上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化分析

陳夏菁 李彤 程樹峰

【摘要】資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要組成部分，本文通過(guò)對(duì)影響上市公司資本結(jié)構(gòu)的因素進(jìn)行分析，結(jié)合企業(yè)的融資特征，就優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的措施及其相關(guān)問題進(jìn)行了探討。

【關(guān)鍵詞】中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化

一、引言

資本結(jié)構(gòu)是指公司各種資金的來(lái)源構(gòu)成及其比例關(guān)系，是籌資決策的核心問題。資本結(jié)構(gòu)的主體是債權(quán)人和股東，二者在公司治理結(jié)構(gòu)中相互作用并依存，因此資本結(jié)構(gòu)能夠?qū)局卫懋a(chǎn)生深刻的影響。資本結(jié)構(gòu)的選擇也就是對(duì)權(quán)益資金和負(fù)債資金在整個(gè)資金比重中的權(quán)衡，以確定本公司的最佳資本結(jié)構(gòu)。

關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究，國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界大致上分為兩大方向。一個(gè)方向以MM定理為中心，主要探討企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，形成資本結(jié)構(gòu)的主流理論（資本結(jié)構(gòu)理論學(xué)派），這方面的文獻(xiàn)最為豐富；另一個(gè)方向是資本結(jié)構(gòu)決定因素學(xué)派，著重研究的是資本結(jié)構(gòu)的影響因素?，F(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論已經(jīng)較為完整，但往往只是從理論層面針對(duì)資本結(jié)構(gòu)某一方面的影響因素進(jìn)行分析，并沒有結(jié)合企業(yè)面臨的實(shí)際情況進(jìn)行綜合分析。因此，針對(duì)我國(guó)的上市公司，很有必要綜合各方面的因素進(jìn)行全面的分析。

二、我國(guó)上市公司的融資特點(diǎn)及資本結(jié)構(gòu)因素分析

（一）上市公司的融資特點(diǎn)

按照西方經(jīng)典優(yōu)序融資理論，較為理想的公司籌資順序應(yīng)當(dāng)是內(nèi)部籌資，然后是發(fā)行債券，最后才是發(fā)行股票。西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司基本上符合以上優(yōu)序融資理論的融資順序。而我國(guó)的公司大部分是銀行貸款融資方式高居首位，其次是較偏好于外部股權(quán)融資，我國(guó)上市公司主要靠配股融資來(lái)擴(kuò)充公司。從實(shí)證研究的結(jié)果看，我國(guó)上市公司對(duì)股權(quán)融資有特殊的偏好。

（二）我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)不合理造成的后果

1.在我國(guó)，大多數(shù)上市公司的管理者作為公司的完全代理者，擁有的股份比例較少，并且我國(guó)的上市公司很少利用債券來(lái)籌資，無(wú)法發(fā)揮債券籌資的激勵(lì)作用和約束作用。從而導(dǎo)致較高的代理成本。

2.我國(guó)上市公司不喜歡發(fā)行債券，而是通過(guò)大比例的配股、送股、增發(fā)新股等方式進(jìn)行籌資，而通常大比例的送股配股增發(fā)新股都會(huì)導(dǎo)致上市公司業(yè)績(jī)大幅下降。這就使得經(jīng)理們對(duì)上市公司的前景并不看好，或者只進(jìn)行短期行為。

3.通過(guò)債券籌資能夠使股東具有法律上的權(quán)力，強(qiáng)制企業(yè)的管理者提供公司各方面的信息，從而在一定程度上保障股東的利益。而我國(guó)的上市公司大部分都不發(fā)行債券，公司股份中的大多數(shù)都是國(guó)有股，這就導(dǎo)致了股東并未真正掌握公司的控制權(quán)，而是管理者在掌權(quán)，再加上越發(fā)債權(quán)人的約束，公司的代理成本自然很高。

