公司治理:基于利益相關(guān)者價(jià)值最大化的思考

方長(zhǎng)豐

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué),遼寧大連 116025)

公司治理:基于利益相關(guān)者價(jià)值最大化的思考

方長(zhǎng)豐

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué),遼寧大連 116025)

通過(guò)比較分析股東價(jià)值最大化和利益相關(guān)者價(jià)值最大化兩種目標(biāo)的理論基礎(chǔ),提出應(yīng)把利益相關(guān)者價(jià)值最大化作為現(xiàn)代公司治理的目標(biāo)。在將利益相關(guān)者限定為股東、經(jīng)營(yíng)者和債權(quán)人的基礎(chǔ)上提出了利益相關(guān)者價(jià)值最大化的經(jīng)濟(jì)模型,并分析了利益相關(guān)者之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)系,進(jìn)而分別從債權(quán)人的角度和股東與經(jīng)營(yíng)者作為利益共同體的角度對(duì)公司治理的內(nèi)容進(jìn)行了初步探討。

公司治理;利益相關(guān)者;剩余索取權(quán);薪酬制度

公司治理,又稱(chēng)為法人治理結(jié)構(gòu),是現(xiàn)代企業(yè)制度中最重要的組織架構(gòu)。上世紀(jì) 90年代以來(lái),公司治理在發(fā)達(dá)國(guó)家成為一個(gè)人們持續(xù)關(guān)注的問(wèn)題;亞洲金融危機(jī)之后,公司治理改革成為東亞國(guó)家和地區(qū)的熱門(mén)話題和首要任務(wù)。2008年席卷全球的金融危機(jī),再次引起了人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理及公司治理的思考。筆者擬從利益相關(guān)者價(jià)值最大化的角度來(lái)探討公司治理的目標(biāo)、實(shí)現(xiàn)機(jī)制和公司治理的核心內(nèi)容。

一、公司治理的目標(biāo)

契約理論認(rèn)為,企業(yè)是一系列契約的集合,這些契約關(guān)系涉及物質(zhì)資本所有者和人力資本所有者。公司治理就是這樣一種處理企業(yè)各種契約關(guān)系的一種制度[1]。關(guān)于這種制度安排的目標(biāo),存在股東價(jià)值最大化和相關(guān)者利益最大化兩種觀點(diǎn)。

1、股東價(jià)值最大化的基本觀點(diǎn)

股東價(jià)值最大化遵循的是“資本雇傭勞動(dòng)”的邏輯,認(rèn)為物質(zhì)資本的提供者股東完全擁有企業(yè)所有權(quán)[2]。公司治理的重心是調(diào)整股東與經(jīng)營(yíng)者的關(guān)系。其理論基礎(chǔ)體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面:

(1)物質(zhì)資本的稀缺性和專(zhuān)用性

在工業(yè)經(jīng)濟(jì)時(shí)代,股東提供的物質(zhì)資本具有相對(duì)稀缺性和專(zhuān)用性,而人力資本對(duì)企業(yè)財(cái)富的創(chuàng)造、經(jīng)濟(jì)的發(fā)展及社會(huì)貢獻(xiàn)的作用不太明顯,專(zhuān)用性也相對(duì)較弱。這就使得物質(zhì)資本所有者在企業(yè)的權(quán)利博弈中處于有利的地位。因此,股東價(jià)值最大化在工業(yè)經(jīng)濟(jì)時(shí)代是比較合適的[3]。目前,在發(fā)展中國(guó)家,勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)大多成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè),吸引投資、擴(kuò)大就業(yè)更是經(jīng)濟(jì)發(fā)展中需要解決的核心問(wèn)題,物質(zhì)資本的稀缺性和專(zhuān)用性就顯得更為突出。

(2)債權(quán)人轉(zhuǎn)讓的只是財(cái)務(wù)資源的使用權(quán)

