越南:危險的赤字

《財經(jīng)》特約作者 周鄭

以出口為導向的越南經(jīng)濟,卻出現(xiàn)了日益惡化的貿(mào)易赤字,加上通脹的問題,市場擔憂其償付能力,更多的人開始拋棄越南盾,買入美元和黃金

在10月的最后一個星期,越南公布了10月份的通脹率、進出口貿(mào)易、工業(yè)產(chǎn)出以及社會消費品零售總額等一系列數(shù)據(jù)。與很多亞洲國家不同,越南往往在每個月的最后一個星期“提前”公布當月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)。

與以往的平靜不同,這次提前公布的數(shù)據(jù),引發(fā)了渣打銀行和澳新銀行的激烈爭論。而此前,這兩家銀行對越南經(jīng)濟數(shù)據(jù)的分析一向高度“默契”。

作為在越南最大的兩家外資銀行,渣打銀行和澳新銀行對越南政府的決策有相當?shù)挠绊懥?兩家銀行對越南經(jīng)濟的看法也一直接近。但10月29日,澳新銀行的亞洲首席經(jīng)濟學家顧文德(Paul Gruenwald)在寫給客戶的一份簡報中,開宗明義地指出,由于進口不斷增加,出口沒有明顯改善,越南的貿(mào)易赤字“看起來無法持續(xù)”,并建議越南政府采取“貶值加息”的手段來控制正在惡化的貿(mào)易赤字。

這份報告被彭博新聞社轉(zhuǎn)載后,引發(fā)了對越南經(jīng)濟前景的討論。在越南經(jīng)濟分析中占有重要位置的渣打銀行,則在第二天通過彭博反駁,其高級經(jīng)濟學家許長泰(Tai Hui)表示,越南的貿(mào)易赤字并非“特別危險”。他說,越南目前的貿(mào)易赤字與2008年時的高點相比,仍有一定距離。同時,由于大宗商品價格特別是油價仍然疲軟,因此渣打銀行估計越南的貿(mào)易赤字不會再次大幅上升。許長泰認為,由于出口將會改善,越南的貿(mào)易赤字將會在來年有所改進。

但是,現(xiàn)在看來,越南已經(jīng)等不到“來年”了。

突然貶值

11月25日,11月的最后一個星期三,照例是越南公布各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)的時刻。

上午11點25分,路透通訊社通過紅色的新聞標題向注冊用戶發(fā)出了連續(xù)滾動新聞?！霸侥涎胄行技酉⒁粋€百分點至8%”,“越南宣布將越南盾兌美元的中間價一次性貶值5.2%”,“越南宣布將每日匯價波動幅度從之前的5%收窄至3%”,“越南央行表示正在考慮要求出口商將外匯直接出售給央行,而非目前的商業(yè)銀行”……

市場對此反應吃驚,因為之前的一個月內(nèi),越南央行已經(jīng)多次公開宣布,不會在今年內(nèi)對現(xiàn)行的利率水平進行調(diào)整。

這一天,離2010年僅僅剩下了一個多月,越南真的等不到“來年”了。

這一次,澳新和渣打兩家銀行也在第一時間向外界表達了他們的觀點。顧文德贊揚了越南政府的做法,認為這是一次“果斷”的決定,并表示越南盾仍有貶值空間,而利率仍有上調(diào)空間。在就任澳新銀行亞洲首席經(jīng)濟學家之前,這位美國人曾在IMF工作了15個年頭,并擔任過IMF駐中國香港和韓國的首席代表,處理過多個國家或地區(qū)國際收支平衡表危機的經(jīng)驗,讓這位有些謝頂?shù)慕?jīng)濟學家對貿(mào)易赤字多了一份“警覺”。

渣打銀行高級經(jīng)濟學家許長泰則在第二天一臉疲倦地出現(xiàn)在了彭博通訊社的電視直播中,他承認越南的貿(mào)易赤字仍在上升,同時,越南政府讓貨幣貶值意在增加出口,而加息則是為了避免越南盾過分貶值。

盡管越南政府希望保持幣值平穩(wěn),11月26日的匯市上,越南盾開盤后就從17600越南盾兌一美元一路貶值至18500附近,這是越南央行設定的區(qū)間上限。而在胡志明市的黑市交易里,越南盾當天卻在19450附近交易,這要比官方設定的最低匯率還要低5.6%,一年期的遠期不可交割匯率市場上,越南盾則跌到了21175一線。

作為今年亞洲表現(xiàn)最好的股市之一,胡志明市的股票指數(shù)也在當天下挫了4.1%。午后,上海股指也莫名開始跳水,盡管兩者看似沒有太多聯(lián)系,但仍令人浮想聯(lián)翩。

償付能力之危

許多人在追問:越南到底怎么了?

