衍生品出了什么問題？

監(jiān)管嚴(yán)重缺失、信息極不透明、獎(jiǎng)懲機(jī)制錯(cuò)位……最終成為一種被濫用的創(chuàng)新。

從上個(gè)世紀(jì)中期便誕生的金融衍生品大致可以劃分為兩類：場(chǎng)內(nèi)衍生品和場(chǎng)外衍生品。期貨、期權(quán)等場(chǎng)內(nèi)衍生品很早使出現(xiàn)，而最熱鬧的場(chǎng)外衍生品最早出現(xiàn)在上世紀(jì)70至80年代，開始的形式是互換。到了1990年代，投資銀行不斷尋找新的利潤(rùn)，創(chuàng)新出越來越復(fù)雜的金融衍生品，但由于創(chuàng)新過度而創(chuàng)造出的復(fù)雜衍生品對(duì)社會(huì)發(fā)展好處極其有限。

各國(guó)對(duì)場(chǎng)內(nèi)衍生品的監(jiān)管比較嚴(yán)格，但在傳統(tǒng)理性理論的指導(dǎo)下，對(duì)場(chǎng)外衍生品的監(jiān)管卻極其寬松，由于政府通常認(rèn)為場(chǎng)外衍生品是兩個(gè)(比較理性的)金融機(jī)構(gòu)之間的協(xié)議，這種交易不會(huì)對(duì)大眾投資者造成傷害，因此不需要監(jiān)管，然而此次危機(jī)教育我們市場(chǎng)可以非理性。

近幾年來，美國(guó)的監(jiān)管層對(duì)金融機(jī)構(gòu)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品的披露、杠桿率以及資本充足率等要求極其寬松，甚至對(duì)系統(tǒng)中很多風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模都一無所知。而對(duì)投資銀行等金融機(jī)構(gòu)在激勵(lì)高管做衍生產(chǎn)品的過程中采用什么樣的獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制等更是基本不監(jiān)管。

結(jié)果就是，金融機(jī)構(gòu)從業(yè)人員在衍生品市場(chǎng)上有大量的杠桿賭博行為，賺了是自己的，虧了就是股東和納稅人的。此外，場(chǎng)外衍生品都是雙方的合同，而世界上有很多雙方，如同多米諾骨牌一樣，一個(gè)大的機(jī)構(gòu)倒閉就能帶動(dòng)很多家的倒閉，以至市場(chǎng)癱瘓。

投資銀行在一些復(fù)雜衍生產(chǎn)品的兜售中扮演了不大光彩的角色。它們借用投行的信譽(yù)做了很多對(duì)客戶與社會(huì)不好的事情，同時(shí)，復(fù)雜衍生品的銷售人員在短期利益的驅(qū)使下也損害了投行自身長(zhǎng)期信譽(yù)與利益。但更重要的是監(jiān)管和法庭讓投行這樣做了，要承擔(dān)最大的責(zé)任。

當(dāng)然，不在交易所內(nèi)交易的場(chǎng)外衍生品的監(jiān)管有很多困難，其中一個(gè)原因是場(chǎng)外的產(chǎn)品很難限制，也很難標(biāo)準(zhǔn)化，這使得細(xì)致的監(jiān)管很難做到，但依然有很多可以做的事情。金融衍生品最可怕的是知識(shí)和信息不對(duì)稱，加上投行的主導(dǎo)力度，要想監(jiān)管，就必須將這種不對(duì)稱拉平。正確的思路是這樣的：市場(chǎng)是可以非理性的，很多違規(guī)者的違規(guī)操作就容易讓無知參與者受損害，因此政府有必要保護(hù)無知的參與者。

具體而言，一方面要提高市場(chǎng)的準(zhǔn)入門檻、透明度與披露、資本充足率，實(shí)行金融機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，以降低金融機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，要盡量將衍生品標(biāo)準(zhǔn)化，挪到場(chǎng)內(nèi)交易，至少統(tǒng)一結(jié)算，以降低系統(tǒng)連帶風(fēng)險(xiǎn)；最后，要通過法律與法規(guī)對(duì)金融機(jī)構(gòu)提高要求，如實(shí)披露風(fēng)險(xiǎn)，如實(shí)告知客戶，不能做坑害客戶的行為等。

在亞洲，針對(duì)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的限制的確要比美國(guó)嚴(yán)格，但是在場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)上卻比美國(guó)還寬松，這就是為什么金融危機(jī)之后，美國(guó)的實(shí)體企業(yè)沒有受到跟自己經(jīng)營(yíng)規(guī)模不匹配的衍生品的巨額虧損影響，但亞洲就出現(xiàn)了很多案例。同時(shí)，香港、新加坡等地的衍生產(chǎn)品的用戶企業(yè)和個(gè)人無知卻膽大，投機(jī)心強(qiáng)，公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制不嚴(yán)，也使得投資銀行能成功銷售此類產(chǎn)品。目前，中國(guó)在這方面的監(jiān)管還非常缺乏科學(xué)性，對(duì)復(fù)雜產(chǎn)品監(jiān)管得少，但簡(jiǎn)單的產(chǎn)品又監(jiān)管得太厲害。

未來，隨著全球很多發(fā)展中國(guó)家在此輪危機(jī)中都感受到了復(fù)雜衍生產(chǎn)品中的痛苦，很多國(guó)家的政府都開始對(duì)復(fù)雜衍生品有反擊。雖然美國(guó)政府仍然會(huì)繼續(xù)鼓勵(lì)創(chuàng)新，不過，在民眾和外界的壓力下，衍生產(chǎn)品的監(jiān)管會(huì)加強(qiáng)，現(xiàn)在抵押貸款證券化市場(chǎng)還是在凍結(jié)狀況，還需要法規(guī)改革以及重新恢復(fù)投資者的信心。必須在信息披露、激勵(lì)機(jī)制、道德風(fēng)險(xiǎn)等很多方面做出改善。