私募債命懸誠信體系

王韶輝

6月8日，由東吳證券承銷的蘇州華東鍍膜玻璃有限公司5000萬元中小企業(yè)私募債券在上交所正式發(fā)行，僅半天銷售一空，第一單高風險、高收益的中國版垃圾債就此產(chǎn)生。該債券期限兩年，利率為9.5%，每年付息一次。

同日，國信證券承銷的深圳市嘉力達實業(yè)有限公司私募債成為深交所首只完成發(fā)行的中小企業(yè)私募債券，利率為9.99%，也在當天銷售一空。

第一批中小企業(yè)私募債的投資者包括基金專戶、券商自營、私募基金等機構(gòu)投資者。業(yè)內(nèi)普遍認為，首批中小企業(yè)私募債發(fā)行方均資質(zhì)較好，并有第三方擔保等增信措施，違約風險小，具有較高投資價值。

此次私募債從醞釀、推出，項目正式落地僅用半年時間，降低了對發(fā)行人的門檻，并采用備案制，簡化了審批流程。但是，此債券市場能否發(fā)展成為一個有效的融資平臺，還有待于我國信用體系的建立和完善。

誰是買家

從上交所和深交所發(fā)布的《試點辦法》來看，兩個交易所認定的合格投資者包括金融機構(gòu)、理財產(chǎn)品、企業(yè)法人和合伙企業(yè)。為了控制風險，試點期間深交所暫不接受個人投資者參與，而上交所的態(tài)度是“允許合格個人投資者進行垃圾債券的投資”，但是，兩交易所不鼓勵個人投資者進入的態(tài)度仍是一致的。

總的來說，中小企業(yè)私募債只吸引“富人”投資，和歐美市場的私募債合格投資者規(guī)定基調(diào)一樣。

從目前第一批私募債發(fā)行情況來看，基金專戶、券商自營、私募基金等機構(gòu)投資者都已參與其中。如匯添富基金管理有限公司通過旗下基金專戶已投資首批中小企業(yè)私募債中的部分品種，還有不少基金專戶投資者對于投資私募債及其相關(guān)產(chǎn)品都表現(xiàn)出了濃厚的興趣。

“目前券商自營還是購買的主力，第一批私募債資質(zhì)好、風險低，收益率又高過市場上的其他信用債，我們自己的自營我也推薦買。”某券商固定收益部負責人向記者表示。

目前，銀行、公募基金、信托等主要渠道積極性也很高，但是受到原來監(jiān)管政策和賬戶開戶等各種具體困難的影響，暫時還不能購買。

如某大型公募基金表示，今年初就已經(jīng)開始進行對中小企業(yè)私募債的研究和計劃工作，但是由于證監(jiān)會的投資細則還沒有出來，仍在按兵不動。

銀行方面，有多家商業(yè)銀行曾與券商接觸，希望通過券商資管專項理財?shù)姆绞劫徺I中小企業(yè)私募債。但按照目前的法律法規(guī)，商業(yè)銀行不得在證券交易所開設(shè)證券賬戶，使得銀行理財資金也暫時與中小企業(yè)私募債無緣。

有業(yè)內(nèi)人士表示，業(yè)界已就此類問題向監(jiān)管高層提出建議，相信未來有望得到解決。

私募債要形成可持續(xù)發(fā)展，種類豐富的投資者不可或缺。

接受本刊記者采訪的某券商債券部門負責人表示，中小企業(yè)私募債有利于券商整合自身債券、資產(chǎn)管理及投資銀行等不同板塊的業(yè)務(wù)，但是靠券商自營并不是私募債銷售的長久之計。

對于未來私募債的銷售途徑，他分析說：“如果我們能夠?qū)Ｗ⒂诜鲋惨恍┲行∑髽I(yè)私募債的基金，可能可以緩解這方面問題；另外，現(xiàn)在銀行理財產(chǎn)品也比較多，我們能不能加大和銀行的合作，把一些期限比較短的私募產(chǎn)品通過營銷和更多的信用評級上的分析，引導(dǎo)到銀行理財里邊，讓他們接受；最后就是證券公司資產(chǎn)管理計劃方面的需求，甚至還有券商的一些自有資本金的需求。如果這幾個方向可以坐實，相信是可以實現(xiàn)爆發(fā)的。”

同時，他認為像保險、社保等把信用風險看得特別明確的資金類型，還有銀行自營業(yè)務(wù)將來不會成為投資主流。

企業(yè)成本

此次試點地區(qū)為三大三小，三個省份—江蘇、浙江和廣東，三個城市—北京、上海和深圳。

按照《試點辦法》規(guī)定，“發(fā)行利率上限在銀行貸款利率上限3倍以內(nèi)”，中小企業(yè)私募債最高利率可達20%，之前市場主流預(yù)估會在9%～15%。但根據(jù)目前第一批試點項目實際發(fā)債情況看，基本都低于10%。

這主要是因為首批發(fā)債企業(yè)資質(zhì)較好，債項評級最高為AA級。與同等級公開發(fā)行的債券相比，3年期AA級企業(yè)債的收益率為4.9%，而私募債的收益率目前最少為9.5%。在降息通道重啟的當下，出現(xiàn)多只私募債上市便遭瘋搶的場面。

對于企業(yè)來說，10%左右的私募債成本相當具有吸引力。商業(yè)銀行向中小企業(yè)貸款利率一般上浮10%到20%，同時還有許多附加條款，如要求企業(yè)把一部分貸款作出存款，有時還要簽財務(wù)顧問協(xié)議。浙江某企業(yè)表示：“在銀行的融資成本差不多要到11%。”

而私募債，除發(fā)行利率外，擔保費用1%，券商承銷費用1%，律師、審計等其他費用0.5%，按照已發(fā)債券利率估算，整體融資成本大致在12%左右。

同時，私募債發(fā)行節(jié)奏快，交易所在接受備案材料的10個工作日內(nèi)完成備案，備案后可在6個月內(nèi)擇期發(fā)行，基本上企業(yè)能夠掌握融資時間表。向銀行申請貸款，何時放款，則不是企業(yè)能夠控制的。

關(guān)于業(yè)界普遍擔心的未來中小企業(yè)私募債流動性的問題。上述券商債券部門負責人表示：“中國債券的流動性不完全是債券信用造成的。當宏觀政策偏緊時，市場中拿債的意愿就不很強，這首先是跟整個資金環(huán)境有關(guān)系。另一方面跟投資者的投資偏好有關(guān)系。我們大量的投資是銀行保險，配置戶為主，交易戶在整個債券市場中的比重太低了。對于配置戶基本是持有到期，持有到期肯定不會流動。再往下，才是發(fā)債企業(yè)信用評級，償債能力的問題。”

“對發(fā)債企業(yè)的增信措施包括擔保，企業(yè)融資的一部分拿出作償債基金等，但這樣會增加企業(yè)的融資成本，造成企業(yè)發(fā)債意愿下降?！?/p>

有效的債券市場，還是要依靠信用體系的建立?！叭绻覍@個產(chǎn)品的認可度比較低，第一可以提高它的票面，第二可能會付出更多努力去調(diào)整它內(nèi)部的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，這就需要收費更高；但是如果大家都拍腦袋想第一批肯定都是信用不錯的，都不可能違約，都會通過各種增信方式來控制，這個市場恐怕是無法被建立起來的。”上述券商人士說。