民營企業(yè)并購效果的評價方法分析

尹 明

(吉林大學(xué) 商學(xué)院，長春 130021)

民營企業(yè)并購效果的評價方法分析

尹 明

(吉林大學(xué) 商學(xué)院，長春 130021)

隨著中國證券市場的發(fā)展和民營企業(yè)實(shí)力的增強(qiáng)，民營企業(yè)并購現(xiàn)象日益增多，如何評價并購的效果引起人們的關(guān)注。分析民營企業(yè)并購的背景，從并購績效評價和并購的社會福利分析兩方面探討民營企業(yè)并購的評價方法。

民營企業(yè)；并購；績效評價；社會福利

一、企業(yè)并購的基本問題

企業(yè)并購是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中一個極其重要的現(xiàn)象，是市場經(jīng)濟(jì)高度發(fā)展的產(chǎn)物。作為一種重要的企業(yè)產(chǎn)權(quán)的資本交易形式，它不僅是企業(yè)獲取生產(chǎn)要素、擴(kuò)大生存空間的有效途徑，也體現(xiàn)了市場經(jīng)濟(jì)中優(yōu)勝劣汰的競爭法則。

1.企業(yè)并購的概念界定

企業(yè)并購是經(jīng)濟(jì)學(xué)特別是微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中的一個重要概念，也是市場經(jīng)濟(jì)條件下發(fā)生的一種組織變動形式，涉及資產(chǎn)的重組、清算和再分配。在不同的語言和法律環(huán)境下，并購具有不同的內(nèi)涵，目前國內(nèi)外對此存在著不同的解釋和爭論。企業(yè)并購是企業(yè)兼并(merger)與收購(acquisition)的總稱，將兩者結(jié)合起來使用，形成“企業(yè)并購”一詞，也就是將兼并和收購的法律意義和經(jīng)濟(jì)意義結(jié)合起來。因而對“企業(yè)并購”一詞可作如下表述:企業(yè)為獲取目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)(全部或部分)，而運(yùn)用自身可控制的資產(chǎn)(現(xiàn)金、證券及實(shí)物資產(chǎn))去購買目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)(股權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn))，并因此使目標(biāo)法人地位消失或引起控制權(quán)改變的行為。

2.企業(yè)并購的本質(zhì)

市場經(jīng)濟(jì)中企業(yè)一切經(jīng)營活動的根本動機(jī)在于利潤最大化，企業(yè)的經(jīng)營活動實(shí)際上是一個追逐利潤的過程。并購是企業(yè)的一種投資行為，如同其他經(jīng)營活動一樣，企業(yè)并購的根本動機(jī)在于利潤的最大化。從本質(zhì)上看，企業(yè)并購是資本運(yùn)營行為，是企業(yè)控制權(quán)(股權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn)的交易)的轉(zhuǎn)移。之所以并購雙方買賣企業(yè)控股權(quán)，是因?yàn)椴①忞p方對由企業(yè)控制權(quán)所代表的收益有不同的評價和預(yù)期。如果企業(yè)控制權(quán)不能相應(yīng)代表收益，或預(yù)期收益不足以彌補(bǔ)并購成本，并購將不會發(fā)生。企業(yè)控制權(quán)的典型代表是股權(quán)，其次是可以組成一個完整的生產(chǎn)或經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的實(shí)物資產(chǎn)(包括有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和人力資本)。在特定情況下，如破產(chǎn)清算或重整階段，債權(quán)也可成為企業(yè)控制權(quán)的代表。買方只有在這些權(quán)利代表企業(yè)控制權(quán)時進(jìn)行購買才形成企業(yè)并購行為。企業(yè)并購引起的直接結(jié)果就是被并購企業(yè)的法人地位消失或控制權(quán)被改變。因?yàn)椴①彿街挥型ㄟ^上述方式才能體現(xiàn)和行使控制權(quán)，也只有通過對并購企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的重新安排，才能貫徹和體現(xiàn)并購方的并購意圖、經(jīng)營思想、企業(yè)文化和經(jīng)營戰(zhàn)略，從而使并購的目標(biāo)與其效益能順利有效地實(shí)現(xiàn)。

