我國(guó)外匯儲(chǔ)備研究

□文/吳琨

我國(guó)外匯儲(chǔ)備研究

□文/吳琨

在2009年底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備已超過2萬(wàn)億美元，成為世界上外匯儲(chǔ)備最大的國(guó)家。雖然外匯儲(chǔ)備的增加代表我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的提升，但在全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的背景下，隨著美元的貶值，我國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備面臨財(cái)富縮水的風(fēng)險(xiǎn)。本文在闡述我國(guó)外匯儲(chǔ)備現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，并應(yīng)用1994～2009年數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，驗(yàn)證我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模過大，分析形成我國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備的原因，并提出外匯儲(chǔ)備運(yùn)營(yíng)管理的對(duì)策。

經(jīng)濟(jì)危機(jī)；外匯儲(chǔ)備；雙順差；低碳經(jīng)濟(jì)

一、我國(guó)外匯儲(chǔ)備現(xiàn)狀

2006年底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備已超過1萬(wàn)億美元大關(guān)，外匯規(guī)模超過了日本，成為世界上外匯儲(chǔ)備最大的國(guó)家，截至2009年底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備高達(dá)23，991.52億美元，與2006年相比，我國(guó)外匯儲(chǔ)備增加了1倍之多。顯然，我國(guó)外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)了增長(zhǎng)過快的問題。雖然高額的外匯儲(chǔ)備代表我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力和國(guó)際地位的提升，標(biāo)志著我國(guó)對(duì)外支付、調(diào)節(jié)國(guó)際收支平衡和保障人民幣匯率穩(wěn)定能力的增強(qiáng)，但與此同時(shí)，過多的外匯儲(chǔ)備會(huì)引起我國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放結(jié)構(gòu)的變化，這將容易引發(fā)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性通貨膨脹，從而給我國(guó)的貨幣供應(yīng)機(jī)制以及外匯儲(chǔ)備管理帶來(lái)嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

二、我國(guó)外匯儲(chǔ)備過多的主要原因

（一）持續(xù)雙順差。我國(guó)超額外匯儲(chǔ)備的直接原因是國(guó)際收支的持續(xù)雙順差，即國(guó)際收支中經(jīng)常項(xiàng)目與不包括官方儲(chǔ)備的資本項(xiàng)目同時(shí)出現(xiàn)外匯收入大于外匯支出的盈余狀態(tài)。我國(guó)外匯儲(chǔ)備的主要來(lái)源是對(duì)外貿(mào)易順差和直接投資為主導(dǎo)的資本順差，雙順差格局反映了我國(guó)外部經(jīng)濟(jì)的失衡，直接導(dǎo)致超額外匯儲(chǔ)備的積累。

1、經(jīng)常項(xiàng)目順差。經(jīng)常項(xiàng)目主要部分是對(duì)外貿(mào)易收支即進(jìn)出口對(duì)外貿(mào)易。1994～2009年我國(guó)對(duì)外貿(mào)易均保持順差，其中1994～2008年順差越來(lái)越大，2009年由于全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，出口驟降，導(dǎo)致我國(guó)對(duì)外貿(mào)易順差有所減少。1994年我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差僅76.58億美元，與此相比，2009年經(jīng)常項(xiàng)目順差為2，841億美元，幾乎為1994年的37倍。2009年底我國(guó)出口總額達(dá)12，017億美元，同比下降16%，實(shí)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易順差1，961億美元。這主要與我國(guó)出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式相關(guān)，近幾年我國(guó)政府為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展采取了一系列鼓勵(lì)出口的政策，使得出口額越來(lái)越多，因此經(jīng)常項(xiàng)目順差是造成我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模過大的主要因素。

2、資本項(xiàng)目順差。資本項(xiàng)目主要是直接投資，我國(guó)的直接投資自1994年至今，均保持順差，1994～1997年我國(guó)直接投資上升主要是因?yàn)闁|南亞國(guó)家是當(dāng)時(shí)世界上最具發(fā)展?jié)摿Φ男屡d市場(chǎng)，從而吸引大量外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)；1998～2001年國(guó)外資本投資數(shù)額下降，與1997年?yáng)|南亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)不無(wú)關(guān)系，危機(jī)發(fā)生引起大量資本外逃，導(dǎo)致直接投資減少；2002～2007年在全球經(jīng)濟(jì)相對(duì)低迷的外部環(huán)境下，而我國(guó)的GDP均保持10%以上增速，與此同時(shí)，我國(guó)投資環(huán)境的不斷改善，對(duì)外招商的優(yōu)惠政策的不斷出臺(tái)，吸引了大量國(guó)外資本對(duì)中國(guó)的投資；2008～2009年由于美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)，使得我國(guó)的直接投資數(shù)目同比有所減少。2000～2009年我國(guó)直接投資累計(jì)增加已達(dá)5，989.83億美元，資本項(xiàng)目順差已成為我國(guó)外匯儲(chǔ)備增加的重要原因。

