我國公司顯性長期激勵機制研究

[摘要] 本文分析了公司主要顯性長期激勵機制的實現(xiàn)形式持股、期股、期權(quán)的特點和激勵約束作用，結(jié)合我國公司的實際情況，認為現(xiàn)階段我國公司的顯性長期激勵應(yīng)以持股激勵為主，積極推進期股激勵、試點推廣期權(quán)激勵。我國公司應(yīng)進一步優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善股權(quán)激勵，建立有效的顯性長期激勵機制。

[關(guān)鍵詞] 顯性激勵 持股激勵 期股激勵 期權(quán)激勵 長期激勵

一、概述

根據(jù)上市公司2005年度公開披露的有關(guān)信息，對作為主要激勵對象的高級經(jīng)營管理人員薪酬激勵的研究發(fā)現(xiàn)，近年來，報酬以較快的速度增加，報酬的結(jié)構(gòu)也在不斷的改善，較多的采用與經(jīng)營業(yè)績相掛鉤的方式，將報酬與公司凈資產(chǎn)收益率回歸分析表明，已經(jīng)存在較顯著的正相關(guān)關(guān)系，起到了一定的激勵作用，但絕大部分的上市公司仍以短期激勵為主，即采用固定工資+獎金或年薪制的方式，因此，我國公司在完善短期激勵機制的基礎(chǔ)上，加快建立長期激勵機制，實施短、長期激勵有效結(jié)合，建立完善的顯性激勵體系，特別是探討建立有效的顯性長期激勵形式十分必要。

二、顯性長期激勵機制

目前顯性長期激勵機制按照激勵對象持有股權(quán)的方式，大體可分為三種類型：持股激勵、期股激勵和期權(quán)激勵機制。

1.持股激勵機制。持股激勵有廣義和狹義持股之分，廣義的持投是指激勵對象以各種形式持有本公司股票或購買本公司股票(包括紅股和優(yōu)先股等)的權(quán)利。狹義的持股是指激勵對象按照與激勵主體約定的價格購買一定數(shù)額的公司股票，并享有股票的一切權(quán)利，股票收益可當年兌現(xiàn)。一般采用通過公司獎勵或參照股票當前的市場價格向激勵對象出售的方式，使激勵對象及時地直接獲取股權(quán)，同時也規(guī)定激勵對象在一定時間內(nèi)必須持有股票，不得出售。

持股是激勵對象出資購買公司的一定股權(quán)，公司將獲得現(xiàn)金流入，激勵對象獲得部分公司資產(chǎn)權(quán)，持有公司股權(quán)。激勵對象投入時將承擔一定的風險，同時在短時間內(nèi)獲得了資產(chǎn)權(quán)相關(guān)的所有收益。激勵對象可以根據(jù)自身需要及時讓渡該權(quán)力，即成為普通意義上的投資者，除非對其持股時間有嚴格的約定，因此持股作為長期激勵的條件是需要有明確的較長時間的禁售期，持股在一定意義上使激勵主體和激勵對象成為一體，可以優(yōu)化委托代理問題，理論和實證的研究均證明對激勵對象有長期激勵約束作用。

2005年4月30日，滬深上市公司共1432個，持股激勵的公司已到811個，但持股比例普遍較低，高管人員人均持股比例僅為0.88%，長期激勵仍然十分薄弱。

2.期股激勵機制。期權(quán)激勵是指公司激勵主體和激勵對象協(xié)調(diào)確定股票價格，在某一時期內(nèi)由激勵對象以各種方式(個人出資、貸款、獎勵部分轉(zhuǎn)化等)獲取適當比例的本公司股權(quán)。在兌現(xiàn)之前，期股只有分紅等權(quán)利，股票收益將是中長期兌現(xiàn)的一種激勵方式。購買股票的價格可以按照當前的市場價格確定，也可以按照一個事前在合同中約定股票價格確定。同時，合同中需要對激勵對象持有股票的期限做出規(guī)定。這種方式主要包括延期支付、業(yè)績股票等。

