基于多理論視角的董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究述評

周 建，李小青，金媛媛，尹翠芳

（1.南開大學(xué) 商學(xué)院，天津300071；2.南開大學(xué) 公司治理研究中心，天津300071）

一、引 言

董事會和CEO是核心公司治理機(jī)制的兩個關(guān)鍵要素，兩者之間的關(guān)系及其對公司競爭優(yōu)勢和公司績效的影響日益受到公司治理與戰(zhàn)略管理研究領(lǐng)域?qū)W者的關(guān)注。董事會與CEO之間存在復(fù)雜、多維度的關(guān)系，并且兩者之間的關(guān)系受到諸多因素的影響，從而對公司績效產(chǎn)生不同的影響。盡管目前關(guān)于董事會－CEO關(guān)系對公司績效影響的研究堪稱豐碩，但是鮮有綜述性研究。在國外的相關(guān)研究文獻(xiàn)中，我們發(fā)現(xiàn)僅有Boyd、Haynes和Zona（2010）對1982～2007年發(fā)表在全球頂級管理學(xué)期刊①上的董事會－CEO關(guān)系相關(guān)研究文獻(xiàn)進(jìn)行了綜述。但他們只是基于不同的理論視角對相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了歸類和梳理，并沒有詳細(xì)解讀相關(guān)文獻(xiàn)的研究內(nèi)容，也沒有分析和考察不同理論視角下董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響。基于此，本文擬在詳細(xì)解讀董事會－CEO關(guān)系研究相關(guān)理論背景的基礎(chǔ)上，對國外有關(guān)董事會－CEO關(guān)系及其對公司績效影響的研究文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧與評價，以期引起國內(nèi)學(xué)術(shù)界和實務(wù)界關(guān)心董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響，并且為我國情境下的相關(guān)理論研究和實踐活動提供借鑒和參考。

二、不同理論視角下的董事會－CEO關(guān)系的內(nèi)涵

董事會－CEO關(guān)系研究起源于OECD公司治理準(zhǔn)則以及1992年英國凱德伯瑞報告②對董事長與總經(jīng)理兩職分離的規(guī)定，主要理論為代理理論。隨后，資源依賴?yán)碚摵凸芗依碚摰陌l(fā)展賦予了董事會－CEO關(guān)系以更加豐富的內(nèi)涵。為了深入把握董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響，本文首先介紹上述三種理論視角下的董事會－CEO關(guān)系的內(nèi)涵。

（一）代理理論視角下的董事會－CEO關(guān)系的內(nèi)涵

代理理論是董事會－CEO關(guān)系研究的主要理論（Eisenhardt，1989；Sanders和Hambrick，2007）。代理理論假設(shè)所有權(quán)和控制權(quán)分離導(dǎo)致管理層和股東之間存在利益沖突（Berle和Means，1932；Fama和Jensen，1983a和1983b），認(rèn)為董事會的主要職責(zé)是代表股東監(jiān)督管理層，董事會與CEO之間存在目標(biāo)沖突，董事會監(jiān)督CEO的目的是為了約束CEO的自利行為。董事會通過投入有效的監(jiān)督活動來降低代理成本，從而改善公司績效。具體而言，董事會針對CEO的監(jiān)督活動包括監(jiān)督CEO行為（Boyd，1995；Daliy，1996）、確定 CEO 繼任計劃（Pitcher、Chreim 和 Kisfalvi，2000）、評價 CEO及公司經(jīng)營業(yè)績、決定管理層薪酬（Conyon和Peck，1998；Shen，2003），等等。在代理理論視角下，為了更好地履行監(jiān)督職能，董事會傾向于董事長與CEO兩職分離的治理結(jié)構(gòu)，通過采取有效的監(jiān)督活動來觀察和控制CEO的行為，使得CEO不至于偏離股東利益最大化目標(biāo)，從而至少部分解決代理問題（Johnson等，1996；Hillman和 Dalziel，2003；Shen，2003）。

