慈善捐贈與企業(yè)財務績效關系研究
——對345家上市公司的實證分析

汪鳳桂, 歐曉明, 胡亞飛, 彭 鎮(zhèn)

(華南農業(yè)大學 a.經濟管理學院;b.廣東農業(yè)企業(yè)發(fā)展研究中心,廣東 廣州 510642)

一、問題的提出

依照財政部財企(2003)95號文件,即《關于加強企業(yè)對外捐贈財務管理的規(guī)定》中的描述,慈善捐贈為:“企業(yè)自愿無償將屬于自己的合法財產轉移給與企業(yè)在經營方面或財務方面沒有直接關系的單位或個人”的企業(yè)行為*中華人民共和國財政部《關于加強企業(yè)對外捐贈財務管理的規(guī)定》(財企(2003)95號文件),轉引自《財會月刊》2003年第7期,第59頁。。依次定義,企業(yè)的慈善捐贈行為與企業(yè)的生產經營活動并無直接的聯(lián)系。然而,進入新世紀以來,慈善性捐贈逐漸成為越來越多的國內企業(yè)的一種普遍行為,并且其捐贈的形式、內容、時機選擇、涉及領域等都發(fā)生著變化。例如,目前企業(yè)的慈善捐贈已從相對單一的災后公益性捐贈向醫(yī)療衛(wèi)生、教育發(fā)展、環(huán)境保護以及社區(qū)建設等多個領域輻射,其中重大災害事件后的企業(yè)捐贈對公眾的影響以及所捐款物對災后重建做出的貢獻給公眾的印象尤為深刻。僅今年的玉樹地震,截止到2010年7月9日,已收到企業(yè)、機關團體及個人為玉樹地震捐贈的款物106.57億元,遠遠超過同期中央及青海省財政安排的73.02億元抗震救災資金*引自《玉樹救災款物跟蹤審計基本完成》,人民日報2010年7月30日。。

無論是有意識的主動行為還是被動或“跟風”行為,之所以更多的企業(yè)接受慈善捐贈行為,是意識到企業(yè)的慈善捐贈活動或多或少影響著社區(qū)、政府、公眾及企業(yè)員工對企業(yè)的社會評價,這與企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展密切相關。雖然不排除目前仍存在純利他性的公益性捐贈活動,但大多數(shù)企業(yè)已把企業(yè)慈善捐贈與企業(yè)發(fā)展有機結合起來,期望營造出企業(yè)—社會互利雙贏的良好局面。為此,越來越多的企業(yè)把慈善捐贈納入企業(yè)戰(zhàn)略管理的范疇,通過對企業(yè)捐贈活動的運營管理,借以提高企業(yè)聲譽和企業(yè)品牌的認知水平,鞏固顧客及員工的忠誠度,為企業(yè)中長期盈利奠定基礎。

事實上,關于企業(yè)慈善捐贈與企業(yè)發(fā)展之關系的研究由來已久。C.Godfrey依據研究者對企業(yè)捐贈的立場不同,將企業(yè)捐贈理論分為三大派系,即堅決反對捐贈的股東資本主義(Shareholder Capitalism)、極力倡導捐贈的企業(yè)公民主義(Business Citizenship)和折中的戰(zhàn)略慈善主義(Strategic Philanthropy)[1]。在這前后,許多學者[2-6](如Navarro,1988;Neiheisel,1994;Harbaugh,1998;Strahilevtz,1998;Godfrey,2005等)通過自己的研究證明企業(yè)的慈善捐贈在增加企業(yè)未來的現(xiàn)金流量,并且可以通過抵稅來實現(xiàn)利潤的最大化目標;對企業(yè)產品有促銷作用,具有類似于廣告的功效;提高員工的凝聚力,有助于降低企業(yè)的管理成本,以及改善企業(yè)與政府及社區(qū)的關系等方面都具有一定的積極作用,戰(zhàn)略慈善主義逐漸成為企業(yè)捐贈理論的主流觀點。然而,相關的實證研究所得到的結論卻比較混亂。Margolis和Walsh回顧了西方學術界自1970年以來90個關于此問題的實證研究,結果發(fā)現(xiàn):有48個研究說明企業(yè)捐贈與企業(yè)財務績效之間是正相關的關系,其余42項研究的結論是二者之間沒有關系[7]。在國內,陳勇就慈善捐贈對企業(yè)的財務績效的影響做過定性分析[8]。鐘宏武用國內上市公司2000年～2004年面板數(shù)據做實證分析,驗證了慈善捐贈與企業(yè)各項績效指標間呈正向關系,但不顯著[9]。鑒于此,本文試圖以我國345家上市公司2003—2007年的面板數(shù)據為樣本,從企業(yè)管理的角度運用固定效應模型對捐贈支出與企業(yè)財務績效的關系進行分析研究。