二、民營企業(yè)并購的背景分析

2004年12月8日，聯(lián)想集團(tuán)宣布以6.8億美元現(xiàn)金以及價值6億美元的股票(總價值約合100億人民幣)收購了IBM包括Think品牌在內(nèi)的PC業(yè)務(wù)。該事件一時間成為中國乃至全球IT行業(yè)的轟動性事件。中國民營企業(yè)的國際化一時間成了一個熱得發(fā)燙的話題，尤其是在全球融資平臺上通過并購方式走國際化道路，一舉躋身世界前列，更是讓人興奮不已。然而敏銳而清醒的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者會發(fā)現(xiàn)，在國內(nèi)企業(yè)紛紛投身于全球并購的汪洋大海的背后是WTO時代越來越殘酷的市場環(huán)境和越來越激烈的生存與發(fā)展競爭。加強(qiáng)企業(yè)的憂患意識，加快產(chǎn)業(yè)重組與優(yōu)化，迅速將企業(yè)定位于全球市場，調(diào)整長期戰(zhàn)略，提高企業(yè)的核心競爭力，整合全球資源，已成為國內(nèi)企業(yè)增強(qiáng)自身實(shí)力和應(yīng)對全球化浪潮的共識，也是他們以各種方式擠入并購市場的目標(biāo)所在。

1.民營企業(yè)的發(fā)展

目前，已經(jīng)沒有人否認(rèn)民營企業(yè)在中國改革開放30多年的歷史中立下的汗馬功勞，也沒有人否認(rèn)民營經(jīng)濟(jì)在今天中國的市場地位。據(jù)專家估計(jì)，中國每天新增民營企業(yè)1500多家，民營企業(yè)注冊資本每天增加30億元。到2010年全國民營企業(yè)的投資人數(shù)將達(dá)到3000萬～4000萬人。民營企業(yè)是通過自身的努力逐步得到國家和社會承認(rèn)的。1987年10月，“十三大”報(bào)告指出:“目前全民所有制以外的其他經(jīng)濟(jì)成分，不是發(fā)展得太多了，而是還很不夠。對于城鄉(xiāng)合作經(jīng)濟(jì)、個體經(jīng)濟(jì)和私營經(jīng)濟(jì)，都要繼續(xù)鼓勵它們發(fā)展?！?997年9月，“十五大”報(bào)告則指出:“公有制為主體、多種所有制共同發(fā)展，是社會主義初級階段的一項(xiàng)基本經(jīng)濟(jì)制度”，個體和私營等“非公有制經(jīng)濟(jì)是我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的重要組成部分”。1999年3月15日，九屆人大二次會議通過的《中華人民共和國憲法修正案》第16條指出:“在法律規(guī)定范圍內(nèi)的個體經(jīng)濟(jì)、私營經(jīng)濟(jì)等非公有制經(jīng)濟(jì)，是社會主義市場經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。”到此為止，民營經(jīng)濟(jì)算是正式獲得了“體制內(nèi)”被承認(rèn)的地位，這也就意味著民營經(jīng)濟(jì)對于中國經(jīng)濟(jì)不再是一個可有可無的外部品，而是一項(xiàng)不可缺少的重要內(nèi)容。