（二）資源依賴?yán)碚撘暯窍碌亩聲瑿EO關(guān)系的內(nèi)涵

還有學(xué)者基于資源依賴?yán)碚搧斫忉尪聲瑿EO關(guān)系。資源依賴?yán)碚摪压究醋饕粋€開放的系統(tǒng)，公司的生存能力取決于其從外部環(huán)境獲取關(guān)鍵資源的能力［1］，而董事會被視為公司獲取外部資源的一條重要途徑。董事會實施資源提供行為的前提是把自己看作資源的提供者，而不僅僅是管理層的評價者和監(jiān)督者。［2］董事會的資源提供能力取決于其擁有的董事會資本（board capital），也就是說董事會的資源提供能力是有關(guān)董事會資本的函數(shù)（Hillman和Dalziel，2003）。Boyd、Haynes和 Hillman（2010）認(rèn)為，董事會資本可分解為廣度和深度兩個維度，其中董事會資本廣度是指董事會人力資本和社會資本的異質(zhì)性程度，而董事會資本深度則指董事會憑借董事的人力資本（如職業(yè)背景）和社會資本（如連鎖董事身份）嵌入公司所在行業(yè)的程度。董事通過利用其人力資本和社會資本來履行提供資源的職能［3］，董事的技能、經(jīng)驗、專長和知識可能會影響他們在監(jiān)督CEO、評價戰(zhàn)略實施效果、制定CEO繼任計劃和獎勵管理層方面的效能，沒有相關(guān)資本的董事則相對缺乏正確評價管理層和有效選擇CEO繼任者的能力［4］。由此可見，在資源依賴?yán)碚撘暯窍?，向CEO提供資源是董事會的一項重要職能，董事的業(yè)務(wù)專長和聲望能夠為CEO提供公司經(jīng)營所需要的信息和資源［2］。

（三）管家理論視角下的董事會－CEO關(guān)系的內(nèi)涵

如前所述，代理理論主張通過加強(qiáng)董事會對CEO的監(jiān)督來降低代理成本，提高公司績效，但是忽略了CEO的影響作用，也未能對CEO的非機(jī)會主義行為作出令人信服的解釋。資源依賴?yán)碚撾m然深入考察了董事會的資源提供職能，認(rèn)為董事會利用董事人力資本和社會資本為CEO提供資源來促進(jìn)CEO領(lǐng)導(dǎo)力的發(fā)展，從而提升公司績效，但是沒有考慮CEO受激勵的水平對公司績效的影響。而CEO的能力和受激勵水平都有可能影響CEO行為進(jìn)而影響公司績效。正是在這樣的背景下，有學(xué)者提出運用管家理論來解釋董事會－CEO關(guān)系。

管家理論認(rèn)為，公司控制權(quán)在所有者和職業(yè)經(jīng)理人之間的重新配置，有利于現(xiàn)代公司應(yīng)對復(fù)雜的經(jīng)營環(huán)境［5］，而委托人利益得以實現(xiàn)的關(guān)鍵在于公司治理結(jié)構(gòu)和機(jī)制是否能夠賦予管理層適當(dāng)?shù)臋?quán)限，并非監(jiān)督和控制的防弊措施是否周全；管家必須被授予適當(dāng)?shù)臋?quán)力以及獲得充分的信任，才有能力和意愿實現(xiàn)組織利益最大化［6］。管家理論假設(shè)CEO是兢兢業(yè)業(yè)、盡職盡責(zé)的管家，在任何情況下，作為管家的CEO都會把優(yōu)先實現(xiàn)公司目標(biāo)放在首位［7］。因此，公司治理的關(guān)鍵在于設(shè)計合理的治理結(jié)構(gòu)以確保充分發(fā)揮CEO的才能，從而獲得預(yù)期的公司績效，而不是對CEO的監(jiān)督和激勵。由此可見，在管家理論視角下，董事會對CEO的監(jiān)督和控制職能被授權(quán)和自治所取代（Francis，1997；Wallis，2000），董事會的主要職能是為CEO服務(wù)、向CEO提供建議和咨詢以及支持CEO的戰(zhàn)略決策。

表1對不同理論視角下的董事會－CEO關(guān)系的內(nèi)涵進(jìn)行了總結(jié)。

表1 不同理論視角下的董事會－CEO關(guān)系的內(nèi)涵

三、不同理論視角下董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響

近十年來，董事會－CEO關(guān)系問題已引起了公司治理、戰(zhàn)略管理、社會學(xué)、心理學(xué)等不同研究領(lǐng)域?qū)W者的關(guān)注。學(xué)者們分別從權(quán)力配置和控制、戰(zhàn)略參與、監(jiān)督激勵等不同視角來考察董事會－CEO關(guān)系及其對公司績效的影響，并取得了豐碩的實證研究成果。但是，基于不同理論的相關(guān)研究，無論是概念框架還是重點都存在很大差別，結(jié)論也迥然相異。