債權(quán)具有到期還本付息的請(qǐng)求權(quán),因此,同樣作為物質(zhì)資本提供者的債權(quán)人,其讓渡的僅僅是財(cái)務(wù)資源有限時(shí)期的使用權(quán)。而股東出資后便不能抽回出資,需以其出資額或持有的股份對(duì)公司債務(wù)承擔(dān)責(zé)任,因此,股東便當(dāng)仁不讓地成為企業(yè)所有者。作為所有者對(duì)公司的治理,其目標(biāo)當(dāng)然是其自身價(jià)值的最大化。

2、相關(guān)者利益最大化的基本觀點(diǎn)

20世紀(jì) 70年代后,以布萊爾(Blair)為代表的經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了利益相關(guān)者理論,認(rèn)為公司治理的目標(biāo)不應(yīng)局限于股東利益最大化,公司的發(fā)展離不開(kāi)各種利益相關(guān)者。利益相關(guān)者是指已經(jīng)為公司貢獻(xiàn)了關(guān)系專(zhuān)用性資產(chǎn)的人或集團(tuán)。關(guān)系專(zhuān)用性資產(chǎn)是指其價(jià)值依賴于公司價(jià)值的那部分資產(chǎn),這部分資產(chǎn)一旦改作他用,其價(jià)值就會(huì)降低。因此,投入公司的這部分資產(chǎn)是處于風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)的。為激勵(lì)專(zhuān)用性資產(chǎn)進(jìn)入公司,需要給予其投入者一定的監(jiān)控權(quán),以保障其自身的利益。并不是只有股東投入的股本才是專(zhuān)用性資產(chǎn),債權(quán)人、經(jīng)營(yíng)者甚至是消費(fèi)者和供應(yīng)商投入的資產(chǎn)都可能是關(guān)系專(zhuān)用性的。由于這些利益相關(guān)者對(duì)公司的績(jī)效都做出了貢獻(xiàn),那么公司理所當(dāng)然要為利益相關(guān)者服務(wù),而不僅僅只為股東服務(wù)。

基于利益相關(guān)者理論,相關(guān)者利益最大化遵循的是剩余索取權(quán)應(yīng)由利益相關(guān)者掌握的邏輯,認(rèn)為公司是利益相關(guān)者相互之間締約的“契約網(wǎng)”,各利益相關(guān)者或投入了物質(zhì)資本或投入了人力資本,目的是獲取單個(gè)產(chǎn)權(quán)主體無(wú)法獲得的合作利益,所以剩余索取權(quán)應(yīng)由利益相關(guān)者共同分享。

綜合以上分析,正是由于遵循股價(jià)東價(jià)值最大化,鼓勵(lì)了社會(huì)投資,擴(kuò)大了就業(yè),促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。而隨著科學(xué)技術(shù)的不斷進(jìn)步和社會(huì)分工的不斷細(xì)化,僅關(guān)注股本的專(zhuān)用性而忽略債務(wù)的專(zhuān)用性、僅關(guān)注物質(zhì)資本的專(zhuān)用性而忽略了人力資本的專(zhuān)用性已不合時(shí)宜,利益相關(guān)者價(jià)值最大化已成為順應(yīng)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)文明發(fā)展的新的價(jià)值選擇。

二、利益相關(guān)者價(jià)值最大化的經(jīng)濟(jì)模型

遵循利益相關(guān)者價(jià)值最大化的目標(biāo),利益相關(guān)者的范圍就成為需要思考的一個(gè)重要問(wèn)題。筆者認(rèn)為利益相關(guān)者應(yīng)嚴(yán)格限定在提供專(zhuān)用性資本的范圍,包括人力資本和物質(zhì)資本,因?yàn)閿U(kuò)大利益相關(guān)者的范圍,將使得利益相關(guān)者的利益無(wú)法衡量,利益相關(guān)者價(jià)值最大化將導(dǎo)致嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)[4]。

