影響我國國際資本流動(dòng)的內(nèi)部因素研究

歐 璇

（湖南涉外經(jīng)濟(jì)學(xué)院，長沙 410073）

我國于1979年開始進(jìn)行漸進(jìn)式的金融開放至今，隨著經(jīng)濟(jì)迅速良好的發(fā)展，以及全球性的金融危機(jī)及西方各國經(jīng)濟(jì)衰退，國際資本的擁有者在尋找新的安全投資環(huán)境時(shí)，會(huì)將目光投向“投資熱土”——中國。大規(guī)模的國際資本流動(dòng)對(duì)于我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展而言是把“雙刃劍”，所以合理引導(dǎo)和控制國際資本流動(dòng)的規(guī)模是我國金融經(jīng)濟(jì)管理的一個(gè)重要課題。本文在分析我國國際資本流動(dòng)的內(nèi)部影響因素的基礎(chǔ)上，選取1980～2008年期間我國際資本流動(dòng)的相關(guān)數(shù)據(jù)，建立計(jì)量模型，運(yùn)用現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析方法對(duì)影響我國國際資本流動(dòng)的內(nèi)部因素與國際資本流動(dòng)規(guī)模之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，以期驗(yàn)證筆者的觀點(diǎn)。

（5）政策因素。我國政府的各項(xiàng)政策，如緊縮或擴(kuò)張的財(cái)政貨幣政策、外匯管制、匯率政策等，都會(huì)使整個(gè)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境有所變化，從而影響國際資本在我國的流動(dòng)。

（6）通貨膨脹率。從理論上分析，通貨膨脹的差異會(huì)引發(fā)國際資本在國與國之間流動(dòng)。通貨膨脹率相對(duì)高的國家里，資金持有者會(huì)將國內(nèi)資金轉(zhuǎn)換為外國資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)移。因此，通貨膨脹率也是影響資本流動(dòng)的一個(gè)重要因素。但是，目前為止，在經(jīng)驗(yàn)研究中，關(guān)于通貨膨脹率對(duì)我國國際資本流動(dòng)的影響也沒有明確的結(jié)論。

（7）其他因素。研究表明，資本流動(dòng)與其它許多因素也存在一定的因果關(guān)系，如國內(nèi)投資環(huán)境因素、資本控制狀況等都可能對(duì)資本流動(dòng)帶來一定的影響。

1 影響我國國際資本流動(dòng)的內(nèi)部因素

本文根據(jù)我國改革開放以來的國內(nèi)及對(duì)外經(jīng)濟(jì)狀況的發(fā)展，并采用多年數(shù)據(jù)的分析發(fā)現(xiàn)影響我國國際資本流動(dòng)的內(nèi)部因素主要為以下六個(gè)：

（1）利率差異。根據(jù)資本流動(dòng)理論和定價(jià)套利理論，資本流動(dòng)以利率為導(dǎo)向，因此利差因素應(yīng)該是影響資本流動(dòng)的最重要、最直接的因素之一。

（2）人民幣匯率。人民幣匯率預(yù)期將直接影響人民幣和外匯資產(chǎn)未來收益之差，因而對(duì)資本流動(dòng)產(chǎn)生影響。

（3）中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長狀況。國際資本流動(dòng)會(huì)促進(jìn)資本流動(dòng)國的經(jīng)濟(jì)增長，實(shí)現(xiàn)國際資源優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，增進(jìn)世界各國福利水平，從而使國際經(jīng)濟(jì)發(fā)展步入良性循環(huán)，經(jīng)濟(jì)增長的持續(xù)發(fā)展反過來又會(huì)促進(jìn)國際資本流動(dòng)，可以說二者互為因果關(guān)系。

（4）中國對(duì)外開放程度。我國從1978年開始實(shí)行對(duì)外開放政策，30多年來，我國政府逐漸加大對(duì)外開放的力度，促進(jìn)了國際資本流出入我國。

