FFA的中國誘惑與抉擇

本刊記者 邢 丹

次貸危機再一次把世界經(jīng)濟推到了危險的邊緣。金融衍生品堆砌的海市蜃樓在坍塌后，還原出赤裸裸的投機面目。一個原本被視為防范風(fēng)險的管理工具，在國際投行的操縱下成為撂倒眾多企業(yè)的罪魁禍?zhǔn)?，一時間，它究竟是天使還是魔鬼，引起各方爭論與質(zhì)疑。很多人認(rèn)為，這是西方人的游戲，中國離得很遠(yuǎn)，但是一系列接踵而至的國內(nèi)企業(yè)因投資金融衍生品不慎而導(dǎo)致巨額虧損的事件，讓人驚覺，原來，中國在這場陌生的風(fēng)險游戲中，不但并未缺席，而且還為自己的稚嫩付出了昂貴的學(xué)費。

慘痛的教訓(xùn)，是否會讓中國企業(yè)因噎廢食，對金融衍生品望而卻步？中國企業(yè)又該采取怎樣的措施來應(yīng)對它的誘惑與挑戰(zhàn)？

航運企業(yè)能否擺脫FFA陰影

對于航運業(yè)來說，運費、燃油、利率以及匯率的跌宕起伏，使得船公司與貨主企業(yè)無時無刻不被暴露在費率風(fēng)險之中，因此，對于防范風(fēng)險工具的需求顯得尤為迫切。遠(yuǎn)期運費協(xié)議（FFA）能使交易者套期保值，在現(xiàn)期鎖定遠(yuǎn)期的運輸價格，故而成為航運機構(gòu)、大宗商品交易機構(gòu)和金融機構(gòu)最常用的風(fēng)險管理工具。然而，就是這樣的一棵曾經(jīng)深受追捧的救命稻草，卻使中國的一些企業(yè)很受傷，巨額虧損使得中國航運企業(yè)對于金融衍生品的態(tài)度發(fā)生了明顯轉(zhuǎn)變。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，2008年以前，中國企業(yè)參與FFA市場一度出現(xiàn)短暫的活躍期。但是金融危機爆發(fā)以后，隨著一些央企投資金融衍生品失利的消息被揭開，中國航運企業(yè)對它的態(tài)度明顯趨于謹(jǐn)慎，寥寥無幾的參與者與往昔繁榮的景象形成尷尬的對比，濃厚的觀望情緒至今揮散不去。上海航運運價交易有限公司常務(wù)副總姚偉福告訴記者，目前中國航運金融衍生品市場確實出現(xiàn)這種觀望的現(xiàn)狀，除了少數(shù)幾家國有大型航運企業(yè)經(jīng)國資委批準(zhǔn)允許參與金融衍生品交易以外，其他國有企業(yè)都不見身影。不但如此，就連以前極度活躍的民營航運企業(yè)也出現(xiàn)參與者少，觀望者多的局面。

面對這一現(xiàn)狀，姚偉福認(rèn)為，究其原因，國有航運企業(yè)在金融衍生品市場曾留下了一段并不愉快的回憶，一些國字號企業(yè)相繼爆出在金融衍生品操作中出現(xiàn)巨額浮虧后，沉痛打擊了跟進(jìn)者的信心，甩不去的失敗陰影成為制約其他航運企業(yè)參與的重要因素。不僅如此，由于國有企業(yè)相繼在衍生品交易中失利，導(dǎo)致大家對其操作動機是套期保值還是投機產(chǎn)生懷疑。對此，國家高度重視，并對國有企業(yè)在境外參與場外金融衍生品交易進(jìn)行了限制，未獲國資委批準(zhǔn)的國有企業(yè)不允許參與金融衍生品交易。政策收緊導(dǎo)向使大家不得不停下參與的腳步，航運企業(yè)對于風(fēng)險工具的選擇也變得小心翼翼。除此之外，這些國有企業(yè)、大型企業(yè)，由于初次試水，對于航運衍生品的認(rèn)識還不夠全面，還需要一個培育的過程，畢竟國外有著相對成熟的金融環(huán)境，他們對于FFA的運作十分熟悉、老練，我國企業(yè)參與金融衍生品市場交易資歷尚淺，在與國外企業(yè)進(jìn)行競爭時由于經(jīng)驗匱乏，很容易處于被動挨打的弱勢地位。為此，上海國際航運研究中心航運市場分析部副主任周德全認(rèn)為：對于中國企業(yè)在嘗試階段以失敗告終，我們應(yīng)該多一些寬容和理解，縮短彼此的差距不是一蹴而就的，不能要求剛開始起步就在短時間內(nèi)達(dá)到國外金融衍生品市場發(fā)展成熟的水平，這是不現(xiàn)實的。但是他同時也表示，面對失敗，我們絕不能因噎廢食，畢竟從長遠(yuǎn)發(fā)展來看，中國成為世界航運領(lǐng)域的重要角色，參與國際金融衍生品交易是不容缺席的，像FFA、期貨、期權(quán)這種交易都是很好的對沖風(fēng)險維持市場的工具，只不過是用得好與不好的分別，所以我們要盡快熟悉它、了解它，知己知彼，才能轉(zhuǎn)敗為勝。

