央行利率下調(diào)對市場的影響

易憲容

6月8日央行宣布下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率0.25個百分點(diǎn)，向市場發(fā)出一個強(qiáng)烈的信號，政府對經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)增長，有決心、有手段、有方式

6月8日央行宣布下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率0.25個百分點(diǎn)，并擴(kuò)大存貸款利率的上下浮動區(qū)間，以雙管齊下的方式力阻經(jīng)濟(jì)增速下行的風(fēng)險。這向市場發(fā)出一個強(qiáng)烈的信號，政府對經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)增長，有決心、有手段、有方式。

利率調(diào)整后，一年期存款利率為3.25厘，一年期貸款利率為6.31厘。此外，上調(diào)存款利率浮動區(qū)間上限至至1.1倍，下調(diào)貸款利率浮動區(qū)間下限至至0.8倍。

可以說，這是人民銀行從2008年12月23日以來第一次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，也是央行第一次調(diào)整存貸款利率浮動區(qū)間。央行利率調(diào)整不僅有利于股市短期上行，也有利于實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，同時，表明了國內(nèi)貨幣政策有可能出現(xiàn)周期性的轉(zhuǎn)向。

央行減息是市場早就希望的事情。我們可以看到，在4月公布的數(shù)據(jù)差與市場預(yù)期及“穩(wěn)增長”經(jīng)濟(jì)政策開始轉(zhuǎn)向之后，市場希望央行盡早放松貨幣政策，但當(dāng)時央行公布的第一季度貨幣政策報告則表明，對于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險，央行則主張盡量不動用價格工具，而是動用數(shù)量工具來保證實體經(jīng)濟(jì)對流動性的要求，希望貨幣政策保持預(yù)調(diào)與微調(diào)來讓貨幣增長與信貸增長回歸常態(tài)。不過，當(dāng)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境越來越惡化，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險越來越高后，在5月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布前，央行預(yù)期5月份的經(jīng)濟(jì)形勢可能同樣會比市場預(yù)期要差（實際上5月份的CPI快速回落到3%，國內(nèi)投資增長與消費(fèi)需求也全面下落）。在這種情況下，央行啟動貨幣政策的價格工具，下調(diào)銀行存貸款利率。這不僅回應(yīng)了穩(wěn)增長的政策要求，也能夠提振國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長之信心。正是從這意義上說，這次央行下調(diào)存貸款利率不僅對當(dāng)前市場有巨大的影響，如國內(nèi)外股市變化，而且其意義也是重大的。

2008年12月23日以來，利率變化基本上處于一種上升態(tài)勢下。但是，這次存貸款利率下調(diào)意味著國內(nèi)貨幣政策將出現(xiàn)新的周期性轉(zhuǎn)向，或國內(nèi)銀行利率隨全球降息潮也將進(jìn)入下降的通道。當(dāng)然，至于這種貨幣政策會轉(zhuǎn)向哪里，市場還得密切觀察。但至少這次存貸款利率下調(diào)具有周期性轉(zhuǎn)向的意義。

國內(nèi)貨幣政策出現(xiàn)周期性轉(zhuǎn)向

這次央行減息與以往有一個很大不同，就是雙管齊下。既下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，又調(diào)整了存貸款利率上下浮動區(qū)間。這樣一種減息的方式，可謂國內(nèi)有史以來的第一次。這樣的利率政策調(diào)整或不對稱降息可以有以下三個方面的含義：

第一，這種雙管齊下的減息政策說明了政府看到當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險的嚴(yán)峻性，因此，希望用更有力度的信貸政策來降低企業(yè)的融資成本，來促使國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。比如，不僅貸款利率下調(diào)0.25百分點(diǎn)，即一年期貸款利率為6.31厘，而且貸款利率下浮的空間增加10%，即貸款利率還可再減0.631厘，兩者相加貸款利率降低近1厘。這使企業(yè)的融資成本下降較大。

第二，這次央行減息其實是一次不對稱減息。因為，不僅存款利率下調(diào)幅度有很大差別，比如活期利率只是下調(diào)0.1個百分點(diǎn)，而5年期存款利率下調(diào)0.4個百分點(diǎn)，都不是0.25個百分點(diǎn)。存貸款利率浮動區(qū)間不對稱，即存款利率可在基準(zhǔn)利率上上浮10%，而這是第一次存款利率的上浮。貸款利率在基準(zhǔn)利率上可下浮20%，從以往只允許下浮10%，增加了10%。

這種不對稱減息其意義的重要性是不可低估的。因為，存款利率的上浮，對存款人來說，盡管這次存款利率下調(diào)了0.25個百分點(diǎn)，但是，如果存款人的議價能力較好，能夠與銀行達(dá)成存款上浮10%，那么這次存款利率下調(diào)不僅對存款人沒有多少影響，反之，其存款利率還可能會上升。比如，現(xiàn)在5年期存款利率為5.10%，下調(diào)0.4個百分點(diǎn)。但是如果存款人與銀行談判把存款利率做到上浮10%，其存款利率就可達(dá)到5.61%，高于5年期存款利率下調(diào)前的5.5%。