2 內(nèi)部因素與我國國際資本流動(dòng)規(guī)模的關(guān)系研究

2.1 計(jì)量模型的建立

基于上述對(duì)資本流動(dòng)影響因素的分析，我國資本流動(dòng)影響因素的計(jì)量模型可以設(shè)定為：

（1）式中，K為國際資本流動(dòng)規(guī)模。本文將1980～2008年中國國際收支平衡表的經(jīng)常賬戶、資本與金融賬戶和凈誤差與遺漏賬戶合并起來衡量我國的資本流動(dòng)的方法，計(jì)算我國國際資本流動(dòng)的規(guī)模；OPEN為對(duì)外經(jīng)濟(jì)開放度。本文采用我國1980～2008年各年進(jìn)出口總額與本國各年的GDP之比，來衡量各年的開放度變化；MIS為人民幣匯率偏離度，本文收集了1980～2008年中國人民幣各年名義匯率，主要是獲得兩國貨幣與美元的實(shí)際匯率水平；I為利率差，因考慮到我國與美國經(jīng)濟(jì)關(guān)系密切，所以在此選取我國一年期存款的平均利率減去美國的1年期存款的平均利率作為利差因素；GDP為真實(shí)GDP，本文采用中國各年GDP并剔除物價(jià)水平的絕對(duì)額來表示各年的真實(shí)GDP；IN為通貨膨脹率，本文以1990年為不變價(jià)格（1990=100）的美國消費(fèi)價(jià)格指數(shù)計(jì)算的通貨膨脹率減去中國的通貨膨脹率（以商品零售價(jià)格計(jì)算）計(jì)算而得；DUM為反映我國政策變化的虛擬變量，因?yàn)椋?992年中國從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)變并由此推出了大量優(yōu)惠政策鼓勵(lì)國際資本流動(dòng)，所以本文將其數(shù)值在1992年以前均設(shè)為0，1992年以后（含1992年）均為1。

基于資本流動(dòng)影響因素的理論分析，應(yīng)有：a1＞o，a2＜o(jì)，a3＞o，a4＞o，a5＜o(jì)，a6＞o。

以上數(shù)據(jù)來源：IMF年度報(bào)告、國家外匯管理局、中華人民共和國商務(wù)部、中國統(tǒng)計(jì)局、中國海關(guān)、聯(lián)合國官方網(wǎng)站，《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、《世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展指標(biāo)》、《Year Book》等處，并使用Eviews3.0軟件進(jìn)行計(jì)算分析。

2.2 實(shí)證分析

為了避免“偽回歸”現(xiàn)象，本文首先采用PP（Pillips-Perron）單位根檢驗(yàn)法對(duì)各變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。結(jié)果見表1。

表1 平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果

經(jīng)過單位根檢驗(yàn)，所有變量在1%或5%的置信水平條件下為一階單整，這表明各變量間可能存在長期均衡的協(xié)整關(guān)系，須進(jìn)一步進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

由于上述檢驗(yàn)的各變量均為一階單整，所以各變量間可能存在著長期均衡的協(xié)整關(guān)系。在此建立以國際資本流動(dòng)規(guī)模為被解釋變量，以其他影響因素為解釋變量的協(xié)整方程，運(yùn)用Johansen最大似然估計(jì)法來檢驗(yàn)各變量之間是否存在協(xié)整關(guān)系，以是否考慮政策虛擬變量可分為兩種情況：

（1）不考慮政策虛擬變量DUM，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 Johansen協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果

從檢驗(yàn)結(jié)果看，變量間存在協(xié)整關(guān)系，得到的協(xié)整方程（2）為：

K=-68.2365+5.3205OPEN-0.1136MIS-4.7413I+0.00169GDP-

從協(xié)整方程（2）來看，我國的資本流動(dòng)與經(jīng)濟(jì)開放度、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長率存在著正相關(guān)關(guān)系，與匯率的偏離水平、通貨膨脹率存在著負(fù)相關(guān)的關(guān)系。但是資本流動(dòng)卻與利率存在負(fù)相關(guān)系，這與資本流動(dòng)的利率影響理論相抵觸。這主要是由于我國相關(guān)經(jīng)濟(jì)政策使得利率影響規(guī)律發(fā)生扭曲。因此，有必要加上政策的影響。

（2）在考慮政策虛擬變量DUM情況下，檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。

表3 Johansen協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果

從檢驗(yàn)結(jié)果看，變量間存在協(xié)整關(guān)系，得到的協(xié)整方程（3）為：

從協(xié)整方程（3）來看，我國的資本流動(dòng)與經(jīng)濟(jì)開放度、利差與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長率存在著正相關(guān)關(guān)系，而與匯率的偏離水平、通貨膨脹率存在著負(fù)相關(guān)的關(guān)系。這與理論預(yù)測(cè)相一致。

根據(jù)前面建立的協(xié)整關(guān)系，筆者對(duì)影響我國國際資本流動(dòng)的各變量進(jìn)行了Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，結(jié)果如表4。

表4 Granger關(guān)系檢驗(yàn)檢驗(yàn)結(jié)果

經(jīng)過因果關(guān)系檢驗(yàn)，各項(xiàng)變量存在著因果關(guān)系的有四對(duì)：國際資本流動(dòng)規(guī)模K與GDP、人民幣偏離度MIS、對(duì)外開放度OPEN以及政策因素DUM之間均存在著Granger因果關(guān)系，而利率I、通貨膨脹率IN盡管與我國國際資本流動(dòng)的規(guī)模存在協(xié)整關(guān)系，但并未存在任何因果關(guān)系。

