救市之后

種種跡象表明，全球經(jīng)濟已經(jīng)走出這場危機最黑暗的時刻。包括危機中心美國在內(nèi)的很多國家經(jīng)濟都開始觸底反彈。亞洲絕大多數(shù)經(jīng)濟體今年第二季度都出現(xiàn)強勁反彈，最耀眼的臺灣地區(qū)GDP環(huán)比增長折合年率超過20％，美聯(lián)儲最新公布的褐皮書亦表明，美聯(lián)儲12個大區(qū)中的11個經(jīng)濟已經(jīng)企穩(wěn)或者開始回升。全球金融市場更趨于穩(wěn)定，股市在過去幾個月也以上漲為主要基調(diào)，以美國標準普爾500指數(shù)為例，從3月的谷底至今已上漲超過50％。

使這場危機不同以往的，不僅在于其席卷的范圍和程度的深重，更在于危機發(fā)生后各國政府出臺的強力干預和刺激措施——數(shù)以千億萬億美元計的資金被用于穩(wěn)定金融市場，又有千億萬億美元計的政府額外開支用于拉動疲軟的經(jīng)濟，很多中央銀行大幅度擴張自己的資產(chǎn)負債表，眾多金融機構(gòu)被政府接管。IMF今年3月份公布的報告顯示，截至當時，G20合計承諾向金融體系注入1.1萬億美元，承諾購買1.3萬億美元的金融體系資產(chǎn)，倫敦峰會后，還決定向IMF和世界銀行等國際機構(gòu)增資1萬億美元。這還不包括各國的財政刺激計劃和擴張性貨幣政策，僅以中美兩國的財政刺激計劃合計就超過1.3萬億美元，而美聯(lián)儲一個中央銀行的資產(chǎn)負債表就由危機前的8千多億美元，暴漲到目前的2萬億美元以上。無論目前出現(xiàn)的經(jīng)濟復蘇能否持續(xù)，毫無疑問的是，這在很大程度上都是在政府的干預和拉動下才發(fā)生的。

各國政府在這場危機中下的“猛藥”在應(yīng)對緊急狀況時是必須和適當?shù)?。但正如“是藥三分毒”的俗語所言，即便在世界經(jīng)濟全面復蘇之后，這些猛藥的副作用——或者說遺產(chǎn)——恐怕還要在相當長的時間里伴隨我們。

危機和救市最直接的遺產(chǎn)就是政府債務(wù)。這些債務(wù)主要來自于兩部分，一部分是由于經(jīng)濟下滑財政收入降低自然導致的財政赤字。連中國這樣財政收入多年保持兩位數(shù)增長、經(jīng)濟仍在增長的國家，今年最初幾個月都出現(xiàn)財政收入下降，遑論那些深陷危機的國家。另一部分則是由于政府額外出臺的各種救市措施的花費，這不僅包含前面提到的直接費用，還包括政府提供的各種擔保所可能引發(fā)的隱性費用。

美國今年的聯(lián)邦赤字將高達1.7萬億美元，未來10年的赤字則可能高達9萬億美元，甚至更多；英國除了赤字以外極有可能還需大量資金清理損失嚴重的銀行；已在“失去的十年”里債臺高筑的日本政府這一次更雪上加霜，凈債務(wù)目前已約達GDP的120％，據(jù)IMF估算，如果不進行任何政策調(diào)整，這個數(shù)字將在未來15年里上升到接近200％；甚至中國今年的赤字都會達到創(chuàng)紀錄的接近1萬億人民幣。

