中美風(fēng)險投資的實踐差異及啟示

[摘 要] 本文通過對中美風(fēng)險投資的實踐差異進行分析，得出對如何發(fā)展和建設(shè)我國風(fēng)險投資事業(yè)的有益借鑒和啟示。

[關(guān)鍵詞] 風(fēng)險投資 啟示 價值觀

風(fēng)險投資源于20世紀(jì)40年代后期的美國，成功地刺激了美國高新科技的啟動和經(jīng)濟增長， 從而引起世界許多國家的高度重視與積極仿效。

一、美國風(fēng)險投資的特點

1.來源多元化的風(fēng)險資金體系

(1)養(yǎng)老基金。20世紀(jì)80年代早期，養(yǎng)老基金作為私人資本的有限合伙人開始大量進入資本市場;另一方面得利于《1974年雇員退休收入保障法案》。從80年代早期以來，養(yǎng)老基金已經(jīng)持續(xù)不斷地提供私人資本合伙人總資金的大約四分之一。

(2)捐贈基金。捐贈基金和一般基金都屬于風(fēng)險資本市場的最早投資者，大多數(shù)投資主要是通過合伙制實行的。

(3)銀行控股公司。銀行一般通過資本分離的銀行控股公司的附屬機構(gòu)而投資于私人資本市場，其直接投資則通過特許的小型投資公司進行。作為小型和中型公司的資金提供者，銀行控股公司與一些他們可能對其進行私人資本投資的大公司簽訂協(xié)議，反過來，通過投資于私人資本合作人，他們可能能夠為其合伙投資的公司提供資金。

(4)富有家庭和個人。富有家庭和個人在私人資本市場的先驅(qū)者，投入了大量的資金，但是由于退休基金和捐贈基金投資額的增長，這一投資群體在市場上的重要性已經(jīng)大大減小，但仍是最活躍的風(fēng)險資本投資者之一。

(5)保險公司。保險公司在風(fēng)險資本市場上的業(yè)務(wù)是從公司的私募業(yè)務(wù)中衍生出來的。自80年代中期以來，隨著其專業(yè)技術(shù)的發(fā)展以及創(chuàng)造更大的交易量，保險公司開始投資于風(fēng)險資本市場上的有限合伙公司。

(6)投資銀行。投資銀行參與風(fēng)險投資的目的主要是一方面通過橋式投資或成熟期投資而獲得上市承銷業(yè)務(wù)或者為其提供其他金融服務(wù);另一方面是在風(fēng)險企業(yè)進行收購兼并或合并、兼并交易時，投資銀行也可能提供包銷服務(wù)和提供財務(wù)顧問咨詢服務(wù)等。

2.完善的組織形式及其制度安排

美國風(fēng)險投資組織形式主要是合伙人制、信托基金制、公司制。比較典型的風(fēng)險投資公司是合伙制風(fēng)險投資公司。合伙制公司中的合伙人分為有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人是主要的風(fēng)險資本供給者，提供了風(fēng)險投資公司99%左右的資金。普通合伙人是風(fēng)險投資公司的管理者，一般只占1%左右。有限合伙制之所以成為美國風(fēng)險投資的主要組織形式，主要是其能有效地降低基金的運作成本與代理成本，一方面風(fēng)險投資家作為普通合伙人，對風(fēng)險投資基金的債務(wù)向第三者承擔(dān)無限連帶責(zé)任，這樣風(fēng)險投資家的責(zé)任與風(fēng)險投資基金經(jīng)營的成敗緊緊聯(lián)系起來，有效地約束風(fēng)險投資家，降低其做出損害風(fēng)險投資者的行為;另一方面對風(fēng)險投資家的激勵機制有效地促進風(fēng)險投資家實現(xiàn)投資者利益最大化。通常情況下風(fēng)險投資家可獲得多達20%的風(fēng)險投資基金利潤分成，這種收入占其收入總額的70%以上，其收入與風(fēng)險投資基金的盈虧高度相關(guān)，風(fēng)險投資家將盡力的保護投資者的利益。到目前為止，有限合伙制的風(fēng)險投資公司控制的資本額占風(fēng)險資本總額的80%左右。