通脹似乎是一個問題,越南在經(jīng)歷了2008年的瘋狂通脹后,通脹率在今年一直保持在3%左右的水平,但11月的通脹率卻上升了1.4個百分點至4.4%,環(huán)比通脹率也從10月的0.27%升至11月的0.55%。

但事實上,對于越南這樣的新興經(jīng)濟體來說,這樣的通脹率并非不可忍受,而且很多經(jīng)濟學家已經(jīng)在之前預測,由于基數(shù)原因,通脹率會在年底有所提高。許長泰在接受《財經(jīng)》特約作者采訪時也表示,除非月度環(huán)比通脹率達到1%左右,否則越南的通脹并不會成為大問題。

顧文德則指出,通脹需要關注,但目前越南面臨的真正風險來自于:刺激計劃導致國內(nèi)需求增加,最終導致了進口激增,從而使貿(mào)易赤字不斷擴大。他說:“按照目前的趨勢,越南的貿(mào)易赤字將超過GDP的25%,這絕對是一個危險的情況?！?/p>

按照一般的經(jīng)濟學理論,一國如果出現(xiàn)經(jīng)常項目赤字,那么必須通過資本賬戶的盈余來達到國際收支平衡,而資本賬戶盈余一般來自于兩個部分:一是外商直接投資,二是外資購買本國有價證券。一系列數(shù)據(jù)表明,越南的實際利用外商直接投資在今年下降了22.5%至46億美元,海外直接投資的承諾額更是下降了80%至101億美元,外資在股票市場的凈買入額也僅為2008年的四分之一。

如果國際收支無法保持平衡,那么政府的外匯儲備將被迫減少,對于本身外匯儲備就不豐富的越南來說,這是一個更加致命的打擊。因為一旦外匯儲備降到一個過低的水平,越南將不得不求援于國際貨幣基金組織,這將意味著部分主權的讓渡和一系列體制改革的開始。

事實上,越南外匯儲備減少的趨勢早已開始暴露。9月14日,越南政府從亞洲開發(fā)銀行取得了50億美元的短期貸款,以保證經(jīng)濟刺激計劃能夠順利實施。在亞洲開發(fā)銀行的報告中,就提到了越南政府的外匯儲備從2008年底時的230億美元降到了2009年6月時的176億美元,這相當于越南三個半的進口額。新加坡國立大學的客座教授、曾擔任IMF新加坡培訓中心主任的亨瑞(Henri Ghesquiere)表示,按照一般的慣例來講,三個月的覆蓋率處在“臨界點”上,一旦風險出現(xiàn),將很快面臨危機的狀態(tài)。

更糟糕的是,除了越南政府,沒有人真正知道這個東南亞國家的手中握有多少外匯儲備,對越南盾的突然貶值也加劇了市場對其償付能力的擔憂。而越南一旦出現(xiàn)危機,能否從中國和日本獲得有力的援助,也是一個未知數(shù)。

刺激“雙刃劍”

這一切,都是因為經(jīng)濟刺激?

越南政府在2009年初宣布了一項總額高達60億美元、相當于GDP6.8%的刺激計劃,包括減稅以及對商業(yè)、基礎設施、房地產(chǎn)市場、學校以及醫(yī)院的建設提供利率優(yōu)惠,為“目標產(chǎn)業(yè)”提供高達4個百分點的利率優(yōu)惠——相關補貼由中央銀行提供。與此同時,在公共財政方面,企業(yè)將享受到減稅、暫時的增值稅返還以及延交稅款的政策優(yōu)惠。

這項計劃宣布后,經(jīng)濟學家們普遍對越南的公共債務表示了一定的擔憂,顧文德表示,越南的財政赤字將會明顯上升,而公共債務將很可能突破GDP的50%,“這是一個值得警惕的數(shù)字”。而亞洲開發(fā)銀行的語氣則溫和一些,他們認為,目前越南的公共債務水平顯得“稍高”,面對外部沖擊時經(jīng)濟將很容易出現(xiàn)波動。

盡管如此,“頑強”的越南政府開始上馬一系列政策計劃,以保證這個新興市場國家達到在年初制定的經(jīng)濟增長目標。越南的經(jīng)濟狀況果然出現(xiàn)了逐季的好轉(zhuǎn),GDP增速從一季度的10年低點3.1%回升到二季度的4.5%,并在三季度超過5%。

一切似乎都很美好。越南的工業(yè)產(chǎn)出和社會消費品零售總額也表現(xiàn)得相對平穩(wěn),并逐月緩步回升,幾乎所有的研究報告都指出,越南將在明年回升到6%的正常經(jīng)濟增速。

