有多少“紅利”可以期待

銀河期貨付鵬認為，中國401K計劃的推出，對于期權的推動作用強于其他衍生品工具，尤其是以后匯率期權。

社?；疬@個超大機構投資者投資股市已接近8年，2009年實現(xiàn)投資收益849億元，其中的6成來自股市。如果中國版401K計劃得以實施，我國的資本市場將轉變?yōu)槌烧嬲膬r值投資市場，屆時長期資金入市可望源源不斷的進入股市。

注入流動性

在持續(xù)的新股快速擴容、限售股解禁套現(xiàn)的壓力下，低迷的股市難以吸引更多的儲蓄資金入市，而基金等機構投資者的發(fā)展也進入成熟階段，資金供給已成為制約A股市場的重要因素之一。如果“中國版401K”能夠實施，自然開辟了一個新的資金供給源。

以美國為例，“401K計劃”在美國公司和職工看來是最佳的養(yǎng)老金投資方式，因為該計劃給公司和職工都帶來了顯而易見的好處。在公司看來，與其他養(yǎng)老金計劃相比成本較低；雇主為職工的存款可以按工資的15%取得稅收扣除；機動性較強，雇主和職工每年都可確定調整存款額，存款可以在任何時間停止、增加或減少；高透明度，職工每次領取工資單時，都可以看到雇主在他們的養(yǎng)老金賬戶上存了多少錢。

因此，美國大公司的職工將自己的養(yǎng)老基金中約1/3的資金投入到本公司的股票。在可口可樂、通用電器、麥當勞等公司，超過3/4的職工養(yǎng)老基金被用于購買自己公司股份，保潔公司在這方面的比重高達95%。職工用“401K賬戶”存款購買本公司的股票有不少好處。首先是成本低，省去了委托投資公司等中介機構進行投資所花費的委托、管理費用；而且職工還可以一定的折扣來購買公司股票。不過當你遇上安然倒閉、通用重組這類不幸事件，你的“401K賬戶”也會血本無歸或大幅縮水。

試想一下，如果A股市場引入中國版“401K計劃”，那些擁有數十萬甚至上百萬員工的巨無霸藍籌公司就不會再陷入流動性匱乏的窘境，同時廣大員工“老有所依”的福祉與股票市值密切相關之后，公司再融資也會具有極強的內部約束力，而現(xiàn)在企業(yè)內部員工包括高管層普遍體會不到公司頻繁再融資對于流通股股東的切膚之痛的，因此“401K計劃”可謂是資本市場整體性看多期權計劃，不僅有利于改善藍籌股流動性。

根據2009年以來的社保基金和企業(yè)年金的實際情況，中金公司分析員汪超推測，若按50%的比例入市，“中國版401K”每年至少可為A股市場提供2000—3000億元的增量資金，約為目前A股市場可入市資金的1/4—1/3，能有效解決A股市場的資金壓力。

推動金融創(chuàng)新

如果中國版401K計劃獲得通過，那將意味著源源不斷的社會養(yǎng)老資金紛紛投身國內資本市場。如何保證它的有效運行及安全性，如何建立健全包括上市公司分紅制度在內的一系列配套措施，以及相關的法律法規(guī)就顯得格外重要。

根據美國版401K的制度設計，計劃的投資運營風險完全由企業(yè)員工承擔，一旦投資失敗會導致難以挽回的損失。因此，如何保證它的有效運行及安全性需要通過完善股指期貨制度和金融工具的創(chuàng)新，實現(xiàn)資本風險對沖，從而獲得養(yǎng)老基金長期穩(wěn)定的回報。

據了解，由于作為基金式的養(yǎng)老保險制度，其投資的領域多數集中于低風險的股票、基金、年金保險、債券等領域，這些都是較低風險、高流動性的市場。如果中國版401K引導養(yǎng)老金和保險資金入市，那么也應該遵循低風險投資為主，同時配置適當比例的金融衍生品來對沖市場波動的風險。

