需要強大的財富管理行業(yè)

1998年春天，我國第一只證券投資基金誕生。短短14年里，中國的財富管理服務(wù)蓬勃發(fā)展。

從封閉式基金到開放式基金，從信托計劃到銀行理財，從投資連接保險到天使基金和陽光私募，從各種各樣的資產(chǎn)管理公司到林林總總的另類投資項目，都顯示出勃勃生機，中國的金融業(yè)也因之而熠熠生輝。

截至2011年底，證券投資基金資產(chǎn)凈值2.19萬億元，銀行理財產(chǎn)品余額達到4.57萬億元，信托資產(chǎn)4.81萬億元，保險資產(chǎn)6.01萬億元，各類創(chuàng)投與私募股權(quán)投資4.77萬億元。

然而，我們的財富管理行業(yè)總體上還處于幼年時期，不僅遠遠未能滿足市場的需要，而且自身也存在種種的缺點與不足。

比如，產(chǎn)品設(shè)計針對性不強，行業(yè)分割還比較嚴重，監(jiān)管標(biāo)準不盡一致，對投資者保護的制度安排存在缺失等。總之，前述各個領(lǐng)域都遇到嚴峻的挑戰(zhàn)，同時也蘊藏著巨大的潛力。

一、對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型具有根本意義

首先，這是提高我國經(jīng)濟效率的需要。

中國是世界少有的儲蓄大國，截至今年4月底，全部本外幣存款余額達到86.5萬億元。

但是，儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化還不夠順暢、不夠理想。

中小企業(yè)、“三農(nóng)”、教育、醫(yī)療、文化及其他民生服務(wù)領(lǐng)域，資金都十分緊缺，但制造業(yè)、重化工業(yè)、礦業(yè)、能源交通等領(lǐng)域，投資沖動卻非常強烈，出現(xiàn)了較為普遍的產(chǎn)能過剩。中小企業(yè)多、融資難，民間資本多、投資難的“兩多兩難”問題突出。這說明，我國經(jīng)濟中存在比較嚴重的資源錯配和資源浪費。

國內(nèi)外經(jīng)驗表明，專業(yè)的財富管理，能夠以市場化的方式，把社會資本集中起來，在實體經(jīng)濟不同領(lǐng)域和企業(yè)發(fā)展的不同階段進行資本的優(yōu)化配置，從而把資源引導(dǎo)到國民經(jīng)濟最需要和最有競爭力的環(huán)節(jié)。

例如，天使基金、風(fēng)險投資可以培育創(chuàng)意、鼓勵創(chuàng)新，股權(quán)投資基金可以幫助企業(yè)把特有的業(yè)務(wù)模式變成市場競爭優(yōu)勢，證券投資基金等機構(gòu)投資者則可以通過參與股票公開發(fā)行、購買債券、支持并購重組等方式，推動優(yōu)勢企業(yè)發(fā)展壯大。

這些多樣化的直接融資方式，對科技創(chuàng)新和文化創(chuàng)意等產(chǎn)業(yè)具有根本的推動作用，是間接融資所不可能具備的特性。

第二，這是改善國民收入分配的需要。

胡錦濤總書記在十七大報告中首次提出，創(chuàng)造條件讓更多群眾擁有財產(chǎn)性收入。

按目前匯率計算，我國人均GDP已經(jīng)超過5400美元，中等收入家庭的數(shù)量越來越多，但是收入分配中的結(jié)構(gòu)性問題還比較突出，收入分配差距較大。改善國民收入分配結(jié)構(gòu)，涉及到很多方面，其中很重要一條就是提高廣大中低收入群眾的財產(chǎn)性收入。

這就需要財富管理行業(yè)發(fā)揮優(yōu)勢，根據(jù)居民多樣化的投資需求和風(fēng)險偏好，進行合理有效的組合投資、集合理財、專業(yè)管理，實現(xiàn)居民財富不縮水，能夠跑贏通脹，努力爭取更好的投資收益。

