中國金融體系的發(fā)展趨勢

隨著全球大國之間經(jīng)濟實力的重新配置，第二次世界大戰(zhàn)后以美國和美元為中心的全球金融體系在此輪全球金融危機之后面臨重構(gòu)。在這一背景下，中國的經(jīng)濟和金融發(fā)展面臨歷史性機遇。配合國家經(jīng)濟發(fā)展方式的轉(zhuǎn)型，中國金融體系將進入全面深化和加速開放的新階段。筆者認為，在金融開放發(fā)展和國內(nèi)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的雙重背景下，中國的金融改革發(fā)展路徑將圍繞以下基本趨勢展開。

積極構(gòu)建銀行與金融市場平衡發(fā)展的金融體系結(jié)構(gòu)，形成開放大國金融體系的現(xiàn)代框架

對于現(xiàn)階段的中國而言，基于政治、經(jīng)濟、文化等方面的實際情況，深入考察金融體系改革的立足點、階段和路徑，對于以最切合實際的方式穩(wěn)步推進金融改革具有非常重要的現(xiàn)實意義?；谥袊默F(xiàn)實情況，筆者認為，未來的中國需要一個銀行與資本市場平衡發(fā)展的金融體系結(jié)構(gòu)。在這里，“平衡發(fā)展”并不是指銀行和資本市場在數(shù)量上的絕對平均，而是指二者在功能上的動態(tài)均衡。

從金融體系的現(xiàn)有構(gòu)成來看，中國的金融體系具有典型的“銀行主導(dǎo)型”特征。以1990～2009年的平均值計算，存款銀行資產(chǎn)與股票市場市值之比達到了2.9，這一比例不僅顯著高于美國、英國等典型的“市場主導(dǎo)型”國家，而且在“金磚四國”中也是最高的，僅次于德國。從社會融資的角度來看，1997～2010年，銀行長期貸款占到全社會融資的80%左右?？梢灶A(yù)期，基于中國特殊的制度和文化背景，這種“銀行主導(dǎo)型”的金融體系特征在今后相當長一段時間內(nèi)不會發(fā)生根本性改變。這意味著，從當前中國金融體系的現(xiàn)狀出發(fā)，構(gòu)建穩(wěn)定而高效的金融體系，需要以銀行體系為核心和出發(fā)點。

當然，需要指出的是，雖然中國“銀行主導(dǎo)型”金融體系的形成具有制度性根源和必然性，但社會融資渠道過度集中于銀行體系也在客觀上導(dǎo)致了單一的融資結(jié)構(gòu)，增加了銀行體系的風險承載量，削弱了金融體系的彈性。同時，考慮到中國金融業(yè)對外開放的日益擴大和深化，一個面向全球投資者的開放大國金融體系也需要建立起具備一定規(guī)模和深度的資本市場，來為日益擴大的跨國資本流動提供棲息場所。因此，在銀行體系的基礎(chǔ)上促進資本市場的發(fā)展和完善，并使其成為銀行體系的重要補充，將成為中國未來平衡金融體系結(jié)構(gòu)藍圖的一部分。

總體而言，在特定國家的特定發(fā)展階段，一個與國情相適應(yīng)的金融中介與金融市場的合理結(jié)構(gòu)，二者之間的主次和配比關(guān)系隨著經(jīng)濟社會發(fā)展的需要而動態(tài)變化，其評判標準是能否在特定的時空條件下實現(xiàn)“效率”和“穩(wěn)定性”的平衡。除了銀行與資本市場的互動發(fā)展外，如果在更廣闊的視野中去考察金融體系基本功能的動態(tài)實現(xiàn)機制以及制約條件，那么，一幅現(xiàn)代金融體系的整體圖景還應(yīng)包含以下有機聯(lián)系的基本方面：在效率機制的安排上，諸如信息披露、公司治理、透明度要求等方面必須要有完善的傳導(dǎo)機制和實現(xiàn)機制；在穩(wěn)定性機制的安排上，諸如存款保險、風險管理、破產(chǎn)機制等在金融體系內(nèi)部不同單元之間應(yīng)該有相應(yīng)的實現(xiàn)方式，使金融體系作為一個整體形成多層次、多維度的抗沖擊能力；良好的社會信用文化和社會信用體系的建設(shè)也是現(xiàn)代金融體系必不可少的組成部分。

