現(xiàn)代企業(yè)資本結構的優(yōu)化分析

吳麗健

摘要：資本結構是企業(yè)理財?shù)年P鍵環(huán)節(jié),也是公司治理的關鍵。資本結構是否合理將會直接影響到企業(yè)目前和將來的發(fā)展狀況,甚至會影響到企業(yè)的生死存亡。而決定企業(yè)資本結構的因素是多方面的，現(xiàn)代企業(yè)在進行資本結構決策時,都在努力尋求資本結構的最優(yōu)化。本文在分析影響資本結構的內部及外部環(huán)境因素的基礎上，提出相應的優(yōu)化措施。

關鍵詞：資本結構；優(yōu)化；措施

所謂資本結構是指企業(yè)各種長期資金籌集來源的構成和比例關系。資本總量的大小、構成比例的合理優(yōu)化以及資產質量的優(yōu)劣，反映了企業(yè)的生產經營規(guī)模的大小、效率的高低、收益的強弱和對負債及所有者權益的保障程度。現(xiàn)代企業(yè)的經營本質上是一種資本經營和利潤經營相結合的立體化經營。資本經營的核心就是根據企業(yè)經營環(huán)境的變化，不斷對資本結構進行調整，以形成企業(yè)的最優(yōu)資本結構?？梢娨_到最優(yōu)資本結構，最終途徑就是要優(yōu)化資本結構。

1影響資本結構優(yōu)化的因素

從理論上講, 任何企業(yè)都存在最佳資本結構, 但是, 在實際中企業(yè)很難準確找到這一最佳點。而各種資本結構優(yōu)化的理論也只是對企業(yè)提供了基本思路和框架, 在實際工作中不能機械地依據理論模型進行分析, 而必須充分考慮企業(yè)的實際情況和所處的客觀經濟環(huán)境, 在認真分析研究影響企業(yè)資本結構優(yōu)化的各種因素的基礎上, 進行資本結構的優(yōu)化。影響企業(yè)資本結構優(yōu)化的因素主要包括:

1.1外部因素

1.1.1國家的發(fā)達程度。不同發(fā)達程度的國家存在不同的資本結構。與其他國家相比，發(fā)展中國家在資本形成、資本積累和資本結構的重整過程中存在著制約資本問題的以下障礙：一是經濟發(fā)展狀況落后，人居收入水平低，資本流量形成的源頭枯萎。二是發(fā)展中國家儲蓄不足，金融機構不健全，金融市場不發(fā)達，難以將分散、零星的儲蓄有效地轉化為投資，進而形成資本。而在發(fā)達國家，健全、良好、完備的金融組織機構、資本市場起著保障組織、匯集儲蓄，使其順利轉化為投資的十分重要的中介作用。

1.1.2經濟周期。在市場經濟條件下，任何國家的經濟都處于復蘇、繁榮、衰退和蕭條的階段性周期循環(huán)中。一般而言，在經濟衰退、蕭條階段，由于整個經濟不景氣，很多企業(yè)舉步維艱，財務狀況經常陷入困難，甚至有可能惡化。因此，在此期間，企業(yè)應采取緊縮負債經營的政策。而經濟繁榮、復蘇階段，經濟形式向好，市場供求趨旺，多數(shù)企業(yè)銷售順暢，利潤水平不斷上升， 因此企業(yè)應該適度增加負債，充分利用債權人的資金從事投資和經營活動，以抓住發(fā)展機遇。同時，企業(yè)應該確保本身的償債能力，保證有一定的權益資本作后盾，合理確定債務結構，分散與均衡債務到期日，以免因債務到期日集中而加大企業(yè)的償債壓力。

1.1.3企業(yè)所處行業(yè)的競爭程度。宏觀經濟環(huán)境下，企業(yè)因所處行業(yè)不同，其負債水平不能一概而論。一般情況下，如果企業(yè)所處行業(yè)的競爭度較弱或處于壟斷地位，如通訊、自來水、煤氣、電力等行業(yè)，銷售順暢，利潤穩(wěn)定增長，破產風險很小甚至不存在，因此可適當提高負債水平。相反， 如果企業(yè)所處行業(yè)競爭程度較高，投資風險較大，如家電、電子、化工等行業(yè)，其銷售完全是由市場決定的，利潤平均化趨勢是利潤處于被平均甚至降低的趨勢，因此，企業(yè)的負債水平應低一點，以獲得穩(wěn)定的財務狀況。

1.1.4稅收機制。國家對企業(yè)籌資方面的稅收機制一定程度上影響了企業(yè)的籌資行為，使其對籌資方式做出有利于自身利益的選擇，從而調整了企業(yè)的資本結構。根據我國稅法規(guī)定，企業(yè)債務的利息可以記入成本，從而沖減企業(yè)的利潤，進而減少企業(yè)所得稅，財務杠桿提高會因稅收擋板效應而提高企業(yè)的市場價值。因此，對有較高邊際稅率的企業(yè)應該更多地使用債務來獲得避稅收益，從而提高企業(yè)的價值。