在市場化和國際化日益發(fā)展的背景下，不僅個人、企業(yè)的財產(chǎn)需要保值增值，社保資金、養(yǎng)老基金、保險資金、住房公積金，也都面臨著投資運營的挑戰(zhàn)。

這也涉及到我們每一個人的切身利益，事實上也是收入分配和再分配的一個重要方面。

盡管我國資本市場還很不成熟，但是這個市場在總體上已經(jīng)具備投資價值，并不是所謂的零和游戲場所，因為絕大多數(shù)上市公司保持著世界公認的穩(wěn)步快速成長。

根據(jù)有關(guān)市場機構(gòu)的計算，2001年到2011年，購買股票的年化平均投資收益率是7.8％，公司債是6.7％，國債是3.6％。這里最關(guān)鍵的是要避免急功近利和短期炒作。

由于堅持了長期穩(wěn)定的價值投資理念，全國社?；鹪谶^去11年里，年化收益率為8.41％，比同期通脹率高出6個百分點；2003年6月投資股票以來，歷年股票資產(chǎn)占全部資產(chǎn)的比例平均為19.22％，占全部投資收益的46％，年化收益率達到18.61％。

另外，境外合格機構(gòu)投資者也采取了相近的投資策略，同樣取得了較好的投資收益。據(jù)統(tǒng)計，境外合格機構(gòu)投資者自2003年7月進入我國資本市場以來，先后共匯入資金1200多億元，累計贏利1500多億元，年化收益率達到16％。

第三，這是改善金融體系結(jié)構(gòu)的需要。

我國直接融資長期滯后，到目前為止，企業(yè)部門融資的80％左右仍然依靠銀行信貸。在整個金融體系中，銀行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模占90％。

另外，近60％的債券由銀行體系持有。截至今年4月底，我國銀行貸款余額達到61.45萬億元，比全部股票市值和公司債券余額多出一倍以上。

國際經(jīng)驗表明，這種過度依賴銀行信貸的金融體系存在著較大的脆弱性，一定條件下很容易形成金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險。

大力發(fā)展財富管理行業(yè)，有利于分流銀行資金，改善直接金融與間接金融的比例失衡。通過專業(yè)機構(gòu)的理財服務(wù)，轉(zhuǎn)化為對企業(yè)的直接融資支持，在平衡企業(yè)資產(chǎn)負債水平、改善企業(yè)財務(wù)結(jié)構(gòu)的同時，分散和化解金融體系內(nèi)部的風(fēng)險。

特別是對許多具有創(chuàng)新性質(zhì)的小型企業(yè)，一些專業(yè)財富管理機構(gòu)還可以通過利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的機制，開展高風(fēng)險、高回報的股本或債券融資，從而有效彌補銀行類機構(gòu)風(fēng)險識別能力和承受能力不足的缺陷，增強整個金融體系的彈性。

中國有80多萬億元的銀行存款，如果分流一半，無疑會造就出一個規(guī)模十分可觀的財富管理行業(yè)。

更重要的是，社會融資結(jié)構(gòu)會大為優(yōu)化，實體經(jīng)濟能夠從中獲得恒久的好處，虛擬經(jīng)濟也會增強抵抗危機傳染和擴散的能力。

第四，這是推進資本市場健康發(fā)展的需要。

個人投資者高度活躍，是我國資本市場的一個顯著特征，也是我國證券期貨市場富有生機和活力的一個重要原因。

長期以來，個人投資者為我國資本市場的發(fā)展做出了巨大貢獻，其中，部分投資者經(jīng)過市場歷練，現(xiàn)在已經(jīng)非常專業(yè)。但是，從近年統(tǒng)計情況看，多數(shù)個人投資者在多數(shù)時候處于虧損狀態(tài)。

分析其原因，有兩點值得關(guān)注。

一是個人投資者往往喜歡頻繁買賣，支付了大量的市場交易成本。據(jù)統(tǒng)計，截至2011年底，投資者累計繳納印花稅6900億元，各種交易費用6200億元。