也就是說，央行通過政策的調(diào)整，存款利率下調(diào)并不影響存款人的利益，只不過告訴存款人如何來把握其利率上浮的機(jī)會，在于存款人如何與銀行談判與選擇。同時，我們已經(jīng)看到過，在利率調(diào)整的當(dāng)天，國內(nèi)有不少銀行已經(jīng)把存款利率上調(diào)到上限。未來的存款利率很大程度上與存款人的行為相關(guān)。

在這種情況下，整個存款人及銀行的行為都會發(fā)生不小的變化。對于存款人來說，不僅會有意識增加個人存款，要求提高利率的談判力，而且也增加個人自由選擇的空間；同時，對于銀行來說，為了獲得更多的存款（存款對商業(yè)銀行來說是十分重要的，因為存款決定了金銀行的貸款，沒有存款也就沒有貸款），就得上調(diào)利率，就得提高其服務(wù)態(tài)度，就得選擇更有利的場所經(jīng)營，從而強(qiáng)化了銀行間的市場競爭。

同樣，對于貸款人來說，貸款利率可下浮20%，比以往增加了10%的利率下浮區(qū)間。這樣不僅增加銀行風(fēng)險定價空間，而且也降低了貸款人的融資成本。比如在貸款利率下調(diào)0.25個百分點(diǎn)的基礎(chǔ)上，貸款利率下調(diào)10%，其貸款利率會更低。比如說，一年期的貸款利率下調(diào)0.25個百分點(diǎn)到6.31厘，如果在此基礎(chǔ)上還可再下調(diào)10%，那么企業(yè)的貸款利率就可達(dá)到5.679厘，比沒有下調(diào)時的貸款利率將近下調(diào)1%。這在很大程度上降低企業(yè)與個人的融資成本。不過，理論上的分析是這樣，更為重要的是這些貸款會落在誰的手上。央行的意圖是通過貸款利率下調(diào)，讓更多的企業(yè)更容易獲得低成本的融資，但在當(dāng)前的體制下，這些低成本的融資是否會流入實體經(jīng)濟(jì)所需要的企業(yè)是相當(dāng)不確定的。而且銀行沒有動力把貸款利率向下浮方面走。在信貸規(guī)模嚴(yán)厲控制的情況下，銀行的信貸規(guī)模本來就受到很大限制，多數(shù)銀行信貸規(guī)模不足。如果這樣，銀行也沒有動力把利率下浮借給那些實力較弱的中小企業(yè)。

在當(dāng)前的市場條件下，國內(nèi)企業(yè)從銀行獲得貸款并不在乎貸款利率高低，而是在于如何能夠從銀行獲得的貸款。因為，誰貸款誰就獲利。從當(dāng)前國內(nèi)信用貸款市場情況來看，企業(yè)融資難的問題，并非是利率過高的問題，而是貸款可獲得性容易程度問題。這次央行減息，盡管可降低企業(yè)的融資成本，但是否能夠解決中小企業(yè)的融資問題是不確定的。

第三，這樣的不對稱減息也是一次重大的利益關(guān)系調(diào)整。我們可以看到，早些時候國內(nèi)對銀行的巨額利潤批評太多，認(rèn)為國內(nèi)銀行通過政策的方式或政府管制獲得巨額利潤是不合理的。而這次不對稱的減息，就是通過存款利率上浮及貸款利率下浮的區(qū)間擴(kuò)張來縮小銀行利差水平，減弱國內(nèi)銀行的政策性獲利。當(dāng)然，這次央行減息減弱了國內(nèi)銀行的政策性獲利，并非是銀行實際利潤降低。因為，存貸款利率上下浮既取決于存款人與貸款人的談判能力，也取決于國內(nèi)銀行信貸緊張程度，如果國內(nèi)銀行仍然處于完全優(yōu)勢地位，不利于業(yè)績的利率上下浮銀行是不會做的。所以，對于這些政策的效果如何，并非僅是政策的設(shè)計者都能夠把所有的行為納入在其框架下的。

三是由于利率的上下浮區(qū)間的擴(kuò)大，這次央行減息也為國內(nèi)銀行利率市場化邁出一大步。其中最重要的就是銀行存款利率上浮。因為，在存款利率不可上浮而各家銀行的利率都一樣時，存款人的錢放在哪家銀行都是一樣，存款人也沒有與銀行談判的動力。但是，當(dāng)銀行的存款利率可上浮后，存款利率的主導(dǎo)者已經(jīng)不是商業(yè)銀行了，而且是存款人了。這時，存款人要把自己手中的錢放在哪家銀行不僅在于銀行給出的利率水平，而且也在于銀行服務(wù)態(tài)度與風(fēng)險。存款人就可能把他的錢存入利率較高及服務(wù)較好銀行。而存款決定貸款的現(xiàn)代銀行體制下，如果銀行不能夠獲得更多存款，那么其貸款也無從談起。在這種情況下，銀行之間的利率競爭會更為激烈，并由此加快國內(nèi)金融體系利率市場化進(jìn)程。