我國公司在具體實施時，一般是激勵對象將規(guī)定年限內(nèi)的期股的分紅所得收益，按股價將期股轉(zhuǎn)化成實股。即“從存量中劃出，在增量中實現(xiàn)”。從實踐看，早在1993年深圳的萬科集團就開始實行了類似的制度，1997年上海的一些企業(yè)也出現(xiàn)了這種激勵辦法，同年，北京市頒布了《關(guān)于國有企業(yè)經(jīng)營者實施期股試點的指導意見》，并選擇十家企業(yè)作為首批試點單位，上市公司中實施期股的激勵的公司有：嘉寶集團、佛山照明、福地科技、天藥股份、天津泰達、福建三農(nóng)等，主要包括這樣幾個內(nèi)容：

(1)期股激勵的范圍。期股適用于建立現(xiàn)代企業(yè)制度的以國有企業(yè)或國有資產(chǎn)經(jīng)營公司為主投資建立的股份有限公司和有限責任公司。實行期股激勵，必須經(jīng)企業(yè)出資人或公司股東會同意。

(2)期股激勵的對象。期股激勵的對象主要是董事長和總經(jīng)理。對董事長的期股激勵，主體是公司股東會或出資人；對總經(jīng)理的期股激勵，主體是公司董事會。董事長和總經(jīng)理承擔的責任，必須以契約的形式明確規(guī)定，經(jīng)過公司出資人或董事會同意，公司其他高級經(jīng)理人員可以以現(xiàn)金投入獲得股權(quán)。形成經(jīng)營者群體持股，經(jīng)營者群體持股比例一般為公司總股本的5%～20%，其中董事長、總經(jīng)理的持股比例應(yīng)占經(jīng)營者群體持股總額的10%以上。

(3)期股股權(quán)的形成及其獲取方式。通過增資擴股，股東股份轉(zhuǎn)讓的方式形成期股股權(quán)。期股的獲取方式是激勵對象根據(jù)與出資人簽訂的期股認購協(xié)議，以既定的價格認購，分期補入，持股的出資額一般不得少于十萬元，所持股份額一般以其出資額的1至4倍確定，在全部期股轉(zhuǎn)化為實股前，所持有的股份只有表決權(quán)和收益權(quán)，沒有所有權(quán)；在全部期股轉(zhuǎn)化為實股后，其所持有的這一部分股份的表決權(quán)、收益權(quán)和所有權(quán)歸激勵對象所有，在任期屆滿兩年后，經(jīng)有資質(zhì)的審計機構(gòu)審計合格，其股份可以出資人受讓方式變現(xiàn)。

(4)期股紅利兌現(xiàn)和期股變現(xiàn)。期股每年所獲紅利，要按所簽協(xié)議規(guī)定全部用于補足所認購的期股。經(jīng)營者在公司任職期滿，若不再續(xù)聘，可按協(xié)議規(guī)定對其績效進行考核，經(jīng)考核績效達到雙方協(xié)議規(guī)定的水平，即在其任職期滿兩年后，對其所擁有的期股按其任職期滿當時經(jīng)評估的每股凈資產(chǎn)值變現(xiàn)，也可保留適當比例的股份在公司正常分紅，激勵對象在任期未滿而主動要求辭職或在任期內(nèi)未能達到雙方協(xié)議規(guī)定的績效水平，屬于違約行為，應(yīng)按照權(quán)責對等的原則，取消其所擁有的期股股權(quán)及收益，其出資額也要做相應(yīng)扣除。

(5)期股激勵的時期。實行期股激勵，對經(jīng)營者任期的時間安排一般為3年～5年。

(6)期股激勵的考核指標。實行期股激勵約束機制，其最大的特點是對公司凈資產(chǎn)收益率要求比較高，而且，凈資產(chǎn)收益率的高低與經(jīng)營者任職時間長短和出資持股倍數(shù)相關(guān)。