銀河期貨付鵬認為，中國401K計劃的推出，對于期權的推動作用強于其他衍生品工具，尤其是以后匯率期權。由于期權市場未來的容量可以很大，而且這些衍生品的容量及其市場的廣度寬度更適合養(yǎng)老基金的投放。另外，社保用股指期貨保值的可能性很小，主要是流動性和容量不允許。雖然也有觀點說社保資金進入股指期貨市場，如果不考慮和自己的投資組合對沖的話，那么可以進行所謂的套利交易，但個人認為這點也不可行。因為隨著社保參與，套利空間會被完全封閉。

“面對市場的波動，目前能解決的較好的途徑就是推出期權，利用期權特有的交易規(guī)則再加上期貨，給企業(yè)更多的選擇，同時也能有效提高市場的流動性，可以先推商品期權，然后再有金融期權，股票期權，豐富和完善我們的金融市場?！?/p>

業(yè)內人士認為，金融工具的產生有其內在規(guī)律，以期貨為例，取決于市場套期保值的需求，目前國內機構對股指期貨的套期保值的認識還是不夠，股市投機性較重，缺乏采用衍生品去管理風險的市場基礎。因此，首先會逐步實現(xiàn)利率市場化、匯率市場化，逐步引入國外機構參與國內衍生品市場，使國內股市、股指期貨市場先完善成熟起來。

相對于養(yǎng)老基金追求的低風險的投資方式，銀河期貨策略分析師付鵬認為，養(yǎng)老基金可能不會通過股指期貨市場來對沖風險，由于這部分資金過于巨大，其投資組合的頭寸非常大，具有數千億的規(guī)模。如果將這部分頭寸在股期上對沖的話，就可能存在著當前股指期貨市場的容量和流動性不足的問題。

他同時認為，如果這部分頭寸在股指期貨對沖，很有可能因為沒有足夠的對手盤，進而將股指期貨單方面出現(xiàn)巨大的下行，進而拖累股市市場，帶動其投資組合中股票收益的下行，這其實是因為資金量過于巨大而引發(fā)的市場自我實現(xiàn)。全球的社?；旧线€是以買入穩(wěn)健低風險的投資組合為主，其中參與最多的還是股市和債券類市場領域。

市場格局生變

誰來當401K的管理人呢？。在曹紅輝看來，中國的金融環(huán)境比較復雜，“預計未來可能會和年金業(yè)務一樣，同時向保險、券商和公募基金三類機構開發(fā)，而不僅僅像美國那樣只有公募基金一家參與。”

記者注意到，美國的共同基金業(yè)在上世紀八十年代獲得快速發(fā)展，很大程度上拜以401K為主體的養(yǎng)老金制度變革所賜。截至2009年，401K資產投資于共同基金的比例達到51%。

正是由于美國的經驗，很多公募基金高層都在呼吁和推進中國版401K，“這是公募基金的二次創(chuàng)業(yè)機會。”

銀華基金總經理王立新坦言，中國基金資產凈值從零發(fā)展到2萬億元用了十年時間，但之后就面臨發(fā)展瓶頸，近3年來資產規(guī)模增長極為有限，其原因就在于基金購買者主要是散戶。

在王立新看來，制度性、穩(wěn)定的資金來源，交給專業(yè)化機構進行管理，能夠為市場帶去更為專業(yè)、長期的投資理念和投資行為，從而在一定程度上起到穩(wěn)定市場的作用。

他強調，401K對于公募基金等機構投資者本身而言也有非凡意義。一方面，401K計劃的資金是所有類型資金中最穩(wěn)定的投資，管理人不必為了規(guī)模的快速變化，大幅調整倉位，可以專注于選擇更好的標的和時機；另一方面能促使基金管理人真正關注長期投資收益，避免短期排名壓力，趨勢投資、羊群效應等現(xiàn)象會減少，證券市場格局甚至可能因此改變。