二、基本模型

在中華文化的優(yōu)良傳統(tǒng)中,“窮則獨善其身,達則兼濟天下”一直是上至國家統(tǒng)治者下至普通百姓的處世理念之一,從這種意義上講,即使純粹利他性的慈善捐贈客觀上也能給捐贈者帶來一定的收益,例如中國歷史上許多樂善好施的社會賢達多有“善人”的美譽。今天,如果慈善捐贈活動被具有“經濟理性”的企業(yè)注入自己的經濟動機,并進行相關的策劃和運營管理,其收益理應更大且更為直接。山立威等人對汶川地震后國內上市公司捐款動機的調查發(fā)現(xiàn),捐贈公司的主觀意識中確實也包含用捐贈提高其聲譽以獲取廣告功效的經濟動機[10],同一事件鐘宏武所做的大眾評價調查似乎證實了企業(yè)家們期望得到的廣告效果。鐘宏武的調查表明,公眾對汶川地震后捐贈企業(yè)的滿意度達99.8%;79%的調查對象表示會優(yōu)先選擇有捐贈行為的企業(yè)的產品或服務;另外,分別有70%和65%的受訪者表示會考慮購買慷慨解囊企業(yè)的股票和拋售吝嗇企業(yè)的股票[11]。鐘宏武和山立威等人從不同的維度證明,慈善捐贈是能夠給捐贈企業(yè)帶來獲利機會的,如果企業(yè)捐贈具有連續(xù)性[注]強調連續(xù)性,主要是想說明企業(yè)的捐贈活動是在企業(yè)戰(zhàn)略管理背景下有計劃的捐贈行為。,從長遠看捐贈企業(yè)有可能因此而提升其財務績效。另一方面,山立威等人的研究還引出另一個有意思的話題,如果把捐贈企業(yè)簡單地劃分為兩種類型:向消費者提供終端產品或服務,即直接接觸消費者的企業(yè)如房地產開發(fā)商等,和非直接面對消費者群體的企業(yè)例如機械設備制造類企業(yè)等,前者的捐贈行為更容易引起公眾的關注而獲得更好的廣告效果。由此似乎可以得出這樣的推論:產品或服務直接接觸消費者的公司所進行的捐贈對企業(yè)績效的提升作用要比產品非直接接觸消費者的公司顯著。

基于上述分析,本文提出以下假設:

假設1:有持續(xù)性捐贈行為的企業(yè),其捐贈水平與企業(yè)財務績效有正相關的關系。

以上面的分析為基礎,同時借鑒已有的相關研究成果,本文采用面板數(shù)據分析中的固定效應模型構建假設1檢驗模型:

Cfpi,t=β0+β1lndoni,t+β2lndoni,t-1+β3lnasseti,t+β4soei,t+β5top1i,t+β6top2to5i,t+

β7tdebti,t+εit

(1)

式中,Cfpi,t為企業(yè)的財務績效,本文同時選用銷售利潤率(Rosi,t)和凈資產收益率(Roei,t)這兩個最常用的財務指標來衡量。lndoni,t和lndoni,t-1分別是本年度和上一年度企業(yè)慈善捐贈款物的對數(shù)值。lnasseti,t為本年度企業(yè)資產總量的對數(shù)值,主要用來說明企業(yè)規(guī)模對企業(yè)財務績效的影響。soei,t是一個虛擬變量,考慮到在國內國有或國有控股企業(yè)可能會承擔更多的社會責任,此類企業(yè)是否捐贈以及捐贈數(shù)量對企業(yè)的財務績效會產生影響。因此,當某個企業(yè)為國有或國有控股時,取值為1,否則為0。tdebti,t為企業(yè)的資本結構,用年度資產負債率來衡量,用以控制債務杠桿效應對企業(yè)績效的影響。top1i,t是企業(yè)第一大股東持股比例。top2to5i,t是企業(yè)第二到第五位大股東持股比例之和。