問題被掩蓋在了華麗的數(shù)據(jù)背后。

越南央行統(tǒng)計,今年以來,越南的貨幣供應量增長了30%,而名義GDP增長了7%-8%的水平,新加坡國立大學的經(jīng)濟學教授亞當斯(Charles Adams)表示,過多的貨幣供應量除了可能導致嚴重通脹,也導致了股市和樓市的一路狂飆,這為未來的通脹也埋下了危險的種子。許長泰也表示,目前看來,越南和中國一樣,很多資金進入了股票市場進行投機,而沒有進入實體經(jīng)濟,這同樣令人擔憂。

而更糟糕的是,貸款增速過快增長,存款卻沒有出現(xiàn)相應增長,越南各家銀行今年以來不斷提高自身的存款利息,以希望吸引更多的存款,但存貸款之間已經(jīng)出現(xiàn)缺口的跡象。一位不愿透露姓名的經(jīng)濟學家表示,出現(xiàn)這樣的情況,除了開動印鈔機,就是要向外國投資者借錢。

而一個事實是,今年以來,越南政府已經(jīng)多次在公開市場上售賣長期國債,以期獲得更多的資金,但幾乎沒有成交的記錄。一位外資機構投資者表示,越南政府只能提供9%左右的票面收益率,盡管比基準利率高出1個到2個百分點,但所有人都預期越南盾將繼續(xù)貶值,很多投資經(jīng)理人看到15%的貶值幅度,這種情況下,“沒有傻瓜會把自己的美元換成越南盾”。

信心游戲

在越南,由于存在部分美元化,美元和越南盾在很多地方都可以直接兌換,這也是很多人所謂的“黑市”。越南官方每天會公布一個基準匯率,而“黑市”也會按供需情況報出一個“平行價格”,對外國投資者來說,觀察這兩個匯率之間的差距,是一項重要的工作。在去年越南經(jīng)濟出現(xiàn)危機時,黑市匯率要比官方匯率低20%,目前這一差距雖然降低到5%左右,但現(xiàn)在卻又出現(xiàn)了上升的趨勢。渣打銀行的外匯分析師湯姆森哈(Thomas Harr)認為這一趨勢將無可避免,“如果一個國家將本國貨幣貶值,那么市場將會期待更多。”

由于所有人都認為官方匯率高估了越南盾,盡管越南央行三令五申要求出口企業(yè)必須定期結匯,但把外匯交給銀行只能意味著“賠錢”,出口商也是能拖則拖,這也使央行對外匯體系的管理更加困難。

除了美元,越南人更相信黃金。在越南國內(nèi),也出現(xiàn)了如同中國上世紀90年代中期一般的“囤金”潮。在胡志明市,黃金的價格已經(jīng)從年初的1840萬盾一兩漲到了目前的2884萬盾(相當于1560美元)。彭博通訊社在越南街頭采訪的一個咖啡店老板直言不諱地說,“我有錢就買成黃金,(越南)盾根本不值錢?！?/p>

如果所有人都拋棄越南盾,那么,一場危機的到來將不可避免。

但幾乎所有的經(jīng)濟學家都認為,從目前的情況看,越南再度出現(xiàn)危機的可能性并不高,而對其他亞洲國家來講,其“溢出效應”也并不是非常明顯。一個基本的論據(jù)是,由于亞洲大多數(shù)國家并不存在困擾越南的貿(mào)易赤字問題,因此,越南的案例對亞洲國家并沒有可借鑒性。

許長泰則提到,目前從越南的情況看,海外投資盡管與去年相比下降明顯,但仍然保持平穩(wěn),越南遭遇的問題其實是本國投資者和居民的“信心不足”。

亞當斯則表示,外國人對越南的信心來自于他們對“中國故事”的經(jīng)驗。他提到,15年前,中國人也把自己的人民幣瘋狂換成美元和黃金,而之后的經(jīng)驗證明,在中國堅持投資的外國企業(yè)得益頗多。但他也提到,越南在短短的兩年時間內(nèi)出現(xiàn)多次危機癥狀,這種情況并不樂觀,“泰國、印尼在亞洲金融危機前的經(jīng)濟表現(xiàn)也非常良好,但對資源的過度透支最終導致了國際收支和貨幣的雙重危機。越南的形勢仍然值得密切關注?！?/p>

澳新銀行高級經(jīng)濟學家劉利剛也對《財經(jīng)》特約作者表示,越南事件并不是孤立的,在迪拜償付危機后,投資者對新興市場的擔憂開始上升,而新興市場目前也存在著泡沫化的傾向,市場能否承受更多的壞消息,值得擔憂?！?/p>