最復(fù)雜的一年

2009年春，總理說，這“恐怕是中國經(jīng)濟最為困難的一年”。因為困難，所以要力保。通過一系列保增長的措施，通過舉國上下的齊心努力，終于將中國經(jīng)濟從衰退的邊緣拉回來，國內(nèi)股市伴之以波瀾壯闊的回升行情。2010年春，總理說，這將“是中國經(jīng)濟最為復(fù)雜的一年”。因為復(fù)雜，所以要權(quán)變。細(xì)細(xì)品味，我們能體會到今年政策抉擇的艱難，也能預(yù)期到股市進退將同樣的艱難。

經(jīng)濟已過熱

對于當(dāng)前的經(jīng)濟狀況，我們的判斷是，已經(jīng)顯露過熱的跡象。從宏觀經(jīng)濟來看，第一季度無論是投資、消費還是出口，全面取得較高增速。從微觀來看，中游領(lǐng)域出現(xiàn)價格抬升的跡象，顯示不少行業(yè)的產(chǎn)能利用狀況趨向飽和，由此具備成本轉(zhuǎn)嫁能力。

還有一個檢驗的指標(biāo)，就是對外貿(mào)易的差額。如果國內(nèi)需求旺盛，以致國內(nèi)生產(chǎn)無法滿足，那么就將通過凈進口來補足，出現(xiàn)貿(mào)易的逆差。這種情況，在經(jīng)濟過熱、產(chǎn)能遭遇瓶頸的2004年第一季度曾出現(xiàn)過。如今，在出口穩(wěn)定較快增長的同時，由于進口大增，逆差再現(xiàn)，國內(nèi)經(jīng)濟過熱的判斷具有一定的可靠性。

政策會及時出手

對于政策是否會及時出手調(diào)控，我們的判斷是，會。因為如果不及時出臺新的調(diào)控措施，那么我們預(yù)計過熱的跡象會在第二季度加劇，特別是投資的增速將明顯提高，因為地方政府、企業(yè)對未來可能被調(diào)控的預(yù)期會持續(xù)存在，這會導(dǎo)致開工行為的提速。當(dāng)然，這種情況下，由于需求加快釋放，供應(yīng)環(huán)節(jié)的產(chǎn)能瓶頸可能更為明顯，核心通脹壓力也會顯著提升。

至于怎樣的政策會對股市構(gòu)成壓力，我們認(rèn)為是帶有行政性質(zhì)的調(diào)控舉措。一是因為行政手段，如嚴(yán)肅清理地方融資平臺、叫停某類投資項目、信貸額度控制加碼、開征新的房地產(chǎn)稅收等等，對經(jīng)濟和心理的沖擊顯然強于加息、提高準(zhǔn)備金等市場化的手段。二是因為投資者已經(jīng)對市場化手段有所預(yù)期，以致其出臺并不能構(gòu)成新的沖擊。

先從緊以防過熱，

再放松以防過冷

在中國經(jīng)濟顯露過熱跡象的背景下，政策緊縮最密集的階段顯然還沒有過去。抑制經(jīng)濟過熱最為有效的手段，是壓投資，特別是地方政府的投資。

然而，考慮到中國經(jīng)濟回升的內(nèi)在動力尚且不足，持續(xù)的政策緊縮，比如對地方新開工投資項目的限制，很可能導(dǎo)致不遠的將來出現(xiàn)投資增速的較快下滑，進而危及中國經(jīng)濟中期的平穩(wěn)運行。由此，我們預(yù)計到2010年二季度后期，隨著經(jīng)濟同比和環(huán)比增速的下降，市場將開始預(yù)期緊縮力度的適度減輕。

隨著緊縮最密集期的度過，投資者將不再擔(dān)憂政策，然而對業(yè)績增速和經(jīng)濟增速的擔(dān)憂會升溫，市場將經(jīng)受經(jīng)濟數(shù)據(jù)下行、業(yè)績預(yù)測下調(diào)的沖擊。

業(yè)績增速仍

有望保持相對較高水平

我們預(yù)計，今年GDP環(huán)比增速的底部在9%左右，這仍是一個較高的水平，而且環(huán)比數(shù)據(jù)的低點將早于同比數(shù)據(jù)，能更早地讓我們確立經(jīng)濟在波動中持續(xù)復(fù)蘇的信心，由此提高對業(yè)績增速下限的能見度。但這個過程需要一點時間。我們預(yù)計，在目前的宏觀假設(shè)下，滬深300指數(shù)的成分股公司2010年整體利潤增速的下限可能是25%左右。

二季度股指震蕩筑底回升

在二季度，起初投資者可能會擔(dān)憂政策的緊縮，而后開始擔(dān)憂經(jīng)濟的下滑，以致股指經(jīng)歷震蕩。然而，隨著緊縮密集期的結(jié)束、業(yè)績能見度的逐步提升，股市終將進入估值修復(fù)的過程，從2009年P(guān)E20倍為中樞，逐步向2010年P(guān)E20倍為中樞過渡?！?/p>