為研究方便,在實際的計量分析時,銷售利潤率(Rosi,t)、凈資產收益率(Roei,t)、資本結構(tdebti,t)、第一大股東持股比例(top1i,t)和第二到第五位大股東持股比例之和(top2to5i,t)這五個變量的取值均為對應的百分率的分母。

此外,從消費者行為角度分析,消費者受到外界刺激,產生購買需求到具體的購買行為是一個連續(xù)的過程,其時間序列上前后有一定的滯后量。這意味著,如果消費者對有捐贈行為的企業(yè)產生好感進而選擇其提供的產品或服務,從而對捐贈企業(yè)的財務績效產生影響也有一定的時間滯后量。由此可得到一個推論:捐贈行為對捐贈企業(yè)財務績效的影響具有一定的滯后期。對此,本文設計了滯后期為2到4個年度的檢驗模型,即模型(1.1)到(1.3)。

Cfpi,t=β0+β1lndoni,t+β2lndoni,t-1+β3lndoni,t-2+β4lnasseti,t+β5soei,t+β6top1i,t+β7top2to5i,t+β8tdebti,t+εit

(2)

Cfpi,t=β0+β1lndoni,t+β2lndoni,t-1+β3lndoni,t-2+β4lndoni,t-3+β5lnasseti,t+β6soei,t+

β7top1i,t+β8top2to5i,t+β9tdebti,t+εit

(3)

Cfpi,t=β0+β1lndoni,t+β2lndoni,t-1+β3lndoni,t-2+β4lndoni,t-3+β5lndoni,t-4+β6lnasseti,t+β7soei,t+β8top1i,t+β9top2to5i,t+β10tdebti,t+εit

(4)

假設2:相對于產品或服務不是終端產品的企業(yè),那些提供終端產品與服務的企業(yè),它們的捐贈行為對企業(yè)財務績效的影響會更顯著。

從理論上講,企業(yè)提供的產品或服務是否是直接面對消費者的終端產品或服務與企業(yè)的財務績效并無直接的聯(lián)系,故不能用設置虛擬變量的方式來驗證,而只能以分組的方式進行處理。本文參照山立威等人的做法,以中國證監(jiān)會公布的行業(yè)代碼為準,依據公司的主營業(yè)務,將下列17類企業(yè)視為終端產品或服務的提供者,其他為非終端產品提供者。17類企業(yè)分別為：C0:食品、飲料；C13:服裝及其他纖維制品制造業(yè)；C4370:日用化學產品制造業(yè)；C4830:日用橡膠制品業(yè)；C4930:日用塑料雜品制造業(yè)；C55:日用電子器具制造業(yè)；C7505:汽車制造業(yè)；C7510:摩托車制造業(yè)；C7515:自行車制造業(yè)；C7620:日用電器制造業(yè)；C7825:鐘表制造業(yè)；F09:航空運輸業(yè)；H11:零售業(yè)；I:金融、保險業(yè)；J:房地產業(yè)；K:社會服務業(yè)；L:傳播與文化產業(yè)。

這樣,只需利用模型(1)～(4)分別對兩個樣本組的數(shù)據進行相應的處理,并檢驗其滯后效果,即可完成對假設2的檢驗。

三、實證檢驗

本文收集了2003—2007年中國A股所有上市公司的年報數(shù)據,數(shù)據采集自中國證監(jiān)會指定的信息網站-巨潮網?？倶颖緸?632家公司,其中僅有354家公司連續(xù)6年公布了本企業(yè)的捐贈數(shù)據,扣除其中在這六年中出現(xiàn)過ST或*ST情況的9家公司,剩下的345家公司構成本文研究的可用樣本。之所以選擇2003—2007年而不是2003—2009年的數(shù)據,主要考慮以下三方面的約束:第一,2008是金融危機對全球經濟及社會發(fā)展影響最為深刻的一年,受此影響許多上市公司的財務績效出現(xiàn)較大波動,因而很難判斷出企業(yè)捐贈對于該年度企業(yè)績效的作用。第二,2008對中華民族又是大喜大悲之年,南方雪災、汶川地震、北京奧運,尤其是突發(fā)性重大災難事件令許多企業(yè)挺身而出,其捐贈次數(shù)及捐贈水平均高于常年,這種極端的數(shù)據可能對模擬結果產生不確定的影響。第三,在做滯后效果分析時,2009年的企業(yè)績效要用到2008年的捐贈數(shù)據,鑒于2008年企業(yè)捐贈的特殊性,可能也不能很好的說明問題。本文所用的上市公司的數(shù)據全部直接來自該上市公司歷年對外公布的年報或依據年報中的數(shù)據再由相應的計算得出,表1是用Eviews 5.0對原始數(shù)據進行處理后建立計量模型所需各變量的統(tǒng)計特征描述。

