券商分岐依舊

張建鋒

在宏觀經(jīng)濟指標全面向好的背景下，券商對四季度大盤走勢仍存有爭議，電子信息等四大行業(yè)被券商普遍看好。

隨著國慶長假的結(jié)束，A股今年第四季度的行情也正式拉開帷幕。節(jié)后的第一個交易日，上證指數(shù)就在黃金股的帶領下，大漲4.76％。這讓剛剛經(jīng)歷過上半年瘋漲、三季度暴跌的中國股民，開始猜測四季度的A股走勢，是和上半年一樣瘋狂，還是和三季度一樣頹廢，下半年該如何選擇投資標的。

同樣，作為市場的主要研究力量，各大券商也在猜測相同的問題。從券商對四季度的預測情況來看，大家對宏觀經(jīng)濟整體走勢相對比較樂觀，但其中風險也值得注意。對A股的走勢，分歧依舊存在。大部分券商仍然對下半年行情抱有期待，銀河證券甚至認為有望挑戰(zhàn)前期高點。但海通證券等券商明確表示未來行情不容樂觀，調(diào)整仍未結(jié)束，國泰君安也含蓄地表示投資者要謹慎對待四季度行情。而券商四季度的投資主體，卻各不相同。

宏觀面待轉(zhuǎn)晴

股市是宏觀經(jīng)濟的晴雨表，宏觀經(jīng)濟的好壞直接影響著市場的走勢。從已經(jīng)公布的宏觀數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟復蘇趨勢或?qū)⒊掷m(xù)。

7月份出臺的數(shù)據(jù)讓市場有點擔心，首先是投資數(shù)據(jù)表現(xiàn)弱于預期，固定資產(chǎn)投資出現(xiàn)中央投資的顯著回落，而地產(chǎn)投資的增幅也顯著低于預期；其次是CPI及PPI進一步滑落。國內(nèi)需求情況使人擔心進一步的復蘇能否持續(xù)。而8月份的數(shù)據(jù)顯示各方面數(shù)據(jù)情況顯著好轉(zhuǎn)，市場擔心的工業(yè)增長、投資增長和新增貸款均好于預期。

申銀萬國認為，四季度中國宏觀經(jīng)濟將繼續(xù)V型反彈之勢，預計三、四季度GDP增長率分別為9.2％和10.1％，投資仍是經(jīng)濟加速的主要動力。

銀河證券預計，第四季度經(jīng)濟自主復蘇能力將顯著加強，基建投資和房地產(chǎn)投資還將快速增長，固定資本形成加快增長，經(jīng)濟不會出現(xiàn)二次探底。

關于市場一直比較關注的流動性，大部分券商對此并不太擔心。

8月新增信貸超過4100億元，遠超此前預期的3000億元水平，新增信貸投放再次遠遠超出人們的預期。

東方證券表示，考慮到去年的基數(shù)影響以及當前經(jīng)濟復蘇的趨勢，估計10月M1增速將出現(xiàn)跳升。假定9月新增貸款為5000億元，則M1增速可能達到30.6％左右，而M2的增速將維持在28.4％左右，M1的增速將在本輪周期以來首次上穿M2。同時儲蓄結(jié)構的改變也將推動流動性活化，最近4個月企業(yè)活期儲蓄占比提升趨勢有望得以持續(xù)。整體來看，流動性依然會在今年四季度和明年保持充裕狀態(tài)。

銀河證券也認為，盡管上半年過度寬松的流動性狀況會有所改變，但貨幣需求仍然較為旺盛，貨幣供應也會處于較高水平，四季度信貸有望環(huán)比上升，市場流動性仍然較為充裕。

雖然國內(nèi)宏觀指標全面向好，但仍有中信、海通等券商冷靜地提示存在的風險。

海通證券表示，風險主要來自兩個方面，首先是海外股市的高位回落風險，其次是寬松政策“退出”預期加大。雖然在第四季度也可能會推出一些具有“對沖”效應的政策，如鼓勵民間投資、鼓勵消費等，但可能至多也只能起“平行對沖”效果。第四季度融資需求將繼續(xù)保持旺盛狀態(tài)。統(tǒng)計顯示，截至2009年9月17日，今年第三季度的融資額高達1403.57億元(其中含定向增發(fā))，已創(chuàng)近兩年來單季融資額的新高。預計第四季度主板、中小板以及創(chuàng)業(yè)板的IPO合計總量仍將處于高位，同時，上市公司繼續(xù)表現(xiàn)出強烈的再融資需求意愿，這對市場也是個不小的壓力。

中信證券也表達了類似的擔憂。它在報告中指出，近期美股持續(xù)反彈且屢屢創(chuàng)下反彈新高，未來是否出現(xiàn)回調(diào)，令A股市場擔心；同時，制約A股市場的最大不確定性集中在政府明年的宏觀政策取向，是繼續(xù)執(zhí)行適度寬松還是更偏中性的貨幣政策?若是后者，A股市場中期的上漲空間勢必受到制約。

A股波面蕩漾

看完券商對宏觀經(jīng)濟的判斷后，再來看看他們對四季度大盤走勢的判斷。

申銀萬國在其四季度投資報告中認為，由于經(jīng)濟的復蘇和政策的微調(diào)，未來3個月影響A股市場的是業(yè)績復蘇和政策正?；?。其中業(yè)績復蘇為市場提供估值支撐，而政策的正?；瘎t為市場施加估值上限。其中，宏觀政策正常化將實現(xiàn)從保增長到調(diào)結(jié)構的轉(zhuǎn)變，使得經(jīng)濟快速過熱風險減??；信貸政策正?；瘜⑹沟眯刨J資金游離于實體經(jīng)濟之外的難度增加；融資政策正常化則給市場帶來直接的融資壓力。四季度上證綜指有望繼續(xù)震蕩上行，波動區(qū)間為2700點至3400點。

