２００９中國上市公司市值管理新特點

劉國芳　王　華

全流通后,市值管理成為上市公司的一個重要目標(biāo)。市值管理就是上市公司基于公司市值信號,有意識和主動地運用多種科學(xué)、合規(guī)的方法和手段,以達(dá)到公司價值創(chuàng)造最大化、價值實現(xiàn)最大化和價值經(jīng)營最優(yōu)化的戰(zhàn)略管理行為。其中,價值創(chuàng)造是基礎(chǔ),價值經(jīng)營是手段,價值實現(xiàn)是目標(biāo)。今年以來,中國眾多上市公司在實踐中自覺地開展多種市值管理活動,或為應(yīng)對危機(jī)捍衛(wèi)市值,或利用本輪“小牛市”促進(jìn)市值增長,其中不乏一些創(chuàng)新的方法與手段,值得研究與借鑒。

一、創(chuàng)新投資者關(guān)系管理從致股東信開始

案例:2009年3月10日,萬科發(fā)布了其2008年度報告,與所有其他年報不同,王石和他的管理團(tuán)隊用一封4000多字的致萬科100萬名股東的信作為年報開篇,再度引起了市場的強(qiáng)烈關(guān)注。在這封信中,萬科運用誠摯的語言、透徹的觀點深入回顧了房地產(chǎn)行業(yè)近兩年來的興衰歷程,并就萬科這一年的成績和不足進(jìn)行了反思與檢討,同時昭示了公司未來的機(jī)遇與方向,引起激發(fā)了投資者的極大共鳴與信心。

思索:信息披露是市值管理中價值實現(xiàn)不可或缺的一個重要環(huán)節(jié),合格的信息披露與藝術(shù)的信息披露對市值的影響也是截然不同。從中國股市創(chuàng)立以來,年報就一直被監(jiān)管部門作為上市公司信息披露的最低底線,其公式化的語言、固定的結(jié)構(gòu)、千篇一律的內(nèi)容也為廣大投資者所熟知。而今天,萬科卻用一種形式上的創(chuàng)新打破了這種固有的墨守成規(guī),其文字間貫徹的深刻反思與真誠檢討,傳遞出萬科是個注重與投資者溝通、尊重投資者并視投資者利益與企業(yè)利益共存亡的公司,也標(biāo)志著中國優(yōu)秀上市公司開始在投資者關(guān)系管理上由被動思維開始向主動思維進(jìn)行轉(zhuǎn)變。

二、創(chuàng)新商業(yè)模式,奠定市值基礎(chǔ)

案例:2009年3月31日,九陽股份召開2008年度年報說明會,公司領(lǐng)導(dǎo)在回答投資者問題時介紹說,2009年度,九陽股份除了專注于主營業(yè)務(wù)豆?jié){機(jī)及其他小家電的發(fā)展之外,也將開始擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)鏈。此前,公司在2008年已經(jīng)就這一目標(biāo)做出了努力。九陽股份在東北三江平原以農(nóng)業(yè)訂單的方式,打造了全新的優(yōu)質(zhì)有機(jī)大豆品牌“陽光豆坊”,成功地向產(chǎn)業(yè)鏈上游進(jìn)行了延伸。

思索:商業(yè)模式是奠定上市公司市值的基礎(chǔ),只有商業(yè)模式上有著優(yōu)異的表現(xiàn)才能使投資者對上市公司未來的發(fā)展充滿信心。對于九陽股份這種小市值的上市公司而言,如果想在資本市場有著更好更快的發(fā)展,只有不斷地優(yōu)化商業(yè)發(fā)展模式,增強(qiáng)公司價值創(chuàng)造的能力。九陽股份在這種時刻不是盲目地擴(kuò)大產(chǎn)品類型,而是將公司盈利模式從單一的小家電產(chǎn)品產(chǎn)銷模式,轉(zhuǎn)變?yōu)樯舷掠萎a(chǎn)業(yè)鏈環(huán)環(huán)相扣的經(jīng)營模式,控制產(chǎn)業(yè)鏈的上游,完善企業(yè)的商業(yè)模式,這對企業(yè)發(fā)展極為有利。這對于任何一家上市公司有著更多的借鑒意義,在競爭激烈的市場中掙扎,不如另做一塊蛋糕讓企業(yè)更游刃有余地發(fā)展。

