次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的啟示

韋　豪

提要2007年以來(lái),美國(guó)次貸愈演愈烈,并演變成為金融危機(jī),嚴(yán)重沖擊著國(guó)際金融市場(chǎng)體系,全球金融機(jī)構(gòu)陷入困境,迫使人們重新認(rèn)識(shí)金融產(chǎn)品和金融創(chuàng)新,特別是結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品。在這樣特殊的歷史時(shí)期,對(duì)次貸危機(jī)進(jìn)行總結(jié)和反思,并探索它對(duì)于我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的指導(dǎo)意義,不僅有利于完善我國(guó)金融市場(chǎng)體系,更能夠充分發(fā)揮金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用,為我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展提供有力支持和幫助。

關(guān)鍵詞:次貸危機(jī);金融市場(chǎng);監(jiān)管

中圖分類號(hào):F83文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

一、次貸危機(jī)發(fā)生的原因、特征及影響

猶如2000年美國(guó)股市網(wǎng)絡(luò)公司泡沫的破滅一樣,一開始人們普遍認(rèn)為次貸危機(jī)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)不會(huì)產(chǎn)生太大的影響。但是次貸泡沫的破裂,觸發(fā)了美國(guó)信貸及資本市場(chǎng)上危機(jī)的空前蔓延,使得貝爾斯登、雷曼兄弟與美林等金融巨頭紛紛倒下。從股票到房產(chǎn)再到信貸,泡沫在規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)程度上不斷擴(kuò)大,充滿泡沫的美國(guó)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不斷加劇,并對(duì)美國(guó)及世界經(jīng)濟(jì)帶來(lái)影響。而今,留給我們的只有反思和嘆息。

(一)次貸危機(jī)發(fā)生的原因。危機(jī)發(fā)生的原因錯(cuò)綜復(fù)雜,主要從以下方面分析:

1、經(jīng)營(yíng)模式方面。在逐利動(dòng)機(jī)和市場(chǎng)導(dǎo)向的激發(fā)下,基于信貸市場(chǎng)的細(xì)分和信用中介的發(fā)展,高回報(bào)成為大家共同矚目的焦點(diǎn),而其對(duì)應(yīng)的高風(fēng)險(xiǎn)則被所有的參與者無(wú)意忽略或有意隱去。按揭貸款公司的肆意放款;投資銀行機(jī)構(gòu)將買進(jìn)的按揭貸款打造為證券化產(chǎn)品和其他衍生產(chǎn)品,以獲得高額利潤(rùn);評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)迎合銀行機(jī)構(gòu)的要求,對(duì)其產(chǎn)品給予超乎事實(shí)的評(píng)級(jí);保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、共同基金、養(yǎng)老金等投資者過(guò)度相信銀行機(jī)構(gòu)進(jìn)行盲目投資等,都是利益驅(qū)動(dòng)的結(jié)果。而高杠桿率,過(guò)度證券化和無(wú)節(jié)制的創(chuàng)新、依賴交易類業(yè)務(wù)而淡化傳統(tǒng)投資銀行業(yè)務(wù)、采取復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)、缺乏必要的監(jiān)管和信息披露、不合理的薪酬制度等也早為危機(jī)的產(chǎn)生埋下伏筆。

2、貨幣政策方面。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策目標(biāo)漂浮不定,導(dǎo)致一系列不當(dāng)操作。本世紀(jì)初,互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅、“9.11”事件、安然丑聞等對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)造成了嚴(yán)重打擊。為了防止美國(guó)經(jīng)濟(jì)走向衰退,美聯(lián)儲(chǔ)從2001年開始連續(xù)降息,聯(lián)邦基金利率由6.5%降到1%,為近半個(gè)世紀(jì)的最低水平;而2004年美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到問(wèn)題的嚴(yán)重性后,從此又開始了其連續(xù)升息的歷程,但此時(shí),房地產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)下跌,但借款人利息負(fù)擔(dān)明顯加重,違約現(xiàn)象大量出現(xiàn)。到2006年末,次貸違約率在一些州已經(jīng)達(dá)到13%,個(gè)別州則超過(guò)20%,這預(yù)示著危機(jī)的出現(xiàn)只是個(gè)時(shí)間問(wèn)題。

3、金融監(jiān)管方面。在理念上,美聯(lián)儲(chǔ)長(zhǎng)期信奉“最少的監(jiān)管就是最好的監(jiān)管”這一信條,過(guò)分強(qiáng)調(diào)和依賴金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部控制和市場(chǎng)紀(jì)律,過(guò)分注重和培植本國(guó)金融機(jī)構(gòu)及市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和創(chuàng)新力。在實(shí)踐中,多頭多層的分業(yè)監(jiān)管體制雖有利于相互制衡,但在對(duì)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的金融體系的監(jiān)管上,監(jiān)管重疊與監(jiān)管真空并存。對(duì)房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格的變化對(duì)金融業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的影響估計(jì)不足,缺乏必要的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警與提示。在技術(shù)上,巴塞爾新資本協(xié)議在本次危機(jī)中也暴露出種種局限性,比如過(guò)度運(yùn)用復(fù)雜模型使資本監(jiān)管數(shù)字化。