（二）匯率制度的改革。自2005年7月21日起，我國(guó)就開始實(shí)行了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制，并將人民幣匯率調(diào)整為1美元兌8.11元人民幣，打破了自1994年以來(lái)人民幣對(duì)美元匯率基本上穩(wěn)定在8.27的水平，由此拉開了人民幣升值的序幕。

由于人民幣存在升值的預(yù)期，引起大量國(guó)際投機(jī)資本等“熱錢”的進(jìn)入我國(guó)套匯、套利，同時(shí)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展又是以出口為導(dǎo)向的增長(zhǎng)模式，通過出口積累了大量的外匯，進(jìn)而會(huì)給外國(guó)要求人民幣升值的借口，進(jìn)一步形成人民幣的升值預(yù)期，“熱錢”越來(lái)越多，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備劇增，進(jìn)而為人民幣下一輪升值的壓力之源，使我國(guó)進(jìn)入一個(gè)惡性循環(huán)系統(tǒng)，也迫使我國(guó)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模越來(lái)越大。

三、對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備管理的對(duì)策建議

（一）合理安排一攬子貨幣計(jì)劃，美元仍是我國(guó)外匯幣種首選。我國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種中美元外匯將近65%，隨即有部分學(xué)者提出應(yīng)調(diào)整我國(guó)外匯儲(chǔ)備的貨幣資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，減持美元外匯儲(chǔ)備，加大歐元和英鎊等外匯儲(chǔ)備額度。在表面看來(lái)，減持美元外匯儲(chǔ)備有助于減少因美元貶值而造成的損失，但實(shí)際操作起來(lái)并不是一件容易的事情，主要是因?yàn)槲覈?guó)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模過于龐大，一旦我國(guó)開始拋售美國(guó)國(guó)債，即使只是給出拋售的預(yù)期，將會(huì)導(dǎo)致美元類資產(chǎn)大幅貶值，其后果還將危及我國(guó)國(guó)內(nèi)為沖銷外匯占款而大量發(fā)行的央行票據(jù)的支付能力，同時(shí)美元的貶值還會(huì)引起美國(guó)的利率上升，對(duì)目前處于低谷的美國(guó)房地產(chǎn)和資本市場(chǎng)形成進(jìn)一步打擊，也會(huì)減緩全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐，進(jìn)而對(duì)外貿(mào)依存度高的中國(guó)造成更深層的打擊。

當(dāng)前，歐元等其他幣種的處境并不比美元明朗，如果我國(guó)大量購(gòu)買歐元等外匯，由于我們的資金太過龐大，將會(huì)造成歐元等價(jià)格飛漲，從而嚴(yán)重影響國(guó)際金融市場(chǎng)的秩序，而且由于國(guó)外游資的存在，他們有可能在中國(guó)購(gòu)買之前將價(jià)格拉高，然后再賣給中國(guó)，這也將會(huì)對(duì)我國(guó)的外匯造成損失。

（二）對(duì)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略升級(jí)，改變以出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。在未來(lái)以發(fā)展“低碳經(jīng)濟(jì)”的背景下，當(dāng)前國(guó)內(nèi)高新技術(shù)產(chǎn)品相對(duì)匱乏，企業(yè)每年需耗費(fèi)大量資金去購(gòu)買相關(guān)技術(shù)及機(jī)器設(shè)備，我國(guó)可以利用外匯儲(chǔ)備先購(gòu)買國(guó)外先進(jìn)的技術(shù)和機(jī)器設(shè)備，再低價(jià)賣給國(guó)內(nèi)需求此類機(jī)器設(shè)備的企業(yè)，從而對(duì)企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略升級(jí)。這樣不僅可以收回部分人民幣，而且可以防止我國(guó)貨幣結(jié)構(gòu)性通貨膨脹。再結(jié)合我國(guó)的4萬(wàn)億元及其他救市資金，這些資金不應(yīng)該再投入到基礎(chǔ)建設(shè)之中，雖然會(huì)成功“保八”，但是目前我國(guó)公共建設(shè)領(lǐng)域的投資效益很低，而且雇傭人數(shù)有限，還不如將這些資金投入到改善民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資環(huán)境中，去幫助民營(yíng)企業(yè)賺取更多的利潤(rùn)，而企業(yè)賺了更多的利潤(rùn)之后，員工工資將會(huì)增長(zhǎng)，內(nèi)需才會(huì)擴(kuò)大，然后企業(yè)才能賺取更多的利潤(rùn)，才會(huì)做轉(zhuǎn)投資，這樣民營(yíng)經(jīng)濟(jì)會(huì)產(chǎn)生滾雪球的效應(yīng)，形成一個(gè)有效循環(huán)。這樣不僅有利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，而且不再僅依靠低附加值的企業(yè)出口來(lái)拉動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)，這才是解決我國(guó)當(dāng)前超額外匯儲(chǔ)備的根本途徑。