（一）代理理論視角下董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響

相關(guān)研究主要從董事會獨立性水平以及董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)來考察董事會監(jiān)督CEO的效能及其對公司績效的影響。下面，我們就從這兩個方面來梳理代理理論視角下董事會－CEO關(guān)系對公司績效影響的相關(guān)文獻(xiàn)。

1.董事會獨立性水平對監(jiān)督CEO的效能以及公司績效的影響。董事會有效履行監(jiān)督職能的首要前提是董事會具備較高水平的獨立性。［8］John等（1998）和Lynall等（2003）研究表明，董事會的獨立性水平越高，董事對CEO的依賴程度就越低，進(jìn)而董事會對CEO的監(jiān)督就越有效。一般而言，由于內(nèi)部董事與CEO之間的利益往往密切相關(guān)，因此，很難指望內(nèi)部董事能有效監(jiān)督和約束CEO；而外部董事同CEO并無直接的利益關(guān)系，且外部董事一般具有良好的聲譽(yù)，因此，外部董事的介入有利于降低CEO和內(nèi)部董事合謀的可能性，進(jìn)而對公司績效產(chǎn)生重要的影響（Fama等，1990；Baysinger和Hoskisson，1990；Johnson等，1996）。

大多數(shù)學(xué)者的研究結(jié)論支持了上述觀點。Hermalin和Weisbach（1988）將由業(yè)績問題導(dǎo)致的管理層變更與董事會構(gòu)成聯(lián)系起來，檢驗了內(nèi)部董事和外部董事在監(jiān)督管理上的差異。結(jié)果表明，與外部董事比例低的董事會相比，外部董事至少占60%的董事會更有可能解雇工作表現(xiàn)欠佳的CEO。另外，Hermalin和Weisbach采用紐約證券交易所367家公司1973～1983年的數(shù)據(jù)進(jìn)一步實證分析得出，與內(nèi)部董事主導(dǎo)的董事會相比，由外部董事主導(dǎo)的董事會解雇CEO的概率與公司績效之間呈現(xiàn)更高的敏感性。［9］Morck（2004）借助心理學(xué)實驗研究表明，董事會盲目忠誠于CEO的現(xiàn)象普遍存在，CEO在董事會中的權(quán)力導(dǎo)致董事們把對股東和公司的責(zé)任轉(zhuǎn)變?yōu)閷EO的服從，而獨立董事的存在能夠削弱董事會對CEO的順從，從而改善公司治理并提升公司績效。［10］

然而，并非所有的經(jīng)驗研究都認(rèn)同上述觀點，也有學(xué)者（如Dalton等，1998；King等，2004；Kroll、Walters和Wright，2008）通過實證研究得出了獨立董事比例與公司績效無關(guān)的結(jié)論，并且指出不管選用反映公司績效的會計指標(biāo)還是托賓Q值等市場價值指標(biāo)，即使從長期考慮股票市場反應(yīng)和公司績效，也找不到獨立董事比例與公司績效之間存在顯著性統(tǒng)計關(guān)系的證據(jù)。

2.董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)對監(jiān)督CEO的效能以及公司績效的影響。董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)是指董事長與CEO之間的兩職分離或兼任狀態(tài)。代理理論認(rèn)為，董事長與CEO兩職兼任會削弱董事會相對于管理層的獨立性（Lorsch和MacIver，1989；Fizel和Louie，1990），從而降低董事會實施監(jiān)督職能的積極性，因此主張董事長與CEO兩職分離。但是，有關(guān)董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)對監(jiān)督CEO效能及公司績效影響的實證研究并未得出完全一致的結(jié)論。

