加快推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)

孫　群

提要本文以目前中小企業(yè)板市場(chǎng)運(yùn)行情況為出發(fā)點(diǎn)，通過與擬設(shè)的創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行比較，從制定和完善創(chuàng)業(yè)板相關(guān)法律法規(guī)和市場(chǎng)運(yùn)行細(xì)則以及培育良好的上市資源等方面，提出加快推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)的政策建議。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)板市場(chǎng)；創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)；主板市場(chǎng)

中圖分類號(hào)：F83文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

2004年6月25日，作為我國設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的階段性制度安排，深圳證券交易所主板市場(chǎng)框架內(nèi)中小企業(yè)板塊正式啟動(dòng)，邁出了開設(shè)我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的第一步。在現(xiàn)有的制度框架內(nèi)，中小企業(yè)板在完善上市公司治理結(jié)構(gòu)、提高上市公司治理水平、規(guī)范公司股東行為和管理層行為方面進(jìn)行了有益的探索，為未來的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)積累了寶貴經(jīng)驗(yàn)，打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

在中國現(xiàn)行投融資體制下，中小企業(yè)，特別是高科技企業(yè)融資渠道不暢，缺乏發(fā)展所必需的資金支持，雖然中小企業(yè)板的推出在一定程度上使部分中小企業(yè)獲得更多的風(fēng)險(xiǎn)投資融資，緩解融資上的困難處境，但深圳中小企業(yè)板重點(diǎn)安排主板市場(chǎng)擬上市公司中具有較好成長性和較高科技含量的中小企業(yè)發(fā)行股票和上市。因此，對(duì)大部分中小企業(yè)而言，中小企業(yè)板接近于主板市場(chǎng)的高上市條件使他們依托中小企業(yè)板的難度較大，融資困難仍然會(huì)在一個(gè)相當(dāng)長的時(shí)期內(nèi)阻礙他們的發(fā)展。要改變這種局面，打破制約大部分中小企業(yè)發(fā)展的資金短缺“瓶頸”，必須盡快建立進(jìn)入門檻較低、上市條件較為寬松的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。

一、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的內(nèi)涵及特點(diǎn)

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)又稱二板市場(chǎng)，是指在主板之外為中小型高成長企業(yè)、高科技企業(yè)發(fā)展提供便利融資的途徑，并為風(fēng)險(xiǎn)資本提供有效的退出渠道的一個(gè)新興市場(chǎng)。其市場(chǎng)定位主要以處于初創(chuàng)期、規(guī)模不足，但成長潛力較大的中小企業(yè)和高科技企業(yè)為服務(wù)對(duì)象，是資本市場(chǎng)體系中的一個(gè)重要層次和組成部分。

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的特點(diǎn)有：上市要求較低，沒有關(guān)于企業(yè)盈利狀況的要求，也沒有對(duì)于凈資產(chǎn)額的要求；嚴(yán)格的信息披露要求；服務(wù)于高成長型企業(yè)；公司股份全部流通，這種規(guī)定有利于企業(yè)板市場(chǎng)的流動(dòng)性，使市場(chǎng)更加活躍。

二、中小企業(yè)板與創(chuàng)業(yè)板的區(qū)別

1、市場(chǎng)定位不同。中小企業(yè)板雖然名義上是為中小企業(yè)服務(wù)的，但由于其未脫離主板市場(chǎng)的框架，其市場(chǎng)定位是具有一定發(fā)展規(guī)模的、盈利性強(qiáng)、基本走向成熟的部分中小企業(yè)。上市標(biāo)準(zhǔn)比較低的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)看重的是企業(yè)的增長潛力，對(duì)企業(yè)的盈利及規(guī)模沒有更高要求，旨在為高科技成長型企業(yè)服務(wù)，主要吸納那些能夠提供新產(chǎn)品、新服務(wù)的，或者是運(yùn)行有創(chuàng)意和有增長潛力的中小型企業(yè)，其中相對(duì)較多的是高科技企業(yè)。

2、上市要求不同。創(chuàng)業(yè)板上市要求較低，沒有關(guān)于盈利狀況以及凈資產(chǎn)額的要求；中小企業(yè)板上市條件較為嚴(yán)格，接近于現(xiàn)有主板市場(chǎng)。

3、風(fēng)險(xiǎn)不同。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)作為支持成長型中小企業(yè)和高科技企業(yè)的市場(chǎng)，是比主板市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)更高的一個(gè)市場(chǎng)。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的公司，特別是高科技公司，其預(yù)期收益的不確定性大大超過主板市場(chǎng)的上市公司，這決定了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)高于主板市場(chǎng)。而中小企業(yè)板因其是主板市場(chǎng)的一個(gè)組成部分，相對(duì)于創(chuàng)業(yè)板來說，風(fēng)險(xiǎn)水平較低。