由于個人投資者在整個市場的交易量中占比達到85％左右，實際相應(yīng)承擔(dān)了超過八成的稅費。

二是個人投資者常常傾向于高買低賣，市場熱的時候容易跟進，市場冷的時候又急于退出，這樣就把賬面虧損很快轉(zhuǎn)化成了實際虧損。一些個人投資者還熱衷于炒新、炒小、炒差，那就更容易導(dǎo)致?lián)p失。

從經(jīng)濟理論來分析，說到底是因為信息不對稱，因為一般居民個人對市場情況、公司處境的了解總是非常有限的，而專業(yè)化的機構(gòu)或企業(yè)就很不一樣。我們無意要求個人投資者遠離股市，但是數(shù)以千萬計的居民家庭可能不宜直接理財。

因此，要大力發(fā)展專業(yè)投資，鼓勵和引導(dǎo)個人投資者主動改變財富管理習(xí)慣，通過機構(gòu)的專業(yè)理財來分享資本市場的成長收益。這是投資者的根本利益所在，也是我國資本市場持續(xù)健康發(fā)展的基礎(chǔ)。

從另一個角度來觀察，結(jié)論也非常一致。上市公司是資本市場投資價值的源泉，要提升上市公司質(zhì)量，就需要有更多的專業(yè)機構(gòu)投資者積極參與公司治理。

在中國，公司治理實踐中的突出問題就是資本約束不到位，一股獨大或內(nèi)部人控制嚴重，公司內(nèi)部制衡缺乏實施基礎(chǔ)。

日前，格力電器股東會上，一家境外合格機構(gòu)投資者（耶魯大學(xué)）和鵬華基金推選的董事獲任，市場對改善這家企業(yè)的公司治理頗有期待。隨著越來越多投資機構(gòu)參與到公司治理，必將深刻影響上市公司的決策機制，使股份制的制度優(yōu)勢充分發(fā)揮出來，從而切實提高企業(yè)的核心競爭力。

二、應(yīng)加快向現(xiàn)代財富管理機構(gòu)轉(zhuǎn)型

眾所周知，基金公司的轉(zhuǎn)型不是一個新話題。2009年證監(jiān)會就提出，要把基金公司建設(shè)成為專業(yè)精良、治理完善、誠信合規(guī)、運作穩(wěn)健的現(xiàn)代資產(chǎn)管理機構(gòu)。

這幾年來，基金行業(yè)做了不少努力，但行業(yè)總體資產(chǎn)管理規(guī)模剛過3萬億元，其中專戶業(yè)務(wù)不過1000多億元。2011年底，基金公司持有的流通股，只占到滬深兩市的7.71％，而美國共同基金和ETF持有美國股票市場份額的將近四分之一。

近年來中國基金業(yè)在全球排名始終在十強門檻之外，這與我們的經(jīng)濟總量和資本市場名列前茅的地位極不相稱。2010年，中國基金規(guī)模僅相當(dāng)于GDP的6％，而同期，美國的這一比例高達80％，巴西、馬來西亞和韓國也分別達到45％、31％和27％。

在非常相對的意義上說，公募基金之外的其他財富管理業(yè)務(wù)近兩年發(fā)展頗為迅速。基金公司被其他同行趕超，這是有多方面原因的。

第一，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，創(chuàng)新能力不足。

整個行業(yè)的同質(zhì)化問題嚴重，行業(yè)的整體投資收益率受股市波動影響很大，難以提供差異化的理財產(chǎn)品。

第二，投資行為的散戶化、短期化特征明顯。

去年下半年，盡管基金對股市持謹慎態(tài)度，但整體的換手率仍然達到100％左右。有些公司研究不深入，跟風(fēng)炒作，與價值投資理念背道而馳。

第三，公司治理問題突出。比如，如何充分維護基金持有人利益仍然缺乏制度保障，整個行業(yè)在公司治理、人才培養(yǎng)和激勵約束等方面缺乏長效機制。

當(dāng)前，成熟市場的財富管理行業(yè)已經(jīng)進入多元投資管理時代，而中國的基金行業(yè)則剛剛開始轉(zhuǎn)型，差距還比較明顯。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，國內(nèi)基金公司主要以公募基金等零售產(chǎn)品為主，海外機構(gòu)則既提供多樣化、個性化的零售產(chǎn)品，也包括大量的私募計劃和專戶產(chǎn)品。從投資方向看，國內(nèi)基金公司主要集中在股票、債券和貨幣市場工具等領(lǐng)域，而海外機構(gòu)還包括衍生產(chǎn)品及各種資產(chǎn)證券化品種。

