政府科技投入的復(fù)合期權(quán)價(jià)值分析

以期權(quán)組合方法分析政府科技投入的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值，核心問(wèn)題在于對(duì)多項(xiàng)目間復(fù)合期權(quán)的評(píng)價(jià)，包含項(xiàng)目?jī)?nèi)的因果復(fù)合和項(xiàng)目間復(fù)合關(guān)系。借鑒項(xiàng)目聯(lián)合體的方法可以估算其數(shù)值的大小。

政府投資；期權(quán)組合；復(fù)合期權(quán)；項(xiàng)目聯(lián)合體

政府科技投入成果具有顯著的技術(shù)外溢效果，此類(lèi)投資項(xiàng)目除了滿(mǎn)足自身目標(biāo)之外，其價(jià)值還體現(xiàn)在項(xiàng)目之外的相關(guān)領(lǐng)域，例如自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的芯片技術(shù)除服務(wù)于基礎(chǔ)設(shè)施、國(guó)防等直接的公共目標(biāo)，還給相關(guān)的制造業(yè)項(xiàng)目帶來(lái)擴(kuò)張投資的機(jī)會(huì)。從實(shí)物期權(quán)的視角分析，政府科技投入構(gòu)建的是一個(gè)產(chǎn)生實(shí)物期權(quán)序列的平臺(tái)1，在關(guān)鍵領(lǐng)域的公共R&D投資可以產(chǎn)生期權(quán)的機(jī)制，使得私人資本愿意在該領(lǐng)域進(jìn)行后續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新2，因此分析政府科技投入的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值時(shí)，必須充分考慮其對(duì)項(xiàng)目外部相關(guān)組織的現(xiàn)金流量所產(chǎn)生的量化影響效果3。

1.政府科技投入的特點(diǎn)

投資方向和優(yōu)先領(lǐng)域。政府科技投資一般集中于公共性科技服務(wù)、應(yīng)用領(lǐng)域。例如，我國(guó)政府R&D投資包括基礎(chǔ)研究和應(yīng)用研究方面，其中，基礎(chǔ)性研究的承擔(dān)主體以研究機(jī)構(gòu)、大學(xué)為主；試驗(yàn)性研究則以企業(yè)為主4。由于上述投資領(lǐng)域的共同特點(diǎn)是投資規(guī)模大、周期長(zhǎng)，且技術(shù)外溢程度高，投資成果的排他成本高，具有明顯的公共品屬性，因此，私人資本寧愿選擇“搭便車(chē)”行為。

政府科技投入是公益性目標(biāo)與市場(chǎng)化模式的結(jié)合。政府科技投資往往以公益性為目標(biāo)、以商業(yè)化為投資形式，例如以色列和美國(guó)合作的“BIRD”基金，其運(yùn)作方式是：政府根據(jù)公共性目標(biāo)選擇科技項(xiàng)目，以商業(yè)模式參與其中，幫助科技項(xiàng)目度過(guò)初始階段的風(fēng)險(xiǎn)期。政府資本一般只參與R&D項(xiàng)目的基礎(chǔ)階段研發(fā)，后續(xù)科技投入以及商業(yè)化階段則完全由市場(chǎng)完成。這一模式的成功之處在于，一方面科技投入取得市場(chǎng)收益，政府科技基金也實(shí)現(xiàn)了社會(huì)公益性目標(biāo)。

政府科技投資的外部影響效果。私人部門(mén)一般通過(guò)設(shè)計(jì)針對(duì)性的機(jī)制來(lái)減少技術(shù)的溢出效果，以減少競(jìng)爭(zhēng)者的搭便車(chē)行為；而政府作為投資者則往往會(huì)鼓勵(lì)基礎(chǔ)性的技術(shù)成果在相關(guān)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的替代應(yīng)用，以提高社會(huì)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的產(chǎn)出效率。政府科技投入實(shí)質(zhì)上是為社會(huì)提供了知識(shí)和科技成果的創(chuàng)新平臺(tái)，在此平臺(tái)之上衍生新的社會(huì)投資機(jī)會(huì)，越是基礎(chǔ)知識(shí)類(lèi)、公益性強(qiáng)的公共R&D投資，其知識(shí)成果往往具有越廣泛的應(yīng)用范圍，也為國(guó)民經(jīng)濟(jì)相關(guān)行業(yè)和項(xiàng)目創(chuàng)造更多的新增投資機(jī)會(huì)。因此，政府科技投入不僅對(duì)項(xiàng)目自身的未來(lái)價(jià)值產(chǎn)生影響，也必然因技術(shù)外溢而對(duì)直接影響與其技術(shù)相關(guān)的項(xiàng)目群的未來(lái)價(jià)值，這種社會(huì)價(jià)值增值是政府科技投入與私人R&D投資期權(quán)分析的根本區(qū)別。

2.政府科技投入的復(fù)合期權(quán)性質(zhì)

政府科技投入的外部定量影響作用。投資項(xiàng)目之間經(jīng)常存在相互影響、關(guān)聯(lián)作用，這種關(guān)聯(lián)性有的來(lái)自隨機(jī)事件，例如由于偶發(fā)隨機(jī)事件引起兩個(gè)項(xiàng)目相互產(chǎn)生影響；但項(xiàng)目間有的相互關(guān)聯(lián)則來(lái)自項(xiàng)目自身的內(nèi)在屬性，例如兩個(gè)項(xiàng)目采用的技術(shù)彼此存在互補(bǔ)或互相替代關(guān)系，導(dǎo)致兩個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金流或價(jià)值呈現(xiàn)非隨機(jī)的關(guān)聯(lián)性，Rationer將這種存在于不同項(xiàng)目間的非隨機(jī)的定量作用稱(chēng)為“直接的定量影響”（direct qualitative interactions）。