為此,筆者將利益相關(guān)者限定為股東、債權(quán)人和經(jīng)營(yíng)者,其中股東包括可轉(zhuǎn)換債券的持有人,其原因在于可轉(zhuǎn)換債券持有人在價(jià)值最大化上與股東的利益是一致的;債權(quán)人包括借款人、供應(yīng)商、消費(fèi)者以及從公司取得固定薪酬的經(jīng)營(yíng)者(其他經(jīng)營(yíng)者薪酬中屬于固定薪酬的部分也視為債權(quán));經(jīng)營(yíng)者是指公司的管理者和員工,經(jīng)營(yíng)者的利益包括固定薪酬和與公司剩余索取權(quán)相關(guān)的收益兩部分。出于討論的需要,筆者進(jìn)一步將經(jīng)營(yíng)者的利益限定為經(jīng)營(yíng)者薪酬中與剩余索取權(quán)相關(guān)的部分,而將固定薪酬視同經(jīng)營(yíng)者享有的債權(quán)。

假設(shè)在一個(gè)永續(xù)經(jīng)營(yíng)的公司,Vt表示利益相關(guān)者利益的價(jià)值,Vs表示股東利益的價(jià)值,Vd表示債權(quán)人利益的價(jià)值,即包括借款人、供應(yīng)商、消費(fèi)者以及享有固定薪酬的經(jīng)營(yíng)者等債權(quán)人整體對(duì)公司享有利益的價(jià)值,Ve表示經(jīng)營(yíng)者利益的價(jià)值,即經(jīng)營(yíng)者享有的與剩余索取權(quán)相關(guān)的利益的價(jià)值;假設(shè)公司未來(lái)各年的期望銷(xiāo)售收入為 St,期望費(fèi)用之和為 Ct,股東分配剩余索取權(quán)的比例為 k%,經(jīng)營(yíng)者分配剩余索取權(quán)的比例為 1-k%,D代表債務(wù)金額,R為債務(wù)的平均利率①,n為債務(wù)的平均期限,Rs為與股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)的折現(xiàn)率,Rd為與債務(wù)投資風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)的折現(xiàn)率,假設(shè)公司的債務(wù)均為到期一次性還本付息,則利益相關(guān)者利益的價(jià)值可以表達(dá)為下式:

從上式可以看出,利益相關(guān)者價(jià)值等于剩余索取權(quán)價(jià)值和債權(quán)價(jià)值之和。在不考慮股東和經(jīng)營(yíng)者之間利益分配的前提下,股東和經(jīng)營(yíng)者在利益最大化上是一致的,體現(xiàn)為剩余索取權(quán)價(jià)值的最大化。因此,利益相關(guān)者價(jià)值最大化就體現(xiàn)在作為利益共同體的股東和經(jīng)營(yíng)者與債權(quán)人之間的協(xié)同效應(yīng)的最大化。而股東和經(jīng)營(yíng)者之間關(guān)于剩余索取權(quán)的分配又將會(huì)影響到剩余索取權(quán)價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)。由此,利益相關(guān)者價(jià)值最大化主要涉及到兩個(gè)方面的問(wèn)題:一是股東和經(jīng)營(yíng)者作為利益共同體與債權(quán)人之間的利益協(xié)調(diào)問(wèn)題;二是股東和經(jīng)營(yíng)者之間關(guān)于剩余索取權(quán)的分配問(wèn)題。

三、利益相關(guān)者之間的利益關(guān)系

1、股東和經(jīng)營(yíng)者作為利益共同體與債權(quán)人之間的博弈關(guān)系

股東和經(jīng)營(yíng)者(主要為管理者)作為利益共同體為實(shí)現(xiàn)剩余索取權(quán)價(jià)值最大化,有可能會(huì)侵害債權(quán)人利益,主要表現(xiàn)為股東和管理者合謀,以較低成本獲得債務(wù)融資②,然后投資高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目,以追求較高的投資回報(bào),從而增加了債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)而使債權(quán)的價(jià)值下降。

根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型理論,假設(shè)投資者為風(fēng)險(xiǎn)中性,投資的必要收益率隨著投資風(fēng)險(xiǎn)的增加而同比例增加。因此,期望剩余索取權(quán)也會(huì)隨著投資風(fēng)險(xiǎn)的增加而增加,但公司的剩余索取權(quán)是客觀存在,不會(huì)隨投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好而發(fā)生改變,其增加的幅度會(huì)隨著風(fēng)險(xiǎn)的增加而逐步下降。

