震蕩市場看巴菲特的賺錢路徑

李　瑞

巴菲特總是發(fā)自內(nèi)心地歡呼市場的崩潰，因?yàn)樗傆凶銐虻馁Y金，貪婪地等待更低的價(jià)格。如果以2折買人優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，就有足夠的“安全邊際”。這說明，熊市未必可惡，反倒是良機(jī)。

牛年伊始，各路資金相繼入市，讓上證綜指不斷沖高，成交量也不斷擴(kuò)大。一時(shí)間，“基金開始做多”、“看高3000點(diǎn)”等備種判斷滿天飛。實(shí)際上，年初的開門紅只是證明，牛年將是一個(gè)反復(fù)震蕩的市場。在全球經(jīng)濟(jì)蕭條的年代，投資者還是困惑：我們該如何賺錢?

其實(shí)，巴菲特已經(jīng)給出了答案。巴菲持總是發(fā)自內(nèi)心地歡呼市場的崩潰，因?yàn)樗傆凶銐虻馁Y金，貪婪地等待更低的價(jià)格。如果以2折買入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，就有足夠的“安全邊際”。這說明，熊市未必可惡，反倒是良機(jī)。

中國人追捧巴菲特，但許多人沒有賺大錢，反而虧錢。他們的失誤在于生搬硬套、教條化理解巴菲特。時(shí)值牛年之初，記者獨(dú)家專訪了巴菲特研究專家、匯添富基金公司首席投資理財(cái)師劉建位，希望厘清三大誤區(qū)，對投資者新一年的操作有所助益。

好公司也不能閉著眼睛買

記者：在2007年中國大牛市里，許多號稱價(jià)值投資的人都聲稱，某某公司是好公司，可以“閉著眼睛買”。在如今的震蕩市，是不是可以“閉著眼睛買股票”?

劉建位：學(xué)習(xí)巴菲特第一個(gè)誤區(qū)就是：好公司，閉著眼睛買。再好的公司，遭遇了2008年大跌三分之二的大熊市，股票同樣慘跌，甚至比指數(shù)跌得更慘。很多人因此開始懷疑巴菲特理論。原因很簡單，他們學(xué)習(xí)巴菲特只學(xué)了一半，巴菲特是主張要買好公司，但前提是價(jià)格要合理。

“我們始終在尋找那些業(yè)務(wù)清晰易懂、業(yè)績持續(xù)優(yōu)異、由能力非凡并且為股東著想的管理層來經(jīng)營的大公司。這種目標(biāo)公司并不能充分保證我們投資盈利：我們不僅要在合理的價(jià)格上買入，而且這些公司的未來業(yè)績要與我們的估計(jì)相符。這種投資方法一尋找超級明星——給我們提供了走向真正成功的唯一機(jī)會。”

巴菲特曾警告那些盲目買入好公司股票的投資者：“當(dāng)然即便是對于最好的公司，你也有可能買價(jià)過高。買價(jià)過高的風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)常會出現(xiàn)。投資者需要清醒地認(rèn)識到，在一個(gè)過熱的市場中買入股票，即便是一家特別優(yōu)秀的公司的股票，可能要等待更長時(shí)間，公司所能實(shí)現(xiàn)的價(jià)值才能增長到與投資者支付的股價(jià)相當(dāng)?shù)乃??！被仡?006～2008年這三年，從大牛市到大熊市的暴漲暴跌過程，即使我們選擇中國最好的石油公司、最好的銀行、最好的房地產(chǎn)企業(yè)，如果是在股價(jià)最高估的時(shí)候買入，你也會虧得很慘。

需要說明的是，巴菲特認(rèn)為，低市盈率低市凈率并不代表安全邊際較大，正確的估值方法是用貼現(xiàn)現(xiàn)金流：

“用貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式計(jì)算出的最便宜的股票是投資者應(yīng)該買入的股票，無論公司是否在增長，無論公司的盈利是波動還是平穩(wěn)，或者無論市盈率和股價(jià)與每股賬面價(jià)值的比率是高是低?！?/p>

長期投資≠死了都不賣

記者：2007年，一首流行的歌曲《死了都不賣》唱響大江南北，人們想當(dāng)然地長期持有，結(jié)果在2008年親身經(jīng)歷了60％的大跌，損失慘重長期投資到底指什么?有多長?

劉建位：學(xué)習(xí)巴菲特，最流行的誤區(qū)就是把長期投資極端化，把長期投資等同于永久投資。結(jié)果呢?當(dāng)上證綜指從2007年10月的6124點(diǎn)跌到2008年9月的1664點(diǎn)，暴跌73％后，人們才明白：不賣就死了。

據(jù)我對巴菲特股票投資組合的研究，巴菲特是主張長期投資，但絕沒有主張死了都不賣。巴菲特聲稱自己對1800家上市公司非常熟悉，但他在1977—2004年長達(dá)27年間，持有三年以上的股票只有22只，這22只股票中只有大部會美國廣播公司、政府雇員保險(xiǎn)公司和華盛頓郵報(bào)三家公司的股票被認(rèn)定要一生持有。后來他又把可口可樂加入了死了都不賣的名單。但在大都會美國廣播公司被迪斯尼收購以后，巴菲特認(rèn)為迪斯尼的競爭優(yōu)勢受到嚴(yán)重削弱，于是將迪斯尼股票全部清倉。

那么，2007年中國股市突破6000點(diǎn)，很多股票市盈率高達(dá)50倍以上時(shí)，你明明知道股價(jià)過于高估，為什么不賣出呢?