（三）加大實(shí)物戰(zhàn)略儲(chǔ)備投資力度。從某種意義上說(shuō)，當(dāng)前我國(guó)的外匯儲(chǔ)備是在拿我們“真金白銀”的國(guó)民財(cái)富來(lái)?yè)Q取他國(guó)“一文不值”的紙鈔，所以在外匯儲(chǔ)備的運(yùn)營(yíng)管理上容易出現(xiàn)一系列的“儲(chǔ)備縮水”等問題，我們應(yīng)采取積極利用我國(guó)外匯資本進(jìn)行戰(zhàn)略資源投資的策略，比如石油、稀土等戰(zhàn)略資源的投資。

近年來(lái)，我國(guó)對(duì)外投資形勢(shì)并不明朗，特別是中投公司投資黑石、中國(guó)鋁業(yè)投資力拓礦產(chǎn)集團(tuán)公司等等，都是以虧損收?qǐng)?，主要是因?yàn)槲覈?guó)企業(yè)的國(guó)際投資經(jīng)驗(yàn)不足和激進(jìn)所造成，但不可否認(rèn)投資海外礦產(chǎn)及其他稀缺資源仍是我國(guó)外匯儲(chǔ)備使用的有效方式，我國(guó)企業(yè)應(yīng)當(dāng)審慎進(jìn)行投資，先熟悉國(guó)際市場(chǎng)的游戲規(guī)則，再進(jìn)行投資收購(gòu)。

（四）深化匯率制度改革，“藏匯于民”?！安貐R于民”的實(shí)質(zhì)就是從依靠國(guó)家持有外匯逐漸過渡到讓人們和企業(yè)更多地持有外匯。通過“藏匯于民”來(lái)增加外匯需求渠道，使人民幣的需求相對(duì)減少，從而緩解人民幣升值壓力，將風(fēng)險(xiǎn)分散到個(gè)人與企業(yè)。

對(duì)于“藏匯于民”，政府把“強(qiáng)制性結(jié)售匯”改為“意愿性結(jié)售匯”只是一個(gè)先決條件，關(guān)鍵是讓大家愿意持有外幣。但由于目前人民幣的升值預(yù)期，人們更愿意持有本幣而非外匯，“藏匯于民”這一政策的推行就需要國(guó)家來(lái)拓寬投資渠道，畢竟個(gè)人和企業(yè)持有外匯都是以利益為目的的。以我國(guó)的QDII業(yè)務(wù)為例，雖然已經(jīng)推行了一段時(shí)間，但投資者較少，主要是因?yàn)閲?guó)內(nèi)對(duì)QDII業(yè)務(wù)了解太少，而且擁有的外匯數(shù)額一般較小，再加上人民幣升值等原因，使得市場(chǎng)很少有人問津。由此就需要國(guó)家大力推行并推出更多具有吸引力的投資項(xiàng)目。

通過實(shí)施“藏匯于民”政策改變了國(guó)家為最終外匯持有者的狀況，也放寬對(duì)進(jìn)出口企業(yè)持有外匯的限制，能有效地降低進(jìn)出口企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)可以節(jié)省進(jìn)出口企業(yè)的時(shí)間和交易成本，也緩解了國(guó)家外匯儲(chǔ)備不斷增加以及貨幣當(dāng)局的壓力，使我國(guó)的貨幣政策更加獨(dú)立，這將是一個(gè)雙贏的策略。

綜上所述，外匯儲(chǔ)備作為我國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系中的重要組成部分，是我國(guó)經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行所不可或缺的。過多或過少外匯儲(chǔ)備都不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)健康、穩(wěn)定、持續(xù)的發(fā)展。雖然，歷史經(jīng)驗(yàn)證明，一定的外匯儲(chǔ)備可以在一定程度上緩解經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，但在驗(yàn)證了我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模過大的基礎(chǔ)上，尤其是在當(dāng)前后金融危機(jī)的背景下，為防止我國(guó)改革開放30年所積累的財(cái)富大幅“縮水”，我國(guó)外匯儲(chǔ)備的安全性運(yùn)營(yíng)管理就顯得尤為重要。

（作者單位：重慶大學(xué)建設(shè)管理與房地產(chǎn)學(xué)院）

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