金融危機(jī)下亞太地區(qū)市場波動對中國上證Ａ股的影響分析

摘要 本文以美國標(biāo)準(zhǔn)普爾、日經(jīng)225、香港恒生、臺灣加權(quán)、新加坡海峽時報等亞太市場的收益率波動為解釋因子，采用因子－GARCH模型，分析在金融海嘯中，上述股市的波動溢出對中國上證A股市場的影響。主要因子載荷表明，此次金融海嘯，中國股市的主要影響因素來自臺灣。日本和香港金融市場，美國市場因素對中國的影響并不十分顯著，且其影響存在著一定的滯后。

關(guān)鍵詞 金融海嘯 波動溢出 因子－GARCH模型 上證A股

中圖分類號：F830.39 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

一、建模思路

因子－GARCH模型的思路是：金融市場之間的相互影響是相互的且復(fù)雜的，存在多重共線性。因此，采用因子分析方法對樣本市場的波動信息進(jìn)行因子提取。得到具有明顯經(jīng)濟(jì)學(xué)含義的經(jīng)濟(jì)因子并對其進(jìn)行分析。

本文采取的具體步驟如下：(1)運(yùn)用GARCH模型分別檢驗各個外界市場與目標(biāo)市場波動傳導(dǎo)的顯著性；(2)將顯著的市場波動進(jìn)行因子分析，提取影響因子，檢驗得出顯著的因子；(3)分析因子的作用。

數(shù)據(jù)來源：本文選取亞太地區(qū)有代表性的各市場股票指數(shù)，中國上證綜合指數(shù)(SSEC)，美國標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)(SP500)、日本日經(jīng)指數(shù)(Nikkei225)、香港恒生指數(shù)(HangSeng)臺灣加權(quán)指數(shù)(TWII)，新加坡海峽時報指數(shù)(STI)的周平均價格為做原始樣本數(shù)據(jù)(數(shù)據(jù)來自大智慧軟件)，之所以選擇這個時間段的股票指數(shù)?？紤]到次貸危機(jī)開始爆發(fā)乃至蔓延全球的時間在從此時間開始較為合理。

二、模型實(shí)證

首先根據(jù)GARCH模型(1，1)，分別對各股票市場日收益率數(shù)據(jù)建模并進(jìn)行參數(shù)估計，得到擬和的均值方程如下(括號內(nèi)是P值)：

根據(jù)各項系數(shù)的P值，可以看出上述GARCH(1，1)對于各國股市自身的擬合效果是顯著的。因此根據(jù)GARCH模型擬合得出各股市的期望收益率。將上述方程(1)－(6)的期望收益率擬合結(jié)果利用多元GARCH擬合?？梢郧蟪龈鱾€市場的波動率Xr(日經(jīng))，Xbp(標(biāo)普)，Xtw(臺灣)，Xhk(香港)，Xxp(新加坡)，Xsh(上證)，對于目標(biāo)市場——上證A股的影響。結(jié)果如下：

Rsh=0.449858Xr+0.092079Xbp-0.020899Xtw+0253301Xhk+0.075457Xxp

(0.0005) (0.2182) (0.5593) (0.0718) (04666)

根據(jù)P值可以看出，五個市場的波動都對上證A股存在一定的影響(以香港、日本最為顯著)，可以作為市場波動的解釋變量進(jìn)入到下一步的因子分析，采取方差最大法進(jìn)行旋轉(zhuǎn)，根據(jù)碎石圖。選擇兩個因子，因子提取分析結(jié)果如下

三、結(jié)論和建議

首先。通過因子分析可得，世界各國金融市場對中國上證指數(shù)的影響性不盡相同：

在第一公共因子中，載荷因子三個最大值分別是臺灣。日本。和香港。這表明中國上證市場受到了來自港澳和日本市場的沖擊。這是因為。隨著中國大陸市場金融改革的深入和金融管制的進(jìn)一步放開。臺灣。香港地區(qū)由于地理位置的接近，與內(nèi)地諸如深圳等城市的金融聯(lián)系日益加強(qiáng)，金融雙向的交流日益緊密。而日本因素則因為，日本是東亞區(qū)域的最發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，在此次金融海嘯中，日本的金融國際化程度較高，受到的沖擊比較大一般亞洲國家都將日本金融市場作為本國金融市場的風(fēng)向標(biāo)。因此其金融市場的波動對于中國上證股市來說，具有很大的參考意義。

其次，從第二因子可以看出。美國因素并沒有起主導(dǎo)作用。這似乎和美國作為次貸危機(jī)的發(fā)源地相矛盾。本文認(rèn)為主要有以下幾個方面的原因：

第一，中國的現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)決定了美國和中國的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系主要是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面上。中美金融市場之間的聯(lián)系雖然隨著股權(quán)分置改革、QFII引入等有一定程度加強(qiáng)。但兩國金融市場雙向的直接作用是非常有限的。兩國國內(nèi)投資者無法直接投資雙方的股市，雙方市場的規(guī)模，發(fā)展程度也存在著較大的差異。因此，有理由相信中美金融市場的聯(lián)系主要還是建立在雙方長期的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的基礎(chǔ)上。

第二，中國上證A股07-08年的幾次持續(xù)下跌，使中國股市進(jìn)入到近5年以來的最低點(diǎn)。中國股市進(jìn)入調(diào)整期因而缺少大幅下跌的空間。隨著美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)低迷。導(dǎo)致中國對美國出口持續(xù)下降，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用下，中國股市才逐漸出現(xiàn)了收益率的下滑。這期間的時滯效應(yīng)在因子分析中體現(xiàn)的非常明顯。上述分析結(jié)果和早些時候研究美國科技股泡沫破裂。美國金融危機(jī)對中國股市影響的基本結(jié)論一致。

最后，本文的結(jié)果說明，隨著中國股市逐步開放，國際股市的一些不穩(wěn)定性因素極有可能會迅速波及到國內(nèi)股市，因此中國監(jiān)管當(dāng)局在制定金融政策、防范金融風(fēng)險時。必須充分考慮到這些國際因素。