巴菲特也犯過類似的錯(cuò)誤，在1999年牛市泡沫最嚴(yán)重的時(shí)候，巴菲特多次警告股價(jià)嚴(yán)重高估，但并沒有及時(shí)賣出。5年之后的2004年報(bào)中，他深刻反思自己的錯(cuò)誤：“自從我們最初買入以后，由于市場市盈率水平的提升，我們持有的公司股票股價(jià)的漲幅在相當(dāng)程度上超過了公司盈利的漲幅。就某一年度而言，公司股價(jià)表現(xiàn)與經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)經(jīng)常偏離，有時(shí)候甚至偏離到非常離譜的程度。在1999年左右網(wǎng)絡(luò)股大泡沫期間，股價(jià)的漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過經(jīng)營業(yè)績的表現(xiàn)，但泡沫破滅之后，則恰恰相反，股價(jià)的跌幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過經(jīng)營業(yè)績的表現(xiàn)?！?/p>

巴菲特最后悔的可能是可口可樂，他在1988年6月開始買入的時(shí)候，股價(jià)在333美元左右，到1998年7月達(dá)到71美元以上。巴菲特作出以上反思的2004年10月，股價(jià)已跌到34美元左右，從最高點(diǎn)6年跌了一半以上，巴菲特持有的可口可樂股票市值減少了50億美元。

不過，巴菲特最可貴的是，他決不重復(fù)犯同樣的錯(cuò)誤。2003年4月，他重倉買入中石油，買入均價(jià)在1.5港元左右。2007年7月12日開始分批減持，10月19日全部清倉，賣出均價(jià)在12～18潛元左右。那一天，恰恰是上證綜指創(chuàng)下最高61.24點(diǎn)的那天。如果巴菲特沒有全部賣出的話，2008年10月股價(jià)最低跌到4.02港元。

巴菲特說：選股如選妻，但值得一生相守的只是極少數(shù)，其余少數(shù)人可以做長期的紅顏知己，剩下絕大部分只適合一面之交。擇友如此，選股也如此。

政策市場也適用巴菲特理論

記者：有很多人在學(xué)習(xí)巴菲特投資不成功后，走向了另一個(gè)極端，說巴菲特不適合中國內(nèi)地股市。實(shí)際情況是怎么樣的?

劉建位：我用一個(gè)簡單的指標(biāo)來說明巴菲特投資策略對中國是否符合。巴菲特認(rèn)為衡量公司價(jià)值增值能力的最佳指標(biāo)是股東權(quán)益收益率?！皩窘?jīng)營管理業(yè)績的最佳衡量標(biāo)準(zhǔn)，是能否取得較高的經(jīng)營性凈資產(chǎn)收益率，而不是每股收益的增加。”他曾用1988年《財(cái)富》雜志的數(shù)據(jù)證明，持續(xù)盈利能力是優(yōu)秀企業(yè)的真正衡量標(biāo)準(zhǔn)。在1977－1986年間，總計(jì)1000家中只有25家能夠達(dá)到業(yè)績優(yōu)異的雙重標(biāo)準(zhǔn)：連續(xù)10年平均股東權(quán)益收益率達(dá)到20％，且沒有1年低于15％。這些超級明星企業(yè)同時(shí)也是股票市場上的超級明星，在25家中有24家的表現(xiàn)超越標(biāo)普500指數(shù)。

那么，巴菲特的選股理念適合中國內(nèi)地股市嗎?我用篩選，只選到7家公司符合過去10年加權(quán)凈資產(chǎn)收益率年年不低于i5％的標(biāo)準(zhǔn)。這些業(yè)績明星同時(shí)是不是股市明星呢?分析這7家公司的數(shù)據(jù)，我們可以得出三個(gè)結(jié)論：

第一，巴菲特的投資理念同樣適合中國內(nèi)地股市，如果你選擇的是業(yè)績優(yōu)秀的好公司，你的投資業(yè)績也會超越指數(shù)。1998～2007年，10年間加權(quán)凈資產(chǎn)收益率年年超過15％的業(yè)績明星，同時(shí)也是股市明星。這7只股票1997年底一2007年底平均漲幅為964％，而同期上證指數(shù)漲幅只有341％，平均戰(zhàn)勝指數(shù)623％。

第二，如果你堅(jiān)持在大牛市“死了也不賣”的話，那么大熊市一來你的收益會降低很多。這7只股票如果你持有到2008年年底，從1997年底－2008年底11年平均漲幅為414％。多拿一年，收益平均減少了550％。這表明，再好的公司，嚴(yán)重高估時(shí)，該賣也得賣。但是，同期上證指數(shù)漲幅只有52％，這7只明星股仍然戰(zhàn)勝指數(shù)362％。巴菲特對可口可樂等極少數(shù)公司死了也不賣，再跌也不賣，原因是它們的基本面沒有變化，長期競爭優(yōu)勢沒有變化，下跌只是暫時(shí)的，遲早還會漲上來，而且漲得更多。

第三，如果你在2007年底閉著眼睛買這些好公司的話，你也會虧得很慘。2008年7家公司平均下跌52％。再好的公司，也不能不問價(jià)格貴賤閉著眼睛買股票，而要像你買東西一樣瞪大眼睛，不劃算再好也不買。

結(jié)論：學(xué)習(xí)巴菲特，真正的長期價(jià)值投資成功之道是：只買業(yè)績持續(xù)保持優(yōu)秀的好公司股票，在嚴(yán)重低估時(shí)買入，尤其是低迷的熊市；在嚴(yán)重高估時(shí)賣出，尤其是瘋狂的牛市。去年10月17日，巴菲特在紐約時(shí)報(bào)撰文指出，他正用私人賬戶買入美股。換個(gè)視角看，當(dāng)前的大熊市，不正是尋找被低估的優(yōu)秀公司的良機(jī)?