時機(jī)選擇是關(guān)鍵

2008年金融危機(jī)之后，為應(yīng)對危機(jī)的影響，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速增長，我國實行了寬松的貨幣政策，2009年、2010年貨幣供應(yīng)量（M2）增速一度達(dá)到20％以上。

進(jìn)入2011年以后，全球經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇，我國“十二五”規(guī)劃開始實施，強(qiáng)調(diào)轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健，貨幣供應(yīng)量增速回歸到13％－14％的常態(tài)水平。貨幣政策由寬松回歸常態(tài)，但社會的信貸需求還保持在寬松時期的非正常狀態(tài)，這就導(dǎo)致一方面銀行利潤仍維持在高位，另一方面實體經(jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)尤其是中小企業(yè)“融資難、融資貴”等問題顯現(xiàn)，銀企矛盾突出。

在這樣的背景下，利率市場化改革再次成為關(guān)注的焦點，并且有觀點認(rèn)為利率市場化是降低銀行凈息差，解決中小企業(yè)“融資難、融資貴”問題的“靈丹妙藥”。然而，利率市場化改革的進(jìn)一步推進(jìn)，將導(dǎo)致整個社會財富分配格局的改變，事關(guān)重大，我們既要做好充分的技術(shù)準(zhǔn)備，更要把握好改革的時機(jī)。否則，利率市場化改革不僅可能造成金融體系紊亂，還將給實體經(jīng)濟(jì)造成沖擊。

中國凈息差基本合理

從2011年的數(shù)據(jù)看，國內(nèi)商業(yè)銀行的凈息差一般在2.5％－3％區(qū)間（監(jiān)管部門統(tǒng)計為2.7％）。應(yīng)該說，這是一個基本合理的凈息差水平。

籠統(tǒng)地看，目前國內(nèi)商業(yè)銀行的管理成本和信用成本要分別消耗掉大約1個點的凈息差，可以作為凈利潤留存并向投資者進(jìn)行分配的部分大體剩余0.5個到1個百分點。我們知道，商業(yè)銀行不同于一般企業(yè)，有最低資本充足率要求（目前對中小銀行的要求是10.5％，大銀行是11.5％），而我國商業(yè)銀行又處于以信貸規(guī)模較快增長來支持國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的特殊時期，平均看，各銀行為支持信貸增長每年需要1個到2個點的凈息差予以支撐。

在目前凈息差水平下，商業(yè)銀行可以自我補(bǔ)充一部分資本（即剔除管理成本和信用成本后的0.5個到1個點），同時又需要向市場融資一部分（1個到1.5個點），以維持社會對商業(yè)銀行信貸功能的要求。如果凈息差大幅下降，則意味著商業(yè)銀行要更多地依賴市場融資，而目前我國資本市場的容量又難以承受。因此，2.5％－3％的凈息差是一個基本合理的區(qū)間。

與發(fā)達(dá)國家相比，我國商業(yè)銀行凈息差相對較低，個別年份較為接近（如2010年，美國銀行業(yè)整體為3.83％；摩根大通銀行2.53％、花旗銀行3.41％、富國銀行5.69％、匯豐銀行2.68％），這主要是由發(fā)達(dá)國家商業(yè)銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)決定的。在發(fā)達(dá)國家，直接融資較發(fā)達(dá)，社會對商業(yè)銀行貸款的依賴較小，同時商業(yè)銀行業(yè)務(wù)范圍較寬（相當(dāng)部分國家允許混業(yè)經(jīng)營），而且非息收入占比較高，這導(dǎo)致它們對利差收入的依賴度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國內(nèi)商業(yè)銀行，以較低的凈息差就能夠在覆蓋管理成本、信用成本后進(jìn)行資本的自我補(bǔ)充，實現(xiàn)與資本市場的良性互動。因此，盡管發(fā)達(dá)國家商業(yè)銀行有較強(qiáng)烈的盈利沖動，但凈息差水平還比較適中。

