資者很難從現(xiàn)行的股利政策推知未來股利的變化趨勢，影響了企業(yè)的決策。

（三）重股票股利，輕現(xiàn)金股利。我國上市公司的分配股利形式不合理，現(xiàn)金股利形式被輕視，低股利支付率，尤其是低現(xiàn)金股利支付率。我國上市公司現(xiàn)金分紅非常少，一方面分派現(xiàn)金股利的公司占上市公司比例非常低，多數(shù)以股票股利代替；另一方面上市公司的現(xiàn)金回報率極低，據(jù)調(diào)查2010年我國上市公司平均含稅現(xiàn)金回報率僅為1.462%，遠遠低于一年期銀行存款利率。

（四）股利分配政策受大股東意愿支配，忽視中小股東利益。由于股權(quán)集中度高以及治理機制上的缺陷，上市公司在制定股利分配政策時，只關(guān)注大股東的利益，中小股東的利益被忽視。我國不少上市公司為了追求融資最大化，從而忽視了廣大中小投資者的利益。再融資驅(qū)動的股利分配特征從一個側(cè)面說明了上市公司的股利分配取決于大股東的意愿。

三、上市公司股利分配問題產(chǎn)生的原因

（一）證券市場不成熟，監(jiān)管和相應(yīng)配套政策滯后，扭曲了股利分配。我國證券市場還很不完善，股利支付率不高，股權(quán)結(jié)構(gòu)扭曲，使得我國股市在總體運行上表現(xiàn)出過度的投機性。股價大起大落，股利收益率低下，投機收益遠高于持股分紅收益。另外，證券監(jiān)管手段落后，跟不上證券市場的發(fā)展速度，常采用行政命令，而股利政策應(yīng)是上市公司自身市場行為的選擇，完全的行政命令只會造成股利政策的扭曲變形。稅收配套政策的不完善、不合理加劇了中國證券市場的投機性。

（二）投資者應(yīng)得利益沒有相關(guān)的法律法規(guī)作保證。一方面向投資者支付股利的法律規(guī)定不僅排在最后，而且沒有詳細的可操作性規(guī)定；另一方面我國的相關(guān)法律缺少穩(wěn)定公司股利政策的規(guī)范，沒有要求上市公司對其利潤分配做合理預(yù)測。公司跟著感覺走，“多利多分、少利少分”，嚴重損害了中小投資者的利益。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，內(nèi)部人控制嚴重，權(quán)益資本化低。由于我國的特殊國情，國有控股數(shù)占據(jù)了上市公司總股本的2/3左右，“一股獨大”的問題可能損害中小投資者的利益。在一股獨大的情況下，使得上市公司存在嚴重的“內(nèi)部控制”現(xiàn)象，股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理造成了上市公司非理性的股利分配行為。由于其股份無法在市場上獲得資本利得，因此國有控股股東更傾向于現(xiàn)金股利，但由于所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離，經(jīng)營者為其自身利益考慮，現(xiàn)金股利不分或少分現(xiàn)象越來越明顯，這會對中小投資者的利益產(chǎn)生重要影響。

（四）股東對股票市場的理念扭曲。我國上市公司絕大多數(shù)中小投資者維權(quán)意識不強，他們買賣股票主要是為了獲得買賣差價收益，對公司的業(yè)績和股利較少關(guān)心，他們更重視資本利得收益，特別是送配股的填權(quán)收益，在他們眼中，股票在于“炒”，至于公司的經(jīng)營狀況、股利分配政策都是次要的事情，這在一定的情況下也造成了上市公司不分配股利影響不大的情況。

四、完善上市公司股利分配的對策

（一）加強我國證券市場立法工作，加強證券信息披露透明度。現(xiàn)階段，我國證券市場“新興+轉(zhuǎn)軌”的特征沒有改變，還存在許多深層次問題需要解決，還有很長的路要走。證監(jiān)會應(yīng)進一步強化市場基礎(chǔ)建設(shè)，積極引導(dǎo)和鼓勵上市公司股利分配，促進建立符合國情的上市公司分紅機制。加強信息披露的透明度，一方面可規(guī)范上市公司的行為，切斷與機構(gòu)聯(lián)手作假的機會；另一方面可最大限度避免投資者因信息不對稱而造成的投資損失。讓所有投資人站在同一起跑線去競爭是一個市場成熟的標志，也是我國證券市場追求的目標。

（二）完善法律環(huán)境，規(guī)范股利分配政策。

因我國資本市場建立不久，上市公司缺乏對投資者的回報意識，股利分配行為極其不規(guī)范，有必要通過法律的手段來加以引導(dǎo)，保證我國證券市場健康快速發(fā)展。政府應(yīng)通過立法形式規(guī)范上市公司股利政策的制定，規(guī)定具備股利分配條件的上市公司必須進行分配，以切實保護中小投資者的利益。

（三）完善入市、退市制度，抑制市場過度投機。公司上市只是進入證券市場的第一步，它還必須承擔上市后的持續(xù)性義務(wù)。因此，要加強對新上市公司資質(zhì)的監(jiān)管，避免造成對公眾資產(chǎn)的“合法”盜竊。

目前，我國退市機制的配套措施仍存在一些缺陷，如股東控告上市公司民事賠償?shù)那郎形赐耆?。因此，進一步建立健全入市及退市制度，一方面使上市公司有“后顧之憂”；另一方面也將促使投資者理念發(fā)生根本變化。

（四）優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善治理結(jié)構(gòu)。一是要針對我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的現(xiàn)狀，積極穩(wěn)妥地開展分散股權(quán)、改善股權(quán)結(jié)構(gòu)；二是完善公司治理結(jié)構(gòu)，理順各種利益關(guān)系，減少因所有者缺位或內(nèi)部人控制而導(dǎo)致的不良后果。在公司治理方面，應(yīng)努力實現(xiàn)董事會內(nèi)部利益制衡機制；建立獨立的監(jiān)督機制，實現(xiàn)管理權(quán)與監(jiān)督權(quán)分離，加強監(jiān)督和制約；實現(xiàn)決策的民主科學(xué)。

（五）上市公司自身提高經(jīng)營管理水平，優(yōu)化其股利政策。上市公司對投資項目應(yīng)該進行嚴密的可行性研究，合理確定資金需要量，進而確定這些資金有多少可以從內(nèi)部籌集，有多少應(yīng)從外部籌集，研究公司的最佳資本結(jié)構(gòu)，合理確定權(quán)益資金數(shù)額，從而做到正確的選擇股利政策。

總之，股利分配是上市公司實現(xiàn)財務(wù)管理目標的條件之一。上市公司應(yīng)當充分關(guān)注自身的股利分配政策，并結(jié)合公司的實際財務(wù)狀況，制定合理的股利分配方案，合法、公允地滿足利益相關(guān)者的投資需求，使公司的股利分配政策趨于成熟，并最終實現(xiàn)公司價值最大化的目標。

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