3.健全的法律保障制度和退出機制

美國政府對風(fēng)險投資的政策支持主要體現(xiàn)在三方面:

一方面是法律環(huán)境的支持。重視運用法律手段支持和保證風(fēng)險投資的發(fā)展，確認有限合伙制公司的合法性，鼓勵社會性“委托-代理”關(guān)系的創(chuàng)業(yè)基金發(fā)展。如1958年，美國頒布《小型企業(yè)投資法案》(SIBA)，并據(jù)此建立了小型企業(yè)投資公司制度(SBICS)，確立了風(fēng)險投資基金的合法主體地位，鼓勵風(fēng)險投資基金對不同產(chǎn)業(yè)公司提供初期融資;承認有限合伙制公司的法律地位，等等方面有效促進了風(fēng)險投資的健康發(fā)展。

第二方面是優(yōu)惠政策的支持。優(yōu)惠的稅收政策、寬松的融資環(huán)境以及建立二板市場和有利于風(fēng)險投資發(fā)展的政府采購政策等。如1978年～1981年將風(fēng)險資本盈利稅率從49%降低到20%，并采取了諸如放寬各類基金參與直接投資的限制等一系列扶持措施;1991年之后，美國聯(lián)邦政府進一步允許養(yǎng)老保險基金、銀行、保險公司、證券公司在進出余額及盈利中劃出5%用作風(fēng)險投資，允許共同基金劃出5%～10%用作風(fēng)險資金;政府還向風(fēng)險投資者和風(fēng)險企業(yè)提供無償資助;美國政府還使用“政府采購”的方式，收購大量的高科技企業(yè)的產(chǎn)品，刺激了成果的轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化過程，形成了強大的高科技產(chǎn)業(yè)。

第三方面是經(jīng)濟后盾的支持。主要表現(xiàn)在政府直接投資參與風(fēng)險投資活動，如為高新技術(shù)企業(yè)提供政策性補助;為創(chuàng)新企業(yè)融資提供政府擔(dān)保;組建國家創(chuàng)業(yè)投資公司;實施政府投資計劃等。以及在技術(shù)產(chǎn)權(quán)保護方面，如規(guī)定科技人員的發(fā)明享有明確的技術(shù)權(quán)益等。美國政府專門投資于諸多新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域進行高精尖技術(shù)的研究開發(fā)工作，并將研發(fā)成果通過風(fēng)險資本的導(dǎo)入迅速推動其發(fā)展，在創(chuàng)新企業(yè)成熟后進入發(fā)達資本市場變現(xiàn)退出。所有這些，帶來了美國風(fēng)險投資的空前增長。

二、我國風(fēng)險投資的特點

1.風(fēng)險投資的資金來源

根據(jù)清科公司的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2006年底，中國本土已有345家風(fēng)險投資機構(gòu)，設(shè)立在中國大陸的本土、外資和合資的風(fēng)險投資機構(gòu)管理可投資于中國的資金約有663.8億元。目前，我國風(fēng)險投資資金來源集中于幾方面:

(1)政府財政資金。我國風(fēng)險投資是在國家的大力支持發(fā)展的，其風(fēng)險資本大多數(shù)由政府財政提供，政府資金為風(fēng)險投資起到帶頭人的作用。

(2)企業(yè)投資。主要是指上市公司和大中型企業(yè)。企業(yè)的研究與開發(fā)投入是風(fēng)險投資來源的一條重要渠道，尤其是在美國以科技企業(yè)為主導(dǎo)型的國家里，這方面主要體現(xiàn)在公司戰(zhàn)略投資上。

(3)金融機構(gòu)。金融機構(gòu)進入風(fēng)險投資業(yè)主要是承擔(dān)國家支持我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化風(fēng)險資本的任務(wù)，一方面直接參與部分風(fēng)險較小的高新技術(shù)項目投資，尤其是在高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展后期投資;另一方面是替代政府職能建立科技風(fēng)險貸款基金，發(fā)放科技項目貸款。