2.民營企業(yè)的特殊地位

民營企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期多是個體經(jīng)濟(jì)，大多數(shù)在當(dāng)時從事個體經(jīng)濟(jì)的勞動者在人們眼中并不具有較高的社會地位，而且個體經(jīng)濟(jì)本身也不被認(rèn)為是光彩和榮耀的職業(yè)。這是因?yàn)槊駹I經(jīng)濟(jì)最初是作為“體制外”的經(jīng)濟(jì)成分誕生的，它是“公有制的補(bǔ)充”，是需要接受國家“行政管理、指導(dǎo)、幫助和監(jiān)督”的。所有熟悉民營企業(yè)發(fā)展的人都清楚地知道，20世紀(jì)80年代很多民營企業(yè)的第一筆資金都來得特別艱難，有的是冒著風(fēng)險通過非正常渠道獲得的，有的是通過各種社會關(guān)系東挪西湊來的，這使他們在一開始就背上了沉重的發(fā)展壓力。由于民營企業(yè)無法依靠體制內(nèi)的融資渠道，所有資源都需要依靠自身積累，因此從他們誕生的第一天起，就具有強(qiáng)烈的贏利沖動；當(dāng)民營企業(yè)發(fā)展到一定程度，規(guī)模擴(kuò)張和產(chǎn)業(yè)升級的需求使他們強(qiáng)烈地需要進(jìn)入“體制內(nèi)”，獲得與“體制內(nèi)”企業(yè)平等的市場待遇。民營企業(yè)強(qiáng)烈的原始擴(kuò)張沖動由此而來，因?yàn)槿绻軌蛐纬蓺夂颉⑿纬梢?guī)模而達(dá)到一定的經(jīng)濟(jì)能力，也就有了敲開體制大門的“敲門磚”。

但是，“體制內(nèi)”的身份也不意味著民營企業(yè)能獲得與國有企業(yè)相同的待遇，同一體制下的國有企業(yè)和民營企業(yè)面對中國國內(nèi)銀行信貸市場和資本市場時，它們的融資結(jié)構(gòu)和融資能力也是不一樣的。民營企業(yè)發(fā)展到一定時期，必然遭遇資金瓶頸，而民營企業(yè)缺乏融資途徑，在這一點(diǎn)上民營企業(yè)與國有企業(yè)并不享有對等的待遇。長期受到資金供應(yīng)困擾的民營企業(yè)往往更具有規(guī)模擴(kuò)張和資本經(jīng)營的內(nèi)在動力，一旦條件具備，它們往往能夠表現(xiàn)出高昂的投資熱情。

三、民營企業(yè)并購的評價

民營企業(yè)自身的優(yōu)勢條件、國家政策的支持和改革開放的時代機(jī)遇，為民營經(jīng)濟(jì)從原始的產(chǎn)業(yè)經(jīng)營走向資本經(jīng)營，通過資本市場實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造了條件。中國的民營企業(yè)多數(shù)成長于小農(nóng)經(jīng)濟(jì)和封建經(jīng)濟(jì)的土壤之中，起步于家庭工廠作坊，實(shí)行家族式的經(jīng)營管理。在傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)經(jīng)營理念下，資本積累主要依賴企業(yè)的自我積累，使得企業(yè)的積累速度比較慢，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一。隨著資本市場發(fā)展的不斷深入，中國的企業(yè)和企業(yè)家們對資本經(jīng)營概念的認(rèn)識逐漸深入。資本經(jīng)營是通過市場上的資本流動，隨時調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)化配置，使企業(yè)的積累速度加快，與產(chǎn)業(yè)經(jīng)營實(shí)現(xiàn)動態(tài)的互補(bǔ)過程，使資產(chǎn)增值、利潤最大化。

從產(chǎn)業(yè)經(jīng)營躍升到資本經(jīng)營階段，民營企業(yè)為自身擴(kuò)張規(guī)模沖動找到了一個很好的出口，處于資本市場上的企業(yè)，發(fā)現(xiàn)自己置身于一個更大的資源選擇范圍之內(nèi)。在這個更廣闊的市場空間里，民營企業(yè)可以通過參股、控股、股權(quán)置換、收購、兼并及合并等方式對資源進(jìn)行優(yōu)化重組，充分發(fā)揮資本經(jīng)營的優(yōu)勢，實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)大和產(chǎn)業(yè)升級。