從資產(chǎn)管理方式看，國內(nèi)基金公司主要是自己發(fā)行基金產(chǎn)品，并直接投資于基礎(chǔ)投資品種，海外機構(gòu)還包括投資于基金產(chǎn)品的FOF(fund of fund)和通過選擇基金管理人來管理資產(chǎn)的MOM（manager of managers）等模式。

從涉及的市場看，國內(nèi)基金公司基本還限于境內(nèi)單一市場，與境外市場相關(guān)的業(yè)務(wù)都還處于起步階段，而海外機構(gòu)基本上都是全球募集資金，全球配置資產(chǎn)。

從上述幾方面來看，我們的基金公司轉(zhuǎn)型發(fā)展還有很大空間，還有很長的路要走。

為此，基金公司要加快創(chuàng)新發(fā)展步伐?？赡苄枰盐找韵聨c：

第一，堅持從實體經(jīng)濟需要出發(fā)，通過設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃，投資實體資產(chǎn)，擴大專戶產(chǎn)品的覆蓋范圍，服務(wù)實體經(jīng)濟。

第二，認真學(xué)習(xí)、消化、吸收國外資產(chǎn)管理公司的先進模式和成功做法，深入分析自身的優(yōu)勢和劣勢，明確創(chuàng)新戰(zhàn)略。既可以提供全面服務(wù)，實現(xiàn)在專業(yè)化基礎(chǔ)上的多元化、集團化發(fā)展；也可探索部分業(yè)務(wù)外包，走特色化、個性化道路。

第三，重視分析研究工作，下大力氣提高研究能力。不能完全依賴外部的研究報告，更不能靠小道消息、盲目跟風(fēng)。

第四，堅持價值投資、長期投資理念，建立科學(xué)清晰的決策流程和管理制度，形成成熟穩(wěn)定的投資風(fēng)格，發(fā)揮對市場的引領(lǐng)作用。

第五，認真研究改進績效考核與激勵機制，要使從業(yè)人員和機構(gòu)的收入與投資者的回報緊密聯(lián)系在一起。

他山之石，可以攻玉。美歐資本市場上的一些投資企業(yè)為我們提供了許多可資借鑒的經(jīng)驗教訓(xùn)。

沃倫·巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司，始終堅持長期投資、價值投資理念，40多年來每股凈資產(chǎn)增長了5000多倍。據(jù)說今年這家公司召開股東大會，有400多位中國人前往參加，這可能是一個非常有意義的信息。

現(xiàn)在美歐的PE公司都遇到了巨大的挑戰(zhàn)，杠桿收購后包裝出售的模式已難以為繼。他們走過的道路值得我們深思。

三、樹立以客戶為中心的經(jīng)營理念

推進財富管理行業(yè)發(fā)展，要害在于普遍建立起以市場為導(dǎo)向、以客戶為中心的經(jīng)營理念。

過去商業(yè)銀行改革的時候，社會輿論往往把焦點都集中到引進戰(zhàn)略投資者、股票上市等事件上，其實真正的核心是轉(zhuǎn)變經(jīng)營理念，再造業(yè)務(wù)流程和提升客戶服務(wù)水平。

千千萬萬的老百姓、各種各樣的經(jīng)濟組織，實際上有多種多樣的財富管理需求，客觀上呼喚多元化的理財服務(wù)和產(chǎn)品。關(guān)鍵是根據(jù)客戶偏好，既能夠為大眾投資者設(shè)計出一些可以跑贏通脹、風(fēng)險又不太大的產(chǎn)品，也能給少數(shù)高端客戶提供一些較高風(fēng)險、較高收益的投資組合。