與發(fā)展中國家相比，我國商業(yè)銀行凈息差則明顯偏低。2011年巴西、印度、俄羅斯銀行業(yè)凈息差分別為8％、4.3％和6％，而我國為2.7％。這主要是因為，一方面，其他各發(fā)展中國家的社會融資結(jié)構(gòu)與我國相似，商業(yè)銀行貸款同樣稀缺，貸款定價權(quán)完全掌握在商業(yè)銀行手中；另一方面，各國資本市場不發(fā)達(dá)，通過銀行自身積累是資本補(bǔ)充的主要來源，因此，往往會將商業(yè)銀行追逐利潤的目標(biāo)短期化、極端化?？陀^來看，我國商業(yè)銀行的國有控股體制，盡管同樣具有商業(yè)機(jī)構(gòu)的逐利沖動，但不會極端化，而且在履行社會責(zé)任方面完全服從監(jiān)管機(jī)構(gòu)的窗口指導(dǎo)。

貸款利率不一定下降

眾所周知，我國目前實行的是存款利率上限和貸款利率下限管制，在社會融資結(jié)構(gòu)嚴(yán)重依賴銀行貸款致使信貸資源持續(xù)稀缺的情況下、貸款利率下限管制所起到的作用微乎其微，實際形成的貸款利率基本是市場競爭的結(jié)果。這種存款利率靠管制，貸款利率靠競爭的機(jī)制，形成了目前國內(nèi)商業(yè)銀行的凈息差水平。目前社會有種說法，認(rèn)為通過利率完全市場化的方法，壓縮商業(yè)銀行凈息差，進(jìn)而緩解中小企業(yè)“融資難、融資貴”問題?？陀^地看，此種認(rèn)識有所偏差。

從發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家的實踐來看，利率市場化確實帶來了商業(yè)銀行凈息差的收窄，但卻出現(xiàn)存款利率和貸款利率同時提升的局面，貸款利率不降反升。

比如，美國1980年正式啟動利率市場化改革，存貸利率在1981年分別達(dá)到15.91％和18.87％的高點；韓國1991年正式改革，存貸利率迅即上升，1996年分別達(dá)到9.81％和11.1％的高點；臺灣1985年正式改革，存貸利率逐步攀升，1990年分別達(dá)到7.22％和10.5％的高點；拉美國家在利率市場化后則更是普遍經(jīng)歷了利率的大幅飆升，智利1974年開始改革，1975年取消所有限制，在隨后的1977年至1983年期間，利率水平飆升至超過50％的水平；而阿根廷則因利率飆升過快、外資大規(guī)模涌入而導(dǎo)致第一次利率市場化（1971年）的失敗。

社會財富分配格局將改變

毫無疑問，我國目前利率管制制度的真正受益方是資金使用方（借款人），是各類工商企業(yè)和社會的基礎(chǔ)建設(shè)項目。政府通過存款利率上限的管制，保證了企業(yè)和社會基建項目較低的融資成本。銀行只是提供資金融通的一個中介，所能起到的只是價格傳導(dǎo)的作用，即使放開存款利率管制，銀行也需要維持一個適度的基本可循環(huán)的凈息差水平，結(jié)果只能導(dǎo)致貸款利率的相應(yīng)提高。換句話說，放開利率管制，受益的是存款人，受損的無疑是用款企業(yè)。受益方和受損方互換，這將導(dǎo)致整個社會財富分配格局的改變。

需要特別指出的是，即使考慮銀行業(yè)競爭進(jìn)一步加劇，仍然改變不了上述現(xiàn)實。主要原因有兩點：一是我國社會融資結(jié)構(gòu)決定的。截至2011年末，中國銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)已突破110萬億元，占全國金融總資產(chǎn)的90％以上；2011年全國社會融資總規(guī)模70％以上是由銀行完成的。在這樣一個銀行占絕對主導(dǎo)地位的社會融資體系中，銀行信貸資源仍將長期稀缺；二是我國所處的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段決定的。目前我國還處在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的上升期，工業(yè)化、城市化進(jìn)程還在推進(jìn)過程中。這一時期，企業(yè)資金需求強(qiáng)烈且對貸款利率不敏感，貸款利率的小幅甚至較大幅度的增長，仍無法抑制企業(yè)的貸款沖動。民間借貸利率兩倍甚至數(shù)倍于銀行基準(zhǔn)利率，融資需求依然旺盛，就是最好的證明。

核心在把握時機(jī)