3.期權(quán)激勵機制。期權(quán)激勵在現(xiàn)代公司中通常是指股票期權(quán)，即公司根據(jù)事先設(shè)定的資格即授予條件，給予激勵對象在將來的某個時間以一個事先確定價格購買特定數(shù)量公司股票的權(quán)利，激勵對象可以在到期日行使或放棄這種權(quán)利但這種權(quán)利不能轉(zhuǎn)讓。預(yù)先確定的價格稱為“執(zhí)行價”，執(zhí)行價與股票到期后出售價的差價就是激勵對象的收益，收益與公司的股價密切相關(guān)。公司一般對股權(quán)的行權(quán)期限、價格、方式等進行設(shè)計，使其在一個較長的時期段中，分期分批、有條件地兌現(xiàn)期權(quán)，實現(xiàn)長期激勵與約束并重的目的。股票期權(quán)包括幾個關(guān)鍵的日期：贈與日、行權(quán)或購買日、期權(quán)到期日、出賣日。贈與日即公司將股票期權(quán)贈與激勵對象的日期，并不能行權(quán)，而需要有較長時間的待權(quán)期，通常股票期權(quán)的有效期為10年，而其中的待權(quán)期為3年至5年。Murphy的統(tǒng)計表明，83%的期權(quán)為10年，13%低于10年，4%的超過10%。而在行權(quán)或購買日之后，到期權(quán)到期日的行權(quán)期內(nèi)，按照滿足條件的可行權(quán)股票數(shù)量，分批分期兌現(xiàn)或放棄期權(quán)，有證據(jù)表明，對于10年期的期權(quán)，平均在期權(quán)授予后的5年至8年行權(quán)。行權(quán)后即成為激勵對象的持股。股票期權(quán)延生之初，主要用于對公司管理層的激勵，以解決委托代理問題，但期權(quán)是很昂貴的激勵，一般認為只適用于經(jīng)理人等高層或骨干人員，隨著股票期權(quán)的發(fā)展，其授予范圍正向公司所有激勵對象擴展。包括股票認股權(quán)、虛擬股票期權(quán)、股票增值權(quán)、可再定價期權(quán)、再贈與期權(quán)、指數(shù)型期權(quán)等。

股票期權(quán)計劃有多種形式，Hall的分類具有代表性。主要可以分為三種形式：固定價值型計劃 指在股票期權(quán)計劃有效期內(nèi)，贈與激勵對象的股票期權(quán)價值是固定的。這樣激勵對象年度可行權(quán)股票數(shù)量是不確定的，與公司業(yè)績負相關(guān)，如公司業(yè)績下降時，贈與期權(quán)的數(shù)量反而增多。固定數(shù)量型計劃 指在股票期權(quán)計劃有效期內(nèi)，贈與激勵對象的股票期權(quán)數(shù)量是固定的，其行權(quán)價位每年贈與日的股價。這樣，激勵對象年度可行權(quán)股票的價值是不確定的，與公司的業(yè)績正相關(guān)。激勵效應(yīng)要優(yōu)于固定價值型計劃。集中大量型贈與計劃 指在股票期權(quán)計劃的有效期的第一年就將所有股票期權(quán)都贈與激勵對象，計劃有效期限定位一年。這種計劃在小型或高科技公司起步階段被較多應(yīng)用，也稱為杠桿（LBO）型期權(quán)計劃。

三種激勵計劃對不同的公司各自有其可取之處，采用哪種股票期權(quán)計劃需要根據(jù)公司情況進行權(quán)衡。根據(jù)調(diào)查，實行固定價值型期權(quán)計劃的公司約占40%，固定數(shù)量型期權(quán)計劃的公司約占40%，另有約20%的公司實行其他各種計劃。股票期權(quán)的行權(quán)價的確定是股票期權(quán)研究的核心問題之一。按照行權(quán)價與股價高低比較，同樣可以將股票期權(quán)分為：行權(quán)價等于股票市場價的平價期權(quán)或公允市價型期權(quán)；行權(quán)價低于股票市場價的實值期權(quán)或折價型期權(quán)；行權(quán)價高于股票市場價的虛值期權(quán)或溢價型期權(quán)。Hall and Murphy 2000年統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，S＆P 500公司的CEO在1998年被贈與的期權(quán)中94%為平價期權(quán)。Datta and Raman2001年調(diào)查的樣本中，新贈與經(jīng)理人的股票期權(quán)中有4.3%為虛值期權(quán)，93.3%為平價期權(quán)，2.4%為實值期權(quán)。Garvey and Mawani 2002年研究的加拿大226家公司的股票期權(quán)中有33.4為虛值期權(quán)，19.6%為平價期權(quán)，47%為實值期權(quán)。