穩(wěn)步推進金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營，全面提升金融產(chǎn)業(yè)的綜合競爭力

20世紀80年代以來，不斷加速的技術(shù)進步和金融創(chuàng)新使得金融機構(gòu)原有的競爭格局發(fā)生了重大變化，混業(yè)經(jīng)營漸成潮流。在國際金融一體化的背景下，中國金融業(yè)“過時的分業(yè)”和“不成熟的混業(yè)”經(jīng)營格局，面臨著巨大的競爭壓力。對于中國而言，積極推進混業(yè)經(jīng)營改革，不僅是按照國際標準改革金融產(chǎn)業(yè)的需要，同時也是應(yīng)對日益嚴峻的國際金融業(yè)競爭的需要。此外，在金融業(yè)全面開放以后，過去那種主要依靠管制手段保護國內(nèi)金融產(chǎn)業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境已不復(fù)存在，金融業(yè)的穩(wěn)定和發(fā)展必須轉(zhuǎn)移到自身競爭力的提高上來。因此，實行混業(yè)經(jīng)營，讓金融機構(gòu)本身成為金融創(chuàng)新的主體，使金融機構(gòu)和金融市場的內(nèi)在創(chuàng)新沖動得到有效釋放，對于改革中的中國金融業(yè)而言，既是穩(wěn)定的需要，也是發(fā)展的需要。

雖然中國金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營是大勢所趨，但在現(xiàn)階段金融體系發(fā)展深度不夠以及金融機構(gòu)內(nèi)外約束機制尚不健全的條件下，混業(yè)經(jīng)營具體模式的選擇必須體現(xiàn)穩(wěn)定和效率的綜合權(quán)衡。同時，為確保轉(zhuǎn)型過程中的改革平穩(wěn)過渡和更有效的金融風險控制，混業(yè)經(jīng)營具體模式的選擇還要有利于金融開放進程中的適度國家控制和漸進發(fā)展。因此，從提高效率和控制風險并重的角度出發(fā)，金融控股公司應(yīng)該成為現(xiàn)階段中國金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營的現(xiàn)實選擇。在金融控股公司形式下，經(jīng)營不同金融業(yè)務(wù)的子公司之間具有相對獨立性，這就在金融控股公司經(jīng)營內(nèi)部形成了一道制度性的“防火墻”，個別子公司的經(jīng)營失敗不至于使整個集團遭受毀滅性打擊。

從具體的發(fā)展路徑來看，中國金融控股公司的發(fā)展應(yīng)該遵循漸進式發(fā)展和多樣化選擇相結(jié)合的道路。所謂漸進式發(fā)展，是指金融控股公司的發(fā)展要與相關(guān)金融法規(guī)、外部監(jiān)管體系、金融機構(gòu)的公司治理(尤其是內(nèi)控制度和風險管理的發(fā)展程度)等現(xiàn)實條件相結(jié)合，使短期目標與長期戰(zhàn)略協(xié)調(diào)一致，有重點、有步驟地穩(wěn)步推進，避免“一步到位”的跳躍式轉(zhuǎn)變。所謂多樣化發(fā)展，是指金融控股公司在遵循漸進發(fā)展整體思路的過程中，可以根據(jù)市場化需要，充分發(fā)揮金融機構(gòu)個體的積極性和創(chuàng)造性，在產(chǎn)權(quán)主體、控股結(jié)構(gòu)、發(fā)展層次等方面表現(xiàn)出多樣化特征，以滿足不同層次的市場需要。