至于民營航運企業(yè)，上海國際航運研究中心航運市場分析部副主任張永鋒認(rèn)為：目前，這類企業(yè)多數(shù)僅對與自己切身相關(guān)的利益密切關(guān)注，對一些市場對沖的工具了解較少，投資航運衍生品市場的熱情并不高。特別是現(xiàn)在市場狀況不好，大家日子都過得很緊張，更是不敢參與。再加之，現(xiàn)在國內(nèi)航運衍生品市場的發(fā)展還不夠成熟，處于逐步成長階段，國內(nèi)企業(yè)對于金融衍生品交易規(guī)則與交易方法也還是個“門外漢”，因此，民營企業(yè)參與到航運衍生品市場交易中還需要一個過程。盡管如此，上海航運運價交易有限公司常務(wù)副總姚偉福建議，比起大型航運企業(yè)，中小民營企業(yè)反而更應(yīng)該先參與到航運衍生品的交易中，一旦它先參與了，就多了一方面的競爭優(yōu)勢，大型企業(yè)如果不跟進(jìn)，很有可能會直接削弱它的競爭優(yōu)勢。

從整個發(fā)展趨勢來看，不進(jìn)則退，國內(nèi)企業(yè)還是應(yīng)該盡早參與進(jìn)來，熟悉衍生品市場的規(guī)則與玩法。運價波動是客觀存在的，而市場運行有其自身規(guī)律，作為一種風(fēng)險管理工具，誰參與得早誰就多了一個競爭手段，誰用得好，誰就競爭力強。因此，不管是國內(nèi)的船東還是相關(guān)貿(mào)易企業(yè)都要提高關(guān)注、盡快熟悉這種規(guī)則，特別是大型企業(yè)為了經(jīng)營的穩(wěn)定，避免大起大落，盡快掌握這種防控風(fēng)險的工具。

金融、貿(mào)易，從觀望走向行動

盡管業(yè)界人士對參與金融衍生品交易趨于謹(jǐn)慎，但不可否認(rèn)的是，國內(nèi)眾多企業(yè)都有對沖原材料或產(chǎn)品價格風(fēng)險的需求。如果能正確利用金融衍生品，是可以幫助企業(yè)控制風(fēng)險的，但前提是，必須認(rèn)清各類衍生品的收益和風(fēng)險。因此，金融機構(gòu)在航運金融衍生品中起到至關(guān)重要的作用，不但如此，隨著對金融衍生品的逐步了解，中國貿(mào)易商也在摸索方法，逐漸嘗試扭轉(zhuǎn)被動的局面，增強自己的話語權(quán)。