我們必須承認，中國的財富管理行業(yè)目前正處于一個比較矛盾和尷尬的發(fā)展境地。一方面我們有世所罕見的儲蓄資源，另一方面我們有許多缺乏資金的企業(yè)和產(chǎn)業(yè)，但是中間的橋梁或通道不夠用。

除了知識、經(jīng)驗和人才不足之外，我們還缺乏品牌，缺乏值得市場和公眾信賴的投資理財機構(gòu)，缺乏人們可以將自有財產(chǎn)放心托付的，或大或小、或進取一點或?qū)徤饕恍?，但確實能夠信守承諾，永遠把客戶放在第一位的金融投資企業(yè)。

我國古代歷史上有過的錢莊和票號，就是因為堅持“信取天下”、“以義制利”，構(gòu)建出道德為本、人格為用、倫理約束為保障的信用與品牌體系，曾經(jīng)創(chuàng)造出今天看來都令世人所難以置信的輝煌。完全復(fù)制老祖宗的模式，既無可能，也無必要。但是，我們不能不看到的是，在財富管理方面，品牌一直比技術(shù)更重要。

毫無疑問，目前各家機構(gòu)的基礎(chǔ)條件和外部環(huán)境不盡相同，不能簡單類比，盲目照抄。但是，有一些必須共同遵守的行為準則。

一是講求誠信，時刻把客戶利益放在優(yōu)先位置。行業(yè)管理的資金，代表著社會公眾的重托。要珍惜這份信任。只有懂得珍惜，才會找到正確的發(fā)展思路。只要對得起投資者，市場就一定會給予很好的回報。

二是強化信息披露，保證投資者能夠按照約定及時、準確、完整地獲取信息。

信息披露是保障客戶權(quán)益的一項重要措施。對于公募產(chǎn)品，相關(guān)的投資策略、標(biāo)的、風(fēng)險等都要在媒體上及時披露；對于私募產(chǎn)品，則要在合同中充分揭示，讓客戶購買前對相關(guān)的風(fēng)險有足夠的認識。

三是注重創(chuàng)新，切實滿足多樣化的理財需求。要持續(xù)加大創(chuàng)新產(chǎn)品的研發(fā)力度和對市場的研究能力，不斷深化市場細分，開發(fā)出更多符合市場需求的產(chǎn)品。

四要合規(guī)運作，注意風(fēng)險控制。要強化合規(guī)意識，完善合規(guī)制度，采取形式多樣、靈活有效的措施，加強合規(guī)教育，健全依法運營保障機制。從業(yè)人員特別是高管人員要堅守職業(yè)道德，忠誠于投資者的利益，敬畏于法律的威嚴，不觸碰底線。

證監(jiān)會將繼續(xù)加強基礎(chǔ)制度建設(shè)，不斷優(yōu)化有利于行業(yè)發(fā)展的外部環(huán)境。

當(dāng)務(wù)之急，是要配合立法機關(guān)，加快《證券投資基金法》的修訂，爭取在拓寬基金公司業(yè)務(wù)范圍，擴大基金投資標(biāo)的，松綁投資運作限制，優(yōu)化公司治理，規(guī)范行業(yè)服務(wù)行為等方面取得突破性進展。

同時，要切實強化監(jiān)管，對銀行、信托、保險、證券、基金、期貨、股權(quán)投資等各個領(lǐng)域的財富管理產(chǎn)品，在依法合規(guī)、公平競爭的前提下，按照分業(yè)監(jiān)管行為監(jiān)管的原則，重點解決好監(jiān)管標(biāo)準協(xié)調(diào)統(tǒng)一的問題，避免監(jiān)管套利和監(jiān)管真空情形的出現(xiàn)。對損害市場“三公”、侵犯投資者利益的，不管涉及什么機構(gòu)，都要堅持“零容忍”。嚴厲打擊“老鼠倉”、操縱市場和各種形式的利益輸送等違法行為，發(fā)現(xiàn)一起，查處一起，公布一起。

作者為中國證券監(jiān)督管理委員會主席，本文是作者2012年6月7日在第一屆基金業(yè)年會暨基金業(yè)協(xié)會成立大會上的內(nèi)部講話，本文有刪節(jié)