4、運(yùn)作模式不同。中小企業(yè)板塊的運(yùn)作采用非獨(dú)立的附屬市場(chǎng)模式，與深交所組合在一起共同運(yùn)作，擁有共同的組織管理系統(tǒng)和交易系統(tǒng)，采用相同的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。所不同的主要是上市標(biāo)準(zhǔn)的差別：創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)立，將采取獨(dú)立模式運(yùn)作，擁有獨(dú)立的組織管理系統(tǒng)和交易系統(tǒng)，采用不同的上市標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。

三、完善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)制度，推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)

目前我國的中小企業(yè)板雖然在一定程度上支持了部分中小企業(yè)上市，促進(jìn)中小企業(yè)朝著經(jīng)營規(guī)范化、管理科學(xué)化的方向發(fā)展，為將來創(chuàng)業(yè)板的開設(shè)積累了一定的經(jīng)驗(yàn)，但中小企業(yè)板還不是創(chuàng)業(yè)板，對(duì)于創(chuàng)業(yè)投資和創(chuàng)業(yè)企業(yè)的支持還有一定的局限，并不能完成我國證券市場(chǎng)多層次化建設(shè)或是解決中小企業(yè)融資難問題的歷史使命，其只是主板市場(chǎng)的補(bǔ)充，無論從資金供應(yīng)者角度，還是從融資效率、激勵(lì)機(jī)制以及企業(yè)成長等角度，都無法滿足我國日益發(fā)展的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)及中小成長型企業(yè)對(duì)資本市場(chǎng)的需求。從有利于國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的長遠(yuǎn)角度來看，尤其是當(dāng)前我國國民經(jīng)濟(jì)保持持續(xù)快速健康發(fā)展的基礎(chǔ)上，居民收入穩(wěn)步增長，股市資金供給相對(duì)充足，建立并完善我國的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，形成一個(gè)運(yùn)用資本市場(chǎng)激活創(chuàng)新企業(yè)的機(jī)制，培育發(fā)展新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，更具有現(xiàn)實(shí)意義。

1、盡快制定和完善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)運(yùn)作相關(guān)制度。

（1）發(fā)行審核制度。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)審制度可以在現(xiàn)行法律規(guī)定的基礎(chǔ)上進(jìn)行體制、機(jī)制的創(chuàng)新?？捎勺C監(jiān)會(huì)設(shè)立專門的發(fā)行審核委員會(huì)，對(duì)申請(qǐng)企業(yè)的經(jīng)營、財(cái)務(wù)狀況和發(fā)展前景等進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的審查，選擇經(jīng)營業(yè)績、發(fā)展前景較好的企業(yè)上市融資。

（2）建立完善保薦人制度。由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)較低，所以必須推行嚴(yán)格有效的保薦人制度，保薦人以獨(dú)立專業(yè)人士身份向市場(chǎng)保證上市公司在各方面符合有關(guān)法律法規(guī)和制度，必須對(duì)企業(yè)板市場(chǎng)上的擬發(fā)行上市公司進(jìn)行盡職調(diào)查，幫助投資者充分了解上市公司的風(fēng)險(xiǎn)程度，并對(duì)上市公司的信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性負(fù)有重大責(zé)任。實(shí)行這一制度讓券商對(duì)市場(chǎng)承擔(dān)更多的責(zé)任。

（3）制定寬嚴(yán)適度的市場(chǎng)準(zhǔn)入制度。新修訂的《公司法》對(duì)企業(yè)發(fā)行條件已取消連續(xù)三年盈利、無形資產(chǎn)出資比例要求等限制，這為創(chuàng)業(yè)板降低發(fā)行上市門檻掃清了法律障礙，為創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資創(chuàng)造了良好的制度環(huán)境。

（4）實(shí)行股份全流通。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)應(yīng)當(dāng)實(shí)行股份全流通，如果高層管理人員任期內(nèi)股份不得流通，出于自身經(jīng)濟(jì)效益考慮，企業(yè)高層管理人員有可能會(huì)為出售股權(quán)而辭職，將對(duì)企業(yè)的發(fā)展前景造成重大不利影響，為創(chuàng)業(yè)板運(yùn)行帶來風(fēng)險(xiǎn)。

