寇　丹　郭云霞

摘要:私募基金是一種通過非公開方式面向社會特定投資者募集資金并以基金方式運作的集合投資制度。作為一種重要的民間投資力量,私募基金對我國整個資本市場乃至國民經(jīng)濟的發(fā)展有著不可替代的作用。本文主要從私募股權(quán)基金的資金來源、目標(biāo)客戶選擇、主要盈利模式以及退出渠道等幾個方面對我國私募股權(quán)基金的運作機制進行了較為詳細(xì)的分析,通過以上的總結(jié)分析后,文章最后提出四點了對我國私募股權(quán)基金的建議。

關(guān)鍵詞:私募股權(quán)基金 資金來源 組織形式 退出機制

1. 私募股權(quán)基金的概述

私募股權(quán)投資基金(PrivateEqulty簡稱PE)是指通過非公開募集的形式募集機構(gòu)投資者或個人的資金,對非上市企業(yè)進行權(quán)益性投資,通過控制或管理所投資公司使企業(yè)實現(xiàn)價值增值。投資者按照其出資額分享投資收益,承擔(dān)投資風(fēng)險,并在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制,即通過上市、并購或管理層回購等方式,出售持股獲利。廣義的私募股權(quán)投資涵蓋了企業(yè)首次IPO前所有階段的權(quán)益投資,包括從種子期到成熟期的各個階段,也包括投資擴張期企業(yè)的直接投資和參與管理層收購在內(nèi)的并購?fù)顿Y。投資于過渡期企業(yè)或上市前企業(yè)的過橋基金也屬于私募股權(quán)投資基金的范疇。狹義私募股權(quán)投資是指對己經(jīng)形成一定規(guī)模并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的投資。它伴隨企業(yè)不同的成長階段和發(fā)展過程培育公開上市的企業(yè)資源,在企業(yè)的種子期、成長期和擴張期都發(fā)揮了較大的促進作用。

2. 私募股權(quán)基金的資金來源

私募股權(quán)基金的投資者通常為機構(gòu)投資者。主要包括銀行、保險公司、證券公司和信托公司、養(yǎng)老基金和捐助基金等。由于私募股權(quán)投資時間長,與其它金融資產(chǎn)相比流動性較差,對于投入資金的性質(zhì)有著特殊的要求。目前我國私募股權(quán)基金募集的主要對象有以下幾個方面:

(1)來源于政府單位

在我國的各地省市級高新技術(shù)園區(qū)都有財政撥款,直接經(jīng)營私募股權(quán)業(yè)務(wù)或投資到私募的產(chǎn)業(yè)投資基金中,但這一類型的投資者皆肩負(fù)著一定的政策目的。在投資區(qū)位上有一定的限制。經(jīng)營或決策不同地方的政府資金很難投到同一基金中,但部分政府的資金已經(jīng)開始了運營機制的轉(zhuǎn)型—即從直接投資人變?yōu)槌鲑Y人或有限合伙人,開始扮演基金的角色。

(2)來源于在我國的跨國公司及本土的上市公司

在我國的部分跨國公司因有較高的人民幣積累或看重我國經(jīng)濟的未來潛力,都紛紛表現(xiàn)出以人民幣或美元投資設(shè)立私募股權(quán)基金的興趣。由跨國公司來收購那些私募股權(quán)基金所投資的中小企業(yè),這減少了跨國公司直接尋找項目和直接投資的風(fēng)險和成本。即使跨國公司最后沒有收購那些中小企業(yè),這些中小企業(yè)也推動了跨國公司所主導(dǎo)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展,間接地為跨國公司創(chuàng)造了價值。

(3)來源于國外投資者

近年來,國外資金對我國風(fēng)險投資市場表現(xiàn)出濃厚的興趣。據(jù)《亞洲風(fēng)險投資雜志》報道,自1985年以來,己先后有50多家國外風(fēng)險資金進入中國,基金資本額從1991年的1.8億美元上升到2003年的36.1億美元。對這些數(shù)量可觀的資金,應(yīng)當(dāng)加以充分利用。為此,我國政府的當(dāng)務(wù)之急是制定、修改有關(guān)法律規(guī)章制度,創(chuàng)造一個良好的發(fā)展環(huán)境。

3. 私募股權(quán)基金的目標(biāo)客戶的選擇

在目標(biāo)客戶的選擇方面,私募基金傾向于選擇擁有資金在100一2000萬之間的客戶。通過私募基金的推出,基金管理人能更好地拓展這個層次的客戶。此外,私募基金這種形式更便于基金管理人吸引投資者。另外,由于私募基金的客戶數(shù)量很少,私募基金更有可能針對客戶的具體需求設(shè)計投資策略,客戶也因此能得到更好的服務(wù)。