如何在危機過后消化這些債務(wù)是很多政府必須面對的頭疼問題。不能及時消化債務(wù)就會造成“債務(wù)積壓”，結(jié)果是推高利率、遏制投資和消費，進而造成經(jīng)濟萎靡，這正是困擾很多非洲和拉美國家多年的問題。消化債務(wù)需要消減正常開支、增加稅收或者制造通貨膨脹，而這3個選擇沒有任何一個是讓人愉快的。發(fā)達國家政府開支的大頭一般是醫(yī)療和養(yǎng)老，在美國還有國防支出，這3項總計超過美國聯(lián)邦預算的60％。消減養(yǎng)老和醫(yī)療支出會影響很多人的生活，消減國防開支則可能影響國家安全，這些都會遭遇巨大的政治阻力。增稅除了會直接影響企業(yè)和居民的收入外，更可能因為抑制創(chuàng)新和投資而扼殺長期的經(jīng)濟增長。但這些可能的后果都沒有通貨膨脹可怕，歷史已經(jīng)多次證明高通脹不僅是一種非常難治的慢性病，而且損害經(jīng)濟增長、抑制金融發(fā)展、掠奪國民財富，幾乎有百害而無一利。從某種意義上說，這場危機及其解救透支了未來，而還債不可能是一件輕松的事情，對那些危機前財政狀況就不好的國家尤其如此。

救市的另一個遺產(chǎn)是中央銀行在危機中釋放出的太量基礎(chǔ)貨幣，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表膨脹了一倍以上就是最明顯的例子。這些基礎(chǔ)貨幣，在金融體系無法正常運轉(zhuǎn)且經(jīng)濟衰退的情況下，由于貨幣乘數(shù)變小和總需求不足，并不會引發(fā)通貨膨脹。但一旦經(jīng)濟恢復正常，這些放出去的基礎(chǔ)貨幣就可能被放大很多倍，通脹的風險隨時都有可能變成現(xiàn)實。一些中央銀行很可能需要創(chuàng)造新的貨幣政策工具才能回收這些貨幣，比如美聯(lián)儲即便將手上的政府證券全部賣掉，也未必能把危機期間釋放的流動性全部收回，很可能需要發(fā)行自己的“央行票據(jù)”。但這并不僅僅只是一個技術(shù)問題，更是一個政治問題?；厥肇泿乓馕吨o縮的貨幣政策，這會抑制經(jīng)濟復蘇和資本市場，中央銀行顯然會在這個問題上面臨巨大的政治壓力，特別是在政客們還有動力利用通脹消化債務(wù)的情況下，畢竟那是政治上最隱蔽也最便利的方式。從歷史記錄看，根據(jù)哈佛大學羅格夫(Kenneth Rogoff)教授和馬里蘭大學雷因哈特(carmen Reinhard)教授對過去數(shù)百年各國金融危機的研究，理性的貨幣政策經(jīng)常會屈服于政治，通脹往往緊隨著金融危機而來，特別是在政府債臺高筑的時候。這一次，很多國家恐怕也未必能逃脫這個命運。

大規(guī)模救市的最大遺產(chǎn)恐怕還是如何讓政府適時退出并正確為政府定位。毫無疑問，政府在經(jīng)濟中的角色因為此次危機而被放大了很多?，F(xiàn)在，美國最大的汽車公司通用汽車60％的股份已為聯(lián)邦政府所有，最大的保險公司AIG近80％的股票已抵押給美聯(lián)儲，美國最大的銀行之一花旗集團最大的股東也已是聯(lián)邦政府，最大的房貸公司房利美和房地美則干脆直接由政府托管。

此次危機最直接的根源就是美國房地產(chǎn)市場的次級貸款崩潰，很多沒有經(jīng)濟能力的家庭負債太多，他們也是受害者。不受管制的市場存在重大缺陷，透過柜臺交易的不受管制的天量衍生產(chǎn)品將危機迅速傳染到大量金融機構(gòu)，幾乎造成金融體系的崩潰。政府在監(jiān)管和消費者保護領(lǐng)域的缺位確實是危機發(fā)生的重要原因之一。但如果金融市場因為政府的選擇性干預變得更集中而不是更分散，如果政府既當超級裁判又上場踢球，如果加強管制最終變成遏制創(chuàng)新，無異于從一個極端走向另一個極端。上世紀80年代以來英美興起的去管制化，在消弱政府對經(jīng)濟干預的同時也極大地釋放了生產(chǎn)力，雖然這場危機提醒我們?nèi)ス苤苹苍S走得太遠，但政府和市場這中間微妙的平衡，也許還需要試很多次錯才能找到。世界上沒有萬靈藥，市場不是，政府也不是。