按照“漸進式發(fā)展”和“多樣化選擇”相結(jié)合的道路，可以預(yù)期，未來中國金融控股公司的發(fā)展將逐步形成一個多層次的體系：靜態(tài)來看，在這個體系中，既包括大型金融控股集團，也包括行業(yè)性的金融控股公司和區(qū)域性的金融控股公司；動態(tài)來看，某些行業(yè)性的金融控股公司或者區(qū)域性的金融控股公司在條件成熟的時候可以逐步發(fā)展成為大型金融控股集團。當然，需要特別指出的是，中國發(fā)展多層次的金融控股公司并不是要排斥專業(yè)性金融機構(gòu)的發(fā)展。實際上，專業(yè)性金融機構(gòu)也將是未來中國多層次金融體系的重要組成部分，并且與金融控股公司應(yīng)該形成共同發(fā)展、互為補充的關(guān)系。

有序推進資本賬戶開放，積極審慎地融入金融全球化進程

中國作為一個開放發(fā)展的大國，積極參與經(jīng)濟和金融的全球化進程已經(jīng)成為不可逆轉(zhuǎn)的必然趨勢。在這一過程中，資本賬戶的開放將成為金融開放的核心內(nèi)容之一。對于中國而言，如何通過選擇合適的開放時機和開放模式，在充分發(fā)揮資本賬戶開放優(yōu)勢的同時，盡量避免這一過程中的潛在風險，成為中國資本賬戶開放的核心命題。

與很多國家采取的“名松實緊”的開放策略不同，中國目前的資本賬戶處于一種“名緊實松”的開放狀態(tài)，即盡管在名義上對資本賬戶的許多子項目仍然保持著較為嚴格的管制，但實際中的資本賬戶管制卻比較寬松。參照國際貨幣基金組織的定義，在資本項目7大類40項中，目前中國的資本項目完全可兌換的有5項，基本可兌換的8項，部分可兌換的17項，完全不可兌換的10項。換言之，中國75%以上的資本項目處于全部或部分可兌換的狀態(tài)。根據(jù)國際經(jīng)驗測算，中國的資本賬戶將在2016～2020年實現(xiàn)完全開放。

國際經(jīng)驗表明，一國能否在不影響經(jīng)濟與金融穩(wěn)定的情況下順利實現(xiàn)資本賬戶開放，與該國所具備的國內(nèi)外條件密切相關(guān)。資本賬戶的開放客觀上要求該國必須具備以下前提：穩(wěn)定的國內(nèi)外政治經(jīng)濟環(huán)境、有效的宏觀調(diào)控與金融監(jiān)管能力、完善的市場微觀主體、足夠深度和廣度的金融市場、健全的法制基礎(chǔ)、透明的信息披露機制等。從目前的情況來看，中國尚不具備“一步到位”式的資本賬戶開放的前提條件。因此，漸進式的開放模式依然是中國資本賬戶開放的基本取向。

在有序推進資本賬戶開放的過程中，為確保開放過程中的宏觀金融穩(wěn)定，適度的“開放保護”和合理的國家控制將是必不可少的戰(zhàn)略工具。所謂“開放保護”，是指一國政府根據(jù)本國經(jīng)濟利益的需要，以公益性、社會性、程序性等訴求為依據(jù)，以專項法規(guī)的定向約束和管理體系的特別設(shè)計為手段，對國外競爭者設(shè)置制度化的市場障礙，以在開放市場的同時實現(xiàn)對金融領(lǐng)域的局部性保護。所謂國家控制，是指在金融業(yè)加速開放的過程中，應(yīng)始終保持一定程度的國家金融控制權(quán)和控制力，實現(xiàn)對改革方向和進程的有效駕馭，防止國家力量大規(guī)模退出所導(dǎo)致的宏觀風險。

當然，對于“開放保護”和國家控制的運用，依然要在市場原則的大前提下發(fā)揮作用，要在對舊有“行政性控制模式”進行深入檢討的基礎(chǔ)上，形成符合市場化要求的控制手段和調(diào)節(jié)方式，既不能回到舊有行政計劃體制的老路，也不能極端化發(fā)展為“國家干預(yù)主義”?？偟恼f來，國家控制在金融改革中的運用，強調(diào)的不是控制本身，而是控制的能力和目標，以及這些能力獲得和目標實現(xiàn)的合理方式。