由此看來(lái)，我國(guó)上市公司的基本結(jié)構(gòu)普遍不合理，亟需改進(jìn)。

三、優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)的措施

我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)受到股權(quán)結(jié)構(gòu)、融資成本、公司特征等因素的顯著影響，而資本結(jié)構(gòu)的影響因素最終是由一國(guó)制度環(huán)境決定的，改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)需要對(duì)影響我國(guó)資本結(jié)構(gòu)的各種制度因素進(jìn)行改革。我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，為優(yōu)化我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)，需要發(fā)展和完善我國(guó)資本債券市場(chǎng)。

1.加強(qiáng)上市公司內(nèi)部融資。在有效的市場(chǎng)條件下，資本結(jié)構(gòu)變動(dòng)會(huì)影響企業(yè)價(jià)值，企業(yè)要認(rèn)識(shí)到內(nèi)部籌資的重要性，要重視產(chǎn)品的研發(fā)和創(chuàng)新。由于我國(guó)的資本市場(chǎng)不完善，使得企業(yè)的籌資行為與現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論相悖。隨著資本市場(chǎng)和相關(guān)法律制度的進(jìn)一步完善和發(fā)展，當(dāng)我國(guó)資本市場(chǎng)真正有效時(shí)，企業(yè)的融資行為也將和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論相符。

2.發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)，為企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資提供良好的外部環(huán)境。由于我國(guó)較多發(fā)行股票和國(guó)債，而對(duì)企業(yè)債券的發(fā)行實(shí)行額度控制，就使得債券的發(fā)行規(guī)模受到影響，導(dǎo)致債券市場(chǎng)的相對(duì)落后，從而影響到企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。我國(guó)應(yīng)加強(qiáng)企業(yè)債券的流通性和擴(kuò)大債券發(fā)行的規(guī)模，靈活的設(shè)置債券利率，使其盡快市場(chǎng)化，提高上市公司債券籌資的比例。

3.加快改革商業(yè)銀行，完善銀行的信用制度。由于商業(yè)銀行不合理的治理結(jié)構(gòu)，商業(yè)性貸款與政策性貸款的鑒別困難等問題，經(jīng)理人存在著較大的道德風(fēng)險(xiǎn)。為解決所有者缺位這一困境，就需要在保障國(guó)有控股的前提下，在一定程度上分散股權(quán)，賦予非國(guó)有股東一定的監(jiān)督權(quán)，同時(shí)，要建立有效的信用保障制度，根據(jù)企業(yè)的信用等級(jí)和市場(chǎng)導(dǎo)向來(lái)決定是否放貸。

4.加強(qiáng)相關(guān)的法律制度建設(shè)，規(guī)范證券市場(chǎng)的發(fā)展。加強(qiáng)建設(shè)上市公司及其相關(guān)中介機(jī)構(gòu)行為規(guī)范的法律制度，增強(qiáng)監(jiān)管的有效性。我國(guó)上市公司很多是由原企業(yè)部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)重組而來(lái)，形成了一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)。因此，需要設(shè)置與之相適應(yīng)的監(jiān)管規(guī)則。

5.完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，提高公司治理效率。公司治理結(jié)構(gòu)是對(duì)公司控制權(quán)的合理配置。資本結(jié)構(gòu)是否合理，直接影響著公司治理結(jié)構(gòu)的作用機(jī)制。因此很有必要進(jìn)行公司治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，建立現(xiàn)代企業(yè)管理制度。

綜上所述，要優(yōu)化我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)，需要考慮各方面的因素，在理論模型的基礎(chǔ)上，依據(jù)我國(guó)資本市場(chǎng)上市公司的實(shí)際情況，在可選擇的籌資方式下，確定最佳的資本結(jié)構(gòu)，以降低企業(yè)的籌資成本。

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作者簡(jiǎn)介：陳夏菁（1986-），女，福建人，貴州大學(xué)管理學(xué)院2010級(jí)企業(yè)管理專業(yè)碩士研究生，研究方向：財(cái)務(wù)管理；程樹峰（1984-），男，河北人，貴州大學(xué)管理學(xué)院2010級(jí)企業(yè)管理專業(yè)碩士研究生，研究方向：財(cái)務(wù)管理。

（責(zé)任編輯：唐榮波）