■ 朱啟松 沈?qū)W恩 重慶理工大學(xué)
2011年4月1日,我國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)正式開(kāi)展人民幣對(duì)外匯期權(quán)交易,標(biāo)志著我國(guó)人民幣對(duì)外匯期權(quán)交易正式進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段。這是繼遠(yuǎn)期結(jié)售匯、人民幣外匯掉期和貨幣掉期等三類人民幣外匯衍生產(chǎn)品之后,外貿(mào)企業(yè)可選擇的又一個(gè)外匯避險(xiǎn)保值工具,特別對(duì)企業(yè)實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略有著積極的作用。
人民幣外匯期權(quán)交易的推出對(duì)中國(guó)外匯市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)發(fā)展而言是具有里程碑意義的事件。此前市場(chǎng)分析人民幣匯率未來(lái)走勢(shì),主要關(guān)注境外NDF(無(wú)本金交割遠(yuǎn)期外匯)市場(chǎng)上已有美元對(duì)人民幣報(bào)價(jià),期限從1周到1年。人民幣對(duì)外匯期權(quán)的推出有利于我國(guó)掌握人民幣匯率定價(jià)權(quán),形成市場(chǎng)上的主流交易場(chǎng)所。
其次,近年來(lái)人民幣匯率雙向波動(dòng)不斷加劇。人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)在連續(xù)創(chuàng)新高后,在2011年3月初又開(kāi)始向下小幅走低,出現(xiàn)匯率雙向波動(dòng)加大的情況;同時(shí),外資機(jī)構(gòu)紛紛預(yù)測(cè)人民幣對(duì)美元將繼續(xù)走高。美元自2010年12月以來(lái),連續(xù)第四個(gè)月下跌,累計(jì)跌幅逾6%,尤其是兌歐元。在中東及北非政局動(dòng)蕩的情況下,瑞郎、日元等避險(xiǎn)貨幣大受投資者青睞,而本屬于避險(xiǎn)首選貨幣的美元卻未能發(fā)揮其作用。企業(yè)和交易者急切需要新的衍生品投資渠道以能夠有更多的規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的手段。
國(guó)家外匯管理局的數(shù)據(jù)顯示,2010年各類人民幣外匯衍生產(chǎn)品累計(jì)交易量超過(guò)1.6萬(wàn)億美元,較 2009年增長(zhǎng) 64.8%,但與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和一些新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體相比,我國(guó)外匯市場(chǎng)的交易品種仍顯單一,產(chǎn)品功能不夠多元化。我國(guó)目前投資者對(duì)人民幣外匯交易品種主要集中在現(xiàn)貨和中短期,我國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)現(xiàn)由人民幣即期、人民幣外匯遠(yuǎn)期和人民幣外匯掉期三部分組成。盡管人民幣外匯遠(yuǎn)期和人民幣外匯掉期也能夠起到避險(xiǎn)保值作用,但相比而言,期權(quán)克服了遠(yuǎn)期和掉期的局限性,資金投入少、頭寸調(diào)撥靈活,可最大程度地對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn),同時(shí),該產(chǎn)品的推出將使得人民幣匯率銜接點(diǎn)拓展更寬,有助于緩解人民幣單邊升值的態(tài)勢(shì),促進(jìn)雙向波動(dòng)。
另一方面,鎖定風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)企業(yè)的“走出去”進(jìn)程有著重要意義。眾所周知,在“走出去”過(guò)程中,外貿(mào)企業(yè)一般會(huì)經(jīng)歷三個(gè)階段:內(nèi)部形成投資收購(gòu)意向階段、與合作企業(yè)或被收購(gòu)企業(yè)達(dá)成協(xié)議階段、取得合作企業(yè)股東大會(huì)或被收購(gòu)企業(yè)所在國(guó)行政許可后實(shí)際注入資金階段。在走出去企業(yè)開(kāi)展境外投資收購(gòu)活動(dòng)的過(guò)程中,無(wú)論在哪個(gè)階段進(jìn)行購(gòu)匯操作,都將面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)。