全面完善泡沫經(jīng)濟治理框架，有效防范金融危機

1825年以后的金融危機史表明，泡沫經(jīng)濟已經(jīng)成為世界各國金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控的最大公敵。近年來，圍繞房地產(chǎn)價格的持續(xù)高漲，中國的經(jīng)濟也出現(xiàn)了一定程度的泡沫化傾向。從歷史經(jīng)驗來看，雖然任何針對泡沫破裂的事前預(yù)測都很難準確，但在中國目前的情況下，如果繼續(xù)放任房地產(chǎn)市場泡沫而不加以有效抑制，發(fā)生資產(chǎn)價格高位崩潰和金融危機的概率將越來越大。

對于中國的戰(zhàn)略決策者而言，隱藏在泡沫經(jīng)濟背后的根本性問題在于：是要短期的繁榮，還是要長期的穩(wěn)定增長？應(yīng)該說，有日本泡沫經(jīng)濟崩潰的前車之鑒，在這個事關(guān)中國未來發(fā)展大計的關(guān)鍵問題上，及早控制房地產(chǎn)泡沫的意義已經(jīng)不言自明。從更長期的政策視野和宏觀制度設(shè)計來看，全面治理和防范中國的泡沫經(jīng)濟問題，需要從以下四個方面著手：

第一，全面推進中國宏觀金融調(diào)控體系的改革，構(gòu)建金融和實體經(jīng)濟的“雙穩(wěn)定”框架。在現(xiàn)代經(jīng)濟金融體系下，金融穩(wěn)定和實體經(jīng)濟之間的關(guān)系已經(jīng)密不可分，脫離任何一方面分離設(shè)置調(diào)控目標都將損傷政策的前瞻性和有效性，導(dǎo)致兩方面的調(diào)控目標都無法實現(xiàn)。因此，為確保金融和實體經(jīng)濟的共同穩(wěn)定，應(yīng)將金融目標和經(jīng)濟目標同時納入政策視野，從戰(zhàn)略上平衡金融發(fā)展和實體經(jīng)濟發(fā)展的協(xié)調(diào)問題，避免過度金融擴張對實體經(jīng)濟的負面影響。

第二，采取“中間偏右”的匯率范式，有效管理人民幣升值預(yù)期。人民幣升值的預(yù)期可能誘發(fā)資產(chǎn)價格的新一輪大幅上漲，進而導(dǎo)致泡沫經(jīng)濟。應(yīng)吸取上世紀80年代后半期日本的經(jīng)驗教訓(xùn)，通過更加靈活有效的政策工具組合，合理引導(dǎo)市場預(yù)期，防范和打擊各種具有不良企圖的國際炒家和投機勢力，確保在幣值穩(wěn)定的基礎(chǔ)上推進人民幣匯率機制的改革。

第三，全面建立和完善宏觀審慎監(jiān)管框架，進一步健全金融體系的制度設(shè)計。此次金融危機表明，傳統(tǒng)的微觀審慎監(jiān)管很難確保金融體系的宏觀穩(wěn)定，下一步的改革取向是將基于單個金融機構(gòu)的監(jiān)管與針對整個金融體系的總體信用水平的監(jiān)管并重，全面建立和完善宏觀審慎監(jiān)管框架。在新的監(jiān)管框架下，監(jiān)管當局需要從經(jīng)濟活動、金融市場以及金融機構(gòu)行為之間相互關(guān)聯(lián)的角度，從整體上評估金融體系的風險，并作出相應(yīng)的政策反應(yīng)。