(4)國外資金。國際風(fēng)險資本進入中國市場只有10多年的歷史，卻在很大程度上彌補了我國風(fēng)險資本的缺乏，支持了我國高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。最早進入中國市場的風(fēng)險投資機構(gòu)是美國著名的風(fēng)險投資公司IDG(International Data Group)。到目前為止，已有數(shù)十家國際風(fēng)險投資基金(公司)投資中國。

2.風(fēng)險投資的組織形式

按照目前我國風(fēng)險投資機構(gòu)的控股股東的性質(zhì)將風(fēng)險投資機構(gòu)劃分為國有獨資、國有控股、民營控股、外資控股四大類。在以政府為主導(dǎo)的風(fēng)險投資機構(gòu)，資本的投入以國有獨資或國有控股的設(shè)立股份有限公司或有限責(zé)任公司。例如北京、上海、廣州、深圳建立的幾個風(fēng)險投資公司，目前在規(guī)模上無疑是國內(nèi)的佼佼者，規(guī)模在幾個億到數(shù)十億不等。政府背景的風(fēng)險投資公司在資金運作上存在很大的主觀性和盲目性，最終導(dǎo)致了政府的巨額虧損。我國目前采用公司制的組織形式，風(fēng)險資金大部分來自政府的背景下，這種制度上的制約更為突出。

外商進入風(fēng)險投資的形式一般是直接進入中國進行投資、合辦風(fēng)險投資機構(gòu)、創(chuàng)辦投資管理公司等幾種方式。國外的風(fēng)險資本通常是以合辦中外合資投資公司或管理公司的方式。這樣做能更好地利用雙方的資源，實現(xiàn)優(yōu)勢互補。

3.我國風(fēng)險投資的政策、法律環(huán)境

我國風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展與政府在政策、法律的支持是分不開的。

第一，政策鼓勵。1999年國務(wù)院頒布的《關(guān)于建立創(chuàng)業(yè)投資機制的若干意見》中提出:“鼓勵地方、企業(yè)、金融機構(gòu)、個人、外商等各類投資者積極推動和參與風(fēng)險投資事業(yè)的發(fā)展。”在2002年11月，黨的十六大報告更是明確指出“發(fā)揮風(fēng)險投資的作用，形成科技創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)的資本運作和人才匯集機制”。黨的十六屆三中全會又具體將“推進風(fēng)險投資和創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)”寫進黨的綱領(lǐng)性文件中。

第二，進一步放寬風(fēng)險投資業(yè)的準(zhǔn)入制度。2003年對國家對外貿(mào)易經(jīng)濟部、科技部、工商行政管理總局、稅務(wù)總局聯(lián)合頒布《外商投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理規(guī)定》，在組織形式、出資門檻、進入資格等放寬了投資條件，無疑對進一步吸引境外創(chuàng)業(yè)資本起到了促進作用。

第三，提供融資和創(chuàng)業(yè)扶持的政策。2003年1月1日《中小企業(yè)促進法》正式實施，從資金支持、創(chuàng)業(yè)扶持等方面為中小企業(yè)的創(chuàng)立和發(fā)展提供了良好的法律環(huán)境。在資金支持方面，中央和地方人民政府要安排扶持中小企業(yè)發(fā)展專項資金;6月21日，國家經(jīng)貿(mào)委、財政部、科技部和國家稅務(wù)總局聯(lián)合發(fā)布了《國家技術(shù)產(chǎn)業(yè)政策》，也明確提出逐步建成以社會資本為主體的風(fēng)險投資體系與風(fēng)險投資基金，形成風(fēng)險投資的多元投入結(jié)構(gòu)，促進中小型科技企業(yè)的發(fā)展。

第四，培育風(fēng)險投資市場，拓寬風(fēng)險投資的退出渠道。2004年1月《關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》要求，“分步推進創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)，完善風(fēng)險投資機制，拓展中小企業(yè)融資渠道”，同年深圳中小板的開通，以及有望2008年底開通的創(chuàng)業(yè)板，為中小企業(yè)開辟直接融資市場的設(shè)想將會得到實現(xiàn)。