政府科技投入對(duì)相關(guān)項(xiàng)目產(chǎn)生的正面定量影響作用表現(xiàn)為兩個(gè)方面：一是公共知識(shí)提高其他項(xiàng)目的總體運(yùn)行效率，從而提升相關(guān)項(xiàng)目的價(jià)值；二是政府科技投資產(chǎn)生的技術(shù)為相關(guān)領(lǐng)域提供新增機(jī)會(huì)，這實(shí)際上是一種投資的擴(kuò)張期權(quán)。為量化這種通過(guò)公共技術(shù)知識(shí)的介質(zhì)而實(shí)現(xiàn)的項(xiàng)目間擴(kuò)散效應(yīng)，可將政府科技投資及與之存在非隨機(jī)定量影響的相關(guān)項(xiàng)目組合成一個(gè)系統(tǒng)，即項(xiàng)目聯(lián)合體，分析由此而產(chǎn)生的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值。

政府科技投如的項(xiàng)目間復(fù)合期權(quán)。相關(guān)文獻(xiàn)一般將私人部門(mén)科技投資視為多階段的因果復(fù)合期權(quán)，例如初始研發(fā)的投資產(chǎn)生未來(lái)中試的擴(kuò)張期權(quán)（或轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目的放棄期權(quán)）；而中試投資又為未來(lái)的商業(yè)化提供機(jī)會(huì)5。這種前階段所產(chǎn)生的期權(quán)被執(zhí)行時(shí)又為后階段的相機(jī)權(quán)益，后期權(quán)嵌套于前期權(quán)之中，即所謂寫(xiě)在期權(quán)上的期權(quán)。與之不同的是，由于政府科技投資成果的非排他性和公益性，其他部門(mén)和組織也會(huì)因公共科技投資的知識(shí)溢出效應(yīng)而受益或受影響。因此，政府科技投資產(chǎn)生的期權(quán)不僅存在與項(xiàng)目?jī)?nèi)部，還存在于相關(guān)的項(xiàng)目之間。Rainer將這種在一個(gè)項(xiàng)目?jī)?nèi)部產(chǎn)生，使得其他項(xiàng)目產(chǎn)生因果復(fù)合關(guān)系的實(shí)物期權(quán)，稱(chēng)為“項(xiàng)目間復(fù)合期權(quán)”（interproject compounness）。

可見(jiàn)，政府科技投資不僅產(chǎn)生基于初始R&D投資的因果復(fù)合期權(quán)，同時(shí)還使其他項(xiàng)目根據(jù)其運(yùn)行狀況作出相機(jī)決策，從而衍生項(xiàng)目之間的復(fù)合期權(quán)。例如，一項(xiàng)公共R&D項(xiàng)目研發(fā)的技術(shù)知識(shí)平臺(tái)，不僅可在未來(lái)轉(zhuǎn)為商業(yè)化用途，其技術(shù)的溢出效果還可提高相關(guān)行業(yè)項(xiàng)目的產(chǎn)出效率，因而相關(guān)項(xiàng)目在未來(lái)時(shí)刻具有擴(kuò)張期權(quán)。

3.政府科技投入的期權(quán)價(jià)值分析框架：項(xiàng)目聯(lián)合體

由于政府科技投資成果的公共性，因此需要從一個(gè)整體來(lái)考慮其戰(zhàn)略?xún)r(jià)值。若政府科技投入在初始研發(fā)階段不產(chǎn)生正現(xiàn)金流，則該階段的價(jià)值表現(xiàn)為此刻投資所產(chǎn)生的一系列期權(quán)的價(jià)值，具體包括：未來(lái)擴(kuò)大投資產(chǎn)生收益的項(xiàng)目?jī)?nèi)部期權(quán)；政府科技投入對(duì)外部項(xiàng)目的現(xiàn)金流的定量關(guān)聯(lián)作用；以及由此而產(chǎn)生的項(xiàng)目間復(fù)合期權(quán)價(jià)值。這一過(guò)程可用如下的項(xiàng)目聯(lián)合體框架來(lái)進(jìn)行分析：

圖1政府科技投資復(fù)合期權(quán)價(jià)值分析程序

第一步，項(xiàng)目組合，即根據(jù)政府科技投入所產(chǎn)生的期權(quán)結(jié)構(gòu)組成項(xiàng)目聯(lián)合體。明確聯(lián)合體內(nèi)的其他項(xiàng)目的期權(quán)是由于政府科技投入產(chǎn)生的直接因果復(fù)合期權(quán)，則政府科技投資項(xiàng)目的價(jià)值則包括項(xiàng)目?jī)?nèi)和項(xiàng)目外的期權(quán)價(jià)值，可以通過(guò)整個(gè)聯(lián)合體的價(jià)值增值貢獻(xiàn)來(lái)計(jì)算。

第二步，項(xiàng)目分解，即根據(jù)政府科技投入與其他項(xiàng)目的期權(quán)復(fù)合關(guān)系，在不同的項(xiàng)目運(yùn)行環(huán)境下，將聯(lián)合體分解，分解的原則是，分解后或者組成單個(gè)復(fù)合項(xiàng)目，或者構(gòu)成相互獨(dú)立的項(xiàng)目構(gòu)成的項(xiàng)目群。由于聯(lián)合體分解后項(xiàng)目間不存在定量影響作用，則分解后的聯(lián)合體的價(jià)值可以以傳統(tǒng)的方法計(jì)算。

第三步，項(xiàng)目聯(lián)合體增值分析。計(jì)算政府科技投資前后聯(lián)合體價(jià)值的增量，這一價(jià)值增量就是政府科技投入的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值。

[1]徐尚友.項(xiàng)目間復(fù)合期權(quán)：公共R&D投資價(jià)值分析[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)，2008.06

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