從時(shí)機(jī)選擇上看,提早購(gòu)匯,面臨交易失敗的風(fēng)險(xiǎn);押后購(gòu)匯,面臨消息公布帶來(lái)匯率上升的風(fēng)險(xiǎn)。因此,企業(yè)必需進(jìn)行權(quán)衡,根據(jù)項(xiàng)目進(jìn)展擇機(jī)購(gòu)匯。
具體來(lái)看,“走出去”企業(yè)在開(kāi)展進(jìn)出口貿(mào)易活動(dòng)時(shí),面臨外匯應(yīng)收款項(xiàng)或外匯應(yīng)付賬款,由于從確定款項(xiàng)至實(shí)際收付貨款并實(shí)際結(jié)售匯存在時(shí)間差,在這段時(shí)間內(nèi)企業(yè)將面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)同時(shí)存在外匯應(yīng)收款和外匯應(yīng)付款,匯率風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在按同一幣種軋差凈額部分。進(jìn)出口企業(yè)在境外開(kāi)設(shè)分廠或投資項(xiàng)目,收入大多以當(dāng)?shù)刎泿判问襟w現(xiàn),境外經(jīng)營(yíng)收入在轉(zhuǎn)換或折算為本幣(人民幣)時(shí)會(huì)面臨匯率風(fēng)險(xiǎn);進(jìn)出口企業(yè)與中資銀行開(kāi)展幣種為人民幣或美元的融資業(yè)務(wù)合作時(shí),也面臨投資收入與融資成本幣種不匹配所帶來(lái)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。
再者,“走出去”企業(yè)項(xiàng)目貸款的幣種多以美元、歐元等為主,金融危機(jī)以來(lái),美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行啟動(dòng)“量化寬松”貨幣政策,全球大部分國(guó)家的利率水平處于歷史低位,一至兩年內(nèi)存在進(jìn)入加息周期的可能,持有浮動(dòng)利率貸款的企業(yè)面臨利率波動(dòng)、財(cái)務(wù)成本增加的風(fēng)險(xiǎn)。而匯率、利率市場(chǎng)波動(dòng)的不確定性對(duì)企業(yè)預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流、合理安排主業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、規(guī)劃中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略都將產(chǎn)生一定的不利影響。據(jù)估算,10%的匯率不利變化可能足以吃掉一個(gè)出口企業(yè)全部的利潤(rùn);負(fù)債率為40%的企業(yè),如果有1/4的貸款為外幣貸款,匯率不利變化10%,股本回報(bào)率約下降1.67%。
外匯期權(quán)是以外匯匯率為標(biāo)的的一種貨幣期權(quán),期權(quán)的購(gòu)買方通過(guò)支付一定期權(quán)費(fèi)即可獲得在未來(lái)某約定時(shí)間按約定價(jià)格購(gòu)買或出售約定數(shù)量標(biāo)的幣種的權(quán)利。