表1 計量模型中各變量的描述性統(tǒng)計分析

根據前面構建的計量模型,分別用銷售利潤率和凈資產收益率做作為被解釋變量,對兩個解釋變量(研究變量):本期捐贈水平、上一期捐贈水平再加上其它的控制變量進行回歸估計,估計結果見表2。另外,為分析慈善捐贈對企業(yè)財務績效影響的滯后效果,分別以滯后期為2年、3年和4年進行模擬,估計結果見表3和表4。值得一提的是:在滯后3期、4期的模型檢驗中,方程的F值都沒有通過顯著性檢驗,故滯后4期的估計結果沒有在文中列出,但為了進行比較,仍將滯后3期的估計結果列出(見表4)。

首先,考察當期捐贈水平與企業(yè)績效的關系。從全樣本回歸結果來看,無論是以銷售利潤率作為被解釋變量還是以凈資產收益率作為被解釋變量,當期捐贈水平的系數(shù)都為正且都通過了顯著性檢驗:銷售利潤率作為被解釋變量時系數(shù)為0.671,對應的T值為2.174,通過了5%的顯著性檢驗;凈資產收益率作為被解釋變量時系數(shù)為0.925,對應的T值為2.574,同樣通過了5%的顯著性檢驗。滯后2期的回歸結果(如表3所示)可以得出與表2同樣的結論，以不同的指標作為被解釋變量時,當期捐贈水平的系數(shù)都為正且都通過了顯著性檢驗:銷售利潤率作為被解釋變量時系數(shù)為0.663,對應的T值為1.788,通過了10%的顯著性檢驗;凈資產收益率作為被解釋變量時系數(shù)為0.950,對應的T值為2.210,同樣通過了5%的顯著性檢驗。由于滯后3期方程的F值沒有通過顯著性檢驗,滯后3期(如表4所示)所顯示的結果中沒有得出相同的結論。

表2 慈善捐贈對企業(yè)財務的影響:面板回歸分析

注:*、**、***分別表示變量系數(shù)通過了1%、5%、10%的顯著性檢驗。

其次,考察上一期捐贈水平與財務績效的關系。從全樣本回歸結果來看,以銷售利潤率作為被解釋變量時系數(shù)為0.756,對應的T值為2.389,通過了5%的顯著性檢驗;以凈資產收益率作為被解釋變量時系數(shù)為0.985,對應的T值為2.672,同樣通過了1%的顯著性檢驗。從滯后2期結果(如表3所示)來看,上一期捐贈水平的系數(shù)都為正但都未通過顯著性檢驗。雖然從滯后3期(如表4所示)所顯示的結果中沒有得出相同的結論,但由于滯后3期方程的F值沒有通過顯著性檢驗,結論也就沒有什么可信度。基于此可以認定上一期捐贈水平與企業(yè)績效呈顯著的正相關關系,上兩期的捐贈水平與企業(yè)績效呈正相關關系,但不顯著,亦即捐贈水平對于企業(yè)績效的滯后效果只有一年。

再其次,從表2全樣本模型可看出,當期捐贈與上一期捐贈的系數(shù)對比,0.756>0.671,0.985>0.925,這在一定程度上能夠說明,上一期捐贈對企業(yè)績效的提升作用比當期捐贈對于企業(yè)績效的提升作用更大,亦即企業(yè)捐贈對企業(yè)績效的影響具有滯后性,但這種滯后效果僅為1年。從表2和表3中滯后2期與滯后1期估計結果的差異比較也能得出類似的結論。綜上所述,可以得出,企業(yè)捐贈水平與當期企業(yè)績效呈顯著的正相關關系,與下一期企業(yè)績效亦為顯著正相關關系,與下兩期的企業(yè)績效呈不顯著的正相關關系。故本文提出的假設1得到有條件的驗證,假設1的推論也成立。

表3 慈善公司捐贈對企業(yè)財務績效的影響:面板回歸分析(滯后2期)