1.2內部因素

1.2.1行業(yè)因素。由于不同行業(yè)以及同一行業(yè)的不同企業(yè), 在運用財務杠桿時所采取的策略和政策大不相同, 從而使各行業(yè)的資本結構也產生較大的差別。

1.2.2資本成本因素。因為資本結構優(yōu)化決策的根本目的之一就是使企業(yè)綜合資本最低, 而不同籌資方式的資本成本又是不同的, 資本結構優(yōu)化決策必須充分考慮資本成本因素。

1.2.3財務風險因素。企業(yè)在追求財務杠桿利益時, 必須會加大負債資本籌資力度, 使企業(yè)財務風險加大, 如何把財務風險控制在企業(yè)可承受的范圍內, 是資本結構優(yōu)化決策必須充分考慮的重要問題。

1.2.4企業(yè)經營的長期穩(wěn)定性。企業(yè)經營的長期穩(wěn)定性是企業(yè)發(fā)展的重要保證。企業(yè)財務杠桿的運用, 必須限制在不危及其自身長期穩(wěn)定經營的范圍以內。

1.2.5經營風險因素。如果管理部門決定在整個風險不超過某一限度的前提下, 降低經營風險, 企業(yè)就必須承擔較高的財務風險;反之亦然。因此, 銷售額的穩(wěn)定性和經營杠桿這些影響企業(yè)經營風險的因素, 也會影響到企業(yè)的資本結構。

1.2.6儲備借貸能力。企業(yè)應當努力維持隨時可能發(fā)行債券的能力。為了儲備借貸能力, 企業(yè)更傾向于在正常情況下使用較少的借款, 從而表現(xiàn)出完美的財務形象。就短期而言, 這樣做可能有利, 但就長期而言, 卻并非較好的選擇。

1.2.7企業(yè)控制權。通常情況下, 企業(yè)控制權因素并不對企業(yè)資本籌集產生絕對的影響, 但當企業(yè)管理控制狀況沒有保障時, 資本結構優(yōu)化決策對企業(yè)控制權因素也應當予以考慮。

8、企業(yè)資產結構。不同資產結構的企業(yè)利用財務杠桿的能力不同, 房地產公司的抵押貸款較多, 而以技術開發(fā)為主的公司貸款就較少。

2優(yōu)化資本結構的可行性分析

證券的收益和風險隨著證券市場的不斷變化會發(fā)生變化。如何搭配證券才能在滿意的風險水平下使收益最大，或者如何搭配債券才能在滿意的收益水平下使風險最小，這便出現(xiàn)了“當代證券組合理論”，它為優(yōu)化資本結構提供了可能性。

具體的理論模式主要有以下三種:

（1）風險分散理論。它的基本觀點是:若干種股票組成的投資組合，其收益是這些股票收益的加權平均數(shù)，但風險不是這些股票風險的加權平均風險，故投資組合能夠降低風險。

（2）貝塔系數(shù)分析。貝塔系數(shù)反映個別股票相當于平均風險股票的變動程度，它可以衡量個別股票和市場風險。企業(yè)的特有風險可通過多角化投資分散掉，而貝塔系數(shù)所反映的市場風險不能被抵消。投資組合的市場風險即綜合貝塔系數(shù)是個別股票貝塔系數(shù)的加權平均數(shù)，反映特定投資組合的報酬率相對于整個市場組合報酬率的變動程度組成。若構成組合的個股的貝塔系數(shù)減小，則組成的綜合貝塔系數(shù)降低，使組合的風險減少;反之，則風險增加。

（3）資本資產定價模型

Ri=Rf+β(Rm -Rf)

其中:Ri—第i種股票的預期報酬率；Rf—無風險收益率；Rm—平均風險股票的必要報酬率；β—第i種股票的貝塔系數(shù)。

優(yōu)化資本結構主要體現(xiàn)在尋找最佳負債比例上。凡能使企業(yè)價值最大化的各種可采取方法都是優(yōu)化資本結構的有效途徑。

3優(yōu)化企業(yè)資本結構的措施與建議

根據以上分析，資本結構的優(yōu)化受到企業(yè)內、外眾多因素影響。正因如此，優(yōu)化資本結構，合理配置企業(yè)債務資本和權益資本的比例關系，首先，需要良好的外部環(huán)境，諸如，增強金融市場監(jiān)管，優(yōu)化證券市場結構；建立證券稅制子系統(tǒng)，發(fā)揮稅收對資本市場的調控功能；加快專業(yè)銀行向商業(yè)銀行的轉變，加強對信貸資金的約束；進一步完善公司退市和破產制度等。對于不同的企業(yè)，資本結構不存在一個通行的標準。在不同的環(huán)境，不同的類型，不同的行業(yè)企業(yè)間，資本結構都是不盡相同的。即使對于同一企業(yè)，現(xiàn)有合理的資本結構也會因各種主、客觀條件的變化而演變得不合理。