（5）實(shí)施嚴(yán)格的退市、摘牌機(jī)制。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的設(shè)立和發(fā)展為風(fēng)險(xiǎn)投資提供了市場(chǎng)化的退出機(jī)制，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展將會(huì)帶動(dòng)更多的風(fēng)險(xiǎn)投資投入到成長型企業(yè)及高科技企業(yè)中來。由于高科技企業(yè)的自身特點(diǎn)，出現(xiàn)不可預(yù)料的風(fēng)險(xiǎn)是難免的。為凈化創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資環(huán)境，對(duì)于在創(chuàng)業(yè)板上市后獲得了充足的資金支持迅速發(fā)展壯大的中小高科技企業(yè)，當(dāng)其達(dá)到主板市場(chǎng)的要求后，就應(yīng)轉(zhuǎn)到主板市場(chǎng)運(yùn)作，面對(duì)更廣大的投資者，謀求更大的發(fā)展；對(duì)于連續(xù)虧損、無力償還到期債務(wù)狀態(tài)，技術(shù)優(yōu)勢(shì)喪失的上市公司，應(yīng)該堅(jiān)決實(shí)行摘牌退場(chǎng)制度，對(duì)其股票進(jìn)行摘牌處理，以保證創(chuàng)業(yè)板的公司質(zhì)量，使創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)安全、平穩(wěn)地運(yùn)行。

2、強(qiáng)化監(jiān)管，實(shí)行嚴(yán)格有效的市場(chǎng)監(jiān)管制度及嚴(yán)格的信息披露制度。上市標(biāo)準(zhǔn)的降低并不意味著上市公司質(zhì)量的降低，而是伴隨著更為嚴(yán)格的監(jiān)管。只有嚴(yán)格的監(jiān)管，才能使市場(chǎng)參與者具有高度的信心。由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司股本規(guī)模較小，企業(yè)發(fā)展的不確定性的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較大，注定其容易發(fā)生內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)、欺詐行為、弄虛作假等違規(guī)行為，管理層將會(huì)在市場(chǎng)監(jiān)管方面面臨前所未有的挑戰(zhàn)，因此對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)要設(shè)立更為全面嚴(yán)格的監(jiān)管法規(guī)、細(xì)則，不斷完善監(jiān)管的手段和方式，促進(jìn)市場(chǎng)運(yùn)作的規(guī)范化和制度化，從而有效地化解市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市條件遠(yuǎn)低于主板市場(chǎng)，為了降低公眾的風(fēng)險(xiǎn)，通過實(shí)施嚴(yán)格的信息披露來減少上市公司利用信息優(yōu)勢(shì)損害投資者的行為和保護(hù)投資者合法的知情權(quán)尤為重要。嚴(yán)格的信息披露制度應(yīng)該包括公司上市時(shí)的信息披露和上市后的持續(xù)信息披露，使投資者能夠充分地獲得投資決策所需要的全部信息。

3、提高上市公司素質(zhì)，加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者的培育和發(fā)展。完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，培育有良好盈利前景的主導(dǎo)性大型上市公司，主動(dòng)爭取優(yōu)質(zhì)企業(yè)來上市，推動(dòng)上市公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和地區(qū)結(jié)構(gòu)的多元化，鼓勵(lì)企業(yè)技術(shù)和制度創(chuàng)新，盡快為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建立一個(gè)優(yōu)良的社會(huì)企業(yè)群體環(huán)境，推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板的良性發(fā)展。

加快培育包括證券投資基金、保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金在內(nèi)的各種類型的機(jī)構(gòu)投資者，使之成為未來創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的主要投資者。機(jī)構(gòu)投資者不僅起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用，而且還可以使創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)投資行為更趨理性，從而穩(wěn)定市場(chǎng)。盡快出臺(tái)相關(guān)的法律法規(guī)，規(guī)范眾多市場(chǎng)參與者的行為。

4、注意主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)應(yīng)該是一個(gè)完全獨(dú)立、非從屬的市場(chǎng)，要擁有自己的組織管理系統(tǒng)、交易系統(tǒng)和監(jiān)管系統(tǒng)，通過建立與主板市場(chǎng)的公平競(jìng)爭機(jī)制，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。通過兩個(gè)市場(chǎng)間的制度協(xié)調(diào)，推動(dòng)兩個(gè)市場(chǎng)的金融創(chuàng)新，鼓勵(lì)兩個(gè)市場(chǎng)開展競(jìng)爭，應(yīng)盡可能為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和主板市場(chǎng)創(chuàng)造出相對(duì)公平的運(yùn)行制度和政策環(huán)境。

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是一個(gè)新生事物，應(yīng)盡快建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)制度，制定與中國創(chuàng)業(yè)企業(yè)特殊性需求相適應(yīng)的發(fā)行、上市、交易、監(jiān)管制度和規(guī)則，嚴(yán)格按照法律法規(guī)和規(guī)則去做，抓緊做好啟動(dòng)創(chuàng)業(yè)板的組織、規(guī)則、上市資源、投資者教育等各方面工作，確保創(chuàng)業(yè)板的成功推出，平穩(wěn)運(yùn)行。

（作者單位：1.石河子大學(xué)商學(xué)院；2.新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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