大多數(shù)實證研究還是支持有關(guān)董事長與CEO兩職分離有利于提高董事會監(jiān)督CEO的效能進(jìn)而提升公司績效的觀點。Jensen和Fama（1983）、Baysinger和Butler（1985）以及Pi和Timme（1993）均研究發(fā)現(xiàn)，獨立型領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)的公司其績效明顯優(yōu)于董事長與CEO兩職兼任的公司，董事長與CEO兩職兼任降低了董事會監(jiān)督管理層的效能，而兩職分離則有利于改善董事會的監(jiān)督效能。另外，Geneen（1984）和Mace（1997）研究發(fā)現(xiàn)，董事長與CEO兩職兼任使得CEO有機(jī)會影響董事會結(jié)構(gòu)和董事任期，導(dǎo)致董事不能公正、客觀地評價和判斷公司經(jīng)營業(yè)績，從而降低公司治理效率，最終損害公司績效。而Rechner和Dalton（1991）利用141家保持穩(wěn)定領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)的《財富》500強(qiáng)公司1978～1983年的面板數(shù)據(jù)考察了董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)和公司財務(wù)績效之間的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)獨立型領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)的公司其績效優(yōu)于董事長與CEO兩職兼任的公司。此外，Goyal和Park（2001）的實證研究表明，當(dāng)董事長與CEO的職務(wù)由一人擔(dān)任時，公司缺乏獨立的領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)，從而難以更換業(yè)績不佳的經(jīng)理，導(dǎo)致CEO變更對公司績效的敏感性顯著降低。而Chahine和Tohme（2010）則采用中東和北非地區(qū)12個阿拉伯國家2001年1月至2007年6月間首次公開上市公司為樣本考察了董事長與CEO兩職狀態(tài)對公司首次公開上市后股票折價程度的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)董事長與CEO兩職兼任的公司股票折價程度較高，從而支持了代理理論提出的董事長與CEO兩職兼任損害董事會監(jiān)督效能進(jìn)而降低公司績效的觀點。

雖然我們能找到充分的證據(jù)支持董事長與CEO兩職分離對董事會監(jiān)督效能以及公司績效的正向影響，但還是有一些學(xué)者提出了不同的看法。Chaganti等（1985）、Baliga等（1996）以及Abdullah（2004）的研究均未發(fā)現(xiàn)董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)和公司績效之間存在相關(guān)性。Boyd（1995）對美國12個行業(yè)192家樣本公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行深入研究后指出，在資源缺乏且動蕩、復(fù)雜的環(huán)境中，董事長與CEO兩職兼任的領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)有利于提升公司績效。Faleye（2007）基于大樣本數(shù)據(jù)研究了董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)對公司績效的影響，認(rèn)為董事長與CEO兩職分離并不必然導(dǎo)致董事會監(jiān)督效能和公司績效的提高，董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)對公司績效的影響取決于公司內(nèi)部特征以及CEO個人特征的雙重作用。

（二）資源依賴?yán)碚撘暯窍露聲瑿EO關(guān)系對公司績效的影響

根據(jù)資源依賴?yán)碚摚聲穆毮芗畜w現(xiàn)在向以CEO為代表的管理層提供資源，以確保有效實施公司戰(zhàn)略（Pfeffer，1972；Pfeffer和Salancik，1978；Williamson，1984）。董事會為CEO提供的戰(zhàn)略資源有利于公司構(gòu)建外部關(guān)系、推廣創(chuàng)新成果、幫助CEO正確制定重大的戰(zhàn)略決策，同時能夠緩解公司對外部環(huán)境的依賴，降低公司面臨的不確定性，從而有助于提高公司績效。［3，11，12］

從董事會資源提供職能的角度看，學(xué)者們普遍認(rèn)同這樣一種觀點：董事會資本有助于提高董事會的戰(zhàn)略參與程度進(jìn)而提升公司績效。Pfeffer和Salancik（1978）基于董事會提供資源的職能考察了董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)通過連鎖董事形成的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)能夠增加董事會的戰(zhàn)略性知識，增強(qiáng)董事會的環(huán)境洞察力，從而有利于董事會更加有效地為CEO提供建議和咨詢，最終提升公司績效。Westphal（1999）利用調(diào)查所得的一手?jǐn)?shù)據(jù)系統(tǒng)研究了缺乏獨立性的董事會如何通過提高外部董事向CEO提出建議或提供咨詢的頻率來影響董事會的戰(zhàn)略參與程度，進(jìn)而影響公司績效的問題。結(jié)果表明，董事會－CEO之間的友誼和社會關(guān)系不但沒有減弱董事會的監(jiān)督職能，而且促使外部董事就公司戰(zhàn)略問題向CEO提供建議和咨詢，從而促進(jìn)了公司績效的提高。特別需要說明的是，Westphal（1999）的研究結(jié)論對代理理論學(xué)派認(rèn)為的內(nèi)部董事無法有效發(fā)揮監(jiān)督作用的觀點提出了強(qiáng)烈的質(zhì)疑。Carpenter和Westphal（2001）以美國工業(yè)和服務(wù)業(yè)406家大中型公司為研究樣本，運用分層回歸法實證考察了董事會資本對董事會戰(zhàn)略參與程度和公司績效的影響。結(jié)果表明，董事的技能、專長、經(jīng)驗和知識會影響他們在監(jiān)督CEO、評價戰(zhàn)略實施效果、制定CEO繼任計劃以及獎懲管理層等方面的效能，進(jìn)而提升公司績效，而沒有相關(guān)資本的董事會則缺乏識別重要資源、正確評價管理層和有效選擇CEO繼任者的能力。Kor和Sundaramurthy（2009）利用美國72家高科技公司1995～1999年的326個縱向樣本數(shù)據(jù)，采用多元回歸方法驗證了外部董事的人力資本和社會資本水平對公司成長的影響。結(jié)果表明，連鎖董事、外部董事的特定行業(yè)管理經(jīng)驗以及技術(shù)專長對有效質(zhì)疑和評價管理層行為產(chǎn)生了重要影響，對公司成長具有較大的促進(jìn)作用，董事會資本直接提高了董事會監(jiān)督和控制CEO的能力，有威望的董事能夠更好地監(jiān)督管理層（包括CEO），進(jìn)而提高公司績效。他們的實證結(jié)論與Hillman和Dalziel（2003）、Hillman等（2009）等的研究結(jié)果一致，類似的研究還有很多，在此不再一一贅述。