通過運(yùn)用協(xié)整理論以及回歸模型的實(shí)證分析，可得出以下結(jié)論：

從協(xié)整檢驗(yàn)的系數(shù)來看，我國的對(duì)外開放程度對(duì)國際資本流入的影響是最大的，這說明我國投資環(huán)境的改善、對(duì)外開放程度的加深在很大程度上吸引了國際資本。經(jīng)濟(jì)增長也是影響我國國際資本流動(dòng)的主要因素，并且與國際資本流動(dòng)規(guī)模存在因果關(guān)系。而人民幣偏離度、通貨膨脹率以及利差對(duì)我國的國際資本流動(dòng)雖說有影響，但這兩個(gè)因素并非國際資本流動(dòng)的因子。

3 實(shí)證結(jié)論與政策建議

3.1 利率因素對(duì)我國國際資本流動(dòng)的影響弱化

通過本文對(duì)1980～2008年中國的國際資本流動(dòng)規(guī)模的分析可以得出結(jié)論：利率因素I盡管與我國國際資本流動(dòng)的規(guī)模K存在協(xié)整關(guān)系，但并未存在任何因果關(guān)系，也就是說利率并非中國國際資本流動(dòng)的影響因素。利率因素對(duì)我國國際資本流動(dòng)的影響被弱化的原因有：（1）我國資本項(xiàng)目尚未完全開放；（2）我國還沒有遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)業(yè)務(wù)；（3）人民幣的各項(xiàng)存款利率實(shí)際上是官方利率等。所以，中國政府完全可以采用提高國內(nèi)利率水平等緊縮性的貨幣政策手段，來緩解通貨膨脹壓力，而無需過分擔(dān)憂由于利差帶來的投機(jī)資本涌入。

3.2 通貨膨脹率對(duì)我國國際資本流動(dòng)影響較弱

通過本文的分析發(fā)現(xiàn)，通貨膨脹率與我國國際資本流動(dòng)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，由此可以說明：（1）由于1994年以來我國匯率一直保持穩(wěn)定．物價(jià)水平對(duì)匯率影響比較??；（2）即使當(dāng)我國處于通貨緊縮期間，由于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持了穩(wěn)定的增長，且在對(duì)外貿(mào)易中，由于價(jià)格優(yōu)勢(shì)出口增加而貿(mào)易而使得經(jīng)常項(xiàng)目下順差額度加大；（3）因?yàn)楸緡鴮?shí)行較為嚴(yán)格的外匯管制，即使在物價(jià)水平波動(dòng)幅度增大，從而間接影響到人民幣匯率時(shí)，短期資本也很難大規(guī)模進(jìn)出中國市場(chǎng)。

3.3 政策因素對(duì)我國國際資本流動(dòng)的影響較大

我國政府在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，對(duì)于市場(chǎng)的開放程度以及政策實(shí)施效果都處在經(jīng)驗(yàn)摸索時(shí)期，因此對(duì)于匯率、利率的干預(yù)較多，導(dǎo)致利率平價(jià)理論在中國并沒有實(shí)現(xiàn)。簡而言之，在中國資本管制現(xiàn)狀下，人民幣幣值調(diào)整引起的資本外流壓力受到制度性約束，難以實(shí)現(xiàn)。

3.4 減少對(duì)美國出口依賴度

我國對(duì)外開放程度的擴(kuò)大幅度在很大程度影響了我國國際資本流動(dòng)的規(guī)模，這一點(diǎn)已在本文分析中體現(xiàn)。我國的對(duì)外開放程度用我國進(jìn)出口規(guī)模與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比率表示，從我國近幾年對(duì)外出口目的國的排名來看，美國是我國近年來最主要的出口國，意味著美國對(duì)我國出口產(chǎn)品的需求量一定程度上決定了我國進(jìn)出口總額，因而也影響到了我國的國際資本流動(dòng)規(guī)模。

美國目前的經(jīng)濟(jì)狀況為：赤字、經(jīng)濟(jì)衰退，為了刺激經(jīng)濟(jì)，政府采用的是降低利率以及各種非關(guān)稅壁壘來減少進(jìn)口，因此，依賴于對(duì)美貿(mào)易的國家會(huì)出現(xiàn)出口總量下滑的情況。我國的出口規(guī)模受到此類影響同樣會(huì)減少，從而影響國際資本流動(dòng)的規(guī)模甚至影響到資本流動(dòng)方向。因此我國政府要掌控對(duì)外開放程度，就要適當(dāng)調(diào)整出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，并將出口目的國的額度進(jìn)行限制調(diào)整，進(jìn)一步開發(fā)世界市場(chǎng)，在一定程度上減少對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的依賴。

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