人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)是指外匯銀行與企業(yè)簽訂人民幣對(duì)外匯貨幣掉期合約,同時(shí)約定在近端交割日,雙方按約定匯率交換人民幣與外幣的本金,在遠(yuǎn)端交割日雙方再以相同匯率、相同金額進(jìn)行一次本金的反向交換,在此期間雙方定期向?qū)Ψ街Ц稉Q入貨幣利息的業(yè)務(wù)。這種合約意味著合約買方在未來(lái)某一特定日期可以選擇是否行使合約約定人民幣對(duì)外匯的交易權(quán)力,而根據(jù)期權(quán)種類的不同,在約定數(shù)量和價(jià)格的前提下,這種權(quán)力或是賣出人民幣、買入外匯的權(quán)力,或是賣出外匯、買入人民幣的權(quán)力,即看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。看漲期權(quán)是指期權(quán)買方在期權(quán)合約到期日可按執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買約定數(shù)量美元或其他外幣的權(quán)利,規(guī)避上漲風(fēng)險(xiǎn);而看跌期權(quán)指期權(quán)買方在期權(quán)合約到期日可按執(zhí)行價(jià)格出售約定數(shù)量美元或其他外幣的權(quán)利以規(guī)避下跌風(fēng)險(xiǎn)。
現(xiàn)在,外貿(mào)企業(yè)普遍選擇的匯率避險(xiǎn)工具還是以傳統(tǒng)的遠(yuǎn)期結(jié)售匯為主。人民幣外匯期權(quán)與遠(yuǎn)期結(jié)售匯等傳統(tǒng)的匯率避險(xiǎn)工具最大的不同在于,外匯期權(quán)到期后,客戶可以組織選擇是否繼續(xù)進(jìn)行交易,即外匯期權(quán)到期時(shí),買方可以選擇不行權(quán),從而能夠更加靈活地規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。可見(jiàn),人民幣外匯期權(quán)授予客戶的是一種權(quán)力,而遠(yuǎn)期結(jié)售匯更像是一種義務(wù)。對(duì)于外貿(mào)進(jìn)出口企業(yè)來(lái)說(shuō)人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)有以下作用:
一是為企業(yè)提供規(guī)避匯率、利率風(fēng)險(xiǎn)的工具。對(duì)于外貿(mào)進(jìn)出口企業(yè)來(lái)說(shuō)人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)有鎖定成本的優(yōu)勢(shì)。如果外貿(mào)企業(yè)經(jīng)營(yíng)、融資與收匯使用貨幣不一致,則存在利率及匯率風(fēng)險(xiǎn)。如我國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口企業(yè)生產(chǎn)過(guò)程以人民幣融資,出口銷售回款為美元,則面臨融資成本上升,美元匯率下降的風(fēng)險(xiǎn)。
二是降低外貿(mào)企業(yè)融資成本、提高資產(chǎn)收益。客戶可對(duì)已有的某項(xiàng)負(fù)債(或資產(chǎn)),進(jìn)行貨幣互換,以此降低融資成本(或提高資產(chǎn)收益),如選擇低利率貨幣進(jìn)行融資。在市場(chǎng)反向變化的時(shí)候也不影響企業(yè)收益,因?yàn)槠錂?quán)利可放棄。在中途反向平倉(cāng)時(shí)可能產(chǎn)生收益,即使出現(xiàn)損失,其損失也有限。
三是中長(zhǎng)期限套期保值。該項(xiàng)業(yè)務(wù)也不占用企業(yè)在銀行的授信額度。對(duì)于外貿(mào)進(jìn)出口企業(yè)中長(zhǎng)期的外匯付出和收匯,采用人民幣外匯掉期業(yè)務(wù)可規(guī)避中長(zhǎng)期限匯率風(fēng)險(xiǎn)。如某進(jìn)出口企業(yè)根據(jù)本企業(yè)的進(jìn)出口業(yè)務(wù)情況在六個(gè)月后有一筆購(gòu)匯或結(jié)匯的業(yè)務(wù)發(fā)生,于是購(gòu)買一份六月期的外匯期權(quán),在購(gòu)買時(shí)支付一定的期權(quán)費(fèi)并鎖定交易價(jià)格,無(wú)論到期日匯率漲跌都以鎖定的價(jià)格執(zhí)行。一種是在外幣(以美元為例)看漲的情況下,有權(quán)以行權(quán)價(jià)買美元,即購(gòu)匯期權(quán),執(zhí)行價(jià)格為6.5450,六個(gè)月后,可以按6.5450買美元;另一種則是在外幣(以美元為例)看跌的情況下,有權(quán)以行權(quán)價(jià)賣美元,即結(jié)匯期權(quán),執(zhí)行價(jià)格為6.5500,六個(gè)月后,可以按6.5500賣美元。