三、中美風(fēng)險投資差異的啟示

雖然我國風(fēng)險投資的發(fā)展，在投資理論、工作實踐和相關(guān)的政策法律環(huán)境尚處于探索與創(chuàng)建階段，這幾年國家對風(fēng)險投資的重視和推動做了努力，制定了相關(guān)的政策法律使風(fēng)險投資環(huán)境得到了改進和完善，但要使風(fēng)險投資在短期內(nèi)有較快發(fā)展是不切實際的。通過比較對中美兩國風(fēng)險投資的發(fā)展、組織形式及政府政策等方面的差異，設(shè)計適合以本土原創(chuàng)思想的風(fēng)險投資的道路。

1.如何理解風(fēng)險投資的價值觀

我們可以看到許多事實，除了少數(shù)領(lǐng)域，大多數(shù)行業(yè)還遠未成熟。如果不是“摸著石頭過河”就不可能發(fā)展有中國特色的社會主義市場經(jīng)濟。美國風(fēng)險投資所走過的路程達半個世紀(jì)，才得到了發(fā)展。我國風(fēng)險投資要急速達到美國風(fēng)險投資市場的成熟程度是不現(xiàn)實的。2006年，我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)從業(yè)人員744萬人，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值10056億元，風(fēng)險投資市場的潛力和空間是廣闊的。風(fēng)險投資家或風(fēng)險投資機構(gòu)，特別是國有獨資或控股的風(fēng)險投資機構(gòu)，應(yīng)該在風(fēng)險投資價值觀的層面對本土風(fēng)險投資做準(zhǔn)確把握，突破理念禁錮，創(chuàng)新管理。如何創(chuàng)建自己有特色的風(fēng)險投資企業(yè)，設(shè)計出一條自主發(fā)展的通道。

2.適應(yīng)變革的能力，不斷學(xué)習(xí)和創(chuàng)新

風(fēng)險投資企業(yè)生存法則:不在于資金規(guī)模的大小、風(fēng)險資金由誰出資，又或者出資者所確定的組織形式和制度安排。大多數(shù)人往往都有一種“結(jié)果導(dǎo)向”的觀念，比如認為美國風(fēng)險投資市場比較好，所以它更好。如果沒有制度安排就不能實現(xiàn)投資者的戰(zhàn)略意圖。公司的組織形式只是體現(xiàn)了現(xiàn)實企業(yè)的存在和企業(yè)建立的關(guān)系。再完善的政策、法律和制度都會面臨著現(xiàn)實變化的挑戰(zhàn)和考驗。假若創(chuàng)業(yè)板早日出臺，為投資者增加了退出的機會，但并不是風(fēng)險投資撤出的核心途徑。因此，在目前風(fēng)險投資環(huán)境尚處于探索與創(chuàng)建階段，風(fēng)險投資家就要適應(yīng)變革的能力，需要設(shè)計出創(chuàng)新的工具和運行機制并加以實施。要記住市場機制的法則——資金總是流向利潤豐厚的商業(yè)市場。

3.以務(wù)實主義精神積極推進風(fēng)險投資事業(yè)的發(fā)展和完善

雖然在現(xiàn)階段我國在風(fēng)險投資業(yè)環(huán)境、制度安排、退出渠道、稅收以及風(fēng)險投資的會計制度等一系列政策法律都需要進一步完善。風(fēng)險投資家沒有理由讓政府在方方面面都能給予支持，但有理由在現(xiàn)環(huán)境和條件下做更多的工作取得業(yè)績。社會呼吁創(chuàng)業(yè)板的開設(shè)已近十年，直至現(xiàn)在還沒有開設(shè)，風(fēng)險投資成功的機會依然存在。我國經(jīng)濟的高速發(fā)展，科學(xué)技術(shù)和綜合國力的不斷提高，國家創(chuàng)新體系的建設(shè)，高新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化進程，促進了新興產(chǎn)業(yè)的成長，這些都是我國發(fā)展風(fēng)險投資事業(yè)的有利條件。政府永遠只對新的企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)并且從根本上改變了我們生活方式和工作方式的事情感興趣，當(dāng)風(fēng)險投資確實對經(jīng)濟發(fā)展做出特殊貢獻并快速成長，政府對改善風(fēng)險投資環(huán)境和扶持政策的積極性會更高、更快。

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