（三）管家理論視角下董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響

與代理理論不同，管家理論認(rèn)為董事長與CEO兩職兼任有利于提高公司績效。［13］因為董事長與CEO兩職兼任避免了董事長與CEO兩職分離可能會產(chǎn)生的沖突，賦予CEO明確的、不容挑戰(zhàn)的地位和角色，能夠保證公司領(lǐng)導(dǎo)權(quán)的清晰度和一致性，從而確保公司發(fā)展的持續(xù)性，進(jìn)而產(chǎn)生比兩職分離更高的股東回報（Alexander、Fennell和 Halpern，1993；Baliga、Moyer和Rao，1996；Brickley、Coles和Jarrell，1997；Harris和 Helfat，1998）。

Davis等（1991）采用337個美國公司樣本對CEO角色結(jié)構(gòu)狀態(tài)對股東權(quán)益的影響進(jìn)行了實證檢驗。他們在控制行業(yè)差異、長期股權(quán)激勵等影響因素后研究發(fā)現(xiàn)，與兩職分離相比，董事長與CEO兩職兼任為公司帶來了更高的股東回報。Lin（2005）在深入分析臺灣制造業(yè)485家上市公司董事會－CEO關(guān)系的基礎(chǔ)上指出，當(dāng)CEO同時擔(dān)任董事長職務(wù)時CEO的確能夠按管家原則行事，董事長與CEO兩職兼任有利于提高公司績效。Bouillon、Ferriert和Stuebs（2006）研究發(fā)現(xiàn)，董事長與CEO兩職兼任能夠為管理層提供清晰、一致的角色預(yù)期，有利于公司內(nèi)部行動的一致性，董事長與CEO兩職兼任與公司績效顯著正相關(guān)。Kroll、Walters和Le（2007）以首次公開上市的524家創(chuàng)業(yè)型公司為樣本，系統(tǒng)考察了董事會結(jié)構(gòu)對公司績效的影響，結(jié)果表明，由以CEO為代表的高管團(tuán)隊成員組成的董事會與公司績效正相關(guān)，因為擁有高管團(tuán)隊成員身份的董事掌握著有關(guān)公司經(jīng)營的隱性知識，與管理層具有共同的公司愿景，對公司發(fā)展具有較高的洞察力。因此，Kroll、Walters和Le（2007）主張外部董事的主要職能應(yīng)該體現(xiàn)在為管理層實施公司戰(zhàn)略提供必要的服務(wù)而非監(jiān)督管理層，從而進(jìn)一步佐證了管家理論。Miller等（2008）基于家族企業(yè)和非家族企業(yè)樣本的比較分析以及 Walters和Kroll（2010）基于創(chuàng)業(yè)型上市公司的實證研究均支持了管家理論提出的董事長－CEO兩職兼任有利于提升公司績效的觀點。

四、董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究的理論模型

綜上所述，有關(guān)董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究主要基于代理理論、資源依賴?yán)碚摵凸芗依碚撜归_。在文獻(xiàn)綜述的基礎(chǔ)上，本文構(gòu)建了基于多理論視角的董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究的理論模型（參見圖1）。