4、宏觀經(jīng)濟(jì)方面。從根本上講,美國(guó)長(zhǎng)期堅(jiān)持的高負(fù)債、高赤字、高消費(fèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式缺乏可持續(xù)性,問(wèn)題最終必然要在某一方面得到表現(xiàn)和釋放;美國(guó)金融業(yè)高度發(fā)達(dá),超越甚至脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,呈現(xiàn)虛擬化態(tài)勢(shì)。據(jù)統(tǒng)計(jì),目前美國(guó)交易的金融產(chǎn)品中只有1/7與實(shí)體經(jīng)濟(jì)有關(guān);互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后,美國(guó)試圖把房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展作為新的引擎,帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng),但它忽視了產(chǎn)業(yè)與金融之間及產(chǎn)業(yè)之間的合理關(guān)系,造成居民儲(chǔ)蓄模式逐步出現(xiàn)了由收入為基礎(chǔ)向以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的模式轉(zhuǎn)變,導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)畸形發(fā)展。

(二)次貸危機(jī)的特征及影響。與以往的金融危機(jī),特別是上世紀(jì)九十年代發(fā)生的東南亞金融危機(jī)等相比,本次危機(jī)主要有以下特點(diǎn):一是危機(jī)由次級(jí)貸款抵押產(chǎn)品開始,迅速蔓延到非抵押產(chǎn)品領(lǐng)域,并沖擊整個(gè)金融市場(chǎng);二是危機(jī)使發(fā)達(dá)國(guó)家最具創(chuàng)新力的投資銀行等金融機(jī)構(gòu)率先潰敗,而新興經(jīng)濟(jì)體相對(duì)薄弱的金融體系或中小金融機(jī)構(gòu)卻比較穩(wěn)健;三是在金融全球化大背景下,危機(jī)引發(fā)了世界性的金融動(dòng)蕩,而非局限于個(gè)別國(guó)家或地區(qū);四是由于結(jié)構(gòu)性交易和衍生產(chǎn)品的大量運(yùn)用,人們幾乎無(wú)法從根本上了解風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)狀況,傳統(tǒng)的資產(chǎn)負(fù)債表和風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量、管控技術(shù)顯得蒼白無(wú)力,需要空前的救助力度和應(yīng)對(duì)措施。

IMF報(bào)告稱,危機(jī)造成全球金融機(jī)構(gòu)的直接損失估計(jì)高達(dá)1.4萬(wàn)億美元。股指下跌、失業(yè)增加、貿(mào)易減少、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩等間接影響將更為廣泛,造成的損失更是難以估量。美國(guó)經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)是否進(jìn)入衰退有待繼續(xù)觀察,但全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩已成定局。不僅如此,相對(duì)于次貸危機(jī)對(duì)金融經(jīng)濟(jì)的直接和間接影響而言,由此引發(fā)的對(duì)美式資本主義的意識(shí)形態(tài)、價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)、經(jīng)濟(jì)模式、發(fā)展道路等的反思和重新認(rèn)識(shí),其意義更重大、更深遠(yuǎn)。一是對(duì)美式自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)哲學(xué)的質(zhì)疑。英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》專欄作家馬丁·沃爾夫撰文寫到:“2008年3月14日(在美國(guó)政府的干預(yù)下,當(dāng)天貝爾斯登宣告被摩根大通收購(gòu),筆者注)是全球自由市場(chǎng)資本主義夢(mèng)想破滅的一天?！钡聡?guó)財(cái)長(zhǎng)施泰因布呂克認(rèn)為:“美國(guó)可能失去世界金融體系霸主地位,這一切都源于其不負(fù)責(zé)任地夸大無(wú)約束的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原則?！倍菍?duì)美國(guó)一貫推行的“雙重”價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)的質(zhì)疑。上世紀(jì)八十年代末九十年代初,美國(guó)主導(dǎo)催生了所謂的“華盛頓共識(shí)”,對(duì)發(fā)展中國(guó)家和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體提出了放松政府管制、利率自由化、經(jīng)濟(jì)全球化等一系列政策建議。然而十余年之后,當(dāng)本國(guó)發(fā)生危機(jī)時(shí),美國(guó)采取了包括大規(guī)模國(guó)有化在內(nèi)的政府干預(yù)措施。這就使人不得不懷疑美國(guó)人的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)缺乏一致性。三是進(jìn)一步加深了對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的質(zhì)疑。美國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)憑借美元的國(guó)際貨幣地位,形成了國(guó)民借貸消費(fèi)以及國(guó)家巨額貿(mào)易逆差和財(cái)政赤字的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式,其繁榮是建立在他國(guó)信貸和透支未來(lái)基礎(chǔ)上的,缺乏可持續(xù)性。

