股市內(nèi)幕交易及其防范對(duì)策

譚舒尹

【摘要】作為一個(gè)新興市場(chǎng)，我國(guó)證券市場(chǎng)相關(guān)法律法規(guī)不完善，同時(shí)受政府影響較多，內(nèi)幕交易行為屢禁不止。政府部門(mén)應(yīng)該加強(qiáng)自律，同時(shí)從擴(kuò)大內(nèi)幕交易行為主體的范圍并明確其認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、進(jìn)一步明確內(nèi)幕信息的界定標(biāo)準(zhǔn)、加大內(nèi)幕交易行為的法律責(zé)任、完善內(nèi)幕交易行為的民事賠償制度等方面完善法律法規(guī)，有效地防范內(nèi)幕交易行為。

【關(guān)鍵詞】股市內(nèi)幕交易障礙防范對(duì)策

隨著股權(quán)分置改革的完成，我國(guó)股市高速發(fā)展，規(guī)模迅速擴(kuò)大，多層次資本證券市場(chǎng)體系逐漸形成，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)日益增強(qiáng)，具有空前的社會(huì)影響力。但是由于不完善的法律制度和較低的違規(guī)成本，證券市場(chǎng)上頻繁出現(xiàn)內(nèi)幕交易活動(dòng)和疑似內(nèi)幕交易活動(dòng)，嚴(yán)重?fù)p害了證券市場(chǎng)參與者的個(gè)體利益，對(duì)證券市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)造成了惡劣的影響。

內(nèi)幕交易概述

內(nèi)幕交易行為的構(gòu)成要件。根據(jù)我國(guó)《證券法》的規(guī)定，內(nèi)幕交易是證券交易內(nèi)幕信息的知情人員和非法獲取內(nèi)幕信息的人利用內(nèi)幕信息進(jìn)行證券交易的行為?！吨袊?guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易行為認(rèn)定指引（試行）》規(guī)定，內(nèi)幕交易行為是指證券交易內(nèi)幕信息知情人員或者非法獲取內(nèi)幕信息的人，在內(nèi)幕信息公開(kāi)前買(mǎi)賣(mài)相關(guān)證券，或者泄露內(nèi)幕信息，或者建議他人買(mǎi)賣(mài)相關(guān)證券的行為。

從上述定義可以看出，內(nèi)幕交易行為主要有三類(lèi)：一，自己買(mǎi)賣(mài)，即內(nèi)幕信息知情人員通過(guò)掌握的內(nèi)幕信息，以自己的名義買(mǎi)賣(mài)證券、與他人合伙買(mǎi)賣(mài)證券、借他人的名義買(mǎi)賣(mài)證券以及借他人證券賬戶買(mǎi)賣(mài)證券；二，建議他人買(mǎi)賣(mài)，即內(nèi)幕信息知情人員為他人的證券交易提供交易時(shí)機(jī)、價(jià)位等咨詢(xún)建議，并知道或有合理理由相信他人會(huì)根據(jù)其建議進(jìn)行交易，他人確實(shí)按照建議實(shí)際進(jìn)行了交易；三，泄露內(nèi)幕信息給他人，他人據(jù)此買(mǎi)賣(mài)，即內(nèi)幕信息知情人員將其掌握的內(nèi)幕信息泄露給他人，知道或者有合理理由相信他人會(huì)利用該內(nèi)幕信息進(jìn)行證券交易或者建議他人進(jìn)行證券交易。

內(nèi)幕交易行為的構(gòu)成要件可以歸納為：一，內(nèi)幕交易行為的主體，即內(nèi)幕信息的知情人員和非法獲取內(nèi)幕信息的其他人員。二，內(nèi)幕信息的界定。內(nèi)幕信息是指在證券交易活動(dòng)中，涉及公司的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)或者對(duì)該公司證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開(kāi)的信息。三，內(nèi)幕交易行為具有主觀上的故意，即故意隱瞞內(nèi)幕信息并據(jù)此進(jìn)行交易、故意向他人提供內(nèi)幕信息和故意竊取內(nèi)幕信息并據(jù)此進(jìn)行交易。