東方證券在其A股四季度投資策略報告中樂觀地表示，以動態(tài)市盈率衡量，無論是2009年還是2010年，A股市場的估值水平遠遠低于歷史平均水平。更重要的是中國經(jīng)濟仍處在一個上升周期的前半段，企業(yè)盈利水平的提升還有很大的空間。中長期看來，這樣的估值水平并不昂貴。這種估值水平下，將有更多資金進入中國資本市場，有效支撐市場價格。對市場中長期走勢仍持樂觀態(tài)度。

而曾經(jīng)準確預測了三季度市場運行區(qū)間2500點至3400點的銀河證券，面對四季度行情更樂觀地認為，滬指從3478點到2635點的下跌是多重因素共振的結(jié)果，與2007年末到2008年的下跌相比，在經(jīng)濟、政策、流動性、業(yè)績、估值等背景方面具有本質(zhì)的不同。本次下跌僅僅是股市上升過程中的回調(diào)，而不是熊市的開始。報告預計第四季度A股市場將震蕩上行，上證綜指有望突破前期反彈高點，如果經(jīng)濟、流動性和業(yè)績發(fā)展的良好趨勢得以延續(xù)，則股指可能向更高的目標3800-4000點發(fā)起沖擊。

相對于上面幾家券商樂觀的情緒，海通證券、中金公司和國泰君安則顯得相對謹慎。

在四季度投資策略中，海通證券表示，9月份的反彈行情是中期調(diào)整過程中的技術性修復以及對前期利多因素的反應。由于目前市場已提前消化了2009年業(yè)績增速預期，因此中期調(diào)整到目前為止并沒有完全結(jié)束。但是由于宏觀經(jīng)濟在年內(nèi)仍然處于良好狀態(tài)，年內(nèi)房地產(chǎn)投資可能會接過投資接力棒，出口復蘇仍然在預期中，年內(nèi)的調(diào)整可能將更多地體現(xiàn)在時間上而不是絕對幅度上。

中金公司也表示，盡管經(jīng)濟／業(yè)績繼續(xù)向上，2009—2010年盈利預期已經(jīng)較為樂觀，但超預期可能性不大，年內(nèi)區(qū)間波動格局的可能性較大。

國泰君安分析師王成則含蓄表示，四季度行情或?qū)⒗^續(xù)走低。他在報告中指出，金融危機后，投資者轉(zhuǎn)換了坐標系，市場更愿意看到的是經(jīng)濟數(shù)據(jù)是否環(huán)比迅速恢復，而同比沒有意義。由于無論業(yè)績還是信貸的環(huán)比增加不可持續(xù)，如果市場不轉(zhuǎn)換坐標系，則由于下半年業(yè)績環(huán)比數(shù)據(jù)僅5％左右增長，新增信貸下半年環(huán)比負增長，則市場必然出現(xiàn)調(diào)整。如果繼續(xù)按照這個坐標系，只有等到2010年一季度，業(yè)績和新增信貸重新環(huán)比增長后，市場才可能上漲。不過考慮到業(yè)績和信貸的環(huán)比增加幅度均遠低于2009年上半年，因此，那時的上漲幅度未必能夠見新高。該種情況下，N型走勢和時間均出現(xiàn)變異，第二波上漲在今年年底之后。行業(yè)主題春色各異

在了解了券商對大盤的判斷后，投資者最關注的還是其行業(yè)配置思路，看看哪些行業(yè)將會是未來的投資熱點，以便從中獲利一二。而記者從多家券商研報中發(fā)現(xiàn)，幾大券商的投資主題各不相同，下面就讓我們來看看各大券商的投資思路。

中金公司表示，四季度應由早周期轉(zhuǎn)向穩(wěn)定增長的內(nèi)需行業(yè)，理由是隨著經(jīng)濟的改善和收入的增長，消費者信心的恢復和預期的好轉(zhuǎn)，將帶動消費的穩(wěn)定增長。未來宏觀政策更注重調(diào)結(jié)構，推動居民消費必為政策的重點之一。建議超配可選或耐用消費品(零售、高檔酒、品牌服裝、汽車、家電、家庭耐用消費品等)和必需消費品(醫(yī)療、農(nóng)副產(chǎn)品、傳媒、電信、教育、家庭日用品等)行業(yè)。中金還看好通訊設備及軟件服務行業(yè)，因為通訊設備及軟件服務行業(yè)周期直接取決于電信行業(yè)投資的周期，與宏觀經(jīng)濟與固定資產(chǎn)投資增速短期的聯(lián)動性并不顯著，具有一定防御性。

申銀萬國表示，投資者在四季度需要尋找業(yè)績復蘇中的結(jié)構性機會，包括關注政策正常化的受益方。如低碳經(jīng)濟、消費品、“區(qū)域經(jīng)濟規(guī)劃”與“產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃”的“雙振興”組合、A-H折價板塊等。

銀河證券在具體投資機會上，建議適度積極投資，保持較高倉位，中小盤股票有望超越大盤藍籌股，看好電子信息、黃金、電力、水泥、工程機械等5大板塊的超額收益機會。

中信證券則表示，當前在經(jīng)濟復蘇進入確認期、同時流動性拐點已現(xiàn)的情況下，上游資源和原材料價格難以像上半年一樣，形成持續(xù)性上漲預期，建議投資者四季度將配置重心轉(zhuǎn)移到機械、汽車、家電、電子等銷量敏感型的中游行業(yè)。