資本經(jīng)營對于民營企業(yè)還存在產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和管理體制上的意義。由于民營企業(yè)是由私營企業(yè)發(fā)展而來的，家族式的管理方式是許多民營企業(yè)的必經(jīng)之路。但是家族式企業(yè)管理方式存在諸多弊端和問題，家族企業(yè)普遍存在的“裙帶關(guān)系”“人情大于制度”“人才和財(cái)產(chǎn)封閉”等狀況會給企業(yè)的深入發(fā)展帶來管理機(jī)制上的種種問題。通過資本經(jīng)營實(shí)現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，有助于民營企業(yè)家走出家族式管理的困境，不僅能實(shí)現(xiàn)資金瓶頸的突破，更重要的是，企業(yè)能夠順利實(shí)現(xiàn)從“私營”到“民營”、從“家族式”到“公眾式”、從“封閉式”到“開放式”的突破，為企業(yè)的長期增長提供制度上的保證。因?yàn)橘Y本經(jīng)營之于民營企業(yè)的重大意義，其又被稱為民營企業(yè)的二次創(chuàng)業(yè)，是傳統(tǒng)私營經(jīng)濟(jì)向現(xiàn)代企業(yè)制度過渡的重要途徑，是民營企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營方式轉(zhuǎn)化的通道。

舉起了資本經(jīng)營這面大旗的民營企業(yè)，不約而同地發(fā)現(xiàn)并購是一個非常好的資本經(jīng)營工具。毋庸置疑，盡管并購并非資本經(jīng)營的唯一途徑，卻是資本經(jīng)營一個極其重要的組成部分。然而如果考察企業(yè)的各種資本經(jīng)營活動，就會發(fā)現(xiàn)并購其實(shí)是一項(xiàng)風(fēng)險很高的資本經(jīng)營活動。有資料顯示，企業(yè)并購活動成功率還不到40%，也就是說只有不到40%的并購活動能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來預(yù)期的增值效果。但是近年來并購活動，尤其是民營企業(yè)在新的市場機(jī)會和發(fā)展機(jī)遇面前，在并購市場上所表現(xiàn)出來的活躍程度，不得不讓人們對還顯幼稚的民營企業(yè)控制并購風(fēng)險的能力捏一把汗，不得不讓人們深切關(guān)注它們從制定并購戰(zhàn)略到實(shí)施并購，再到內(nèi)部整合的全過程。民營企業(yè)的活力源泉和比較優(yōu)勢在于其清晰明確的產(chǎn)權(quán)歸屬。民營企業(yè)主對企業(yè)享有所有權(quán)，在市場競爭中，決策自主、風(fēng)險自擔(dān)。民營企業(yè)是國內(nèi)企業(yè)中對市場嗅覺最敏感、經(jīng)營管理方式最靈活的一族。如今的舞臺已經(jīng)比以往寬了上百倍，以往束縛手腳的樊籬也已經(jīng)不復(fù)存在，而這正是民營企業(yè)大展拳腳的好時機(jī)。

企業(yè)并購是重要的理論問題，更是重要的實(shí)踐問題。并購使得各國、各地區(qū)、各產(chǎn)業(yè)的市場集中度有了很大程度的提高，出現(xiàn)了許多巨型的跨國公司和大型企業(yè)，對一國和一個地區(qū)的經(jīng)濟(jì)起到了巨大的推動作用。然而，從現(xiàn)實(shí)情況看，許多企業(yè)的并購并沒有達(dá)到預(yù)期的效果，許多強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的企業(yè)也未取得令人滿意的結(jié)果，許多企業(yè)甚至又走上了解體的道路。這種狀況已經(jīng)引起人們的廣泛關(guān)注，已經(jīng)取得的共識是：并購后的整合成功與否是并購成功的關(guān)鍵所在。

1.并購績效評價

對民營企業(yè)并購績效進(jìn)行評價的指標(biāo)體系可分為3個部分。

(1)對目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)效益評價。①投資回收率。該指標(biāo)是指并購公司兼并目標(biāo)公司后取得的年凈收入的增加額與兼并投資之比。②剩余收益。該指標(biāo)是指目標(biāo)公司的營業(yè)利潤超過預(yù)期最低收益的部分，這個預(yù)期收益是根據(jù)對目標(biāo)公司的投資占用額和并購公司管理部門確定的預(yù)期最低投資報(bào)酬率確定的。③經(jīng)濟(jì)增加值。該指標(biāo)用于測定公司在單一年份中所創(chuàng)造的貨幣經(jīng)濟(jì)價值。④市場增加值。該指標(biāo)以未來預(yù)期現(xiàn)金流量為計(jì)算依據(jù)，反映出市場對公司整個未來經(jīng)營收益的預(yù)期，適用于評價公司中長期資本增加能力。