注:*、**、***分別表示變量系數(shù)通過了1%、5%、10%的顯著性檢驗。

從分組回歸結果來看,表2顯示,不管是以銷售利潤率作為被解釋變量還是以凈資產收益率作為被解釋變量,提供終端產品與服務的企業(yè)其當期捐贈支出的系數(shù)都為正且均未通過顯著性檢驗:前者的系數(shù)為0.594,對應的T值為1.331,未通過顯著性檢驗;后者的系數(shù)為0.383,對應的T值為0.663,未通過顯著性檢驗。表3(滯后2期的結果)顯示的結果與表3類似,提供終端產品與服務的企業(yè)其當期捐贈支出的系數(shù)都為正且均未通過顯著性檢驗。從表2和表3可以看出,不管是以銷售利潤率作為被解釋變量還是以凈資產收益率作為被解釋變量,提供非終端產品與服務的企業(yè)其當期捐贈支出的系數(shù)都為正,但只有在以凈資產收益率作為被解釋變量的情況下通過了1%的顯著性檢驗。由此可知,可以認定提供非終端產品與服務的企業(yè)其當期捐贈支出對績效提升的作用比提供終端產品與服務的企業(yè)顯著。另一方面,考察上一期捐贈支出與績效的關系。從表3和表4可以看出,提供非終端產品的企業(yè),當以銷售利潤率作為被解釋變量時,上一期捐贈支出對于企業(yè)績效的系數(shù)均為正,且均至少通過了10%的顯著性檢驗。所以,相對于產品或服務是終端產品的企業(yè),那些提供非終端產品與服務的企業(yè),它們的企業(yè)捐贈對企業(yè)績效的提升作用更加明顯,故本文的假設2未得到驗證。

表4 慈善捐贈對企業(yè)財務績效的影響:面板回歸分析(滯后3期)

注:*、**、***分別表示變量系數(shù)通過了1%、5%、10%的顯著性檢驗。

四、簡要結論及討論

第一,持續(xù)性和穩(wěn)定性的企業(yè)捐贈支出在短期內可以提升企業(yè)績效,這種提升作用主要是通過捐贈產生的品牌效應和廣告效應實現(xiàn)的。

第二,上一期企業(yè)捐贈對于企業(yè)績效的提升有顯著的作用,但上兩期的捐贈對于企業(yè)績效的提升并不明顯,上一期捐贈對企業(yè)績效的提升作用比當期捐贈對于企業(yè)績效的提升作用更大。這說明捐贈支出對于企業(yè)績效的這種潛在收益有一定的連續(xù)性和滯后性,但這種滯后效果僅為1年。

第三,對于那些提供非終端產品與服務的企業(yè),其財務績效更容易從捐贈支出中得到提升。這一結論與山立威等人[10]研究汶川地震后中國上市公司捐款與經濟動機時所提出的觀點不一致,孰是孰非,有待于做進一步的跟蹤研究。

第四,企業(yè)慈善捐贈影響的后期只有一年,可能與以下幾方面的原因有關:一是國內企業(yè)的慈善捐贈活動目前許多仍屬外力驅動型的偶然行為,例如重大災難等,尚未與企業(yè)長遠發(fā)展戰(zhàn)略和市場開發(fā)進行有機結合起來;二是,對捐贈項目缺乏前期的考察、計劃和后期的管理及效果評估,即缺乏完善的企業(yè)慈善捐贈管理體系;三是政府勸募和我國慈善市場發(fā)育不足使得企業(yè)的自主捐贈受到影響,回報渠道不暢。

第五,雖然不是本文關注的重點,從表2和表3中可以看出,股權結構對于企業(yè)財務績效的影響都是顯著的,而企業(yè)規(guī)模、企業(yè)性質和資本結構對企業(yè)財務績效則沒有顯著影響。此外,在提供非終端產品的企業(yè)中,第一大股東持股比率對于企業(yè)績效有顯著的影響(通過了5%的顯著性檢驗);在提供終端產品的企業(yè)中,第二到第五位大股東持股比率之和對于企業(yè)績效有顯著影響(通過了5%的顯著性檢驗)。這是否意味著,對于提供非終端產品的企業(yè),一股獨大有助于更好的決策;而對于提供終端產品的企業(yè),多股均衡制約更有助于企業(yè)的發(fā)展。至于產生這種結果的原因,留待以后進一步研究。

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