4. 私募股權(quán)基金的主要盈利模式

私募在賺錢的情況下才能收管理費。當(dāng)然,同樣的盈利比例,規(guī)模越大,私募賺的錢越多,準(zhǔn)確地說,私募是業(yè)績、規(guī)模都追求,如果客戶賺不到錢,私募一分也別想拿到。國際、國內(nèi)通行的私募盈利提取比例是盈利部分的20%。打個比方,如果客戶資金總盈利是40%,私募公司會提走40%x20%=8%。提取的方式有的公司按月提取,有的是按季度提取。提取的前提是,必須在每次利潤結(jié)算周期內(nèi)盈利,私募公司才能提取業(yè)績,如果虧損則一直計算到下一個周期出現(xiàn)盈利后才能提。除此之外,客戶還需承擔(dān)2%一3%左右的銀行托管費、發(fā)行費。為保護投資者,對客戶提成還約定,留出一定的盈利空間不提,以防在以后周期因系統(tǒng)風(fēng)險而出現(xiàn)虧損。

2006年國內(nèi)開放式基金的最高收益率約160%,這在很多人看來幾乎是一個投資界的天文數(shù)字,但如果和私募基金的收益率相比,卻是小巫見大巫。據(jù)了解,不少私募基金去年的收益率都遠(yuǎn)超過200%,300%-400%也是常見的業(yè)績。由于私募基金面對的是少數(shù)資金大戶,監(jiān)管相對寬松,不需要嚴(yán)格的信息披露,投資股票的比例也沒有限制,因此獲得高收益回報的機會也更大。

私募基金的收費標(biāo)準(zhǔn)一般是收取2%的固定費用和賺取利潤的15%-20%。這一方面是要遠(yuǎn)高于公募基金,基本上與國際對沖基金相同。

在收入分配方面,國內(nèi)私募基金管理人主要從年終基金分紅中按約定的比例提取。具體分紅比例各家私募基金都是按照跟不同的客戶簽訂的合約來定。如果出現(xiàn)虧損,則沒有收入,有的可能是營業(yè)部給的傭金?？梢哉f私募基金與資本所有者的利益完全捆在一起。

當(dāng)然,高收益自然也有高風(fēng)險。由于私募基金都是由私人創(chuàng)辦,自有資本少,且人數(shù)不多,投資者委托理財后,收益完全是靠私募基金經(jīng)理的個人表現(xiàn)甚至道德水準(zhǔn),面臨的市場、操作、法律和信譽等方面風(fēng)險都很大。

5. 私募股權(quán)基金的退出渠道分析

(1)私募股權(quán)投資的目的就是最終通過退出實現(xiàn)價值增值或盈利,因此通暢的私募股權(quán)資本退出機制對我國私募股權(quán)投資的發(fā)展乃至對多層次資本市場的培育都至關(guān)重要。根據(jù)被投資公司股權(quán)出售的對象和股權(quán)出售的比例可把退出機制分為以下幾種方式:IPO、收購?fù)顺?、二次售出、回購以及破產(chǎn)清算。

(2)IPO。在IPO中,公司的股份將通過證券交易所出售給公眾投資者。但是,私募股權(quán)基金經(jīng)理人并未在上市時就將其持有的股份全部售出,而是在上市后的一段時期內(nèi)逐步售出,最終實現(xiàn)完全退出,收回投資。IPO被公認(rèn)為是最佳的退出方式,可以使被投資公司的股權(quán)充分實現(xiàn)社會化和公眾化。在中國,IPO包括在主板市場、中小企業(yè)板市場以及境外市場實現(xiàn)直接、間接上市,近期有望開通的創(chuàng)業(yè)板市場將成為私募股權(quán)投資IPO退出的另一重要舞臺。

(3)收購?fù)顺?。在收購?fù)顺鲋?整個公司的資產(chǎn)(或股權(quán))將出售給第三方,第三方通常為戰(zhàn)略收購者,在規(guī)模上比被投資企業(yè)大得多。收購?fù)瓿珊?鑒于原有企業(yè)管理層的出色表現(xiàn),買方(戰(zhàn)略收購者)可能會將被投資企業(yè)作為一個獨立的子公司,留住原有的管理團隊;另一方面,買方也有可能將被投資企業(yè)的資產(chǎn)并入自己公司內(nèi)部。總之,收購?fù)顺鲋械馁I方多是為了合并被投資公司的資產(chǎn)、人才或者技術(shù),以獲得協(xié)同效應(yīng)。收購?fù)顺龅膶崿F(xiàn),可能是因為被投資企業(yè)與私募股權(quán)基金之間的協(xié)議:如果被投資企業(yè)在一個約定的期限內(nèi)沒有上市,私募股權(quán)投資者將有權(quán)要求原有股東和自己一起向第三方轉(zhuǎn)讓股份,原有股東必須按私募股權(quán)投資者與第三方談好的價格和條件向第三方轉(zhuǎn)讓股份。