(2)對并購后集團(tuán)公司的財(cái)務(wù)效益評價。對于并購后集團(tuán)公司可以從成本、收益兩方面全面地考察并購績效，既可以為本次并購活動提供階段性的評價依據(jù)，也可以為日后的并購操作留下參考資料。在民營企業(yè)并購過程中，并購成本主要來自3個方面：并購實(shí)施前的準(zhǔn)備成本、對目標(biāo)公司的購買成本和并購后的整合成本。還有兩種成本也需要考慮：一個是退出成本，一個是機(jī)會成本。民營企業(yè)并購的收益主要包括以下幾個方面：獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)的收益，企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)是由生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個層次組成的；合理避稅的收益；尋找機(jī)會分散風(fēng)險的收益。

(3)非財(cái)務(wù)效益評價。民營企業(yè)并購的非財(cái)務(wù)效益評價應(yīng)著手于微觀和宏觀兩方面，具體從以下幾方面考慮：并購是否達(dá)到合理的規(guī)模經(jīng)濟(jì)；并購是否實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)關(guān)系變革；并購是否協(xié)調(diào)了企業(yè)之間的關(guān)系；并購是否有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整；并購是否實(shí)現(xiàn)市場優(yōu)勢效應(yīng)。

2.并購的社會福利分析

民營企業(yè)并購是市場經(jīng)濟(jì)中一項(xiàng)重要的經(jīng)濟(jì)活動。迄今為止，主要資本主義國家已經(jīng)歷了5次大的并購浪潮，而且一浪高過一浪。企業(yè)并購在我國也從無到有，呈不斷擴(kuò)大之勢，并且近幾年已進(jìn)入高潮。企業(yè)并購越來越多地引起人們的關(guān)注，筆者從社會福利的角度揭示企業(yè)并購優(yōu)化資源和增進(jìn)社會福利的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

(1)社會福利的衡量標(biāo)準(zhǔn)。衡量一種經(jīng)濟(jì)活動對社會福利的提高通常可以采用兩個標(biāo)準(zhǔn)。一是帕累托標(biāo)準(zhǔn)，即在不降低任何人的福利前提下，某種經(jīng)濟(jì)變動還可以增進(jìn)另外一些人的福利，則為帕累托改進(jìn)，也就是增加了社會福利。二是社會凈剩余標(biāo)準(zhǔn)，即一種經(jīng)濟(jì)變動若使得社會剩余(通常是生產(chǎn)者與消費(fèi)者剩余之和)增加，則是增加了社會福利。帕累托標(biāo)準(zhǔn)在理論上為人們衡量福利變化提供了一個嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)，然而，這個標(biāo)準(zhǔn)過于苛刻，現(xiàn)實(shí)中也極難達(dá)到。而社會凈剩余標(biāo)準(zhǔn)綜合考慮參與經(jīng)濟(jì)活動的人的福利損益，以凈社會福利來考察福利變化，擺脫了帕累托標(biāo)準(zhǔn)過于苛刻的條件，分析現(xiàn)實(shí)問題也有相當(dāng)?shù)恼f服力。

按照新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，企業(yè)并購會造成某個企業(yè)市場勢力增大，競爭減弱，從而有助于產(chǎn)生一種壟斷。壟斷是一種表示單個力量獨(dú)占或支配的市場結(jié)構(gòu)，它是競爭的對立形態(tài)，會造成社會福利的凈損失。[1]按照新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，必然會得出企業(yè)并購由于增強(qiáng)壟斷而減少社會福利的結(jié)論。然而，事實(shí)并非如此，原因在于：一方面新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)把企業(yè)當(dāng)做一個純生產(chǎn)函數(shù)，而沒有考慮到企業(yè)是一個組織體，在不同條件下具有不同的組織績效；另一方面，新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)完全競爭市場是一個無摩擦、無交易成本、信息充分而暢通的市場。如果放開這些假設(shè)，就會發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購因規(guī)模經(jīng)濟(jì)、降低交易成本、推進(jìn)技術(shù)進(jìn)步等效率優(yōu)勢，在一定程度上可以優(yōu)化資源配置，增進(jìn)社會福利。