該模型是對不同理論視角下董事會－CEO關(guān)系與公司績效的相關(guān)文獻(xiàn)研究內(nèi)容的高度提煉與抽象，主要涉及理論淵源、關(guān)鍵變量、董事會－CEO關(guān)系、績效標(biāo)準(zhǔn)、組織情境五個方面。該模型明確揭示了不同理論背景下“董事會屬性變量”（董事會特征、董事會資本、董事會會議程序等）、“CEO屬性變量”（CEO領(lǐng)導(dǎo)力）——“董事會－CEO關(guān)系”——“公司績效”之間的影響機(jī)制。

圖1 董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究的理論模型

該模型有三個重要特點值得關(guān)注。

第一，該模型指出了董事會－CEO關(guān)系與公司績效的情境性特征。這些情境性特征包括公司內(nèi)部特征（如公司類型、公司所處的生命周期階段、CEO的領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格、股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司正規(guī)化程度等）和外部環(huán)境特征（如公司所處的行業(yè)特征，不同國家的法律法規(guī)、文化背景以及外部環(huán)境的豐裕度、動態(tài)性、復(fù)雜性等）。［14］例如，董事會－CEO關(guān)系因國家而異，德國、日本等大陸法系國家上市公司的董事會－CEO關(guān)系與英國、美國等英美法系國家上市公司的董事會－CEO關(guān)系顯然不同；同時董事會－CEO關(guān)系因公司所處的生命周期階段而異，年輕的創(chuàng)業(yè)型上市公司的董事會－CEO關(guān)系與成熟的大公司的董事會－CEO關(guān)系也會存在顯著差異。因此，必須根據(jù)各種理論本身的內(nèi)涵以及各自的適用情境，運用權(quán)變思維來看待董事會－CEO關(guān)系及其對公司績效的影響。［15］

具體而言，董事會－CEO之間是一種動態(tài)演化的關(guān)系，其效用函數(shù)不斷變化。在CEO任職初期，其機(jī)會主義行為的威脅相對較低，董事會可以借鑒管家理論和資源依賴?yán)碚摰乃枷耄cCEO建立一種相互信任的合作關(guān)系，促進(jìn)CEO領(lǐng)導(dǎo)力的培育，最大限度地發(fā)揮CEO的潛能。伴隨著CEO在其任期內(nèi)領(lǐng)導(dǎo)地位和權(quán)力的鞏固，其機(jī)會主義威脅逐漸凸顯，CEO往往會由兢兢業(yè)業(yè)、恪盡職守的管家逐步演變?yōu)樽非髠€人利益最大化的機(jī)會主義者。此時，董事會可以考慮借鑒代理理論的思想，重點加強(qiáng)對CEO的監(jiān)督和控制，以防止CEO可能出現(xiàn)的自負(fù)心態(tài)和機(jī)會主義行為。［16］

第二，該模型指出了不同理論情境下變量之間的相互關(guān)聯(lián)性。董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究模型為揭示董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響提供了一個參考性框架，顯示了不同變量間可能存在的關(guān)聯(lián)性，這些變量之間的關(guān)聯(lián)性既包括單向傳遞，也包括雙向的相互作用（參見圖1）。在進(jìn)行董事會－CEO關(guān)系與公司績效相關(guān)理論與實證研究時，可把這些關(guān)聯(lián)性作為一個整合不同理論視角研究的重要基礎(chǔ)和手段。公司治理是一個復(fù)雜的現(xiàn)象，有很多理論可以解釋董事會－CEO關(guān)系，期望一個理論能夠全面地解釋所有公司治理問題的做法則過于簡化，不符合現(xiàn)實情況。在實證研究中，針對同一個研究主題，可以考慮基于不同的理論視角提出不同的假設(shè)，同時采用多種理論進(jìn)行全面解釋，從而豐富研究的解釋力度。例如，Hillman和Dalziel（2003）通過建模試圖把代理理論和資源依賴?yán)碚摻Y(jié)合起來，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，高水平的董事會資本不但使董事會為公司提供更多的資源以及更加卓越的建議成為可能，同時也使得董事會可以更加有效地監(jiān)督CEO，進(jìn)而影響公司績效，但是董事受激勵水平對董事會的監(jiān)督能力和資源提供能力起到了調(diào)節(jié)作用。把代理理論和資源依賴?yán)碚摻Y(jié)合起來，不僅有利于更加準(zhǔn)確地研究董事會運作的真實情況，而且可以克服僅僅選擇一種理論而忽視另一種理論所導(dǎo)致的理論缺陷，從而避免產(chǎn)生過激的改革措施［3］。

