風(fēng)險(xiǎn)投資——美國(guó)式的成功故事

宦 靜 杭州市科技信息研究院

風(fēng)險(xiǎn)投資
——美國(guó)式的成功故事

宦 靜 杭州市科技信息研究院

風(fēng)險(xiǎn)投資是投資理財(cái)類別中少有的能被真正分享的成功理財(cái)方式。風(fēng)險(xiǎn)投資并不被資金流速和交易費(fèi)所驅(qū)動(dòng)，當(dāng)股票價(jià)格高于購(gòu)買(mǎi)價(jià)格時(shí)，就成功了。當(dāng)被投公司成功上市或被收購(gòu)時(shí)，該公司的股票價(jià)格就會(huì)飆升，企業(yè)家們將會(huì)分得其擁有份額的收益，組織內(nèi)的其他員工也將會(huì)從中獲益。從風(fēng)險(xiǎn)投資中獲得的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于所承受的風(fēng)險(xiǎn)。因此，美國(guó)許多大學(xué)的捐贈(zèng)基金、養(yǎng)老金、慈善款、個(gè)人和企業(yè)的款額都投于風(fēng)險(xiǎn)投資。

風(fēng)險(xiǎn)投資一般會(huì)和所在國(guó)家、地區(qū)的文化相融合，包括所能容忍的失敗、支撐公司發(fā)展的基礎(chǔ)服務(wù)設(shè)施、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)情況、有效的資本市場(chǎng)和大企業(yè)并購(gòu)小公司的意愿度。美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的成功大多得益于美國(guó)企業(yè)家的執(zhí)著精神、良好的技術(shù)領(lǐng)域和公平開(kāi)放的市場(chǎng)環(huán)境，同時(shí)也依賴于良好的科學(xué)氛圍、創(chuàng)業(yè)動(dòng)力、知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)力度和熟練的勞動(dòng)力，這是一個(gè)美國(guó)式的成功故事。

美國(guó)風(fēng)投的現(xiàn)狀

美國(guó)所有企業(yè)的IPO數(shù)中，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)所占的比例2010年達(dá)69.2%。事實(shí)上，風(fēng)險(xiǎn)投資在美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中扮演著重要角色。正是通過(guò)資本與技術(shù)的結(jié)合，風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)了高科技成果的市場(chǎng)化，培育并扶持了半導(dǎo)體、計(jì)算機(jī)、信息技術(shù)以及生物工程等尖端技術(shù)產(chǎn)業(yè)的迅猛發(fā)展，并依靠技術(shù)進(jìn)步和由此產(chǎn)生的相對(duì)經(jīng)濟(jì)效益，帶動(dòng)了整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的全面進(jìn)步。

美國(guó)的新興大公司如微軟、思科、英特爾、雅虎等都是在風(fēng)險(xiǎn)投資的支持下發(fā)展起來(lái)的。風(fēng)險(xiǎn)投資使美國(guó)非常好地支持了企業(yè)家，將他們的想法及基礎(chǔ)科學(xué)研究成果轉(zhuǎn)化成新產(chǎn)品和新服務(wù)。這一點(diǎn)使世界欽羨。

美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA）表示，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司數(shù)量已經(jīng)從2007年的1000余家減少到目前的400家左右，并且很多公司正面臨著關(guān)閉。NVCA稱，在經(jīng)歷了幾年的平淡增長(zhǎng)之后，2010年整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的長(zhǎng)期回報(bào)成為負(fù)數(shù)。但縱觀整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)，盡管數(shù)量減少了一半多，大型風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資力度卻越來(lái)越大。

表1 風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的IPO數(shù)和所有企業(yè)IPO數(shù)對(duì)比

美國(guó)風(fēng)投的基本模式

美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)大體上可以分為4種類型，即由銀行附屬的投資公司、大企業(yè)附屬的投資公司、政府支持的中小企業(yè)投資公司和獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。由于獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司經(jīng)營(yíng)的績(jī)效較好，故銀行和大企業(yè)附屬的投資公司也逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂邢鄬?duì)獨(dú)立性的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。