(2)企業(yè)并購帶來產(chǎn)品價格上升的模型分析(威廉森模型)。威廉森模型應(yīng)用了新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的局部均衡理論，在繼承哈伯格的壟斷福利損失分析原理的基礎(chǔ)上[2]，結(jié)合并購后形成壟斷對價格上升的影響和并購的效率優(yōu)勢，對企業(yè)并購的社會福利效應(yīng)及對資源配置的作用進(jìn)行分析?，F(xiàn)借助圖1和圖2來說明其原理。圖1和圖2中，DD1為產(chǎn)品的需求曲線，為分析方便假定為直線，C1表示并購前的平均成本和邊際成本，為便于說明，此處假設(shè)平均成本和邊際成本為常數(shù)且相等，C2表示并購企業(yè)的成本水平，P1表示并購前產(chǎn)品的價格，P2表示并購后產(chǎn)品的價格，且P2>P1。

圖1 并購前沒有市場勢力情況

圖2 并購前已經(jīng)存在市場勢力情況

假定并購由于效率優(yōu)勢降低了成本，由原來的C1降至C2，同時也帶來壟斷，并引起產(chǎn)品價格上升，由P1升至P2。圖1和圖2分別說明兩種不同的情況。圖1表示企業(yè)并購前沒有市場壟斷力的情況，并購前的價格等于平均成本和邊際成本；圖2表示并購前存在市場勢力的情況，即P1>C1。市場勢力度用K表示，K=P1/C1，且K>1。圖中陰影部分面積A2表示并購帶來的福利收益，陰影部分面積A1表示并購導(dǎo)致的福利損失，其中已扣除福利增減相抵部分。因此，社會凈福利變化ΔW=A2-A1。要使企業(yè)并購增進(jìn)社會福利必須使凈福利變化為正，即A2-A1>0。

對于并購前沒有市場勢力的情況，根據(jù)圖1可以得出

(1)

A2=(C1-C2)Q2=ΔCQ2

(2)

則增進(jìn)社會福利的條件為

(3)

設(shè)需求彈性為

(4)

將式(4)代入式(3)，當(dāng)A2>A1時，則

(5)

當(dāng)不存在市場勢力時，P1=C1，式(5)變?yōu)?/p>

(6)

當(dāng)并購前存在市場勢力時，即P1>C1，則根據(jù)圖2有

(7)

A2=(C1-C2)Q2

(8)

A2-A1=(C1-C2)Q2-

(9)

由于K=P1/C1，則式(9)可以轉(zhuǎn)化為下式：

(10)

如果并購前存在市場勢力，只要滿足式(10)的條件，如果并購前不存在市場勢力，只要滿足式(6)的條件，那么并購就可增進(jìn)社會福利。這說明只要并購的效率優(yōu)勢使成本降低到一定的程度，即使并購增加了壟斷程度，價格上升，并購仍會增進(jìn)社會福利，優(yōu)化資源配置。對比式(6)與式(10)，由于K>1，即使并購前存在一定的市場勢力，即價格高于平均成本和邊際成本，并購增進(jìn)社會福利所要求的成本下降幅度也大于并購前不存在市場勢力的情況。

若令式(6)和式(10)為0，這時獲得的成本節(jié)約與并購帶來的價格上升對福利的影響剛好抵消，即為抵消并購負(fù)影響所必需的成本節(jié)約率。表1是威廉姆森列出的若干成本節(jié)約率。例如，當(dāng)需求彈性為1，并購使價格上漲10%時，只要并購的效率優(yōu)勢使得成本下降0.55%，即可抵消價格上升對福利損失的影響。