第四，統(tǒng)籌兼顧各種宏觀調(diào)控政策，通過協(xié)調(diào)配合構(gòu)建有效政策組合。根據(jù)“丁伯根法則”，要實現(xiàn)多個獨立的政策目標，就對應(yīng)需要多個相互獨立的政策工具。由于中國的宏觀調(diào)控一直都是多目標的，因此，各種宏觀調(diào)控政策的統(tǒng)籌兼顧和協(xié)調(diào)配合至關(guān)重要。這意味著，在宏觀調(diào)控的實施過程中，必須重視貨幣政策、監(jiān)管政策、財政政策、匯率政策等宏觀經(jīng)濟政策之間的協(xié)調(diào)與配合，形成優(yōu)化組合，避免政策疊加所帶來的潛在沖突。

主動參與國際貨幣體系改革，全面推進人民幣國際化

歷史經(jīng)驗表明，國際貨幣體系的結(jié)構(gòu)應(yīng)當與貨幣大國的經(jīng)濟實力相對應(yīng)，才能實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定的平衡。此輪全球金融危機后，隨著主要大國之間經(jīng)濟實力的重新配置，第二次世界大戰(zhàn)后以美元為中心的國際貨幣體系面臨重構(gòu)。在國際貨幣體系走向“多元制衡”的過程中，隨著中國經(jīng)濟和貿(mào)易大國地位的確立和日益鞏固，人民幣無疑將發(fā)揮更大的影響力和更加積極的作用。根據(jù)目前的全球經(jīng)濟格局和發(fā)展趨勢，經(jīng)過30年左右的時間，極有可能形成美元、歐元和人民幣三足鼎立的“第五代國際貨幣體系”。

一般而言，一國貨幣要想成為國際儲備貨幣，需要具備雄厚的經(jīng)濟基礎(chǔ)、規(guī)模巨大的國際貿(mào)易、統(tǒng)一而穩(wěn)定的政治環(huán)境、極具廣度和深度的金融市場等條件。從英鎊、美元、歐元、德國馬克以及日元等國貨幣的國際化歷程來看，貨幣的國際化大致需要經(jīng)歷三個階段：一是從國內(nèi)支付手段或交易貨幣上升為區(qū)域貿(mào)易和國際貿(mào)易結(jié)算貨幣，二是從貿(mào)易結(jié)算貨幣上升為金融交易貨幣和國際大宗商品計價貨幣，三是從金融交易貨幣上升為主要的國際儲備貨幣。從時間上看，英鎊和美元成為國際主要儲備貨幣分別用了55年和50年。

綜合歷史經(jīng)驗和國際貨幣體系現(xiàn)狀，人民幣的國際化將是一個漸進而長遠的過程。從長期來看，中國應(yīng)當在未來30年通過兩個“三步走”戰(zhàn)略來逐步實現(xiàn)人民幣的國際化。首先，在人民幣崛起的使用范圍上，第一個十年是“周邊化”，即完成人民幣在周邊國家和地區(qū)的使用；第二個十年是“區(qū)域化”，即完成人民幣在整個亞洲地區(qū)使用；第三個十年是“國際化”，使人民幣成為全球范圍內(nèi)的關(guān)鍵貨幣。其次，從人民幣充當世界貨幣的功能來看，第一步是“貿(mào)易結(jié)算化”，即人民幣在貿(mào)易結(jié)算中充當國際結(jié)算貨幣；第二步是“金融投資化”，即人民幣在國際投資領(lǐng)域中作為投資貨幣；第三步是“國際儲備化”，即人民幣成為國際最重要的儲備貨幣之一。

當然，在歷史當中尋求規(guī)律，并不意味著重演歷史。當前的國際貨幣體系第一次面臨發(fā)達國家與發(fā)展中國家之間差距巨大的、不平衡的調(diào)整，第一次面臨東西方文明的此消彼長。在新舊國際貨幣秩序更迭的過程中，不通過激烈沖突與對抗的方式進行，就必然有一個思想認同和妥協(xié)的過程。這意味著，在人民幣崛起的過程中，必然存在著大國之間以及新舊體系之間的長期博弈。

（作者系中國國際金融學會副會長、北京外國語大學校長）