首先，對于金融機構(gòu)參與航運衍生品的狀況，本刊記者采訪到中國銀行金融總部高級客戶經(jīng)理王錚，他認(rèn)為，在國際上，部分投資銀行、對沖基金、期貨公司、個別船舶融資專業(yè)銀行等金融機構(gòu)基于自身的專業(yè)性或客戶的個性化需求，以自主投資或代客交易等形式或多或少有所涉及航運衍生品，但就國內(nèi)商業(yè)銀行而言，由于監(jiān)管政策限制，目前還未直接參與到航運衍生品的交易當(dāng)中，但隨著航運市場的日益成熟、金融市場的逐步發(fā)展、客戶投資及風(fēng)險管理需求的不斷多樣化及其自身風(fēng)險管理能力的提高，從長遠(yuǎn)來看，航運衍生品在國內(nèi)也將有較大的發(fā)展空間。特別是2011年，中國銀行作為上海航運運價交易有限公司的首批結(jié)算銀行，將為其提供保證金存管、代辦交易商開戶等一系列金融服務(wù)，并向交易商提供保證金轉(zhuǎn)賬及相關(guān)配套金融服務(wù)，為參與航運金融衍生品交易的客戶創(chuàng)建良好的交易環(huán)節(jié)，提供安全的資金監(jiān)管和優(yōu)越的資金結(jié)算等服務(wù)，這是中國銀行在航運衍生品交易中邁出的第一步，充分體現(xiàn)了結(jié)算功能。相信隨著市場的發(fā)展和政策的完善，國內(nèi)金融機構(gòu)將逐步向國際同行業(yè)看齊。

與此同時，記者還從中國民生銀行交通金融事業(yè)部高級產(chǎn)品經(jīng)理孫宇（特許金融分析師CFA）那里了解到，一些商業(yè)銀行除了可以作為結(jié)算中心，還扮演著中介的角色。由于銀行具有的先天優(yōu)勢，擁有廣泛的客戶群，可以為客戶在市場上詢到最好的價格并為其找到合適的“對手”，促其完成交易。在整個過程中，銀行并不參與，只收取一定費用作為酬勞，因此并不存在風(fēng)險。除此之外，銀行還可以有效地規(guī)避違約風(fēng)險，例如，一個企業(yè)如果私下找一個“對手”，那就有可能存在很多風(fēng)險因素。但是，如果企業(yè)找一個比較大的銀行作為中介，它通過清算公司把企業(yè)和“對手”的合同分開，那么，“對手”就從一個企業(yè)信用變成了銀行的信用，企業(yè)風(fēng)險就可以忽略不計。據(jù)了解，目前除了交行成立了航運金融部之外，中行、工行、建行、進(jìn)出口銀行等在航運金融業(yè)務(wù)方面也早已有所拓展，但市場規(guī)模一直都沒有做大，其主要原因在于金融機構(gòu)實力存在差距，中介服務(wù)機構(gòu)發(fā)展緩慢，市場體系滯后，銀行以提供簡單、傳統(tǒng)的服務(wù)為主，專業(yè)服務(wù)水平與產(chǎn)品創(chuàng)新能力有待提高。

在金融機構(gòu)開始踏出第一步時，作為全球主要原材料消費國和進(jìn)口國——中國的進(jìn)口商們也在尋找抵御航運價格波動的方法。據(jù)某國有大型鋼廠內(nèi)部人士透露，由于國家政策限制，目前參與金融衍生品交易的大型國有鋼廠并不多。但由于燃料價格高企導(dǎo)致成本攀升，因此也希望通過套期保值的方式，減小風(fēng)險。但畢竟金融衍生品對國內(nèi)廣大企業(yè)用戶來說還屬于新鮮事物，因此參與企業(yè)只是選取一小部分風(fēng)險比較大的業(yè)務(wù)進(jìn)行試水，鍛煉一下隊伍。該業(yè)內(nèi)人士透露，他們在選擇金融衍生品的時候與航運企業(yè)不同，期貨是最常用的方式。盡管如此，由于現(xiàn)在經(jīng)驗還很不足，交易規(guī)則和處理事項比較難，所以仍然很謹(jǐn)慎。至于中小型民營鋼廠，中國民生銀行交通金融事業(yè)部特許金融分析師孫宇透露，他們對于金融衍生品的參與稍活躍，現(xiàn)狀是參與者眾，但是交易總量并不多。并且在市場上，大家的動機各不相同，有的投機，有的套保，一旦操作不當(dāng)，具有很大的風(fēng)險性。

對于中小型貿(mào)易企業(yè)，上海航運運價交易有限公司常務(wù)副總姚偉福認(rèn)為，大的貨主由于貨量比較大，船東愿意與其簽訂長期協(xié)議，談年度合同，但中小貿(mào)易企業(yè)市場份額小，在市場中處于弱勢地位，人家自然不愿意簽這種協(xié)議，只能隨行就市，因此，中小貿(mào)易企業(yè)更需要進(jìn)行套期保值與風(fēng)險管理。