內(nèi)幕交易的危害。內(nèi)幕交易行為是一種違法行為，它不僅僅侵犯了廣大市場(chǎng)參與者的利益，還違反了證券發(fā)行與交易過(guò)程中“公開(kāi)、公平、公正”原則，嚴(yán)重?cái)_亂了證券市場(chǎng)的秩序。一，內(nèi)幕交易對(duì)市場(chǎng)參與者的危害主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：首先，內(nèi)幕交易侵犯了廣大市場(chǎng)參與者的合法權(quán)益。因?yàn)閮?nèi)幕交易主體根據(jù)其掌握的內(nèi)幕信息，領(lǐng)先市場(chǎng)做出反應(yīng)，在增加自己獲利或者減少損失可能性的同時(shí)減少了其他市場(chǎng)參與者的獲利或者增加了其他市場(chǎng)參與者的損失；其次，市場(chǎng)參與者考慮到內(nèi)幕交易行為的存在，在進(jìn)行證券交易的時(shí)候，會(huì)用提高差價(jià)的方式來(lái)彌補(bǔ)自身的損失，在一定程度上增加了市場(chǎng)交易的成本；最后，內(nèi)幕交易損害了上市公司的利益。內(nèi)幕交易傷害了上市公司信息披露的公正性，降低了社會(huì)公眾對(duì)上市公司的信心，影響了上市公司的聲譽(yù)和正常發(fā)展。二，內(nèi)幕交易對(duì)證券市場(chǎng)整體的危害主要體現(xiàn)在：首先，內(nèi)幕交易行為導(dǎo)致價(jià)格操縱，影響了信息披露制度的效率，從而在一定程度上降低了證券市場(chǎng)的信息效率；其次，內(nèi)幕交易行為增大了證券市場(chǎng)的運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橐环矫鎯?nèi)幕交易行為會(huì)影響股價(jià)，加劇證券市場(chǎng)波動(dòng)，另外一方面，當(dāng)內(nèi)幕交易行為比較普遍，會(huì)明顯降低廣大投資者參與市場(chǎng)交易的積極性，從而降低證券市場(chǎng)的流動(dòng)性，導(dǎo)致股價(jià)大跌，甚至發(fā)生股災(zāi)。

防范內(nèi)幕交易的障礙

作為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中成長(zhǎng)起來(lái)的新興市場(chǎng)，政府主導(dǎo)的調(diào)控是主要的調(diào)節(jié)模式，這必然滋生了內(nèi)幕交易行為；另外，目前涉及證券市場(chǎng)的法律法規(guī)不夠完善，存在很多不便于實(shí)際操作的地方，增加了防范內(nèi)幕交易的困難。

防范內(nèi)幕交易的行政障礙。我國(guó)證券市場(chǎng)是在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變的大背景中發(fā)展和成長(zhǎng)起來(lái)的，政府一直主導(dǎo)著證券市場(chǎng)的建設(shè)。首先，政府部門(mén)控制著證券發(fā)行上市的規(guī)模、速度、證券種類(lèi)、證券規(guī)模等，證券市場(chǎng)的發(fā)展一直受到政府政策的左右，這本身構(gòu)成了內(nèi)幕信息的重要組成部分，導(dǎo)致了大量?jī)?nèi)幕交易行為的發(fā)生；其次，政府部門(mén)過(guò)多地參與證券市場(chǎng)，比如嚴(yán)格控制證券發(fā)行規(guī)模，在一定程度上扭曲了市場(chǎng)機(jī)制，限制了市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用，導(dǎo)致了市場(chǎng)秩序的混亂；再次，強(qiáng)勢(shì)的政府部門(mén)必然會(huì)削弱法律制度發(fā)揮作用，使得法律法規(guī)不能很好地執(zhí)行；最后，政府部門(mén)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管目標(biāo)不明確，將本來(lái)用來(lái)建立和維護(hù)證券市場(chǎng)秩序的查處違法行為當(dāng)作了調(diào)節(jié)證券市場(chǎng)的手段，使得監(jiān)管效果不盡人意。