利率市場化改革技術(shù)上已不存在障礙，核心在于推出時機(jī)的把握。

自1996年放開同業(yè)拆借市場利率以來，目前金融市場利率（國債、金融債和企業(yè)債等）、貨幣市場利率（銀行同業(yè)拆借、貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)等）、外幣市場利率均已基本實現(xiàn)市場化；貸款利率下限的管制，在信貸需求旺盛，資源稀缺的情況下基本發(fā)揮不了作用，因此貸款利率也基本上市場化；目前還沒有市場化的，其實只有存款利率。而且，即使存款利率仍然管制，但借助信托理財、協(xié)議存款、財政存款招標(biāo)等替代方式也已實現(xiàn)部分放開的效果?？陀^上說，放開這最后的存款利率管制在技術(shù)上已不存在障礙，現(xiàn)在問題的關(guān)鍵在于把握時機(jī)。

綜觀實行漸進(jìn)式利率市場化改革的國家和地區(qū)，無不把存款利率放開作為利率市場化改革的最后一步。盡管從利率市場化項目上來看，存款利率只是眾多利率品種中的一個，但無疑這是整個利率市場化改革中最重要的一步，關(guān)乎整體改革的成敗。其主要原因就在于，存款利率一旦放開，則既有的社會財富在存款人與借款人之間的分配格局將發(fā)生徹底的改變，存款利率必將明顯提升，相應(yīng)的，企業(yè)融資成本也必將等比例提高。因此，企業(yè)的承受能力是考慮利率市場化最后一步的著眼點，只有在企業(yè)成本上升的和緩期才是存款利率放開的最佳時點。

而所謂企業(yè)成本上升的和緩期，應(yīng)具有兩個特點：一是通貨膨脹率較低時期。低通脹時期，存款負(fù)利率效應(yīng)不明顯，利率放開后，名義存款利率上升不明顯，相應(yīng)的名義貸款利率上升也不明顯，企業(yè)相對容易承受，對實體經(jīng)濟(jì)沖擊相對較小；二是生產(chǎn)要素價格上升較穩(wěn)定時期。生產(chǎn)要素價格穩(wěn)定，則企業(yè)經(jīng)營預(yù)期比較明確，利率市場化后，面對融資成本的上升，企業(yè)也可以專心應(yīng)對。

如果從這個視角看利率市場化改革問題，我們就需要評估當(dāng)前的通脹水平和生產(chǎn)要素價格水平是否處于穩(wěn)定期。

需要明確時間表

短期來看，目前推進(jìn)利率完全市場化的時機(jī)還不夠理想，主要是物價形勢不穩(wěn)定，尤其是近幾年投放的超量貨幣所蘊(yùn)藏的推動物價上漲的勢能尚未完全釋放。但中期來看，放開利率管制的條件要好于前些年，主要是因為匯率、土地成本、人員工資等已經(jīng)經(jīng)歷了一輪較快的增長，目前的漲幅逐漸趨穩(wěn)，同時，我國經(jīng)濟(jì)逐漸步入調(diào)整周期，去產(chǎn)能化將帶來主要生產(chǎn)要素價格的穩(wěn)定甚至下降。因此，我們當(dāng)前可以參考其他國家和地區(qū)利率市場化的經(jīng)驗，制定未來三年到五年存款利率放開的明確時間表，給社會各界尤其是企業(yè)界以明確的預(yù)期，以便提前應(yīng)對資金成本的必然上升。

總體而言，香港的做法比較具有借鑒意義。香港在1994年確定推動存款利率市場化之后，明確了一個包括各階段時間節(jié)點的分階段推進(jìn)方案，給市場以明確的預(yù)期。

基本原則是，先逐步放開占比重較小的定期存款利率限制，后放開儲蓄和往來存款利率限制；同時，考慮到往來和儲蓄存款利率放開更為敏感，在第一階段（1994年－1995年11月）放開7天及7天以上存款利率之后，安排了一個觀察期，分析放寬利率管制對市場造成的影響。直到1998年，金管局認(rèn)為社會各界可以接受后，才決定再分兩個步驟放開7天以下定期和儲蓄及往來存款利率限制。到2001年7月，才完成存款利率的完全放開，先后分了兩大階段，五個步驟，歷時七年。