中國企業(yè)如何迎接衍生品時代

不可否認(rèn)，中國的金融衍生品市場目前還處于起步階段，中國企業(yè)在這一全新的游戲中還很稚嫩，如何擺脫青澀，快速成長，從企業(yè)層面來講，首先要擺脫迷惑，用科學(xué)的方法進(jìn)行風(fēng)險管理，正確看待金融衍生品規(guī)避風(fēng)險的本質(zhì)。它既不是企業(yè)的救命稻草，也不是洪水猛獸，我們只要有效地對它進(jìn)行監(jiān)管，既利用它規(guī)避風(fēng)險和財務(wù)杠桿作用，合理配置金融資源，同時又能有效地控制風(fēng)險，為我所用，這才能最大限度發(fā)揮金融衍生品防范風(fēng)險的作用。

中國民生銀行交通金融事業(yè)部特許金融分析師孫宇強調(diào)：對于正確使用衍生品的Long/Short用戶雙方來說，他們的地位是平等的，雙方是否盈虧在進(jìn)入合同時是無法知道的，只有市場的未來走勢才能決定雙方的盈虧。因此，對于衍生品用戶來說，只要其本意是用衍生工具來對沖市場風(fēng)險而不是用于投機，用戶企業(yè)是可以達(dá)到鎖定其未來利潤/成本的目的，其管理效果應(yīng)結(jié)合實體現(xiàn)貨市場的盈虧來考慮才有意義。目前，干散貨與原油運費是FFA; 基于上海集裝箱指數(shù)的衍生品是調(diào)期（SWAP）；燃油和匯率類衍生品很多，如Forward, Call Options和Collars等多種組合產(chǎn)品。

姚偉福認(rèn)為，未來的航運市場對衍生品要求更高，研發(fā)機構(gòu)要不斷去探索、創(chuàng)新，包括成立航運金融研究院，不斷研發(fā)新的航運金融衍生產(chǎn)品，適應(yīng)市場需求，特別是適應(yīng)市場對風(fēng)險管理工具的需要，使其從根本上成為管理市場風(fēng)險的工具。其次，培養(yǎng)專業(yè)人才，此前一些企業(yè)進(jìn)行金融衍生品交易以失敗告終，歸根結(jié)底還是對衍生品不夠了解，由于游戲規(guī)則與玩法都源自國外，我們更需要一批專業(yè)人才引導(dǎo)正確參與衍生品交易，這是十分關(guān)鍵的問題。

上海國際航運研究中心航運經(jīng)濟人俱樂部秘書長、專家委員會委員劉巽良認(rèn)為，由于中國的衍生品交易還處在起步階段，還有很多需要改善的地方。首先，政府能否給予更多支持，適度放松對企業(yè)參與的限制。現(xiàn)在，國有企業(yè)參與套期保值，需要國資委的認(rèn)可和支持，但是指數(shù)、金融衍生品是個國際化的產(chǎn)品，海外會員不參與，怎么產(chǎn)生國際影響。其次，匯率政策是否能適度放開，上海集裝箱衍生品業(yè)務(wù)是美元對接人民幣，不能隨便進(jìn)出，需要外管局主管部門的認(rèn)可才能做，這個環(huán)節(jié)不放開，我們就是自己玩了。

目前，世界衍生品家族中已經(jīng)有了中國品牌。上海航運運價交易有限公司在中國集裝箱運價指數(shù)衍生品領(lǐng)域邁出了第一步,該公司董事長張頁告訴記者，從今年6月28日到現(xiàn)在，中國集裝箱指數(shù)衍生品每天的交易量大約在10萬TEU，金額達(dá)1億美元，每天的持倉量5萬左右。同時，天津國際航運貿(mào)易服務(wù)中心也針對北方航線狀況推出了一系列集裝箱運價指數(shù)，取得了不錯的成績。除此之外，廣州、重慶也紛紛建立自己的航交所，這些都為中國發(fā)展航運衍生品市場奠定了基礎(chǔ)。張頁指出，中國的衍生品市場盡管還處在起步階段，但通過各方努力，會使中國的步伐更矯健。