三、 顯性長期激勵的相互關(guān)系及比較

顯性長期激勵機制設(shè)計的理論基礎(chǔ)是委托代理理論，是激勵對象以較低的成本獲得了企業(yè)的剩余索取權(quán)，同時也承擔了一定的企業(yè)長期經(jīng)營風險；實行長期激勵有利于將公司激勵對象的利益和公司的長遠利益聯(lián)系在一起，從而減少代理成本，使股東權(quán)益達到最大化。美國著名的產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟學家邁克爾?詹森和凱文?墨菲在長期跟蹤分析各種激勵機制對激勵對象的激勵約束效果，經(jīng)對比研究日認為：期權(quán)的長期激勵約束效果最大，期股次之，持股最小。主要原因是:一是三種方式均賦予了公司經(jīng)營人員以物質(zhì)資本所有者的身份，其所得不是一般的報酬而是物質(zhì)資本的產(chǎn)權(quán)，而產(chǎn)權(quán)的激勵約束作用一般來講是絕對高于其他物質(zhì)資本的激勵約束作用的;二是由于股權(quán)持有時間不同，市場具有不確定性和投機性，對公司業(yè)績和其價值提高因時間的不同有更好的刺激作用，對激勵對象則更有吸引力;三是激勵對象持有股權(quán)的方式也有利于解決“內(nèi)部人控制”問題，使公司的經(jīng)營者和非經(jīng)營者自動減少非生產(chǎn)性消費，從而有利于公司業(yè)績提高，四是期權(quán)、期權(quán)激勵機制實施是激勵對象簽約和任期初期約定的一種選擇性權(quán)力，由于激勵對象的可選擇性，激勵對象可以根據(jù)其長期工作的業(yè)績進行判斷是否行權(quán)，具有較好的長期預(yù)期和激勵約束。持股、期股、期權(quán)對激勵對象均有長期激勵的作用，期股和期權(quán)在完成行權(quán)后均成為激勵對象的持股。

四、我國公司顯性長期激勵機制的選擇

依據(jù)Towers Perrin公司的調(diào)查，在發(fā)達資本市場國家，期權(quán)特別是股票期權(quán)是現(xiàn)代公司應(yīng)用最廣泛的而且被認為最有效的長期激勵計劃，持股、期股等也有較好的應(yīng)用。但現(xiàn)階段，由于我國無論是外部市場體系，還是內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，功能都不盡完善，因而需要探討采用的顯性長期激勵機制形式，建立有效的長期激勵體系問題。

從2005年度我國上市公司公開披露的數(shù)據(jù)看，各級國資委控股的公司達到54%以上，仍然存在嚴重的“出資人缺位”和“內(nèi)部人控制”的現(xiàn)象，不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)已嚴重影響了公司的現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，另外約40%的上市的全部高級經(jīng)營管理人員沒有持有本公司的股票，同時作為長期激勵的公司控制權(quán)機制、市場競爭機制、聲譽機制等尚未真正建立并發(fā)揮對激勵對象的激勵約束作用，我國的絕大部分公司仍未上市，因此，現(xiàn)階段，我國公司采取的長期激勵方式首先應(yīng)采用持股激勵機制，盡快增加高級經(jīng)營管理人員持有本公司的股權(quán)，進一步優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善股權(quán)激勵，并積極推進期股激勵、試點推廣期權(quán)激勵，建立有效的顯性長期激勵機制。

參考文獻：

[1]Hall，b.j and Murphy，k.j Optimal exercise prices for executive stock options， American economics review[J]， 2000， 90(2)：209-214

[2]Garvey，g.t et. Executive stock option plans and incentives to take risk in levered firms: equity value or firm value maximization? University of British Columbia， 2002， Working paper

[3]方慶煌:上市公司股票期權(quán)長期激勵機制分析[J].經(jīng)濟師，2007，（2）：236-237