進(jìn)一步假定,除了項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)因素以外,其他因素均不變,令σ代表項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù),V rt為第t期的期望剩余索取權(quán)價(jià)值,V r為未來(lái)各期剩余索取權(quán)現(xiàn)值之和。

則,V r和σ以及Vd和σ的函數(shù)關(guān)系如下圖:

如上圖,理論上存在σ1使得:V t=Vs+Vd+Ve=V r+Vd=g(σ)+φ(σ)達(dá)到最大化③。

由此可見(jiàn),在其他因素不變的情況下,公司投資的項(xiàng)目存在一個(gè)合理的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù),以使公司利益相關(guān)者價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化。但在借款利率確定后,債權(quán)人會(huì)希望降低投資的風(fēng)險(xiǎn)以實(shí)現(xiàn)債權(quán)的升值;股東和管理者會(huì)希望投資到風(fēng)險(xiǎn)更大、期望收益也更高的項(xiàng)目,以增加剩余索取權(quán)的價(jià)值。因此,σ1的確定將是股東和管理者與債權(quán)人博弈的過(guò)程,債權(quán)參與公司治理也成為公司治理的應(yīng)有之義。

2、股東和經(jīng)營(yíng)者之間的利益分配關(guān)系

股東和經(jīng)營(yíng)者作為利益共同體,其目標(biāo)是為實(shí)現(xiàn)剩余索取權(quán)價(jià)值最大化。基于股東和經(jīng)營(yíng)者是所有者和經(jīng)營(yíng)者之間的委托代理關(guān)系,在物質(zhì)資本專(zhuān)用性和人力資本的專(zhuān)用性同等重要的前提下,股東和經(jīng)營(yíng)者之間對(duì)剩余索取權(quán)的分配將會(huì)對(duì)剩余索取權(quán)價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)產(chǎn)生重要影響。

根據(jù)公式 1,剩余索取權(quán)價(jià)值最大化體現(xiàn)在收入現(xiàn)值的最大化和成本費(fèi)用現(xiàn)值的最小化。由于公司的收入和費(fèi)用與經(jīng)營(yíng)者的努力程度和在職消費(fèi)以及股東的再投資力度和監(jiān)督力度均緊密相關(guān),而股東和經(jīng)營(yíng)者的行為均受其對(duì)剩余索取權(quán)分配比例K的密切影響,假定在其他條件一定的前提下,令:

其中k表示股東分取剩余索取權(quán)的比例;S表示公司未來(lái)各期收入的現(xiàn)值之和;O表示公司未來(lái)各期成本費(fèi)用的現(xiàn)值之和。

假設(shè)初始k=1,隨著k的下降,即股東的分配比例減少,經(jīng)營(yíng)者的分配比例上升,經(jīng)營(yíng)者工作努力程度將會(huì)增加,同時(shí)會(huì)減少在職消費(fèi),則會(huì)使S上升,O下降,從而使V r增加。但經(jīng)營(yíng)者的效用隨著其分配比例的上升而下降,當(dāng)k下降到一定的比例后,經(jīng)營(yíng)者的努力程度將不會(huì)隨著k的進(jìn)一步下降而得到顯著增加,同時(shí)在職消費(fèi)也不會(huì)得到顯著減少。同時(shí)隨著股東分配比例的下降,股東再投資的熱情減少,同時(shí)對(duì)公司的監(jiān)控程度下降,這將會(huì)導(dǎo)致S下降,O上升,從而導(dǎo)致V r的下降。因此,V r與k的函數(shù)關(guān)系如下圖:

如上圖,理論上存在一個(gè)合適的分配比例k0,當(dāng)k=k0時(shí),V r達(dá)到最大化。

四、公司治理的內(nèi)容

1、基于債權(quán)人視角的公司治理

債權(quán)人的存在使得公司股東和經(jīng)營(yíng)者享有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和投資信息方面的便利,占據(jù)了優(yōu)勢(shì)地位的股東和經(jīng)營(yíng)者有條件損害債權(quán)人的權(quán)益。因此,保護(hù)債權(quán)人利益不受侵害成為債權(quán)人參與公司治理的主要目的。尤其在公司發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)清償時(shí),債權(quán)人不僅能夠監(jiān)督公司的經(jīng)營(yíng),甚至直接獲得了公司控制權(quán)。