對房地產(chǎn)市場造成巨大影響

央行減息向市場發(fā)出一個強(qiáng)烈的信號，即不僅政府會力保經(jīng)濟(jì)增長在一個所規(guī)劃的水平上，而且也會通過有效的市場與工具來穩(wěn)增長。因此，央行降息對國內(nèi)住房市場的影響將是巨大的。

從房地產(chǎn)市場的反應(yīng)來看，多數(shù)人認(rèn)為，央行下調(diào)銀行存貸款利率有利“剛性住房需求”購買者進(jìn)入市場。因為，利率下調(diào)可降低住房購買者的成本。比如有人計算，按揭貸款100萬，20年期，基準(zhǔn)利率下調(diào)，每個月的月供可減少150元；而按揭貸款利率為85折時， 其可減少月供122元。如果首套住房按揭貸款可獲得8折優(yōu)惠，那么購買住房者更是有吸引力。還有，貸款利率下調(diào)也有利于緩解房地產(chǎn)開發(fā)商資金困境，低息環(huán)境也有利于其他的融資本成本降低。這些對房地產(chǎn)開發(fā)商都是有利的。

如果說，央行下調(diào)利率對房地產(chǎn)市場的影響僅是滿足這些，那么這種影響是微乎其微的。因為，利率與本金相比，其占購買住房成本是很小，更何況下調(diào)0.25厘占整個利率比重更小。還有，購買住房者利率下調(diào)可減少月供多少，這是建立在其購買住房的價格不會變化所計算出來的。如果住房的價格下降，那么對其購買住房成本的影響才是真正的。近期，為何不少地方的住房銷售增加，最為實質(zhì)性原因就在于住房價格下跌。

還有，貸款利率8折優(yōu)惠，或可下浮到0.8倍，當(dāng)前購買住房者是否能夠享受到是不確定的。因為，這里所指的貸款利率可下浮到0.8倍，僅是商業(yè)銀行貸款時其下限可到這里，并不是一定要銀行把貸款做到8折優(yōu)惠。從一季度央行貨幣政策報告的數(shù)據(jù)可以看到，在今年一季度，全部貸款中在基準(zhǔn)利率以下（不包括基準(zhǔn)利率）的貸款比例不足5%，那還是在0.9倍貸款利率下限的情況下，如果在0.9倍的情況下，貸款利率到下限的情況更是會少。因此，在信貸比較緊張的情況下，個人住房按揭貸款的利率很難到8折優(yōu)惠水平。這個政策對住房市場的影響也不會太大。

對于房地產(chǎn)開發(fā)商來說，目前房地產(chǎn)市場的問題并非是資金短缺的問題。因為，就當(dāng)前住房市場的情況來看，在住房庫存十分巨大的情況下，為何房地產(chǎn)開發(fā)商就是不降價銷售？問題就在于房地產(chǎn)開發(fā)商資金鏈問題，否則，他們的住房早就降價促銷了。而央行的降息對房地產(chǎn)商的融資成本下降根本上可不計算在內(nèi)，沒有多少關(guān)系的。而央行降息讓整個融資環(huán)境改變，更是會讓房地產(chǎn)開發(fā)商不愿意過早把手中住房銷售出去。因為有了2008年的經(jīng)驗教訓(xùn)，誰銷售慢就能夠獲得大利。

因此，央行這次減息對房地產(chǎn)市場影響最大的是會改變市場之預(yù)期。也就是說，央行降息可以讓房地產(chǎn)開發(fā)商、地方政府、住房投機(jī)炒作者認(rèn)為中央政府對住房市場宏觀調(diào)整政策將會如2008年下半年那樣出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，當(dāng)前的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控難以為繼，否則會影響國內(nèi)GDP的增長。而要保證GDP增長在一定水平，政府就得保住房市場投資增長，就得把當(dāng)前的房價穩(wěn)定在一定的水平。在這種預(yù)期下，經(jīng)過兩年多的住房市場宏觀調(diào)整有可能嘎然而止，或房地產(chǎn)企業(yè)又開始惜盤，不把手中的住房拿出來銷售，更莫說是降價銷售；地方政府又會不斷地出臺所謂的“軟性托市”政策，讓本地的住房價格穩(wěn)定在他們所需求的水平上；而對于住房投機(jī)炒作者更是會隨風(fēng)起浪，逐漸地來推高房價；對于住房消費(fèi)者來說，當(dāng)看到整個國內(nèi)房地產(chǎn)宏觀調(diào)控失敗時，他們或是會涌入住房市場搶購房子，或是無能力購買住房再遠(yuǎn)離住房市場等。

總之，這次央行減息對市場的影響與沖擊是不可低估的。它不僅意味著國內(nèi)貨幣政策出現(xiàn)周期性調(diào)整，也減弱了政府對銀行的數(shù)量與價格管制，也意味著向利率市場邁出一大步。但是央行降息后，市場會走向哪，還得進(jìn)一步觀察，還得觀察穩(wěn)增長政策的實際效果以及國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)走勢，這些都是未來中國貨幣政策如何出手的關(guān)鍵所在。