第三，該模型反映了以往董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究的局限性。在過去幾十年中，雖然關(guān)于董事會－CEO關(guān)系及其對公司績效影響的研究已經(jīng)取得了很大的進(jìn)展，但是通過上面的分析我們可以發(fā)現(xiàn)，由于基于不同的理論基礎(chǔ)，相關(guān)實證研究至今仍存在矛盾和模糊的結(jié)果。如圖1所示，已有研究大多圍繞著董事會規(guī)模和構(gòu)成、會議次數(shù)、CEO二元性等結(jié)構(gòu)性方面展開，以靜態(tài)的董事會結(jié)構(gòu)特征以及董事或CEO的受教育水平、職業(yè)背景、年齡、任期等人口學(xué)統(tǒng)計特征作為董事會－CEO關(guān)系研究的代理變量，而非直接考察董事會－CEO相互關(guān)系表現(xiàn)出來的行為對公司績效的影響（參見圖1中虛線所示），從而導(dǎo)致迄今為止已有研究對董事會－CEO行為過程與公司績效之間關(guān)系的作用途徑和內(nèi)在機(jī)理還了解很少，使得董事會運作過程成為一個“黑箱”。

另外特別指出的是，一些學(xué)者嘗試著從行為經(jīng)濟(jì)學(xué)視角探討董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響。Huse（2005）提出了董事會當(dāng)責(zé)（board accountability）概念，認(rèn)為董事會的決策行為和當(dāng)責(zé)的創(chuàng)建要考慮包括CEO在內(nèi)的管理層與利益相關(guān)者之間的互動問題。Rober（2005）提出了有利于創(chuàng)造董事會當(dāng)責(zé)的行為規(guī)范，雖然其還需要進(jìn)一步的實證檢驗，但對于傳統(tǒng)的董事會－CEO關(guān)系研究還是有較大的啟示，突破了人們早期對董事會－CEO關(guān)系的認(rèn)識局限性，同時對董事會－CEO關(guān)系對公司績效影響的研究賦予了更加豐富的內(nèi)容。

四、結(jié)論與展望

綜觀先有研究不難發(fā)現(xiàn)，董事會－CEO關(guān)系對公司績效影響的研究經(jīng)歷了從基于單一理論到綜合多種理論、從靜態(tài)到動態(tài)、從結(jié)構(gòu)到行為的過程。盡管目前已經(jīng)有大量關(guān)于董事會－CEO關(guān)系與公司績效的研究，但是有關(guān)董事會－CEO關(guān)系影響公司績效的途徑和作用機(jī)理的研究還是比較少見。特別是隨著公司治理實踐的不斷發(fā)展和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，關(guān)于董事會－CEO關(guān)系與公司績效的研究還有大量的未知領(lǐng)域尚待探索，未來可以從以下三方面推進(jìn)相關(guān)研究深入開展。

1.立足國際視域，拓寬董事會－CEO關(guān)系與公司績效的研究范圍。目前關(guān)于董事會－CEO關(guān)系與公司績效的研究中，約有96%的文獻(xiàn)采用美國公司樣本（Boyd、Haynes和Zona，2010），對美國公司以外的董事會－CEO關(guān)系知之甚少。尤其是經(jīng)濟(jì)全球化背景下，關(guān)于跨國公司董事會－CEO關(guān)系與公司績效的研究亦非常缺乏。由于不同國家支配人們行為的文化傳統(tǒng)（如導(dǎo)向是長期還是短期，對不確定性的偏好是接受還是規(guī)避）、價值觀（業(yè)績導(dǎo)向還是社會導(dǎo)向等）以及社會習(xí)俗存在很大差異，所以不能忽視制度環(huán)境變化（如文化、宏觀制度環(huán)境、公司微觀層面的制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)等）對董事會－CEO關(guān)系的影響。未來應(yīng)加強(qiáng)基于不同理論背景的董事會－CEO關(guān)系與公司績效的國際比較研究以及實證檢驗，以便確定各種理論的適用邊界。