如上文所述,債權(quán)人利益Vd可以表示為:

因此,對(duì)債權(quán)人的保護(hù)主要是保證與債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的必要報(bào)酬率 Rd之和債務(wù)利率 R之間不發(fā)生顯著偏離,如果 Rd>R,將會(huì)導(dǎo)致債權(quán)價(jià)值低于其面值。保證這兩者的一致性,在一定程度上屬于一個(gè)技術(shù)問(wèn)題,其技術(shù)性主要表現(xiàn)在如下兩個(gè)方面:其一、債務(wù)的準(zhǔn)確定價(jià);其二、完善的債務(wù)契約。前者表現(xiàn)為通過(guò)雙方的博弈,將債務(wù)的利率決定在與風(fēng)險(xiǎn)σ1相對(duì)應(yīng)的必要報(bào)酬率附近;后者表現(xiàn)為通過(guò)完善的契約來(lái)對(duì)股東和經(jīng)營(yíng)者地行為進(jìn)行約束。而公司治理的內(nèi)容主要為建立有效的風(fēng)險(xiǎn)管理制度和合理的債權(quán)人監(jiān)督制度,在保證債權(quán)人能夠獲得準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)信息的同時(shí),對(duì)股東和經(jīng)營(yíng)者違背債權(quán)契約的行為能夠進(jìn)行有效的監(jiān)督。

除保護(hù)債權(quán)人利益之外,債權(quán)人的存在對(duì)公司治理還會(huì)產(chǎn)生更重要影響,其作用機(jī)制表現(xiàn)在如下兩方面:

(1)負(fù)債本身的激勵(lì)約束機(jī)制。一方面,經(jīng)營(yíng)者的剩余索取權(quán)隨舉債的增加而增加,這就激發(fā)了經(jīng)營(yíng)者的內(nèi)在積極性,使經(jīng)營(yíng)者利益與股東利益趨于一致;另一方面,負(fù)債的還本付息壓力,可以減少可支配的自由現(xiàn)金流量,從而抑制那些有利于營(yíng)造經(jīng)理帝國(guó)卻不利于企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的過(guò)度投資和經(jīng)營(yíng)者用于享受個(gè)人私利的自由現(xiàn)金。

(2)相機(jī)治理和破產(chǎn)程序。相機(jī)治理即控制權(quán)的轉(zhuǎn)移,是指當(dāng)企業(yè)無(wú)力償債時(shí),剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)便由股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人,債權(quán)人可以通過(guò)清算或者重組來(lái)保護(hù)自身利益。而無(wú)論清算還是重組,經(jīng)營(yíng)者的位置都將受到威脅。因而債務(wù)成為一種無(wú)形的擔(dān)保機(jī)制,對(duì)經(jīng)營(yíng)者形成了“硬約束”。

2、基于股東和經(jīng)營(yíng)者視角的公司治理

股東和經(jīng)營(yíng)者對(duì)公司剩余索取權(quán)價(jià)值的分配將影響到公司剩余索取權(quán)價(jià)值④最大化的實(shí)現(xiàn)。而這種分配具體體現(xiàn)在公司的薪酬制度上。薪酬制度包括業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)和報(bào)酬契約兩個(gè)方面,前者是后者執(zhí)行的依據(jù),而前者又建立在公司的戰(zhàn)略目標(biāo)制定和有效的風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)上,因此,從股東和經(jīng)營(yíng)者的視角出發(fā),公司治理至少包括如下內(nèi)容:

(1)建立科學(xué)的公司戰(zhàn)略制定機(jī)制

公司的發(fā)展戰(zhàn)略決定了公司的發(fā)展方向和長(zhǎng)期目標(biāo),因此,公司治理首先要建立一套合理的公司戰(zhàn)略制定機(jī)制。公司戰(zhàn)略管理也是銜接公司治理和管理控制的中間環(huán)節(jié)。實(shí)踐中多由管理者通過(guò)經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)掌握新的信息,提出戰(zhàn)略動(dòng)議,通過(guò)董事會(huì)形成公司發(fā)展戰(zhàn)略,然后由股東會(huì)進(jìn)行審議批準(zhǔn),再由管理者把既定的發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)化為各項(xiàng)長(zhǎng)短期的工作目標(biāo),并通過(guò)對(duì)目標(biāo)的分解,形成各項(xiàng)具體的工作計(jì)劃,在為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)提供依據(jù)同時(shí),也提高經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效率和效果[5]。

(2)建立有效的風(fēng)險(xiǎn)管理制度

風(fēng)險(xiǎn)管理根據(jù)其目標(biāo)不同,可以劃分為公司治理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理和公司管理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理。公司治理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理,是為了保證利益相關(guān)者能夠獲得準(zhǔn)確的信息,以此來(lái)對(duì)公司的發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)者的選任等重大事項(xiàng)做出決定。因此,公司治理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理強(qiáng)調(diào)管理的獨(dú)立性和外部性,即風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)在領(lǐng)導(dǎo)權(quán)限和業(yè)務(wù)操作上要獨(dú)立于經(jīng)營(yíng)者的管理活動(dòng)和作業(yè)活動(dòng),并要借助于外部審計(jì)的力量,以保證財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性和法律法規(guī)的遵循[6]。公司治理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理通常在董事會(huì)或股東大會(huì)下設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)的領(lǐng)導(dǎo)下獨(dú)立工作。公司管理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理貫徹于公司經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)的始終,其目的是服務(wù)于管理控制活動(dòng),實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效率和效果,保證公司戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因此,公司管理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)應(yīng)在經(jīng)營(yíng)者的領(lǐng)導(dǎo)下開(kāi)展工作,服務(wù)于管理控制活動(dòng),又區(qū)別于管理控制活動(dòng)。風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)可以針對(duì)貨幣資金、存貨等各項(xiàng)業(yè)務(wù)制定標(biāo)準(zhǔn)的操作規(guī)范,而管理控制活動(dòng)因不同階段、不同行業(yè)的企業(yè)而各不相同,但很難有標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)范流程[7]。

因此,公司治理需要建立的風(fēng)險(xiǎn)管理制度是公司治理層次的風(fēng)險(xiǎn)管理制度,以協(xié)調(diào)公司股東、債權(quán)人等外部人與公司經(jīng)營(yíng)者等內(nèi)部人的關(guān)系,在保證外部人獲得準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)信息的同時(shí),也保證業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的客觀性和公正性。

(3)建立科學(xué)的薪酬制度

薪酬制度是公司治理的核心問(wèn)題,其涉及到的是股東和經(jīng)營(yíng)者對(duì)公司未來(lái)剩余索取權(quán)的現(xiàn)值的分配問(wèn)題,而不僅是對(duì)當(dāng)期剩余索取權(quán)的分配。薪酬制度包括業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)和報(bào)酬契約兩方面的內(nèi)容。業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)是執(zhí)行報(bào)酬契約的依據(jù),公正的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)是薪酬制度發(fā)揮作用的基礎(chǔ)[8]。因此,公司治理要建立一套科學(xué)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系,其引導(dǎo)經(jīng)營(yíng)者將公司的短期利益與長(zhǎng)期利益有機(jī)結(jié)合起來(lái),以真正實(shí)現(xiàn)剩余索取權(quán)價(jià)值的最大化。美國(guó)哈佛大學(xué)羅伯特.卡普蘭教授和復(fù)興方案公司總裁戴維?諾頓于 1992年提出的平衡計(jì)分卡就是一個(gè)典型的代表。報(bào)酬契約涉及到對(duì)剩余索取權(quán)如何分配的問(wèn)題,有效的報(bào)酬契約能激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者努力工作,并注重公司的成長(zhǎng)和長(zhǎng)期價(jià)值,并比如股票增值期權(quán)、現(xiàn)金股票期權(quán)等等。公司治理需要根據(jù)公司所處的發(fā)展階段、行業(yè)特點(diǎn)和市場(chǎng)地位,設(shè)計(jì)合理報(bào)酬契約,較為準(zhǔn)確的設(shè)計(jì)對(duì)未來(lái)剩余索取權(quán)的分配比例,以實(shí)現(xiàn)剩余索取權(quán)價(jià)值最大化。