由于美國(guó)稅法規(guī)定合伙關(guān)系投資收益不需繳納公司稅，只需繳納個(gè)人所得稅，所以美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司多半采用有限合伙的方式組成。通常由主管合伙人（general partner）與有限合伙人（limited partner）共同出資組成風(fēng)險(xiǎn)投資基金，其中主管合伙人的出資額約占1%-2%。主管合伙人負(fù)責(zé)基金的經(jīng)營(yíng)管理，對(duì)公司負(fù)無(wú)限責(zé)任。而有限合伙人不參加經(jīng)營(yíng)管理，對(duì)公司只負(fù)有限責(zé)任。每個(gè)基金的合伙年限通常為10年，一個(gè)公司通常有3-9個(gè)主管合伙人，可以同時(shí)管理幾個(gè)相互獨(dú)立的基金。

風(fēng)險(xiǎn)投資公司首次投資一家公司，通常會(huì)儲(chǔ)備3-4倍的后續(xù)投入資金。在接下來(lái)的3-10年時(shí)間里，風(fēng)險(xiǎn)投資公司也將會(huì)和被投公司一起努力提升被投公司的價(jià)值。然而，盡管風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)每一家被投公司都寄予較高的希望，往往卻僅有1/6的被投公司能被收購(gòu)或上市。

美國(guó)風(fēng)投的典型做法

美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)通過(guò)資金支持，成就了現(xiàn)存的很大一批創(chuàng)新型公司。而風(fēng)險(xiǎn)投資所能帶來(lái)的益處卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止于此。

對(duì)于初創(chuàng)型公司，風(fēng)險(xiǎn)投資公司除了提供資金外，還會(huì)在被投公司的日常運(yùn)營(yíng)中變得活躍。典型的做法就是占據(jù)董事會(huì)一席，主要是進(jìn)行財(cái)務(wù)監(jiān)控（規(guī)范財(cái)務(wù)管理并對(duì)增資、停業(yè)、上市、出售等關(guān)鍵問(wèn)題做出決策），還要協(xié)助該企業(yè)建立一個(gè)強(qiáng)而有力的管理核心，包括總裁、技術(shù)總監(jiān)、財(cái)務(wù)總監(jiān)、主管銷售的副總裁以及主管市場(chǎng)開(kāi)發(fā)的副總裁等，并與公司管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行每日例行的的交流。這同時(shí)也限制了風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資初創(chuàng)型公司的數(shù)量。因此，很少有企業(yè)家僅僅為金錢(qián)而涉足風(fēng)險(xiǎn)投資所支持的公司，因?yàn)槊慨?dāng)他們下達(dá)一項(xiàng)決策時(shí)將至少要說(shuō)服6個(gè)人。

然而，類似于以上風(fēng)險(xiǎn)投資派人員參與公司決策的做法雖必不可少，但成功率卻不高：很多1-2人的微小型公司獲得了風(fēng)險(xiǎn)投資，卻沒(méi)能夠上市。因此，招錄有經(jīng)驗(yàn)有才華的公司管理者來(lái)提升公司是非常迫切的。不管問(wèn)任何一位有經(jīng)驗(yàn)的風(fēng)險(xiǎn)投資家，他們都將告訴你：那些沖破原有商業(yè)計(jì)劃概念并獲得成功的被投公司幾乎都需要外來(lái)的經(jīng)驗(yàn)之手的幫助。

美國(guó)風(fēng)投公司最看重什么

美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)之所以有很大的市場(chǎng)，是因?yàn)楹芏嗾幱谘邪l(fā)狀態(tài)的真正有突破性的先進(jìn)技術(shù)并不為大型公司所接受，繼而也無(wú)法獲得支持。而隨著證券交易市場(chǎng)越來(lái)越重視上市公司的季度業(yè)績(jī)，大部分大型公司傾向于減少產(chǎn)品的研發(fā)投入。在這種情況下，更多的研發(fā)團(tuán)隊(duì)將會(huì)轉(zhuǎn)而尋求風(fēng)險(xiǎn)資本注資。

而事實(shí)上，每100個(gè)申請(qǐng)風(fēng)險(xiǎn)投資的商業(yè)計(jì)劃中通常只有10個(gè)能得到風(fēng)險(xiǎn)投資公司的重點(diǎn)關(guān)注，而最終往往僅有1個(gè)商業(yè)計(jì)劃能成功獲得資金入注。

美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資公司在評(píng)判一家公司是否值得投資時(shí)，主要關(guān)注的是被投公司的管理團(tuán)隊(duì)、企業(yè)理念、現(xiàn)有市場(chǎng)份額、是否與風(fēng)險(xiǎn)投資基金的目的相符、公司價(jià)值提升的空間性和所需的資金入注額。