(4)二次售出。在二次售出中,私募股權(quán)投資者將其持有的股份出售給第三方,第三方通常也是戰(zhàn)略收購者,有時則是另一家VC/PE。因為資本對接職能是VC/PE的主要職能之一,在種子期、起步期、成長期、擴張期,甚至到成熟期的各個階段中,都會有不同投資主體的介入。因為不同VC用E的特長和關(guān)注階段不同,一方比較擅長投資的初期運作,另一方則比較擅長投資的后期運作;也有可能是因為不同VC/PE對被投資企業(yè)未來的發(fā)展前景存在不同的看法。二次售出與收購?fù)顺龅膮^(qū)別在于:二次售出僅將私募股權(quán)投資者所持的股份出售給第三方,被投資企業(yè)的其他投資者(所有者)并未出售其所持股份。收購?fù)顺鰟t是將整個公司的股權(quán)出售給第三方.

(5)回購。在回購中,被投資企業(yè)的管理層將私募股權(quán)投資者持有的股份重新購回?；刭彽陌l(fā)生多是由于被投資企業(yè)無法達到合約中的特定條款:(1)如果被投資企業(yè)在約定的期限內(nèi)沒有上市,其管理層將被迫以約定的價格買回私募股權(quán)投資者所持的全部或部分股權(quán);(2)雖然在約定的期限內(nèi)被投資企業(yè)可以上市,但是由于其盈利不夠,以至于它上市后的市值沒有達到一個約定的數(shù)值,即沒有達到一個合格IPO的條件,回購也可能發(fā)生。

(6)破產(chǎn)清算。由于私募股權(quán)投資是一種高收益、高風(fēng)險的投資方式,部分或完全的失敗是很普遍的。當(dāng)私募股權(quán)基金經(jīng)理人意識到所投資的企業(yè)不能產(chǎn)生盈利,并且不具有發(fā)展?jié)摿?無法獲取預(yù)期的回報時,他就應(yīng)該果斷退出,進行破產(chǎn)清算。因為與其浪費大量的資金和精力在一個沒有前途的項目上,還不如將退出的資金和富余的人力投入到下一個有發(fā)展?jié)摿Φ捻椖恐?實現(xiàn)資本增值,同時避免更大的損失。因此,雖然清算退出預(yù)示著私募股權(quán)投資在這個項目上的失敗,但是及時有效的清理失敗項目仍然是非常明智和重要的。

6. 私募股權(quán)基金發(fā)展的建議

我國在私募股權(quán)投資基金發(fā)展進程中,必須將發(fā)展歷史、現(xiàn)狀和未來走向與中國實際情況相結(jié)合,堅持發(fā)展符合中國特色的私募股權(quán)投資基金,這樣才能促進了中國的產(chǎn)業(yè)升級,拓寬居民資金運用渠道,又能為國有企業(yè),尤其是中小企業(yè)的戰(zhàn)略性重組提供資金支持。為此,提出以下幾點發(fā)展建議:

(1)建立適合我國國情的私募股權(quán)投資機制。穩(wěn)定、規(guī)范、繁榮、公平、公開、公正的證券市場對我國私募股權(quán)投資基金的發(fā)展至關(guān)重要,政府必須也有責(zé)任全力維護證券市場的穩(wěn)定。

(2)構(gòu)建誠信體系,加強信用建設(shè)。市場經(jīng)濟不僅是法制經(jīng)濟,也是信用經(jīng)濟,證券市場需要誠信的維持,私募股權(quán)投資基金行業(yè)在走向陽光化過程中更需要誠信贏得管理層、投資者的信任。重視誠信體系建設(shè),使得私募股權(quán)投資基金真正能經(jīng)得住市場波動的考驗。

(3)擴大私募股權(quán)投資基金來源。根據(jù)我國的國情,借鑒國外經(jīng)驗,建立起一個包含政府、企業(yè)、社?；鸷蜕鐣e散資金的多元化的資金來源體系。

隨著中國經(jīng)濟的發(fā)展,我國的私募基金行業(yè)逐步產(chǎn)生,它的產(chǎn)生有其合理性和必然性。無論是國際的大趨勢還是我國的現(xiàn)實狀況,都要求我國發(fā)展私募基金。目前由于受到我國國情的約束,我國私募基金與國外私募基金存在著一定程度的區(qū)別,我們必須從國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展、金融市場發(fā)展實際情況和經(jīng)濟全球化的背景來分析我國私募基金運作過程中的一些問題,采取有效的措施,吸收國際相關(guān)經(jīng)驗教訓(xùn),構(gòu)建良好的運作機制,保證私募基金在我國的順利發(fā)展,發(fā)揮其積極作用,以實現(xiàn)發(fā)展基金與保持金融穩(wěn)定的良性互動。

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