表1 抵消并購的價格影響所必需的成本節(jié)約率 %

(3)企業(yè)并購帶來產(chǎn)品價格下降的并購方式。以上只分析了并購由于導(dǎo)致壟斷而帶來價格上升時對福利的影響，并得出在一定的效率優(yōu)勢條件下，并購會增進(jìn)社會福利的結(jié)論。實(shí)際上，并不是所有的并購活動都必然帶來其產(chǎn)品價格的上升，很多情況下，并購不但不會導(dǎo)致價格上升，反而會使得產(chǎn)品價格下降。通過對并購帶來價格下降的情況所作的一般分析可知，不論并購前是否存在市場壟斷的情況，只要并購時的價格下降，并購就會增進(jìn)社會福利，如果價格降至新的成本水平處，則達(dá)到最優(yōu)效率點(diǎn)，社會福利將達(dá)到最大。

現(xiàn)實(shí)中，以下3種情況下并購可能帶來價格下降，即縱向并購、產(chǎn)品需求彈性很大且有眾多替代品的并購和混合并購?？v向并購即優(yōu)勢企業(yè)將與本企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營緊密相關(guān)的處于上游或下游生產(chǎn)或經(jīng)營的企業(yè)合并過來，以形成縱向生產(chǎn)一體化。一般來說縱向并購雙方對彼此的情況比較熟悉，有利于并購后的相互融合?？v向并購?fù)軌蚴共①忞p方獲得自然的協(xié)同效應(yīng)，主要表現(xiàn)在:使購買方獲得穩(wěn)定的原料來源，使供應(yīng)方獲得穩(wěn)定的銷售渠道，從而降低了交易成本；通過擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，節(jié)約通用的設(shè)備費(fèi)用等；可以加強(qiáng)生產(chǎn)過程中各環(huán)節(jié)的配合，提高協(xié)作化生產(chǎn)的效率；可以加速生產(chǎn)流程，縮短生產(chǎn)周期，節(jié)約運(yùn)輸、倉儲、資源和能源等?？v向并購在獲得巨大的效率優(yōu)勢從而大大降低成本的同時，卻不會像卡特爾那樣控制產(chǎn)量，操縱市場價格，因而縱向并購后產(chǎn)品價格的下降是極有可能的。產(chǎn)品需求很大且市場中有眾多替代品時，企業(yè)并購后不會顯著地增強(qiáng)市場勢力，同時卻會由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)等協(xié)同效應(yīng)降低其成本，因而，此種情況的企業(yè)并購也很有可能使價格下降。混合并購是指生產(chǎn)經(jīng)營彼此沒有關(guān)聯(lián)的企業(yè)之間的并購，并購的目的是更大程度地利用自己的某種優(yōu)勢或降低單一生產(chǎn)經(jīng)營的風(fēng)險。顯而易見，混合并購對市場勢力不存在影響，同時卻可以利用財(cái)務(wù)、技術(shù)及管理等方面的協(xié)同效應(yīng)降低成本，因而混合并購后的企業(yè)產(chǎn)品價格下降也是極有可能的。

隨著我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，民營企業(yè)并購重組已成為國家經(jīng)濟(jì)活動的一個亮點(diǎn)，民營企業(yè)參與并購重組已經(jīng)成為民營企業(yè)盡快發(fā)展壯大、增強(qiáng)自身競爭力的一條捷徑。

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Analysisonevaluationmethodofprivateenterprises'M&Aefficiency

YIN Ming

(Business School, Jilin Univ., Changchun 130021, China)

With the development of Chinese stock market and the strengthening of private enterprises, the phenomenon of private enterprises' M&A has been emerging continuously. Therefore, a lot of people pay their attention to the question how to measure the efficiency of M&A. The paper analyzed the background of private enterprises' M&A, and discussed the evaluation method of private enterprises' M&A from two aspects, i.e. performance evaluation and social welfare analysis of M&A.

private enterprises; M&A; performance evaluation; social welfare

1671-7041(2010)04-0042-05

F271

A*

2010-03-12

尹 明(1982-)，女，長春人，博士研究生