防范內(nèi)幕交易的法律障礙。我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)建設(shè)相對(duì)滯后，并且現(xiàn)有的相關(guān)法律法規(guī)不夠完善，內(nèi)幕交易趨于復(fù)雜化、隱蔽性更強(qiáng)，使得防范內(nèi)幕交易行為處于發(fā)現(xiàn)難、查處難、監(jiān)管成本高和發(fā)現(xiàn)效率與處罰力度不能使投資者滿意的困境。這些缺陷構(gòu)成了防范內(nèi)幕交易的法律障礙，歸納起來(lái)主要包括以下幾個(gè)方面：首先，內(nèi)幕交易行為的主體界定不夠全面和明確。雖然證券法界定的內(nèi)幕交易行為的主體包含了七大類(lèi)，涵蓋了董事、監(jiān)事、控股股東、監(jiān)事和一般員工，但是內(nèi)幕交易行為的主體界定還不夠全面。在現(xiàn)實(shí)中，除了公司的員工外，公司聘請(qǐng)的律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的工作人員，與公司接觸的銀行工作人員，消息渠道廣的記者，還有對(duì)公司行使行政管理職能的國(guó)資、規(guī)劃、環(huán)保、金融、工商、物價(jià)、稅務(wù)等政府部門(mén)工作人員，都會(huì)不同程度地獲得公司的內(nèi)幕信息，但是《證券法》并沒(méi)有將這些人員納入內(nèi)幕交易行為的主體范圍。此外，對(duì)于非法獲取內(nèi)幕信息行為，并沒(méi)有相應(yīng)的法律對(duì)此作出明確規(guī)定，實(shí)務(wù)操作不可行。

其次，內(nèi)幕信息的界定標(biāo)準(zhǔn)不夠明確。內(nèi)幕信息是指在證券交易活動(dòng)中，涉及公司的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)或者對(duì)該公司證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開(kāi)的信息。但是，實(shí)務(wù)中對(duì)于“未公開(kāi)”的界定存在較大的爭(zhēng)議，因?yàn)楣_(kāi)包括按照法律法規(guī)要求向社會(huì)公開(kāi)的形式上公開(kāi)和內(nèi)幕信息形式上公開(kāi)后為社會(huì)公眾真正知悉的實(shí)質(zhì)上公開(kāi)，目前法律法規(guī)對(duì)于內(nèi)幕信息形式上公開(kāi)后是否滿足實(shí)質(zhì)上公開(kāi)沒(méi)有明確界定。此外，對(duì)于重大影響，《證券法》采取價(jià)格敏感性標(biāo)準(zhǔn)而《上市公司信息披露管理辦法》采用理性投資者標(biāo)準(zhǔn)，使得法律執(zhí)行起來(lái)存在較大障礙。

再次，內(nèi)幕交易行為的民事賠償制度缺乏操作性。目前，內(nèi)幕交易行為日趨復(fù)雜，更加隱蔽，證券市場(chǎng)監(jiān)督管理者想要證明某交易行為屬于證券交易行為，必須搜集足夠證據(jù)，并付出高額的監(jiān)督成本，在一定程度上縱容了內(nèi)幕交易行為的發(fā)生。同時(shí)，內(nèi)幕交易行為相關(guān)的法律法規(guī)規(guī)定內(nèi)幕交易行為由控方承擔(dān)舉證責(zé)任，由于內(nèi)幕交易行為的隱蔽性，這大大增加了民事訴訟的難度。此外，相關(guān)法律法規(guī)對(duì)于內(nèi)幕交易行為與投資者損害之間的因果關(guān)系的認(rèn)定不夠明確，使得內(nèi)幕交易的民事賠償制度缺乏操作性；對(duì)于內(nèi)幕交易行為的民事責(zé)任沒(méi)有明確界定，缺乏具體可行的賠償標(biāo)準(zhǔn)。