五、結(jié)論

通過(guò)上述分析,我們可以得出如下結(jié)論:一是利益相關(guān)者價(jià)值最大化目標(biāo)與公司價(jià)值最大化目標(biāo)一致,體現(xiàn)了股東、經(jīng)營(yíng)者和債權(quán)人的共同利益。二是債權(quán)人的利益保護(hù)重點(diǎn)在于保護(hù)債權(quán)人的議價(jià)地位和訂立相對(duì)完善的債權(quán)契約,同時(shí)公司應(yīng)建立有效的風(fēng)險(xiǎn)管理制度和合理的債權(quán)人監(jiān)督制度,保證債權(quán)人能夠獲得可靠的財(cái)務(wù)信息和有效的行使監(jiān)督權(quán)。三是要注重債權(quán)人對(duì)公司治理的約束機(jī)制,合理的利用負(fù)債對(duì)經(jīng)營(yíng)者的行為會(huì)產(chǎn)生積極影響。四是協(xié)調(diào)股東和經(jīng)營(yíng)者的關(guān)系,關(guān)鍵在于建立有效的薪酬制度,而有效的薪酬制度需以科學(xué)的發(fā)展戰(zhàn)略為前提,以有效的風(fēng)險(xiǎn)管理制度為保障。五是公司的發(fā)展戰(zhàn)略、風(fēng)險(xiǎn)管理制度和薪酬制度同樣會(huì)影響債權(quán)人對(duì)公司風(fēng)險(xiǎn)的判斷,進(jìn)而影響債權(quán)人與股東和經(jīng)營(yíng)者的關(guān)系。

(編輯 :惠斌 ;校對(duì) :朱恒 )

【注 釋】

①為方便討論,假設(shè)公司的平均債務(wù)利率 R為事先確定的常數(shù)。

②這里的融資除了借款和發(fā)行債券外,還包括緩發(fā)雇員的固定薪酬、拖欠供應(yīng)商的貨款以及拖延對(duì)消費(fèi)者應(yīng)該承擔(dān)的責(zé)任等等。

③相關(guān)數(shù)學(xué)推理可以證明,當(dāng) g(σ)和 Ф(σ)斜率的絕對(duì)值相等時(shí),Vt達(dá)到最大化。

④如上文所述,這里的剩余索取權(quán)價(jià)值是指未來(lái)各期剩余索取權(quán)的現(xiàn)值之和,而不單值當(dāng)期的剩余索取權(quán)價(jià)值。

[1]周守華,楊惠敏.從公司治理結(jié)構(gòu)透視財(cái)務(wù)管理目標(biāo)[J].會(huì)計(jì)研究,2000,(9):7-11.

[2]劉淑蓮.公司理財(cái)[M].北京:北京大學(xué)出版社,2007.7-9.

[3]杜勝利.CFO管理前沿(第1版)[M].北京:中信出版社,2003.7-20.

[4]讓·梯諾爾(著),王永欽(譯).公司金融理論 [M].北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社,2007.21-77.

[5]卡普蘭,諾頓(著);上海博意門(mén)咨詢有限公司(譯).戰(zhàn)略中心型組織:平衡計(jì)分卡的致勝方略[M].北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社,2008.1-15.

[6]張先治.基于價(jià)值的公司治理與管理控制[J].會(huì)計(jì)之友;2007,(8):11-12.

[7]張先治(等).內(nèi)部管理控制論[M].北京:中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社,2004.7-23.

[8]張人驥,丁金斌.業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的新進(jìn)展及其對(duì)公司治理的啟示[J].財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)(理財(cái)版),2007,(1):23-24.

F234.3

A

1009-4148(2010)04-0107-04

2010-06-25

方長(zhǎng)豐(1977-),男,安徽潛山人,東北財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院博士研究生