2.運用實驗研究方法來揭示董事會運作過程的黑箱。現(xiàn)有關(guān)于董事會－CEO關(guān)系與公司績效的經(jīng)驗研究大多使用二手?jǐn)?shù)據(jù)，基于董事及CEO的人口學(xué)特征來推斷其行為，從而導(dǎo)致規(guī)范性文獻(xiàn)中對董事會－CEO關(guān)系的認(rèn)知與實證檢驗結(jié)果之間存在著較大的差距。［17］Lawler（2002）、Westphal（2005）等曾運用訪談、問卷調(diào)查等方法來獲取一手?jǐn)?shù)據(jù)，企圖撬開董事會運作過程的“黑匣子”，但是由于設(shè)計過程復(fù)雜、耗時性以及制度限制等因素，使得此類方法的應(yīng)用受到局限。而另一種有助于我們理解面向戰(zhàn)略決策行為過程的董事會治理“黑匣子”內(nèi)部狀況的方法便是實驗研究法。例如，Gillette、Noe和Rebello（2003）以及李建標(biāo)（2009）利用實驗研究方法探討了董事會科學(xué)決策的促成因素以及制度環(huán)境。但是專門針對董事會－CEO關(guān)系對公司績效影響的實驗研究還非常缺乏。所以，未來應(yīng)致力于設(shè)計合理的實驗研究方法深入考察董事會－CEO關(guān)系對公司績效的影響，以便揭示董事會－CEO關(guān)系行為過程的“黑箱”。

3.基于行為視角探索董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究的新方向。雖然代理理論在公司治理領(lǐng)域中得到了廣泛的應(yīng)用，也是研究董事會－CEO關(guān)系的主流基礎(chǔ)理論，但是相關(guān)實證研究至今仍存在矛盾和模糊的結(jié)果［18］。同時在金融危機(jī)中暴露出來的董事會治理實踐問題已引起了學(xué)術(shù)界對傳統(tǒng)董事會治理理論的重新審視。在眾多新的董事會治理研究視角中，影響最為廣泛的是基于行為視角的董事會－CEO關(guān)系研究。該方向的研究提出在關(guān)注傳統(tǒng)投入產(chǎn)出模型的基礎(chǔ)上，還要關(guān)注董事會－CEO的行為和董事會決策過程對公司績效的影響。［19］董事會行為是影響董事會－CEO關(guān)系和公司績效的重要因素，相對于董事會結(jié)構(gòu)方面的信息，董事會行為對提高公司治理效率的作用更大。由于缺乏董事會行為研究，導(dǎo)致在規(guī)范性文獻(xiàn)中對董事會角色的認(rèn)知與實證文獻(xiàn)中角色檢驗結(jié)果之間存在著較大差距。

在Boyd、Haynes和Zona于2010年梳理的、發(fā)表在全球頂級管理學(xué)期刊的關(guān)于董事會－CEO關(guān)系的研究文獻(xiàn)中，總計51篇，基于傳統(tǒng)的投入產(chǎn)出模型的文獻(xiàn)有48篇，占94%，而兼顧了情景和行為模式的動態(tài)演化研究文獻(xiàn)只有3篇。這既印證了金融危機(jī)暴露出來的董事會治理實踐問題，同時也說明學(xué)術(shù)界開始重新審視傳統(tǒng)公司治理理論。因此，基于行為視角的董事會－CEO關(guān)系與公司績效研究無疑是一個具有重要理論與現(xiàn)實意義的研究方向。

注釋：

①Boyd、Haynes和Zona（2010）的研究樣本主要是指《管理學(xué)會期刊》（Academy of Management Journal）、《管理科學(xué)季刊》（Administrative Science Quarterly）、《管理學(xué)期刊》（Journal of Management）、《管理學(xué)研究期刊》（Journal of Management Studies）和《戰(zhàn)略管理季刊》（Strategic Management Journal）。

②20世紀(jì)80年代，國際上幾家引人注目的大型公司相繼倒閉。為了分析其中原因，英國倫敦幾家著名的從事審計和管理規(guī)范研究的機(jī)構(gòu)成立了由艾德里·凱德伯瑞爵士為主席的委員會，該委員會于1992年提交了一份名為《公司治理結(jié)構(gòu)的財務(wù)表征》（The Financial Aspects of Corporate Governance）的報告，即凱德伯瑞（Cadbury）報告。該報告明確提出在公司治理結(jié)構(gòu)中董事長和總經(jīng)理應(yīng)由兩人擔(dān)任。

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