有時(shí)進(jìn)出口企業(yè)也會(huì)出現(xiàn)基礎(chǔ)貿(mào)易合同發(fā)生改變的情況,這時(shí)進(jìn)出口企業(yè)還可向銀行申請(qǐng)中途反向平倉(cāng),將期初購(gòu)買的期權(quán)賣回給銀行。如某進(jìn)口公司與國(guó)外出口商簽訂貿(mào)易合同,1個(gè)月后需購(gòu)買1百萬(wàn)美元用于付款,希望鎖定購(gòu)匯成本。當(dāng)前市場(chǎng)即期價(jià)格為6.5485,1個(gè)月遠(yuǎn)期購(gòu)匯價(jià)格則是6.5440。半個(gè)月后該合同取消,客戶反向平倉(cāng),對(duì)應(yīng)期限遠(yuǎn)期價(jià)格6.5500,反向平倉(cāng)即將購(gòu)匯期權(quán)賣回銀行。如果該客戶選用遠(yuǎn)期結(jié)售匯的避險(xiǎn)工具,則無(wú)論6個(gè)月后人民幣對(duì)美元是否升值,客戶都必須選擇交易,和選擇人民幣外匯期權(quán)相比較,扣除期權(quán)費(fèi)22000元,可少損失5000元。
在了解了期權(quán)業(yè)務(wù)的流程和運(yùn)用以后,企業(yè)應(yīng)該注意的是鑒于中國(guó)外匯市場(chǎng)的發(fā)展程度和現(xiàn)狀,其業(yè)務(wù)發(fā)展仍將是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程。就國(guó)家外匯管理局來(lái)說(shuō),對(duì)人民幣期權(quán)上線交易就極為謹(jǐn)慎。初期要求銀行只能辦理客戶買入外匯看漲或看跌期權(quán)業(yè)務(wù),而對(duì)辦理客戶賣出期權(quán)業(yè)務(wù)較為謹(jǐn)慎,只允許企業(yè)買入期權(quán),禁止賣出期權(quán)。同時(shí)與現(xiàn)有的遠(yuǎn)期結(jié)售匯一樣,為防止大規(guī)模的純投機(jī)交易,企業(yè)開(kāi)展期權(quán)交易必須符合實(shí)需原則,即有貿(mào)易、投資等真實(shí)交易背景。
業(yè)務(wù)成本是企業(yè)永遠(yuǎn)要放在經(jīng)營(yíng)問(wèn)題第一位的。所以在使用人民幣外匯期權(quán)時(shí)要特別注意其所產(chǎn)生的期權(quán)費(fèi),將其納入企業(yè)成本核算的一項(xiàng)開(kāi)支。
一般來(lái)說(shuō),期權(quán)費(fèi)的多少受下列因素影響:(1)期限越短,期權(quán)費(fèi)越便宜,期限越長(zhǎng),期權(quán)費(fèi)越貴;(2)約定執(zhí)行價(jià)比遠(yuǎn)期價(jià)格越差,期權(quán)費(fèi)越便宜;(3)匯率波動(dòng)越大,期權(quán)費(fèi)越貴,市場(chǎng)平靜時(shí)期權(quán)費(fèi)低;(4)人民幣升值預(yù)期下,結(jié)匯期權(quán)相對(duì)比購(gòu)匯期權(quán)貴。
另外,企業(yè)買入期權(quán)原則上享有權(quán)利,不承擔(dān)義務(wù),但若企業(yè)簽約后未按約定支付期權(quán)費(fèi),或確認(rèn)行權(quán)后未按要求交割名義本金,則構(gòu)成違約,違約損失由企業(yè)承擔(dān)。
盡管期權(quán)在國(guó)際上已經(jīng)是一個(gè)相對(duì)成熟的產(chǎn)品,但在國(guó)內(nèi)還屬于新興業(yè)務(wù),多數(shù)企業(yè)對(duì)期權(quán)了解有限,認(rèn)知度和接受度都較低。另外,期權(quán)屬于金融衍生品,風(fēng)險(xiǎn)較傳統(tǒng)產(chǎn)品相對(duì)較大,國(guó)內(nèi)進(jìn)出口企業(yè)在心理上尚需一個(gè)接受過(guò)程。所以外貿(mào)企業(yè)應(yīng)盡快指派相關(guān)人員對(duì)此進(jìn)行學(xué)習(xí)和研究,結(jié)合自身的進(jìn)出口生產(chǎn)、海外市場(chǎng)銷售等具體業(yè)務(wù)狀況制定企業(yè)的運(yùn)用方案,在有需求時(shí)能夠?yàn)槲宜谩?/p>
對(duì)外經(jīng)貿(mào)實(shí)務(wù)2011年12期