二、次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的啟示

總體上看,本次危機(jī)對(duì)我國(guó)的影響有利有弊。短期直接而言是利空,長(zhǎng)期間接而言是利好,關(guān)鍵在于我們?nèi)绾伟盐?。但不論怎?這都是一次很好的警示,假如危機(jī)推后幾年發(fā)生,我國(guó)金融和經(jīng)濟(jì)將遭受更嚴(yán)重的損害。我們應(yīng)以此為鑒,對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的發(fā)展進(jìn)行全面審視,好的要堅(jiān)持,不好的要改進(jìn)。

一是要立足國(guó)情,堅(jiān)持改革,堅(jiān)定不移地走中國(guó)特色道路。美國(guó)金融危機(jī)是自由放任資本主義發(fā)展的必然產(chǎn)物,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要加強(qiáng)宏觀調(diào)控。經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式必須與本國(guó)的國(guó)情、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段相適應(yīng)。要堅(jiān)持市場(chǎng)化大方向,不斷完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制。不能因美國(guó)發(fā)生了金融危機(jī)就認(rèn)定“市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”出了問(wèn)題,不能動(dòng)搖我國(guó)改革開放的信心和方向。要充分認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)與調(diào)控是兩種手段,要善于運(yùn)用好這兩種手段,處理好兩者的關(guān)系。兩種手段和機(jī)制的配合運(yùn)用才是經(jīng)濟(jì)應(yīng)有的常態(tài)。應(yīng)采取適當(dāng)?shù)呢?cái)政和貨幣政策等,根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化,靈活運(yùn)用各種調(diào)控手段,兼顧充分就業(yè)、通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、國(guó)際收支平衡、宏觀收入分配和金融市場(chǎng)穩(wěn)定等目標(biāo),確保經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和持續(xù)增長(zhǎng)。

二是要高度重視做好金融工作,貫徹審慎性原則,維護(hù)金融安全與穩(wěn)定。在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下,適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求,積極推進(jìn)金融創(chuàng)新。維護(hù)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展,保持直接融資與間接融資的合理規(guī)模與比例。繼續(xù)推進(jìn)人民幣匯率改革,審慎開放資本項(xiàng)目。增強(qiáng)貨幣政策的預(yù)見性和靈活性,防止國(guó)際國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)疊加,防止經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)重合。堅(jiān)持狠抓金融監(jiān)管不放松,實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的全面覆蓋和全程監(jiān)管。就銀行業(yè)監(jiān)管而言,重點(diǎn)要抓好風(fēng)險(xiǎn)為本監(jiān)管,了解掌握不同階段銀行業(yè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)源;盡快建立存款保險(xiǎn)制度,完善金融危機(jī)處置預(yù)案,編織穩(wěn)固的金融安全網(wǎng);加強(qiáng)監(jiān)管部門之間以及與政府宏觀經(jīng)濟(jì)部門之間的溝通與配合,共享信息,協(xié)調(diào)行動(dòng)。

三是完善相關(guān)法律法規(guī)和行業(yè)自律,建立適合我國(guó)金融市場(chǎng)情況的監(jiān)管模式。雖然基本法律框架已基本建立,如《公司法》、《證券法》、《商業(yè)銀行法》、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》等,但條文過(guò)于松散,使金融監(jiān)管的隨意性有余而嚴(yán)密性不足。金融監(jiān)管應(yīng)與時(shí)俱進(jìn),不斷調(diào)整和優(yōu)化手段與方法。此次金融危機(jī)爆發(fā)警示金融從業(yè)人員和監(jiān)管當(dāng)局必須審慎從事金融創(chuàng)新,既要認(rèn)識(shí)到其價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)分散與資產(chǎn)配置等功能,充分發(fā)揮其積極作用,又要對(duì)其巨大風(fēng)險(xiǎn)有清醒認(rèn)識(shí),以有效規(guī)避。監(jiān)管當(dāng)局必須履行市場(chǎng)守護(hù)者職責(zé),以“看得見的手”彌補(bǔ)市場(chǎng)機(jī)制的天然缺陷,規(guī)避市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn);金融監(jiān)管要逐漸向功能型監(jiān)管過(guò)渡,應(yīng)對(duì)各類金融機(jī)構(gòu)的同類型業(yè)務(wù)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管和統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)管,同時(shí),要強(qiáng)調(diào)跨部門監(jiān)管協(xié)調(diào)和合作;提高金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的信息透明度,尤其要提高對(duì)場(chǎng)外交易和那些運(yùn)作不透明的金融機(jī)構(gòu)的信息披露要求;加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、審計(jì)機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等金融中介的監(jiān)管,嚴(yán)加防范金融中介機(jī)構(gòu)中立性不夠產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn),促使金融中介機(jī)構(gòu)在維護(hù)金融市場(chǎng)健康穩(wěn)定運(yùn)行方面發(fā)揮積極作用。

(作者單位:首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院)

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