三、創(chuàng)新公司治理,維護(hù)全體股東利益

案例:2009年以來,中國寶安集團(tuán)控股有限公司通過持續(xù)二級市場增持,強(qiáng)勢入主深鴻基成為公司的第一大股東。2009年6月8日,為規(guī)范新大股東行為,深鴻基召開了董事局臨時會議,通過了修改《公司章程》的預(yù)案。預(yù)案主要增加了如下兩條:

第四十一條“公司發(fā)生擁有控制權(quán)股及其關(guān)方占用上市公司資金或其他侵占公司資產(chǎn)、損害公司及社會公眾股東利益情形時,公司董事局應(yīng)及時采取有效措施要求擁有控制權(quán)股東及其關(guān)聯(lián)方停止侵害、賠償損失”。

第四十二條,“公司董事局建立對擁有控制權(quán)股東所持股份占用即凍結(jié)的機(jī)制,即現(xiàn)擁有控制權(quán)股東占用上市公司資金或其他侵占公司資產(chǎn)行為時應(yīng)立即申請司法凍結(jié),凡不能以現(xiàn)金清償?shù)?通過變現(xiàn)股權(quán)償還”。

思索:通過多年實證研究表明,良好的治理水平對上市公司的市值表現(xiàn)還有著較為明顯的正向推動作用。以入選上證治理指數(shù)的公司為例,其2009年前七個月平均市值累計上漲85.29%,較同期滬市公司平均市值增幅73.37%高出近12個百分點,而公司治理的好壞還直接影響到投資者的好惡選擇。一項調(diào)查顯示,與市場波動、經(jīng)營不善、違規(guī)擔(dān)保等風(fēng)險相比,大股東違規(guī)侵占上市公司權(quán)益已成為上市公司面臨的最大風(fēng)險。此次深鴻基修改《公司章程》具有巨大的進(jìn)步意義——對上市公司大股東違規(guī)行為的管理已經(jīng)從以往的外部監(jiān)管、事后處理改變?yōu)閮?nèi)部治理、事先預(yù)防。如果此次兩條方案的修改最終得以通過股東大會,那也將標(biāo)志著深鴻基的公司治理上了一個臺階,并值得所有上市公司借鑒。

四、創(chuàng)新并購重組所有制模式,引入戰(zhàn)略投資者

案例:2009年7月7日,蒙牛乳業(yè)公告稱:中國最大的糧油食品企業(yè)中糧集團(tuán)與私募股權(quán)基金厚樸投資管理有限公司將共同投資組建一家新的公司(中糧集團(tuán)持股70%),新公司以港幣每股17.6元的價格,分別向蒙牛認(rèn)購新股,以及向老股東購買現(xiàn)有股份。蒙牛乳業(yè)將發(fā)行1.738億股新股,約相當(dāng)于已發(fā)行總股本的11.13%。股份認(rèn)購及售股交易完成后,該公司將持有蒙牛乳業(yè)共計約3.48億股股份,約占總股本的20.03%。目前蒙牛的一致行動人仍占據(jù)其第一大股東的地位,但并未參與公司的具體管理,停牌前占股比例約為8.4%。此宗迄今為止香港上市公司食品業(yè)中最大一筆交易的結(jié)果卻是“蒙?！钡谝淮蠊蓶|或?qū)⒁字?。此筆交易中,中糧集團(tuán)是長期持股的戰(zhàn)略投資者,不參與蒙牛的具體經(jīng)營管理,不改變現(xiàn)有的經(jīng)營團(tuán)隊的連續(xù)性和穩(wěn)定性,也不改變目前的戰(zhàn)略方向。7日上午,蒙牛乳業(yè)H股恢復(fù)交易,以20.5港元/股的價格高開,開盤漲幅超過7%。

思索:迄今為止中國食品行業(yè)最大的一筆交易無疑是引人注目的。中糧和厚樸投資的入股,將豐富蒙牛的所有制模式,即“民營資本+國有資本+戰(zhàn)略合作”的新型合作模式,這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)既有利于建立健全法人治理結(jié)構(gòu),也有利于蒙牛借此舒緩財務(wù)以及發(fā)展環(huán)境等諸多現(xiàn)實困擾,自然對上市公司市值產(chǎn)生了正向推動。這也是中國資本市場股權(quán)合作的一大創(chuàng)新。

五、創(chuàng)新再融資方式,減輕股價壓力

案例:健康元7月13日披露,公司擬發(fā)行可交換公司債券,發(fā)行規(guī)模不超過人民幣7億元。該債券不向健康元股東配售,向麗珠集團(tuán)全體A股股東按一定比例優(yōu)先配售,優(yōu)先配售后的剩余部分向其他有意向認(rèn)購的投資者發(fā)售。公司以其持有的部分麗珠集團(tuán)無限售A股股票及其孳息為此次發(fā)行提供質(zhì)押擔(dān)保。