一個(gè)成功的風(fēng)險(xiǎn)投資者最珍貴的財(cái)富就是時(shí)間。如今，一個(gè)優(yōu)秀的商業(yè)理念必須要定位全球市場(chǎng)、擁有精湛的可延展性、保證能在一個(gè)合理的時(shí)間跨度內(nèi)獲得成功且必須是真正意義上的創(chuàng)新理念。以往那些僅承諾有10%-20%利潤(rùn)上漲空間的理念在現(xiàn)在看來(lái)，并不會(huì)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資者的過(guò)多關(guān)注。

美國(guó)政府鼓勵(lì)小型被投企業(yè)上市

風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和就業(yè)增長(zhǎng)起關(guān)鍵性作用。美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入在2003至2008年間急劇增長(zhǎng)，2008年達(dá)2.9萬(wàn)億美元，比2003年增長(zhǎng)了70.6%，比2000年增長(zhǎng)了93.3%。

2008年，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入占美國(guó)GDP的21%。2006至2008年，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的銷售收入增長(zhǎng)了5.3%，而美國(guó)企業(yè)的銷售收入僅增長(zhǎng)了3.5%。

IPO對(duì)就業(yè)的貢獻(xiàn)是非常大的。圖1顯示了1970s、1980s、1990s、2000s和整體五個(gè)時(shí)間段內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)IPO前后對(duì)就業(yè)的貢獻(xiàn)情況?？梢悦黠@地看到，IPO后對(duì)就業(yè)的貢獻(xiàn)率明顯高于IPO前。

另一個(gè)特點(diǎn)是，隨著時(shí)間的推移，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)IPO后對(duì)就業(yè)的貢獻(xiàn)率逐步降低：從1970s的97%下降到2000s的76%。整體而言，92%的就業(yè)增長(zhǎng)發(fā)生在IPO之后（見(jiàn)圖2）。

1993至2010年的18年間，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的IPO數(shù)目發(fā)生了巨大變化，在過(guò)去的十年里更是出現(xiàn)了嚴(yán)重下滑：從1996年的最高值278家波動(dòng)性下降到2008年的最低值6家，2010年的IPO數(shù)目?jī)H為45家。

風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的IPO市值有明顯提高，即小型企業(yè)IPO比例下降明顯。1996年有259家風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的IPO市值少于1億，占比93.2%；而2010年卻僅有32家風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的IPO市值少于1億，占比71.1%。

如圖3示，1999年美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)成功進(jìn)行IPO平均所需的時(shí)間為4.74年，而2009年，該時(shí)間增加了一倍多，IPO平均所需時(shí)間達(dá)到了10年。這也表明了美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的小型企業(yè)IPO難度加大。

此外，美國(guó)證券交易市場(chǎng)繁多的入市法規(guī)同樣也使小型被投企業(yè)望而卻步。

初創(chuàng)型企業(yè)需要合適的證券市場(chǎng)規(guī)則來(lái)助其成長(zhǎng)。而美國(guó)現(xiàn)存的一些入市法規(guī)卻使入市門(mén)檻變高，在一定幅度上減少了該類企業(yè)進(jìn)入證券交易市場(chǎng)的可能性。2009年，DCM資本管理公司（是全美國(guó)最大的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)之一）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的108家企業(yè)進(jìn)行調(diào)查分析，有102家企業(yè)認(rèn)為《薩班斯-奧克斯利法案》是阻礙其入市的最大的障礙，占比94.4%。其次是企業(yè)治理法案，第三是公平披露監(jiān)管規(guī)則，第四是美國(guó)證券交易所上市要求。因此，美國(guó)正試圖研究出合適的入市法規(guī)鼓勵(lì)小型企業(yè)入市。

美國(guó)政府準(zhǔn)備通過(guò)采用2006年唐納森委員會(huì)的建議，規(guī)范銀行家和行業(yè)研究分析者之間的行為準(zhǔn)則，允許行業(yè)研究分析者從企業(yè)IPO中收取補(bǔ)償金，減少稅收收取，比如如果風(fēng)險(xiǎn)投資者持有股票，那么在被投企業(yè)IPO過(guò)程中只收取一次稅收和要求小盤(pán)企業(yè)在申請(qǐng)入市過(guò)程中增加信息披露等措施降低小型被投企業(yè)入市門(mén)檻，激發(fā)企業(yè)入市意愿，從而提高小型被投企業(yè)IPO成功率，最終促進(jìn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)、就業(yè)增長(zhǎng)。