最后，內(nèi)部交易行為的法律責(zé)任過(guò)輕。內(nèi)幕交易行為主體根據(jù)其掌握的內(nèi)幕信息，往往能夠通過(guò)內(nèi)幕交易行為獲取高額收益。但是，我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)對(duì)內(nèi)幕交易行為主體應(yīng)該承擔(dān)的法律責(zé)任規(guī)定得相對(duì)寬松，與內(nèi)幕交易行為人獲取的高額收益極不匹配，也在一定程度上縱容了內(nèi)幕交易行為。

內(nèi)幕交易的防范對(duì)策

鑒于內(nèi)幕交易行為的危害，針對(duì)防范證券內(nèi)幕交易行為存在的障礙，證券監(jiān)督管理部門(mén)可以從以下幾個(gè)方面采取措施有效地進(jìn)行防范。

第一，政府部門(mén)應(yīng)該發(fā)揮積極示范作用，防止內(nèi)幕信息泛濫。政府部門(mén)應(yīng)通過(guò)合理的制度設(shè)計(jì)，打破信息神秘化的傾向，同時(shí)加強(qiáng)廉政建設(shè)，切實(shí)防止內(nèi)幕信息泛濫，充分發(fā)揮其積極示范作用。

第二，擴(kuò)大內(nèi)幕交易行為主體的范圍，并明確其認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。首先，將獲取內(nèi)幕信息的人和知悉內(nèi)幕信息的人均納入內(nèi)幕交易行為主體的范圍；其次，應(yīng)該將法定內(nèi)幕信息知情人的范圍擴(kuò)大到法定知情人的配偶、子女、父母、配偶的父母等近親屬；最后，明確內(nèi)幕信息知情人的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，建議采用實(shí)質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)，即內(nèi)幕信息知情人與獲悉內(nèi)幕信息的途徑具有一定的非偶然性和關(guān)聯(lián)性。

第三，進(jìn)一步明確內(nèi)幕信息的界定標(biāo)準(zhǔn)。首先，對(duì)于內(nèi)幕信息的非公開(kāi)性標(biāo)準(zhǔn)，可以采取形式上公開(kāi)和實(shí)質(zhì)上公開(kāi)相結(jié)合的模式，即內(nèi)幕信息不僅要按照相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定及時(shí)完整公開(kāi)，還應(yīng)該確保理性的投資者均能知悉并理解；其次，對(duì)于重大性的判斷，應(yīng)該給出一個(gè)具體標(biāo)準(zhǔn)，比如，將一個(gè)特定信息公開(kāi)后其影響證券市場(chǎng)價(jià)格的振幅達(dá)到5%就可以認(rèn)定是內(nèi)幕信息。

第四，完善內(nèi)幕交易行為的民事賠償制度。首先，鑒于內(nèi)幕交易行為主體掌握著更多的信息，可以規(guī)定由內(nèi)幕交易行為的辯方承擔(dān)舉證責(zé)任，這樣可以降低監(jiān)管成本，增加內(nèi)幕交易民事訴訟的操作性，提高打擊內(nèi)幕交易行為的效率；其次，明確界定內(nèi)幕交易行為的民事責(zé)任，給控方提供明確的賠償標(biāo)準(zhǔn)，增加其監(jiān)控內(nèi)幕交易行為的積極性。

第五，加大內(nèi)幕交易行為的法律責(zé)任。首先，應(yīng)該完善《證券法》、《證券投資基金法》的有關(guān)條款，使得經(jīng)濟(jì)處罰大大超過(guò)內(nèi)幕交易獲得的收益；其次，完善《刑法》的相關(guān)條款，對(duì)潛在的犯罪行為起到有效的威懾作用。（作者單位：廣西民族大學(xué)）