思索:一向在資本市場上敢闖敢干的健康元,此次宣布推出可交換債,可謂是國內(nèi)發(fā)行的首例可交換債券,也是繼回購麗珠集團(tuán)B股之后健康元進(jìn)行的另一個資本創(chuàng)新。這對于我們上市公司開展科學(xué)的市值管理也是一個很好的啟示:首先,可交換債因由上市公司的股東發(fā)行,具有不攤薄公司股份的優(yōu)點。同時,連環(huán)持股、大股東持股比例又較高的公司最適宜發(fā)交換債。其次,與可轉(zhuǎn)債相比,可交換債的投資人未來可以轉(zhuǎn)成上市公司自己的股份,而可交換債的投資人將來可換成發(fā)行人持有的上市公司股份。再次,由于可交換債含有換股的權(quán)利,債券利率相對不含權(quán)的債券來講會較低,公司將可以節(jié)約財務(wù)費用中的利息支出成本;同時,可交換債發(fā)行成功后將半年或一年期的短期貸款,變成長期債券,穩(wěn)定了公司的現(xiàn)金流,從而降低了公司的潛在財務(wù)風(fēng)險。最后,大股東發(fā)行可交換債券緩解了直接減持對公司股價的壓力。

六、創(chuàng)新增發(fā)對象,提高再融資成功機(jī)會

案例:4月8日,深振業(yè)A公告稱:擬以每股不低于7.7元的價格定向增發(fā)1.5億股,增發(fā)對象包括公司實際控制人深圳市國資委以及公司高管等不超過十家特定對象。而公告前最后一個交易日公司股價報收于9.17元。本次定向方案尚需股東大會審議批準(zhǔn)并報中國證監(jiān)會核準(zhǔn)。同時,預(yù)案約定深圳市國資委以及公司管理人員李永明、藍(lán)思遠(yuǎn)、蔣燦明、方東紅認(rèn)購的股份自本次非公開發(fā)行結(jié)束之日起三十六個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。其他特定對象認(rèn)購的股份自本次發(fā)行結(jié)束之日起十二個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

思索:今年以來,定向增發(fā)受到上市公司歡迎,再次印證了“熊市發(fā)債,牛市發(fā)股”的市值管理規(guī)律。而此次深振業(yè)A采取高管認(rèn)購一部分股份且自愿鎖定三年的做法,無疑將提升機(jī)構(gòu)對上市公司的信心,吸引機(jī)構(gòu)參與認(rèn)購,將大大提高公司再融資成功的機(jī)會。

七、創(chuàng)新減持方式,行變相股權(quán)激勵

案例:紫金礦業(yè)6月15日接到部分董、監(jiān)事和高管遞交的持股變動通知,公司董事長陳景河于6月12日通過上交所大宗交易系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓2759.4萬股,轉(zhuǎn)讓價格為9.15元/股,轉(zhuǎn)讓金額為2.52億元,減持股份中2100萬股轉(zhuǎn)讓給公司部分董、監(jiān)事和高管。

陳景河此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓對象為:10名受讓對象此前均未持有過紫金礦業(yè)股份,且目前均在上市公司內(nèi)身居要職,其中還包括2名公司監(jiān)事。

思索:紫金礦業(yè)董事長采用“分散減持”的方法,將股份先由上市公司核心高管受讓,再逐步減持的策略。此舉客觀上有利于緩解董事長大幅減持給公司市值帶來的負(fù)面影響,減小對市場的沖擊。同時,將股份“派發(fā)”給高管的行為也給市場留下了“變相股權(quán)激勵”的想象空間,具備積極意義。

市值管理創(chuàng)新是A股市場1600多家上市公司面臨的一個共同的問題與挑戰(zhàn),通過對以上幾個市值管理創(chuàng)新案例的闡述與思索,我們其實也是希望能起到一個拋磚引玉的效果,促使上市公司在市值管理實踐中能夠更為主動與有效地進(jìn)行創(chuàng)新。隨著目前宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性的增強(qiáng),今后市值管理質(zhì)量對上市公司市值將有著更為直接與重大的影響。而在股東利益最大化的根本目標(biāo)不變的情況下,市值管理的創(chuàng)新之路永無止境,我們希望更多的上市公司能重視市值管理,并參與到市值管理創(chuàng)新中來。

(作者單位:中國上市公司市值管理研究中心)