3.1企業(yè)獲利能力和負債比率的關系。

融資順序理論認為，企業(yè)融資的順序是先使用內部融資，其次是債務融資，最后才是發(fā)行股票。如果企業(yè)的獲利能力較低，很難通過留存受益或其他權益性資本來籌集資金，只好通過負債籌資，這樣導致資本結構中負債比重加大；當企業(yè)具有較強的獲利能力時，就可以通過保留較多的盈余為未來的發(fā)展籌集資金，企業(yè)籌資的渠道和方式選擇的余地較大，既可以籌集到生產發(fā)展所需要的資金，又可能使綜合資本成本盡可能最低。

3.2經營風險與財務風險的關系。

企業(yè)的經營風險實質就是企業(yè)的資產風險，因為經營風險是資產經營過程中產生的風險，企業(yè)的資產性質和資產結構的不同，導致企業(yè)的經營風險不同。企業(yè)的總風險包括經營風險和財務風險，要將企業(yè)的總風險控制在一定范圍內，如果經營風險增加，必須通過降低負債比率來減少財務風險。因此，資本結構中負債比率是否最優(yōu)，還必須視經營風險大小而定。

3.3企業(yè)償債能力與負債比率的關系。

通過流動比率、速動比率、資產負債率、產權比率、有形凈值債務率等財務指標的分析，評價企業(yè)的長、短期償債能力，同時企業(yè)的長期租賃、擔有責任、或有事項等因素對企業(yè)償債能力也會產生一定的影響。企業(yè)在優(yōu)化資本結構時，應充分考慮企業(yè)的償債能力，如果企業(yè)的償債能力相當強，則可在資本結構中適當加大負債比率，以充分發(fā)揮財務杠桿的作用，增加企業(yè)的盈利能力，反之就不應該過度負債，而應采取發(fā)行股票等權益性資本融資方式。

3.4資產結構與資本結構的關系。

資產結構指資產負債表資產部分各個項目之間的關系。企業(yè)資產可以分為流動資產和長期資產、有形資產和無形資產。資產結構會以多種方式影響企業(yè)的資本結構。根據有關學者的研究，有以下結論：（1）擁有大量固定資產的企業(yè)主要通過長期負債和發(fā)行股票籌集資金。（2）擁有較多流動資產的企業(yè)，更多地依賴流動負債來籌集資金。（3）資產適于進行抵押貸款的企業(yè)舉債較多，如房地產企業(yè)的抵押貸款就非常多。（4）以技術開發(fā)為主的企業(yè)負債則很少。因為，資產結構不同的企業(yè)的償債能力不同，破產成本也不同。長期資產、無形資產比率高的企業(yè)的破產成本高。面對不同的資產結構，企業(yè)要調整資本結構，從而相應地降低企業(yè)的破產成本。長期資產、無形資產比率高的企業(yè)，可以通過保持較低的資產負債比率來降低破產的風險。

3.5財務的靈活性與資本結構安排。

財務靈活性，是指企業(yè)動用閑置資金和剩余負債能力應對可能發(fā)生或無法預見的緊急情況，以及把握未來投資機會的能力，是企業(yè)籌資對內外環(huán)境的反應能力、適應程度及調整的余地。長期債務融資與股權融資的比例構成了資本結構安排。與過度舉債相伴隨的財務危機成本及代理成本的增加，使債權人風險加大，從而使其在債務契約中加入諸多限制性條款，導致企業(yè)在投資、融資及股利分配等財務決策方面喪失部分靈活性。

綜上所述，企業(yè)資本結構的優(yōu)化，關鍵問題是把握一個“度”的問題。成功的資本結構方案應據企業(yè)內在發(fā)展需要，科學地去籌集資金，充分發(fā)揮財務杠桿作用，并充分考慮企業(yè)長遠發(fā)展，綜合各項外部、內部因素，選擇即具備調整彈性，有符合現(xiàn)階段企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃的“最優(yōu)資本結構”，以實現(xiàn)股東財富的最大化的企業(yè)目標。

參考文獻

[1]張丹.淺析優(yōu)化企業(yè)的資市結構.法制與經濟(下半月)，2007,7.

[2]張寒明.論現(xiàn)代企業(yè)資本結構的優(yōu)化.商場現(xiàn)代化（下旬刊），2008 ,3 .

[3]康波涌.論企業(yè)資本結構的優(yōu)化.現(xiàn)代經濟，2008,1(7).

[4]由海燕，宣大紅.企業(yè)資本結構決策初探.商場現(xiàn)代化（中旬刊），2008,12.

[5]謝詠梅.企業(yè)資本結構優(yōu)化分析.商業(yè)文化(學術版)，2009,3.

[6]楊文俠.企業(yè)資本結構優(yōu)化問題研究.現(xiàn)代商業(yè)，2009,11.